报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 近期日本国债市场经历历史性动荡，长期收益率持续飙升，背后是多重结构性矛盾集中爆发，市场关注财务省与央行会否采取行动缓解供需矛盾 [7][9] 根据相关目录分别进行总结 日本国债市场现状 - 截至2025年5月24日，10年期日本国债收益率上行至1.57%，较年初上行约45bp；20年期上行至2.52%，较年初上行约63bp，达近20年最高值；30年期达2.93%的历史峰值，自4月以来上行约44bp，较年初上行约68bp，长期国债投资者承压 [3][7] - 40年期国债拍卖参与度接近最低水平，投标倍数仅2.21倍，利率为3.135%，高于前次2.71%，但结果好于市场悲观预期，二级市场最高至3.399% [3][7] 后市走向猜测 - 日本财务省于26日晚向市场参与者发出调查问卷询问市场和债券发行看法，下次央行政策会议于6月16日举行，市场关注财务省与央行会否分别减发行、缓QT缓解供需矛盾 [3][8] 日债市场震荡原因 - 一二级联动，一级“遇冷”带动二级市场利率上升，5月20日20年期国债拍卖投标倍数仅2.5倍，尾差达1.14，致当日利率上升13bp；5月13日30年期国债拍卖投标倍数仅3.07倍，市场需求一般 [3][9] - 日本央行减买与本土机构对国债由买转卖共同弱化需求，央行自2024年7月宣布量化紧缩，计划到2026年第一季度将月购买额由约6万亿日元降至约3万亿日元；主要寿险公司计划在2025财年减持总计1.3万亿日元日本政府债券 [3][10] - 长期维持加息预期，2025年4月日本CPI同比上涨3.6%，核心CPI同比上涨3.5%，超央行2%目标，劳动力市场供给紧张，工资预期上涨，日美关税加剧通胀不确定性，副行长表示若经济和物价改善可能继续加息 [11] - 债务加剧财政担忧，日本债务/GDP已超250%，2025年债务本息支出占财政预算约24%，首相发言强化担忧，利率上行加剧支出负担，收入端有削减迹象，参议院选举临近，若自民党失利可能引发财政纪律松弛担忧，致国债评级下调风险上升 [13][14]

报告核心观点 - 25年至今美国特朗普关税政策2.0打击范围广泛，不仅施压中国，还对欧盟等所有国家加征关税，或意在重构全球贸易链，强压之下非美地区或加强贸易交流，中国和欧盟出口地区结构已发生改变 [4][7][11] - 通过分析14类代表商品对非美地区出口情况，发现非美地区在出口金额和价格上存在亮点，映射A股构建非美出海50组合，该组合超额收益明显，回撤控制能力好于基准 [4][23][72] 关税强压或使中欧加强贸易交流 特朗普关税政策2.0打击范围广泛 - 25年至今美国不仅施压中国，还多次对所有国家加征关税，涉及中国、加拿大、墨西哥等，已实施和威胁实施的关税政策对美国GDP和核心PCE有不同程度影响 [7][8] - 美国对中国多次调整关税政策，税率不断提高，后部分关税有暂停或调整；对欧盟也多次施压加征关税，起征时间有延期 [10][12] 强压之下非美地区或加强贸易交流 - 非美地区有加强贸易交流的潜在需求，中国和欧盟出口金额占比按地区划分在25年有变化，中国对美国出口金额占比下降，欧盟对美国出口金额占比也有变化 [15][16][17] 寻找出口量、价双优的非美区域亮点 总体情况 - 根据出口金额选取14类代表商品分析，样本商品占全部出口商品种类1.8%，占25年1 - 4月中国全部出口金额19.4%，非美地区在8类商品出口金额占绝对比重，6 + 1类商品对非美出口价格高于/接近对美出口 [23] 各品类情况 - **电子**：手机量关注东南亚、欧洲、拉美，价关注东南亚、日韩 + 港澳台、欧洲；电脑&平板量关注东南亚、拉美，价关注东南亚、欧洲 [25][26] - **车**：油车量关注东南亚、拉美，价关注东南亚、拉美、日韩 + 港澳台；电车量关注东南亚、日韩 + 港澳台，价关注东南亚、日韩 + 港澳台、金砖 + 澳大利亚、欧洲 [32][35] - **电池**：锂电池量关注金砖 + 澳大利亚、东南亚、欧洲，价关注金砖 + 澳大利亚、欧洲、拉美；光伏电池量关注东南亚、日韩 + 港澳台、拉美，价关注日韩 + 港澳台、金砖 + 澳大利亚、拉美 [39][40] - **船&机**：船舶量关注拉美、金砖 + 澳大利亚，价关注拉美、日韩 + 港澳台；挖机、铲机量关注东南亚、日韩 + 港澳台、欧洲，价关注金砖 + 澳大利亚、拉美、东南亚 [43][44] - **家电**：空调量关注金砖 + 澳大利亚、欧洲、拉美，价关注东南亚、金砖 + 澳大利亚、日韩 + 港澳台；电视量关注东南亚、金砖 + 澳大利亚、日韩 + 港澳台，价关注东南亚、日韩 + 港澳台、欧洲 [50] - **芯&玩**：集成电路量关注东南亚、日韩 + 港澳台，价关注金砖 + 澳大利亚、东南亚、日韩 + 港澳台；玩具量关注拉美、欧洲，价关注金砖 + 澳大利亚、日韩 + 港澳台、欧洲 [53][54] - **路由器&监控**：路由器、无线耳机量关注东南亚、欧洲、金砖 + 澳大利亚，价关注欧洲、日韩 + 港澳台、金砖 + 澳大利亚；监控量关注东南亚、拉美，价关注金砖 + 澳大利亚、拉美、欧洲 [58][60] 映射A股，构建非美出海50 年报挖掘：出口区域匹配的出海标的 - 根据14类商品出口区域亮点匹配A股出口区域，考量海外业务，构建样本后经一级、二级筛选得到出海企业，对出口美国个股扣分，对出口欧洲个股加分 [65][66] 他山之玉：出海基金重仓股 - 精选掘金出海的基金重仓股进行补充，整理部分基金一季报重仓股，涉及电子、通信、食品饮料等多个行业 [67] 补充海外有矿资源股 - 补充布局海外矿产的出海资源股，如紫金矿业、山东黄金等，介绍了它们的总市值、PB、ROE、海外营收比等情况及海外矿产分布 [69][70] 非美出海50组合表现 - 非美出海50组合超额收益明显，回撤控制能力好于基准，业绩评价选取同花顺出海50为基准，25年起等权买入成分股，每季度末再平衡 [72]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 自2025年5月6日科创债新政落地超两周，发行明显提速，金融债发行数量和规模最大，银行主体发行规模大但产业主体发行数量多，高等级央国企发行占比高，期限以中短期为主，金融主体融资成本低且认购热情高，后续股权投资机构发行或增加，大部分个券发行利率低于二级估值，科创债估值收益率普遍低于非科创债，市场有望扩容，可关注部分中短端科创债挖掘票息价值[2][3][5][12][28][36][43][47] 根据相关目录分别进行总结 新政落地以来，科创债发行情况有何新变化 - 债券类型和发行主体：金融债发行数量和规模最大，含19只银行债和22只券商债，占总规模65.04%，其次为短融和公司债；银行主体发行规模最大达1700亿元，产业主体发行债券97只，规模1083.42亿元[12] - 企业类型和主体评级：高等级央国企发行数量和规模占比分别为81.76%和84.21%，AAA和AA+债券数量占比93.92%，民营企业和公众企业主体评级均在AA+以上，信用弱的民企短期融资难[13] - 期限结构：发行期限集中在3年期及以内，5年期以上发行主体为央国企，民企发行期限未超3年，随政策深化民企参与度或提高，期限有望拉长[3][17] - 募集资金用途：银行主体多用于发放科技创新领域贷款，股权投资机构用于置换自有资金出资和私募股权投资基金等[3][24] - 融资成本和认购热度：金融主体融资成本低于其他类型，金融债<短融<公司债<中票<定向工具，认购热度金融债>短融>定向工具>公司债>中票，25东证K1、25银河K1、25GTHTK1认购倍数超7倍[28] - 首次发债主体和股权投资机构：仅中创新航为首次发债主体，发行5亿元3年期债券；股权投资机构已发10只，通道内在审超40个，其中6个为股权投资机构，合计规模56亿元，后续发行数量和规模有望增加，申报主体资质下沉[34][35] 把握科创债投资价值 - 发行利率与二级估值：近两周大部分个券发行利率低于二级估值，国企和央企更明显，62只科创债估值收益率低于票面，25徐工集团MTN004和25贴现国开科创01一二级利差超20BP，可关注国央企新发债券投资机会[36] - 估值收益率比较：科创债估值收益率普遍低于非科创债，除1 - 2Y科创票据平均估值比普通中票高39.21BP，受主体信用资质、政策引导和市场认可度影响[43] - 市场扩容与投资建议：科创债市场有望扩容，可关注部分中短端期限科创债挖掘票息价值，25盛虹科技CP003和25陕电子MTN001估值超3%，可关注二级成交机会[47]

报告公司投资评级 - 维持“持有”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 2024年受行业增速放缓影响公司收入下滑，但市占率逆袭提升，2025Q1业绩修复性增长，海外高端渗透加速、新兴市场落地，首创类+超声等新品持续加码，AI+设备商业闭环加速渗透，预计业绩端有望修复性增长 [2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024全年实现收入103.0亿（同比-9.7%），归母净利润12.6亿（同比-36.1%），扣非归母净利润10.1亿（同比-39.3%）；2025Q1实现收入24.8亿（同比+5.4%），归母净利润3.7亿（同比+1.9%），扣非归母净利润3.8亿（同比+26.9%） [2] - 预计2025 - 2027年公司收入为125/150/175亿元，对应同比增速为21%、21%、16%；预计归母净利润为19/24/29亿元，对应同比增速为48%、26%、22% [4] 市场表现 - 2024 - 2025年一季度影像招标快速提升，2025年一季度公司收入及利润端均实现恢复性增长，随着装机加速，报表端有望持续兑现 [2] - 2024年海外营收22亿元（同比+34%），高端机型在全球签单近300台（海外毛利率47%，显著同比提升6.2pct），欧美加深高端渗透；南亚印度市场2024年数字化PET/CT与1.5T磁共振分列印度新增市场占有率第一，综合产品新增市场占有率排名第二 [2] 产品情况 - 2024年国内行业整体增速放缓下，公司整体市占率+超3pct，高端产品同比+5pct；分产品来看，CT收入30.4亿（同比-25%），MR收入31.9亿（同比-2.7%），MI收入13.0亿（同比-16.3%），XR收入5.9亿（同比-22.8%），RT收入3.2亿（同比+18.1%）；维修收入13.56亿（同比+26.80%） [3] - 首款人体全身磁共振uMR Jupiter 5T、首款一体化CT环形直线加速器uLinac HalosTx、放疗模拟定位及引导介入穿刺于一体的超大孔径CT系统uCT 610 Sim创新引领行业；2024年7月增资玖谊源粒子一体化布局加强分子影像竞争力；超声领域深耕四年，产品临近上市；增资全栈全谱AI影像子公司联影智能，设备+AI商业闭环打开新一轮行业渗透空间 [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 报告的核心观点 - 2024 年公司业绩总体平稳，25Q1 受集采影响业绩承压，集采对肿标、甲功项目影响有望 26Q2 出清，之后业绩或复苏 [3][4][5] - 2024 年海外业务收入 2.84 亿元，同比增 36.25%，25 年将深化海外市场、拓展新代理商，新产品获证有望成业绩驱动力，费用率基本稳健，净利率平稳 [6] - 仪器方面，全自动生化分析仪和全新一代全自动微生物质谱检测系统上市；NGS 方面，子公司推出三款基因测序仪及全自动病原分析系统产品，另一测序仪进入试产阶段 [6] - 预计公司 2025 - 2027 年 EPS 为 2.2/2.6/3.0 元，对应 PE 为 17/15/13 倍 [7] 报告各部分总结 公司财报情况 - 2024 全年收入 44.71 亿，同比增 0.62%，归母净利润 11.94 亿，同比降 1.89%；25Q1 收入 9.96 亿，同比降 8.56%，归母净利润 2.70 亿，同比降 16.76%，扣非归母净利润 2.57 亿，同比降 18.19% [3] - 2024 年免疫诊断收入 25.56 亿元，同比增 2.91%；生化检测收入 2.22 亿元，同比降 11.21%；微生物检测收入 3.61 亿元，同比增 11.48%；分子诊断收入 0.35 亿元，同比增 101.01% [5] 财务数据和估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|4,444|4,471|4,712|5,325|6,126| |增长率|0%|1%|5%|13%|15%| |净利润（百万元）|1,217|1,194|1,278|1,470|1,711| |增长率|4%|-2%|7%|15%|16%| |EPS（元/股）|2.13|2.09|2.24|2.57|2.99| |市盈率（P/E）|17.8|18.2|17.0|14.8|12.7| |市净率（P/B）|2.5|2.5|2.4|2.2|2.0| [8] 基本数据 - 日期为 2025 - 05 - 26，收盘价 38.00 元，总股本/流通股本 571.42/571.42 百万股，流通股市值 21,714.14 百万元，每股净资产 15.53 元，资产负债率 25.05%，一年内最高/最低价 52.98/37.56 元 [9] 资产负债表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |货币资金（百万元）|465|942|1,065|1,225| |应收票据及账款（百万元）|1,161|1,118|1,227|1,402| |预付账款（百万元）|44|41|40|40| |存货（百万元）|1,153|780|912|1,088| |流动资产合计（百万元）|6,543|6,758|7,616|8,780| |固定资产（百万元）|2,964|2,840|2,738|2,654| |在建工程（百万元）|987|1,527|2,067|2,607| |无形资产（百万元）|136|123|109|93| |非流动资产合计（百万元）|5,332|5,749|6,255|6,772| |资产合计（百万元）|11,875|12,507|13,871|15,552| |短期借款（百万元）|232|422|692|1,039| |应付票据及账款（百万元）|1,135|988|1,099|1,237| |合同负债（百万元）|87|87|98|115| |流动负债合计（百万元）|2,660|2,817|3,287|3,874| |非流动负债合计（百万元）|524|442|457|474| |负债合计（百万元）|3,183|3,259|3,744|4,348| |归属母公司所有者权益（百万元）|8,617|9,162|10,029|11,091| |所有者权益合计（百万元）|8,692|9,248|10,127|11,204| |负债和股东权益（百万元）|11,875|12,507|13,871|15,552| [14] 利润表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|4,471|4,712|5,325|6,126| |营业成本（百万元）|1,547|1,587|1,788|2,039| |税金及附加（百万元）|48|51|58|66| |销售费用（百万元）|768|801|895|1,023| |管理费用（百万元）|211|212|234|263| |研发费用（百万元）|732|759|841|949| |财务费用（百万元）|2|-3|-2|11| |信用减值损失（百万元）|-56|-34|-37|-42| |资产减值损失（百万元）|-63|-44|-46|-51| |公允价值变动收益（百万元）|4|0|1|2| |投资收益（百万元）|92|90|90|90| |其他收益（百万元）|105|60|60|60| |营业利润（百万元）|1,245|1,377|1,581|1,840| |营业外收入（百万元）|63|15|18|21| |营业外支出（百万元）|19|6|6|6| |利润总额（百万元）|1,289|1,386|1,593|1,855| |所得税（百万元）|90|97|111|129| |净利润（百万元）|1,199|1,289|1,482|1,726| |少数股东损益（百万元）|5|11|12|15| |归属母公司净利润（百万元）|1,194|1,278|1,470|1,711| |EPS（按最新股本摊薄）（元）|2.09|2.24|2.57|2.99| [14] 现金流量表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流（百万元）|1,309|1,957|1,310|1,331| |投资活动现金流（百万元）|-1,185|-901|-904|-907| |融资活动现金流（百万元）|-1,159|-579|-283|-264| [14] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入增长率|0.6%|5.4%|13.0%|15.0%| |增长率 EBIT|-5.9%|7.1%|15.1%|17.3%| |归母公司净利润增长率|-1.9%|7.0%|15.0%|16.4%| |毛利率|65.4%|66.3%|66.4%|66.7%| |净利率|26.8%|27.4%|27.8%|28.2%| |ROE|13.7%|13.8%|14.5%|15.3%| |ROIC|14.6%|14.9%|15.2%|15.7%| |资产负债率|26.8%|26.1%|27.0%|28.0%| |流动比率|2.5|2.4|2.3|2.3| |速动比率|2.0|2.1|2.0|2.0| |总资产周转率|0.4|0.4|0.4|0.4| |应收账款周转天数|92|85|78|76| |存货周转天数|225|219|170|177| |每股收益（元）|2.09|2.24|2.57|2.99| |每股经营现金流（元）|2.29|3.42|2.29|2.33| |每股净资产（元）|15.08|16.03|17.55|19.41| |P/E|18|17|15|13| |P/B|3|2|2|2| |EV/EBITDA|1|1|1|1| [14]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 迈普医学2024年年报及2025年一季报业绩超预期增长，老产品集采放量、新品有大空间，费用端优化带动盈利能力改善，止血纱和脑膜胶第二曲线持续兑现，2025年新品有望快速商业化放量 [4][5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年全年收入2.78亿（同比+20.6%），归母净利润0.78亿（同比+92.9%），扣非归母净利润0.68亿（同比+82.9%）；2025年Q1收入0.73亿（同比+28.8%），归母净利润0.24亿（同比+61.7%），扣非归母净利润0.23亿（同比+89.9%） [4] - 预计2025 - 2027年营收为3.7/4.6/5.6亿元，同比增加31%/26%/22%；预计2025 - 2027年净利润为1.2/1.6/2.0亿元，同比增加53%、32%、27% [5] 业务情况 - 脑膜产品2024年收入1.6亿（同比+11.5%），集采执行带动加速放量；Peek颅颌面修补及固定系统收入7989万（同比+31%）；新品可吸收再生氧化纤维素及硬脑膜医用胶3600万（同比+50%） [4] 费用情况 - 2025Q1销售费用率降至15.8%（2024年全年为20.54%），管理费用、研发费用率总体平稳，费用端优化带动盈利能力改善 [4] 产品进展 - 2024年年初止血纱外科适应症获批，完善多科室解决方案；2025年3月硬脑膜医用胶产品获欧盟MDR认证，2025年新品有望快速商业化放量 [5] 资产负债表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金（百万元）|57|157|253|387| |应收票据及账款（百万元）|24|29|33|38| |预付账款（百万元）|3|8|11|14| |存货（百万元）|34|46|45|48| |流动资产合计（百万元）|312|397|511|672| |固定资产（百万元）|309|330|350|369| |无形资产（百万元）|63|66|70|70| |资产合计（百万元）|799|908|1,046|1,226| |应付票据及账款（百万元）|8|50|68|84| |流动负债合计（百万元）|47|87|107|127| |非流动负债合计（百万元）|52|42|32|22| |负债合计（百万元）|100|129|139|149| |归属母公司所有者权益（百万元）|700|779|907|1,078| [12][13] 利润表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|278|366|462|564| |营业成本（百万元）|58|84|112|139| |销售费用（百万元）|57|69|83|96| |管理费用（百万元）|57|55|58|63| |研发费用（百万元）|27|35|44|54| |营业利润（百万元）|92|140|184|234| |利润总额（百万元）|93|140|184|234| |所得税（百万元）|14|20|26|33| |净利润（百万元）|79|120|158|201| [12][13] 现金流量表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流（百万元）|116|154|189|224| |投资活动现金流（百万元）|-8|-8|-58|-58| |融资活动现金流（百万元）|-82|-47|-34|-33| [12][13] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入增长率|20.6%|31.4%|26.3%|22.2%| |归母公司净利润增长率|92.9%|52.5%|31.7%|26.8%| |毛利率|79.3%|77.1%|75.7%|75.3%| |净利率|28.3%|32.9%|34.3%|35.6%| |资产负债率|12.5%|14.2%|13.3%|12.1%| |流动比率|6.6|4.6|4.8|5.3| |速动比率|5.9|4.1|4.4|4.9| |总资产周转率|0.3|0.4|0.4|0.5| |应收账款周转天数|27|26|24|23| |存货周转天数|189|172|145|120| [12][13] 每股指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |每股收益（元）|1.19|1.81|2.38|3.02| |每股经营现金流（元）|1.75|2.32|2.84|3.37| |每股净资产（元）|10.52|11.71|13.64|16.20| [12][13] 估值比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |P/E|54|35|27|21| |P/B|6|5|5|4| |EV/EBITDA|20|15|12|9| [12][13]

行 业 电子 2025 年 05 月 26 日 研 究 行业动态跟踪：小米发布 SoC 芯片玄戒，重视功 率半导体景气度复苏 投资要点： 事件 1：小米发布自研 3nm 旗舰 SoC 芯片—玄戒 O1 行 业 动 态 跟 踪 5 月 22 日小米发布 3nm 旗舰 SoC 芯片—玄戒 O1；小米也成为继苹果、 三星、华为之后的全球第四家拥有自研旗舰手机 SoC 芯片的手机厂商。玄 戒 O1 采用台积电第二代 3nm 制程工艺 N3E，也是目前旗舰 SoC 高通骁龙 8 至尊版和联发科天玑 9400 所采用的制程工艺。玄戒 O1 晶体管数量 190 亿颗，不受美国出口管制政策限制，可以由台积电代工。该芯片集成 6 核 NPU，算力达到 44TOPS。玄戒的推出有助于提升我国高端 SoC 的研发设 计能力，长期看会带动芯片产业链的国产化升级。 建议关注：功率半导体：新洁能、闻泰科技、华润微、扬杰科技、 士兰微、捷捷微电、斯达半导、银河微电、东微半导、宏微科技等。 芯片设计企业： 芯原股份、翱捷科技、恒玄科技、瑞芯微、全志科技、 炬芯科技；并购重组：北方华创、芯源微、海光信息。 风险提示 事件 2：5 月 25 日 ...

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 2024年业绩符合预期，2025Q1短期波动不改长期增长本色，看好其作为具有稀缺性的海外制剂商业化平台的表现 [3][4] - 全球化与创新转型加速中，生物类似药出海天地广阔，未来随着生物类似药在美国市场获批，有望助力海外制剂业务快速放量 [5] - 考虑到公司肝素原料药及国内制剂业务短期波动，调整公司2025 - 2026年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为10.6/14.1/18.4亿元，归母净利润增速分别为29%/33%/30% [5] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年公司实现营业收入39.24亿元，同比减少0.20%；实现归母净利润8.26亿元，同比增加536.09%；单看Q4，实现营业收入8.36亿元，同比增加5.84%；实现归母净利润2.20亿元，同比增加121.42% [2][4] - 2025Q1，公司实现营业收入8.85亿元，同比减少11.85%，实现归母净利润0.85亿元，同比减少52.19%；原料药板块受客户采购策略调整影响，肝素原料药收入同比大幅下降51.61%，制剂业务整体销售收入同比增长18.30%，国内制剂因部分产品续标收入阶段性承压，国际生物药大分子板块因销售团队投入增加费用上升 [2][4] 公司业务发展 - 自研方面，2025年4月公司向美国FDA申报的利拉鲁肽注射液（18 mg/3 mL规格）的ANDA申请获得批准 [5] - BD方面，2024年6月完成对Coherus BioSciences阿达木单抗生物类似药的全资产收购，取得美国生物类似药市场入场券，Yusimry自2024年6月上市销售以来，销售收入突破7,000万元人民币 [5] - 近年来积极寻求外部合作，先后与海南双成、通化东宝达成战略合作，取得白蛋白紫杉醇、甘精、门冬、赖脯三种胰岛素在美国市场的独家商业化权益 [5] 财务数据预测 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|3,931|3,924|4,741|6,140|7,704| |增长率|6%|0%|21%|30%|25%| |净利润（百万元）|-189|826|1,063|1,412|1,835| |增长率|-117%|536%|29%|33%|30%| |EPS（元/股）|-0.12|0.51|0.66|0.87|1.14| |市盈率（P/E）|-94.4|21.6|16.8|12.7|9.7| |市净率（P/B）|3.1|2.8|2.4|2.1|1.8|[6] 资产负债表预测（单位：百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|1,024|1,422|1,842|2,311| |应收票据及账款|909|841|1,089|1,367| |预付账款|69|51|65|81| |存货|3,675|5,184|6,105|7,257| |流动资产合计|7,046|8,933|10,525|12,533| |固定资产|1,048|1,079|1,106|1,131| |资产合计|9,510|11,402|13,016|15,044| |短期借款|1,236|1,837|2,033|2,227| |应付票据及账款|496|538|689|871| |负债合计|3,022|4,021|4,417|4,852| |归属母公司所有者权益|6,492|7,385|8,604|10,197|[9] 利润表预测（单位：百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|3,924|4,741|6,140|7,704| |营业成本|2,228|2,560|3,230|4,031| |销售费用|280|379|491|616| |管理费用|211|190|233|293| |研发费用|330|360|460|539| |营业利润|994|1,224|1,613|2,092| |利润总额|992|1,208|1,604|2,085| |所得税|166|145|193|250| |净利润|826|1,063|1,412|1,835|[9] 现金流量表预测（单位：百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|1,501|-147|643|742| |投资活动现金流|-911|-135|-148|-146| |融资活动现金流|-731|680|-75|-126|[9] 主要财务比率预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入增长率|-0.2%|20.8%|29.5%|25.5%| |归母公司净利润增长率|536.1%|28.7%|32.8%|30.0%| |毛利率|43.2%|46.0%|47.4%|47.7%| |净利率|21.1%|22.4%|23.0%|23.8%| |ROE|12.7%|14.4%|16.4%|18.0%| |资产负债率|31.8%|35.3%|33.9%|32.2%| |流动比率|3.4|2.9|3.1|3.3| |速动比率|1.6|1.2|1.3|1.4| |总资产周转率|0.4|0.4|0.5|0.5| |应收账款周转天数|76|66|56|57| |存货周转天数|633|623|629|597|[9]

报告行业投资评级 - 电子行业评级为强于大市（维持评级）[6] 报告的核心观点 - 5月22日小米发布自主研发的玄戒O1芯片，定位旗舰处理器，采用第二代3nm工艺制程，三款新品全面搭载该芯片，使小米成为全球第四家发布自主研发设计3nm制程手机芯片的企业，其价值在于构建“芯片 + AI+OS”体系，打通全栈生态[2][3] - 建议关注小米集团及相关产业链环节机遇，以及端侧AI渗透加速带来的产业链机会[4] 根据相关目录分别进行总结 本周市场表现 电子板块本周表现 - 本周（0519 - 0523）创业板指数下跌0.88%，沪深300指数下跌0.18%，电子行业指数下跌2.17%，电子行业涨跌幅位列全行业第28位，医药生物、综合、有色金属行业涨跌幅位居前列[11] - 电子细分板块均下跌，电子化学品板块跌幅最大为 - 1.03%，消费电子板块跌幅最小为 - 3.18%[13] SW电子个股本周表现 - SW电子板块中，富乐德（25.43%）、国科微（16.47%）等涨幅前列；慧为智能（ - 20.73%）、三孚新科（ - 13.54%）等跌幅前列[16] - 本周电子行业个股换手率最高的是西陇科学，为132.95%，其余较高的还有威贸电子（95.56%）、好上好（88.57%）、富乐德（74.39%）[19] 电子板块估值分析 - 本周整体电子行业估值高于近三年、五年平均值水平，略低于近一年平均值水平，PE（TTM）为48.8倍，较上周继续回调[20] - 细分领域上，本周消费电子、电子化学品、元件、其他电子、光学光电子和半导体板块PE分别为25.54、53.19、32.56、56.37、47.35和80.25，除元件外，其他细分板块估值均较上周回调[26] 行业动态跟踪 - 特朗普威胁对进口三星和苹果手机征收25%关税，施压企业加速本土制造，预计6月底前实施[31] - 台积电将提高先进制程晶圆价格，2nm工艺晶圆涨价10%，4纳米制造节点价格涨幅预计在10% - 30%之间，原因是海外建厂成本上升及资本支出计划[32] - 2025年第一季度半导体资本支出环比下降7%，同比增长27%，与存储器相关的CapEx同比飙升57%，非存储器CapEx同比增长15%，晶圆厂设备、测试设备、封装和测试设备支出均增长，全球晶圆厂产能上升[34][37] - HBM4制造难度提升，预计溢价超30%，三大供应商积极推进其HBM4产品路线图[38] - 三星电子拟新建1c DRAM量产线，预计最早今年年底完成，计划下半年增加产能[39] - 预计2025年数据中心互连技术全球产值将同比增长14.3%，突破400亿美元，光通讯设备制造商与电信运营商合作部署DCI场景验证[40] - 英伟达将于2025年第三季度推出下一代GB300 AI系统，还发布了其他AI硬件和软件套件及互连技术[43] - 2025年第二季度全球五大NAND Flash原厂同步减产10% - 15%，存储价格Q2反弹优于预期，DRAM和NAND Flash合约价格预计二季度回升[44][48] - 苹果计划2026年底推出智能眼镜进军AI设备市场，搁置智能手表计划[49] - 2025年第一季度中国市场智能机出货量同比增长5%，苹果份额从21%下滑到15%，小米和华为份额增加[50] - 2025年第一季度全球可穿戴腕带设备市场同比增长13%，出货量达4660万台，小米出货量增长44%重回全球第一[52][55] - 2025年第一季度全球智能手机市场同比增长2%，收入同比增长1%，三星以20%份额领跑，苹果19%，小米14%位列第三[56] - 2025年第一季度全球TWS耳机市场出货量同比增长18%，达7800万台，苹果居首，小米跃升至第二[57] - 2025年第一季度全球智能手机面板市场出货量约5.4亿片，与去年同期持平，京东方出货量第一，a - Si LCD和柔性OLED成市场双轮驱动力[60] - 5月监视器面板因关税拉货动能强价格续涨，电视面板价格勉力守平[62][63] - 2025年1 - 4月中国汽车出口量达216万辆，同比增长15%，4月单月出口量62万辆，同比增长12%，环比增长36%，增长得益于产品竞争力提升和南方国家市场增长，但俄乌危机可能影响出口[66] 公司动态跟踪 - 格林精密、卓胜微、路维光电等多家公司股东进行减持，万润股份、鸿利智汇等少数公司股东进行增持[68][70][72] - 芯瑞达、英集芯等多家公司实施或通过股权激励方案[73]

报告核心观点 - 本周美股受债务风险与关税升级双重冲击全线收跌，风格延续分化，价值板块抗跌、成长板块领跌，避险情绪升温；减税法案通过使30年期美债收益率升超5%，特朗普关税威胁致三大股指进一步下跌；若6月1日关税政策落地，美股或回调，防御性资产与价值板块配置价值凸显 [2][8] 海外周观点 - 本周美股受债务风险与关税升级冲击，三大股指收跌，风格分化，避险情绪升温，VIX波动率指数攀升；减税法案通过使30年期美债收益率升超5%，反映市场对美国主权信用、财政可持续性及长期通胀中枢担忧；特朗普关税威胁致三大股指进一步下跌；后续关注通胀数据，若6月1日关税落地，美股或回调，防御性资产与价值板块配置价值凸显 [2][8] - 美国4月谘商会领先指标月率为 -1%，低于前值与预测值；4月新屋销售总数年化74.3万户，高于前值与预期值；5月标普全球制造业和服务业PMI均为52.3，高于前值和预期值；4月成屋销售总数年化为400万户，低于前值与预期值 [2][8] - 美联储多位官员释放鸽派信号，沃勒预计关税下降2025年下半年降息，洛根建议加强机制防货币市场利率飙升，博斯蒂克倾向今年只降息一次，戴利称特朗普政策净效应不明朗，哈玛克忧美国经济信心数据，卡什卡利观望，萨姆勒姆认为关税抑制经济活动使劳动力市场疲软 [9] 资产价格 权益市场 - 本周全球主要权益市场涨跌不一，恒生指数涨幅最大为 +1.10%，英国富时100涨幅居前为 +0.38%；标普500、纳斯达克综合指数、道琼斯工业指数跌幅居前，分别为 -2.61%、 -2.47%、 -2.47% [3][34] - 分行业看，美股材料行业涨幅最大为 +0.10%，房地产行业跌幅最大为 -3.55%；港股医疗保健行业涨幅最大为 +9.54%，日常消费行业跌幅最大为 -1.44%；A股医疗保健行业涨幅为 +1.75%，信息技术行业跌幅最大为 -2.44%；日股工业行业涨幅最大为 +1.79%，房地产行业跌幅最大为 -3.19% [3][40] 外汇市场 - 本周泰国铢、韩元等相较人民币升值，美元相较人民币贬值，美元指数下降1.84% [41] 大宗商品市场 - 本周大宗商品期货涨跌互现，NYMEX铂涨幅最大为 +10.22%，NYMEX轻质原油跌幅最大为 -1.17%，IPE布油、LME3个月铅跌幅居前 [47] 流动性 - 本周全球长端利率走势不一，10年期国债收益率中，英国从4.63%上涨13.29BP至4.76%，美国从4.43%上涨8.00BP至4.51%，法国从3.26%下跌0.70BP至3.27% [51] 本周全球重要经济数据更新 欧元区制造业PMI（初值）下降 - 欧元区制造业PMI（初值）呈现下降态势 [58] 英国工业趋势订单指数上升 - 英国工业趋势订单指数上升 [68] 日本综合PMI回升 - 日本综合PMI回升 [71] 本周已公布和下周即将公布重要数据跟踪 本周已公布数据 - 涉及中国、美国、欧元区、英国、澳大利亚、德国、法国、日本、加拿大等多地多项经济数据，如中国4月社会消费品零售总额同比、美国4月谘商会领先指标月率等，部分数据有升有降 [76] 下周即将公布数据 - 涵盖德国、瑞士、法国、欧元区、英国、美国、澳大利亚、新西兰、加拿大、日本等多地多项经济数据，如德国6月Gfk消费者信心指数、美国4月耐用品订单月率等 [79]