核心观点 - 全A非金融整体营收和盈利仍旧偏弱，"盈利底"尚未到来。24Q3全A/全A非金融归母净利润累计同比分别为+0.05%/-7.06%，较24H1环比变化+2.52pct/-1.35pct。预计PPI拐点或在明年7月，转正最快或在9月，对应至25Q3方可以见到盈利底[1] 一、全A非金融整体营收和盈利仍旧偏弱，"盈利底"尚未到来 整体层面 - 全A非金融整体营收和盈利仍旧偏弱，24Q3全A/全A非金融归母净利润累计同比分别为+0.05%/-7.06%，较24H1环比变化+2.52pct/-1.35pct。板块方面，2024Q3主板盈利回暖率先转正，创业板仍旧维持"增收不增利"的状态，科创板业绩增速继续下滑[1] - 未来展望：随着后续"一揽子政策"陆续落地，国内"宽货币+宽财政"将促使从宏观、中观到微观均迎来边际改善的迹象。但当前谈盈利底尚早，预计PPI拐点或在明年7月，转正最快或在9月，对应至25Q3方可以见到盈利底[1] 行业层面 - 金融板块与TMT相对占优。景气向好或具备韧性的行业主要有：银行、非银、电子、通信、农林牧渔。景气呈拐头改善迹象的行业：有色、计算机、社服、商贸零售、机械[1] - "量"升趋势明显的行业主要有：银行、非银、通信、电子、家电、农林牧渔。行业"价格"变化来看，中游多数行业回落，下游整体涨价趋势明显。"盈利能力"和"增长能力"层面同样表现为下游整体相对占优[1] 二、朱格拉框架下：如何寻找结构性景气机会？ 朱格拉受益行业筛选 - 基于朱格拉框架的投资落地，搭建三因素"扩张体系"，即扩张弹性、扩张空间和扩张能力。Capex扩张弹性将是朱格拉受益行业获取"超额收益"的保证，扩张空间将支撑"超额收益"的持续性，扩张能力将决定"超额收益"的启动时机[2] - 景气持续性层面，25H1以新兴市场为主要产品出口地区的细分将具备景气韧性，25H2全球经济复苏，以发达国家为主要出口地的产品将具备景气弹性[2] 2025H1朱格拉受益行业筛选 - 2025H1筛选具备景气韧性的受益行业，即满足朱格拉受益的"三因子"条件且：出口新兴市场、出口景气+产业竞争力均上或受出口影响较低的行业。筛选结果：成长（光学光电子+IT服务>军工）、高端制造及配套（通用设备+环境治理>环保设备+摩托车）[2] 2025H2朱格拉受益行业筛选 - 2025H2筛选具备景气弹性受益行业，即考虑了潜在弹性行业，也考虑了受益于需求复苏的以发达国家出口为主的行业。筛选结果：成长（TMT、电力设备）、高端制造业及配套（机械、商用车）、周期（有色+化学化纤）[2]