行业投资评级 - 行业投资评级为“看好” [51] 报告的核心观点 - 2025年依然鲜明看好银行股低估值、高股息、低持仓带来的价值重估。核心优势是低估值，估值修复方向不受市场风险偏好约束。低估值+低持仓使银行股走势明显强于中证红利、沪深300等资产。10月以来风险偏好大幅抬升，纯防御型资产价格下行，但国有行已逐步回升接近10月8日高点。国债收益率和机构资金成本加速下行的过程中，对股息率容忍度持续提高，配置型资金开始重视国有行中期分红及高股息价值。未来如果经济进入复苏周期，基本面盈利能力改善将加速推动估值进入第二阶段修复 [57][70] 根据相关目录分别进行总结 PB-ROE视角下的银行股配置性价比 - 2023年底在四季度深跌后，银行股PB-ROE性价比非常突出，成都银行、杭州银行、南京银行、江苏银行等明显估值不合理的银行股，后续一年表现领先市场，验证PB-ROE策略有效性。2024年底，从PB-ROE角度银行股整体依然低估，但斜率相较2023年底得到一定程度修正 [2] 未来资本充裕和盈利能力对分红可持续性的影响 - 未来资本充裕和盈利能力对分红可持续性至关重要。资本充裕角度，招商银行、沪农商行、渝农商行超额资本雄厚，国有行建设银行、工商银行具备优势，但全球系统重要性考核压力重。盈利能力角度，成都银行、杭州银行ROE大幅领先，但资本充足率明显 [3] 分红比例 - 国有大行如工商银行、建设银行、农业银行、中国银行、交通银行、邮储银行的分红比例稳定在30%。招商银行分红比例从32%逐年提升至34%。浦发银行分红比例从24%逐年下降至18%，2023年回升至26%。民生银行分红比例从27%逐年下降至25% [6] 个股推荐 - 重点推荐招商银行，稀缺的内生增长分红型银行股。国有大行财政注资后，招商银行的内生增长逻辑和优势更清晰，以国有大行为定价锚，未来股息率有望向4.0%方向收敛 [9] - 国有大行依然是重点配置品种，市场等待财政注资落地，但无论摊薄幅度多少，估值本身仍处于持续修复的趋势中，目前H股估值优势更突出 [79] - PB-ROE视角下，重点推荐杭州银行，推荐成都银行、江苏银行、常熟银行，以及ROE处于改善周期的齐鲁银行、青岛银行、苏州银行。关注上海银行等低估值、低持仓、高股息资产 [58] 2025年银行业基本面展望 - 预计2025年信贷增速小幅下行至7.0%，净息差全年同比降低10BP左右。资产质量方面，房地产不良率预计继续降低，零售信贷风险可能仍有压力 [88] - 预计2025年人民币贷款余额同比增速小幅下行至7.0%，增量同比多增1000亿。2024年以来信贷投放更强调存量资源盘活，同时金融数据“挤水分” [55] - 预计2025年上市银行营收、利润增速进一步收敛。大型银行维持当前营收小幅下滑、利润维持正增长的状态，中小银行由于投资收益今年基数高，明年营收和利润增速将下行收敛 [81] 息差下行与负债成本改善 - 不考虑进一步降息的情形下，预计2025年净息差平均同比下降10BP，且2024Q4已经体现3~4BP，主要反映下半年以来一系列降息政策的综合影响。存款付息率加速下降是缓解净息差压力的核心 [52] - 2025年存款付息率下行效果将加速体现。2022年4月央行建立存款利率市场化调整机制以来已经多轮下调存款挂牌利率。未来存款利率预计将持续下调，尽可能对冲贷款端降息影响，稳定银行净息差 [112] 资产质量展望 - 预计房地产对公贷款不良率继续降低。今年以来融资协调机制和白名单推动房地产对公贷款保持正增长，至少保证了正常房地产项目的融资渠道畅通。监管要求年内白名单授信总额要扩大到4万亿，预计进一步支持房地产风险化解 [56] - 零售贷款风险今年不良净生成率明显波动，中短期内预计仍有压力，相关银行的不良净生成率仍可能小幅上行 [56] 市场表现对比 - 2024年以来银行股加速演绎红利价值重估。2023年以来国有行持续上涨，银行股与房地产指数及宏观经济预期走势背离，主要反映过去的不合理低估值被重估。红利高股息属性是核心投资逻辑，2024年以来招商银行及部分中小银行也开始修复估值 [53] - 银行股核心优势低估值、低持仓、高股息，坚守红利价值重估方向 [57]