核心观点 - 招商证券国际维持特斯拉“中性”评级，基于分部估值将目标价下调19.7%，由441美元降至354美元 [1][3] - 尽管长远看好FSD、Robotaxi和Optimus的巨大增长前景，但短期内研发与资本开支高企，商业化及规模化盈利仍需时日兑现 [2][5] - 鉴于研发及销管费用率上升以及Cybercab规模化放缓，将特斯拉2026至2028年归母净利润预测分别大幅调低41%、44%及53% [2][5] 2026年第三季财务表现 - 归母净利润录得7.87亿美元，按年下跌42.7%，基本符合市场预期的7.92亿美元 [1][3] - 收入按年及按季分别微跌0.2%与0.7%至280.46亿美元 [1][3] - 单季自由现金流净流入达15.31亿美元 [1][3] - 公司维持2026财年资本开支约200亿美元的指引 [1][3] 汽车业务 - 第三季汽车交付量达48.65万辆，连续两季实现按季回升并止跌企稳 [1][3] - 在亚太区交付占比提高及高毛利FSD收入拉动下，剔除积分后的汽车毛利率按季提升1.8个百分点至18.1% [1][3] 能源业务 - 能源业务毛利率在关税退款及质保拨备回拨等一次性收益推动下，按季增12.7个百分点至33.1% [1][3] FSD业务进展 - 季末FSD付费用户数按季增长17.6%至174万，其中半数为订阅制 [1][3] - 北美新车交付时的付费订阅率已突破75% [1][3] - 管理层指年度经常性收入（ARR）已接近10亿美元 [1][3] Robotaxi业务进展 - Cybercab已加入奥斯汀车队，计划于11月扩展至达拉斯、2027年第二季起接入部分私人车主车辆 [2][4] - 预计2027年下半年起方能贡献显著营收与利润 [2][4] - 量产爬坡速度慢于该行预期，且2027年上半年的监管审批仍充满变数 [2][4] 人形机器人及芯片业务 - Optimus已于弗里蒙特工厂开启早期生产，力争2027年底对外交付 [2][5] - 自研AI5芯片计划于2027年4月率先搭载于Optimus，算力达AI4的10倍 [2][5] - 公司亦在同步建设Terafab晶圆厂 [2][5]