流动性交易与基本面交易 - 流动性交易的起点是宏观政策转向边际宽松但基本面预期拐点尚未打开的时点 此时股市面临业绩和估值的双重压力 复苏初期宽货币先行 随后打出系列政策组合拳刺激经济 但由于政策向基本面传导存在时滞 实体经济融资需求恢复缓慢 股票市场受益于剩余流动性充裕 将率先反应 资金更关注短期证伪概率较低的远期基本面 产业趋势向上 未来想象空间较大的中小票 科技题材是交易重心 [1] - 基本面交易是针对未来半年到一年基本面向上的空间进行交易 随着政策效果逐渐显现 经济数据持续验证复苏 盈利将会驱动市场继续走强 若未来基本面向上空间存在较大的不确定性 或是总量趋势并未出现明显的逆转 则基本面交易就难以启动 [1] 本轮流动性驱动的市场特征 - 9月以来市场的反弹更依赖于流动性逻辑 9月19日美联储降息落地 9月24日央行降息降准 中美货币政策迎来共振 市场流动性明显改善 但由于政策向基本面传导仍有时滞 叠加特朗普胜选后外部需求不确定性增加 基本面向上空间尚未打开 基于盈利的交易受限 [2] - 10月以来A股量能中枢近2万亿 而2024年前9个月日均成交额不足8000亿 两融余额在9月中旬尚不足1.4万亿 到12月初已经快速攀升至1.8万亿 融资买入额占比也从7%升至10%附近 低价股 小市值显著跑赢核心蓝筹指数 自9月24日以来 低价股 小市值相对沪深300的超额收益分别63.9%和21.3% 大小盘轮动指数于11月11日突破主要运行区间上沿20% 显示小市值 题材风格处于超涨状态 [2] 小盘 科技题材表现强势的原因 - 交易逻辑中短期难以证伪 本轮领涨的板块主要集中在有政策引导的并购重组主题 产业政策及事件催化的自主可控和自主科技方向 这些板块受到密集政策和产业事件的催化 短期景气无法证伪 而中长期产业空间和基本面的确定性较强 因此成为市场关注的焦点 [3] - 定价资金带来风格溢价 近期ETF流入呈现放缓迹象 10月10日ETF累计净流入规模到达阶段性高点 此后（10月11日-12月6日）净流出规模达800亿元 当前市场的边际定价资金由ETF转向以游资 私募 散户为代表的活跃资金 这一类资金更多关注行业动态 产业政策的边际变化以及叙事的可传播性 而非执着于基本面审美 所以盈利表现情况难以制约估值的高度 [3] - 交易趋势自我强化 根据反身性理论 市场在上涨中将形成正循环 高价格带来乐观情绪 从而吸引更多资金交易 在未有明显的转折点出现时 交易趋势会自我加强 [4] 历史流动性交易的市场特征及切换条件 - 过去10年有两轮较为典型的流动性交易行情 分别是15年上半年杠杆牛以及19年一季度A股低位反弹 这两轮流动性交易有三个鲜明的特征 一是货币政策转向宽松 宏微观流动性显著改善 二是基本面复苏节奏偏缓慢 三是市场演绎普涨式行情 涨幅主要由估值贡献 且中小 成长风格占优 [5][8] - 本轮上涨跟过去两段行情存在许多相似之处 当前中美信用周期从分歧走向共振宽松 但基本面复苏斜率仍待提升 资本市场在充裕的流动性环境下急速上涨 小盘和成长风格明显占优 [9] - 基于历史经验 流动性交易将会持续1-2个季度的时间 两种情况下 市场会结束流动性交易 一是转向基本面交易 二是流动性环境收紧 [9] 跨年行情的配置策略 - 市场延续流动性交易的概率较大 或也将是跨年行情的主要线索 核心逻辑在于 若中央经济工作会议对于增量财政政策的表述没有大幅超过当前市场的预期 则政策目标可能更针对明年外部需求的不确定性 这使得未来半年到一年向上预期的盈利增量相对有限 观察M1-M2剪刀差 当前该领先指标仍在低位 对应企业利润复苏仍需等待 基本面交易空间并未打开 而中美尚处于货币宽松周期 场内流动性显著收紧的概率较低 结束流动性交易的条件也并不充足 [10] - 跨年行情的配置仍需关注政策催化密集 产业景气向上的中小盘 科技方向 但是市场仍有阶段性向基本面交易方向切换的可能 这一方面是由于市场交易的自我强化有可能会发生阶段性的极端反转和均值回归 而当前风格的演绎已经较为充分 另一方面是市场对于政策空间有较强的一致预期 对冲思维下 一致预期之外的交易可能会成为规避组合风险的优选策略 此外 在货币延续宽松 十年期国债利率持续下行的背景下 本轮涨势并不突出的核心红利板块作为底仓配置资产将再度具备性价比 [10] 推荐跨年组合 - 流动性交易方向 人工智能角度 关注AI Agent AI应用（独立软件应用 AI眼镜等智能终端） 人形机器人 自动驾驶等 新能源角度 关注光伏/锂电新技术（BC HJT 固态电池） 新型电力系统 未来能源（核电/聚变能源） 自主可控角度 关注"卡脖子"环节的技术突破 和国产化渗透方向 前者尤其关注以HBM为核心的芯片制造产业链 空天信息技术方面 关注低空经济 卫星&商业航天 数据要素方向 关注数据要素授权运营平台 数据资源开发商 医保数据要素 数据跨境流通 数据安全 [11] - 基本面交易方向 从"两重 两新"结构性增量角度 关注消费电子 工业自动化设备 工业软件 从化债角度 关注环保 建筑 机械 信创等To G行业 从消费新增长点/政策潜在增量角度 关注情绪经济 国货潮品 多胎 [11] - 红利资产 十年期国债利率延续下行 红利资产再度具备性价比 关注银行 公用事业等核心红利品种 [13]