丨证券研究报告丨 [Table_scodeMsg1] 公司研究丨点评报告丨太阳纸业（002078.SZ） [Table_Title] 太阳纸业：推出 2026 年限制性股票激励计划， 重视底部布局 报告要点 [Table_Summary] 公司推出 2026 年限制性股票激励计划，拟授予限制性股票合计 6300 万股（向激励对象定向发 行），占总股本的 2.25%，其中首次授予 5965 万股，预留 335 万股；授予价格为 6.79 元/股 （公告前 20 个交易日的公司股票交易均价的 50%）；本次激励对象共 1489 人，覆盖董事、高 管及核心技术/业务人员，其中核心技术/业务人员 1481 人，获授数量占总量的 83.89%，体现 出本次激励更多向核心骨干和一线经营团队倾斜，同时彰显公司对中长期盈利增长信心。 分析师及联系人 [Table_Author] 蔡方羿 仲敏丽 SAC：S0490516060001 SAC：S0490522050001 SFC：BUV463 请阅读最后评级说明和重要声明 %% %% %% %% research.95579.com 风险提示 1、行业新产能大幅增加； 2、原材 ...

[Table_scodeMsg1] 公司研究丨深度报告丨国际复材（301526.SZ） [Table_Title] 拥抱 AI 星辰大海，电子布龙头快速突破 %% %% %% %% research.95579.com 1 丨证券研究报告丨 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 29 报告要点 [Table_Summary] 国际复材深耕玻纤电子布，充分受益 AI 超级周期爆发。电子布产业升级趋势明确，普通电子布 与 AI 特种电子布价格有望共振向上。公司目前在 Low-Dk 二代布良率与稳定性优异，同时与国 内覆铜板龙头深度战略合作，可以充分受益 Low-Dk 二代布需求爆发，同时公司在 Low CTE 电 子布技术指标领先，也陆续实现突破。同时普通电子纱/布持续紧缺，价格快速提涨，景气周期 有望超过以往轮次，公司有望充分受益于涨价弹性。 分析师及联系人 [Table_Author] SFC：BQK473 %% %% %% %% research.95579.com 2 范超 张佩 董超 SAC：S0490513080001 SAC：S0490518080002 SAC：S0490523030002 [Ta ...

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“看好”，并维持此评级 [10] 报告核心观点 - 绿电行业基本面拐点已明确显现，行业正从“产能过剩折价”走向“稳定回报溢价”，迎来系统性重估机会 [2][8] - 行业困境的根源在于“需求高增长、技术快速降本、资产低周转”构成的“三元悖论”，导致企业陷入“量增利减”的“沸腾陷阱” [2][6][34] - 当前四重积极变量已同步显现，有望打破负循环：1）“136号文”实现新老项目差异化结算；2）技术成本下降趋缓；3）绿证价格回暖；4）“以需定发”新商业模式落地 [7][78][88][89] - 当前板块估值处于历史底部，港股普遍破净，A股亦在低位，建议优选市净率有性价比、风电占比高的标的 [2][8][90][110] 根据相关目录分别进行总结 行业商业模式：制造业主导+有限资源品属性 - 绿电行业本质更接近“制造业主导+有限资源品属性”，而非传统公用事业，其核心是将自然能源“制造”成电力 [5][24] - 风电因优质风场高度集中且不可复制而具备资源品属性；光伏资源分布均匀，更接近纯粹制造业的同质化竞争 [5][26] - 制造业最不利的局面是同质化产品过剩下的价格战，绿电行业几乎完美复刻了这一困局 [5][26] 需求高+降本快+低周转，三元组合的悖论 - **需求高速增长**：双碳国家战略与央企考核（2025年可再生能源装机占比需达50%以上）驱动装机跨越式增长，形成“军备竞赛”式扩张 [6][35][38] - **技术快速降本**：2010-2024年，中国光伏加权平均度电成本累计下降**90%**，陆上风电度电成本累计下降**68%**，降本速度接近半导体行业 [42][48][49] - **资产低周转**：新能源电站运营折旧周期长达**20-25年**，总资产周转率仅**0.1次**左右，远低于通信运营商（**5-7年**），导致存量资产长期暴露于新技术带来的价格挤压 [52][55][57][61] - 三者叠加形成自我强化的“沸腾陷阱”，导致“量增→价跌→盈利恶化→更大规模扩张”的负循环 [6][34][63] 海外经验与国内机制拐点：负循环有望破局 - **海外经验（美国）**：通过**10-20年**的长期购电协议（PPA）隔离新老项目电价竞争，**2023年94%**的新建可再生能源项目签署了PPA协议 [7][68][76] - **国内四重拐点**： 1. **政策机制**：“136号文”明确对存量（2025年6月1日前投产）与增量项目进行新老划断，实行差异化结算，存量项目获得更高电价和更长保障期限 [7][78][79] 2. **成本趋稳**：光伏组件和风机价格自**2025年**以来已基本触底稳定，技术成本大幅下降的引擎放缓 [7][80][82] 3. **绿证收益**：绿证价格自**2025年**以来稳步上涨，交易量快速增长，为存量项目提供了电价外的第二收入来源 [7][84][85] 4. **模式转型**：“算电协同”等“以需定发”新模式落地，推动行业从“供给驱动”转向“需求引导” [7][86][89] 投资建议与估值分析 - **估值处于历史底部**：港股主要绿电标的普遍破净，A股主流公司市净率也处于历史低位 [8][90][91][95] - **重置成本测算显示安全边际**：即使采用保守的重置成本法，将新能源造价下行带来的资产贬值空间从净资产中剔除，主要公司仍显示存在安全边际。极端假设下，资产较净资产贬值空间在**-9.58%**（中闽能源）至**-40.98%**（金开新能）之间 [8][108] - **估值修复逻辑**：估值修复由资产收益率从底部回升驱动，是系统性重估。敏感性测算显示，电价平均每上涨**1分钱/千瓦时**，项目估值（PB）可提升约**0.1倍** [92][96][97] - **标的推荐**：建议优选市净率有安全边际、风电装机占比高的标的，把握系统性重估机会。报告重点推荐具备稀缺风电资源护城河的龙源电力H、新天绿色能源H、中闽能源 [8][110][111]

投资评级 - 报告对九号公司-WD（689009.SH）给予“买入”评级，并予以维持 [9] 核心观点 - 报告核心观点认为，公司新披露的2026年限制性股票激励计划设定了相对温和但明确的底线成长要求，有助于绑定人才并着眼长远发展 [1][6] - 报告看好公司以平台型架构为支撑，围绕“智慧移动”以“边缘创新”思路展开多元业务，并预计其盈利表现将伴随规模放量及高净利业务增长而明显改善 [12] 激励计划详情 - 激励计划首次授予激励对象146人，占公司员工总数6995人的2.09% [2][6] - 拟授予88.4724万股限制性股票对应的884.7240万份存托凭证，占公司存托凭证总份数的1.21%，授予价格为24.50元/份 [2][6] - 其中首次授予707.7792万份（约占总份数0.97%），预留176.9448万份（约占总份数0.24%） [12] 激励考核目标 - 考核目标以2025年营业收入为基数，设定了营收和利润增速的底线要求 [12] - **首次授予部分（考核2026-2029年）**：营收增速不低于10%/20%/30%/40%，或利润增速不低于15%/30%/45%/60% [12] - **若在2026年Q3报告后授予（考核2027-2030年）**：营收增速不低于20%/30%/40%/50%，或利润增速不低于30%/45%/60%/75% [12] - 报告指出，利润增速要求高于收入增速要求，且本次激励目标相较前期2024年激励计划进一步提高增长下限，目标设定相对温和但能提振信心 [12] 业务分析与展望 - **平衡车&滑板车**：B端渠道自2025年迎来复苏，C端迎来行业大盘增长和份额提升双层驱动 [12] - **两轮车**：已成为公司基本盘，2026年在发力电摩和渠道低库存背景下有望实现较好增长 [12] - **割草机器人**：反倾销影响或相对可控，长期增长趋势明确 [12] 财务预测与估值 - 报告预测公司2026-2028年归母净利润分别为21.62亿元、28.39亿元和33.40亿元 [12] - 对应2026-2028年市盈率（PE）分别为11.87倍、9.04倍和7.69倍 [12] - 根据财务预测表，公司2025年营业总收入为212.78亿元，预计2026-2028年将增长至290.74亿元、351.55亿元和412.95亿元 [17] - 预计毛利率将稳定在30%左右 [17] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为29.57元、38.83元和45.68元 [17]

行业投资评级 - 投资评级为“看好”，并予以“维持” [10] 报告核心观点 - 高温天气与算力需求共同催化，电力板块有望迎来量价弹性释放的周期 [2][10] - 算力用电成为电力需求新的、持续且稳定的结构性增量，与高温负荷共振，推动电力供需格局长期优化 [2][10] - 电力行业商业模式正从高风险模式转向“以用定发”的良性循环，算电协同将催生系统性投资机会 [10] 行业趋势与需求分析 - **高温与气候影响**：今夏全国大部分地区气温较常年同期偏高，综合研判全国最高用电负荷将达到**16亿千瓦**左右，较去年增加**9000万千瓦**左右 [10] - **算力需求增长**：2025年我国算力中心用电量预计达**1700亿千瓦时**，占全社会用电量的**1.6%**；到2030年预计达**8000亿千瓦时**，占比提升至**6%**左右 [10] - **需求特征**：算力（AIDC）用电具备持续性、稳定性和高耗能特征，与传统季节性负荷不同，对电力系统的影响更偏中长期和结构性 [10] 电价与市场表现 - **现货电价上涨**：以广东为例，5月30日至6月5日发电侧日前成交均价为**0.515元/千瓦时**，同比提升**96.55%** [10] - **电价边际改善**：广东、江苏、浙江、福建、天津等多个省份的代理购电价格同比降幅明显收窄 [10] - **电价传导机制**：现货电价上涨已逐步传导至月度电价，并有望进一步影响下一阶段年度长协电价谈判，中长期交易电价有望开启新一轮上行周期 [10] 商业模式与系统性机会 - **模式转变**：行业从“先建设、再竞价”的高风险模式，转向以数据中心等大型用电主体需求为起点、提前锁定用户与价格的“以用定发”模式 [10] - **绿电协同**：算电协同有助于绿电消纳，降低中西部地区弃风弃光率，同时算力中心的绿色消费约束将成为绿电环境溢价变现的重要渠道 [10] - **产业链机遇**：算电协同对调节性需求增加，将为储能、虚拟电厂、需求响应、微电网、电网、特高压、智能调度及园区级能源管理系统带来新一轮机遇 [10] 投资建议与关注标的 - **优质转型火电运营商**：推荐关注华能国际 H、国电电力、华润电力 H、建投能源、福能股份 [10] - **沿海省份火电标的**：夏季高温预期有望催化广东、江苏、浙江等沿海省份地方能源主体向上弹性 [10] - **水电板块**：推荐优质大水电长江电力、国投电力、川投能源和华能水电 [10] - **绿电板块**：推荐政策周期β拐点临近的低估值标的，如龙源电力 H、新天绿色能源 H、中国电力 H 和中闽能源 [10] - **核电板块**：推荐中国核电和中广核电力 H [10]

投资评级与核心观点 - 报告对香港交易所（00388.HK）给予“买入”评级，并维持该评级 [2][4] - 核心观点：截至2026年6月10日，公司市盈率为25.74倍，处于2016年以来历史4%的分位，具备配置性价比；预计伴随互联互通政策持续加码，港股市场流动性将持续抬升，市场整体活跃度及估值有望提升 [2][6][50] - 业绩预测：预计公司2026-2028年实现收入及其他收益346亿港元、381亿港元、414亿港元，归母净利润分别为217亿港元、240亿港元、263亿港元，对应市盈率估值分别为22.4倍、20.3倍、18.5倍 [2][6][50][54] 现货市场表现 - 2026年5月港股市场整体震荡，截至5月底，恒生指数、恒生科技指数较2025年末分别下跌1.7%、11.5% [6][7][9] - 港交所上市证券市值达47.08万亿港元，环比下降2.0%，同比上升15.0%；港股换手率为0.62%，环比、同比分别上升0.09个百分点、0.11个百分点 [9] - 港股及互联互通日均成交额（ADT）同环比均实现高增：港交所月度ADT为2929亿港元，环比增长15.5%，同比增长39.3%；北向交易月度ADT为4542亿港元，环比增长33.0%，同比大幅增长199.9%；南向交易月度ADT为1337亿港元，环比增长23.9%，同比增长41.5% [6][7][15] 衍生品市场表现 - 期货与期权成交环比增长：2026年5月，期货与期权合计日均成交张数为178.0万张，环比增长7.8%，同比增长27.9% [7][18] - 其中，期货日均成交张数为70.3万张，环比增长5.3%，同比增长19.9%；期权日均成交张数为107.6万张，环比增长9.4%，同比增长33.8% [6][7][18] - 牛熊证、衍生权证及界内证日均成交额为172亿港元，环比增长7.8%，同比下降3.7% [6][7][18] 商品与一级市场表现 - 伦敦金属交易所（LME）日均成交张数为80.3万张，环比下降7.8%，同比上升13.7% [6][7][26] - 2026年5月港股IPO募资规模为138亿港元，环比大幅下降68%，同比下降76% [6][7][30] - 2026年1-5月累计，港股共有61只新股上市，合计募资规模为1673亿港元，同比增长112.2% [30] - 新上市衍生权证数目为909个，同比增长57%，环比增长42%；新上市牛熊证数目为2141个，同比增长0.1%，环比下降3% [6][31] 投资收益与宏观环境 - 港交所投资收益相关利率同环比基本上行：截至5月底，HIBOR 6个月、1个月、隔夜利率分别为2.97%、2.61%、3.02%，环比分别上升0.25、0.17、0.13个百分点 [6][40] - 国内经济景气度整体稳定：2026年5月中国制造业PMI为50.00%，环比下降0.30个百分点，位于荣枯线临界点；新订单指数、新出口订单指数分别为49.9%、48.6%，环比分别下降0.70、1.70个百分点 [6][43] - 海外流动性收紧压力持续：2026年4月美联储宣布暂缓降息，维持联邦基金利率目标区间在3.5%-3.75%；市场预期2026年可能加息25个基点；5月美国非农就业人口新增17.20万人，强于预期；CPI同比增速为4.20%，符合市场预期 [6][45][49]