报告核心观点 - 2025年国内经济或在政策推动下渐进式复苏，部分行业或率先完成供给侧出清、走出"通缩"。海外层面，美国经济整体预期或好于欧洲，库存周期维持弱向上；但同时不确定性尚存，关税潜在冲击，日本加息不及预期等值得注意。总量分析外，还希望捕捉2025年的潜在的结构性机会，为投资者提供超额收益。系列报告中将对化债、重组、确定性成长、供给侧改善4个方向展开分析。本文重点对2025年海外市场进行展望。 [3] 美国 - 特朗普2.0时代到来。2025年，特朗普上台后美国贸易、财政和货币等政策方面不确定性增加，可能导致全球贸易紧张局势升级，影响美国出口和通胀水平。在货币政策方面，特朗普对美联储的干预和潜在的人事任命可能会影响央行的独立性和政策路径，地缘政治风险亦是影响贸易流动、能源价格和市场的波动的不确定因素。目前来看，2025年全球经济出现严重放缓概率较低，降息周期将缓解流动性紧张问题，2025年美股出现估值收缩可能性不高。同时受益于减税和放松监管等一系列利于美国企业的特朗普政府新政策，根据Bloomberg一致预期，2025年标普500盈利预期同比增速将升至13.6%，此外，2025年美国经济有望避免陷入衰退风险，在积极的宏观经济数据加持下，美股仍有上涨空间。 [4] - 2024年美国GDP预计将保持稳定增长，其中消费以及政府支出支撑着美国GDP的增长，居民消费整体保持增长，但净出口仍是负值，仍处于贸易逆差状态。2024年美国GDP全年增长率预计将保持在2%以上，美国经济并未过热或陷入衰退。劳动力市场也显示出强劲的韧性，2024年美国非农就业人数预计平均每月增加约15万人。 [25] - 2024年美国通胀保持在2%至3%的可控区间内，但仍高于美联储预期。10月通胀同比增速为2.6%，符合市场预期，高于前值的2.4%；季调后CPI环比增速为0.2%，与前值和市场预期一致。核心CPI同比上升3.3%，环比上升0.3%，均与市场预期和前值一致。 [26] - 2024年，美联储的政策始终围绕通货膨胀和就业两大核心。9月18日美联储宣布降息50个基点，将政策利率区间调降至4.75%-5.0%。此次降息标志着美联储从抗通胀向稳就业的叙事转换。2024年11月美联储宣布降息至4.5%-4.75%，为连续第二次降息。 [26] - 特朗普上台后，财政政策或延续宽松。特朗普在竞选中提出了多项政策建议，包括减税、增加国家安全支出、增加关税收入、降低医疗保健和住房成本、限制和扭转非法移民以及削减监管和支出。 [47] - 2024年1-10月标普500与纳指驱动因素出现分化，标普500主要由估值驱动，纳指主要由盈利驱动上涨：2024年1-10月标普500股价对数涨跌幅为20%，其中估值贡献度14%，盈利贡献度5.59%；纳指股价对数涨跌幅为20.04%，其中估值贡献度0.98%，盈利贡献度19.06%。 [50] 日本 - 2025年持续加息概率较小。在货币政策方面，短期内核心CPI的增长和经济动能是支撑加息的主要因素。由于近期劳动力市场的复苏以及春斗谈薪结果向薪资的传导，工资-通胀循环提振消费支出、刺激经济活动，10月核心通胀指标再度走强，加之近期消费者支出反弹和日元走弱，日央行可能出手干预汇市。但日本央行2025年持续加息可能性不大。一方面，由于人口老龄化严重，日本经济存在消费低迷、内需不振等结构性问题，经济复苏缺乏足够内生动力；另一方面，特朗普上台后对货币政策的不确定性干扰和关税政策的实施，日本央行对持续加息将会持谨慎态度。 [4] - 2024年日本的失业率整体保持在相对较低的水平，显示出就业市场的较强韧性。日本制造业PMI在多数月份处于荣枯线以下，显示出制造业的疲软态势。由于日本国内消费的复苏，服务业特别是零售、餐饮和旅游业的需求得到逐渐回升，服务业PMI在2024年多数月份维持在50以上。 [48] - 2024年CPI及核心CPI同比增速维持在2%-3%。由于劳动力市场的复苏以及春斗谈薪结果向薪资的传导，工资增长正成为一种趋势，工资-通胀循环提振消费支出、刺激经济活动，10月核心通胀指标再度走强，加之近期消费者支出反弹和日元走弱，使得对日本央行进一步加息的押注大幅增加。 [48] - 2024年日本的贸易差额持续呈现逆差状态。受海外通胀持续、以及日本央行货币政策的影响，日本进口成本依然较高，但随着日本经济的逐步复苏，日本企业的生产和出口重拾升势，贸易逆差负缺口正处于持续收敛过程中。 [49] 欧元区 - 2025年经济增长或弱于预期。俄乌冲突以来，欧洲经济整体偏弱，2024年欧元区三季度实际GDP环比折年数为1.5%（单季环比为0.4%）。2025年欧洲经济在地缘政治风险、贸易摩擦风险加剧等不确定性因素影响下，未来欧元区经济可能弱于预期，经济复苏依旧困难。 [4]