核心观点 - A股历史上虽然每隔几年都会有一次牛熊周期，但较大级别的牛市主要是3次，分别是1996-2001年、2006-2007年和2014-2015年，期间指数的涨幅均高达150%以上。[2][3] - 这三次大牛市中有两次均出现在GDP下台阶的过程中(1996-2001年和2014-2015年)，而三次牛市均有政策对股市微观投资者结构改善的影响。[2][3] - 4月的新国九条和9月下旬的政策,标志着类似1996-2001和2014-2015年牛市的开启。由于政策变化较快、股市估值较低、国内私募和外资配置A股比例较低,所以反转初期速度很快。[2][5] - 当下是牛市初期,还不是牛市中期,要适当注意节奏。1999-2001年519行情和2019-2021年牛市中,牛市初期后都经历了持续半年的休整。[11][12] 投资者结构和估值分析 - 股市快速转牛,二级市场投资者对过去3年悲观预期的全面修复。A股的静态估值较低,存量机构中绝对收益型投资者仓位较低,私募和外资在9月初配置A股和港股的比例处在历史较低水平。[5][7] - A股和美股盈利差异并不大,但估值差异较大。2000年以来,上证综指市盈率从60左右持续震荡下行到当下的12.3,而美股市盈率仅小幅下降。[10] 行业配置建议 - 从价格波动规律和产能格局来看,商品价格依然处在产能周期景气向上的过程中,后续可能会持续走强。[16] - 消费板块的估值大多处于2010年以来中等偏下的水平,投资机会可能会主要局限在消费降级的消费模式和高分红属性。[16] - 传媒互联网和消费电子等成长细分方向的PB估值仍处于历史偏低水平,可以价值股视角来度量,可以增加配置。[16] - 金融和地产板块存在一次较大反弹的可能性,但时间点较难把握,需要观察政策变化和房地产销售改善情况。[16]