丨证券研究报告丨 行业研究丨专题报告丨多元金融 [Table_Title] 科创牛市中，海外券商何以突破 ROE 与估值瓶 颈？ 报告要点 [Table_Summary] 借鉴海外经验来看，科创牛市中券商以投行、自营、财富管理、信用四条路径，实现 ROE 突破 瓶颈并获得市场定价。反观国内，受益于科创结构性行情，国内券商也有望以科创投行打破 ROE 瓶颈，实现估值中枢的抬升。一方面随着科创板估值提升，科创一级投资及二级市场自营投资 收益率有望显著改善，贡献较强业绩弹性；另一方面，随着股权 IPO 持续放量修复，券商股权 投行收入及跟投收益也有望快速回升。 分析师及联系人 [Table_Author] 吴一凡 戴永飞 SAC：S0490519080007 SAC：S0490524070001 SFC：BUV596 请阅读最后评级说明和重要声明 %% %% %% %% research.95579.com 1 多元金融 cjzqdt11111 [Table_Title 科创牛市中，海外券商何以突破 2] ROE 与估值瓶 颈？ [Table_Summary2] 科创牛市中，海外券商 ROE 突破瓶颈并获市场定价 ...

丨证券研究报告丨 行业研究丨行业周报丨航空货运与物流Ⅲ [Table_Title] 圆通速递中报预告亮眼，反内卷成色充分验证 报告要点 [Table_Summary] 圆通速递发布中报业绩预告，2026H1，公司预计实现归母净利润 31.0-34.0 亿元，同比增长 69.3%-85.7%；其中，2026Q2 归母净利润 17.2-20.2 亿元，同比增长 76.9%-107.7%，公司利 润同比大幅增长，验证行业反内卷成色。本次业绩预告不仅验证提价利润弹性，更反映行业竞 争环境改善后，头部快递单票利润中枢具备系统性上修空间，伴随行业步入成熟再平衡期，社 保合规化约束低价竞争，头部公司份额、盈利和现金流有望持续改善，推荐中通快递、圆通速 递。 分析师及联系人 [Table_Author] SFC：BQK468 SFC：BWN875 韩轶超 鲁斯嘉 胡俊文 SAC：S0490512020001 SAC：S0490519060002 SAC：S0490524120001 请阅读最后评级说明和重要声明 %% %% %% %% research.95579.com 1 航空货运与物流Ⅲ cjzqdt11111 [Ta ...

丨证券研究报告丨 [Table_scodeMsg1] 公司研究丨点评报告丨中闽能源（600163.SH） [Table_Title] 启动海风外送工程投资，切入过网输电商业模式 报告要点 [Table_Summary] 从三重维度来看，此次汇流站的投资启动意义重大：1）项目投运后公司将形成向各配套海上风 电场项目业主收取过网输电服务费的商业模式，实现了"源网储"的重要布局和公司向部分电网 领域的突破；2）此次配套集中统一送出工程的投资启动，或是未来福建省海上风电资源建设重 启的重要前瞻信号；3）此次投资公司拟使用现金结合银行贷款实现有望释放公司的财务潜能， 同时也体现公司对于未来现金流的信心。 分析师及联系人 请阅读最后评级说明和重要声明 %% %% %% %% research.95579.com 1 [Table_Author] SFC：BQT627 SAC：S0490517080003 SAC：S0490520120001 SAC：S0490520110001 SAC：S0490523080003 张韦华 司旗 宋尚骞 刘亚辉 张子淳 [Table_scodeMsg2] 中闽能源（600163.SH） ...

行业投资评级与核心观点 - 投资评级：看好，维持 [10] - 核心观点：AI基建资本开支高景气，催生AI全产业链需求爆发，稀缺小金属和高端金属新材料作为电子通信重要载体，其供给因全球地缘资源主义紧张，随着AI基建需求快速放量，上游金属产业链迎来景气拐点 [2][3][7][16] 元素周期表视角下的AI金属分类与应用 - 第13/14族光电连接金属：包括镓、铟、锗、锡、铋，该族元素位于周期表过渡地带，是半导体核心组成元素，其中锡因熔点低、焊接性能好，成为AI服务器PCB封装重要连接材料 [3][7][17] - 第5/6族难熔金属：包括钽、钨、钼、铌，这类金属熔点高、硬度强度高，受益于AI硬件端高功率密度和制程难度抬升趋势，应用于高端钽电容、PCB微钻针、半导体CVD沉积材料等 [3][7][17] - 功能掺杂族稀土：包括镝、铽、钇、钪等，具有优异的光、电、磁和催化性能，是高端MLCC粉体和氮化铝等烧结工艺的重要掺杂材料，可提升介电性、耐压强度等性能 [3][7][17] 全球格局与中国产业优势 - 中国在多种AI金属的全球产量中占据主导优势：中国镓、钨、稀土和铟产量占全球比重分别高达**99%**、**79%**、**69%**、**69%**，受益于矿产资源禀赋和庞大冶炼体系 [8][19] - 中国将实现全产业链崛起：在AI爆发式增长趋势下，中国有望实现从“矿产资源-冶炼-提纯-材料-零件”的全产业链崛起 [8][19] 本轮行情与2021年行情的异同 - 相似之处：美联储流动性仍是重要变量，降息环境助力金属商品和权益资产价格抬升 [8][23] - 不同之处：本轮AI基建对于高端新材料的拉动效应强于对矿产资源的拉动，因此新材料板块的弹性预计更为丰厚 [8][23] - 历史复盘：2021年新能源景气周期中，涨幅排序为“小金属>工业金属>金属新材料”，上涨顺序为小金属和工业金属领先；在2022-2023年加息期间，小金属和金属新材料指数因对流动性更敏感而跑输工业金属 [8][22][23] 13/14族光电连接金属详细分析 - **镓、锗、铟**：属于稀散战略金属，地壳含量极低，无独立矿山，供给来自伴生矿副产品或回收；高纯产品是AI光通信、半导体材料的基石，国产企业正加速发展 [8][34] - **锡膏**：随着高端光模块升级放量，超细粉锡膏需求迎来广阔增长拐点；不同牌号锡膏价格分化巨大，例如用于800G光模块的T5-T7锡膏价格可达**2.5-30元/克** [8][33][39] - 市场数据：2025年全球电子级锡焊料市场规模约**79.63亿美元**，预计2032年达**121.6亿美元**，2026-2032年CAGR约**6.3%**；2020年中国微电子焊接材料市场规模约**300亿元**，其中锡膏约**40亿元** [39] 5/6族难熔金属类详细分析 - **钨**：中国实行开采总量控制，2025年第一批开采总量控制指标为**58000吨**，同比减少**6.45%**，供给偏紧格局难改；新兴应用如PCB刀具、六氟化钨（用于半导体CVD）将带动深加工环节价值重估 [8][52][64][67] - **钽**：下游以电容器为主（占2024年消费结构的**33%**），用于军工电子、航空航天等高端领域；AI芯片高功耗特性推高对钽电容需求，英伟达GB200大量采用聚合物钽电容，导致供不应求，龙头厂商涨价**30%-45%** [8][69][77][84] - **钼**：是油气与军工金属，需求与油价周期高度相关；2008-2025年全球钼消费量CAGR为**2.1%**，但在油价大涨年份消费量增速显著更高，如2010-2011年消费量同比增**16%**/**10%**；半导体领域“以钼代钨”工艺（如用于3D NAND字线）打开远期成长空间 [8][91][93][97] - **MLCC镍粉**：单台AI服务器MLCC用量达**30000-40000个**，是传统服务器的**10-20倍**，且高端超细品种需求弹性更高；预计2030年全球MLCC镍粉市场规模将达**162亿元**，2025-2030年CAGR达**15.74%**；全球市场格局集中，2025年前五大企业收入占比约**61.7%** [8][100][106][107] 稀土增强材料详细分析 - **稀土**：中国稀土冶炼分离全球份额约**94%**，占据绝对优势；出口管制导致海外原料成本高企、库存极低，海外MLCC产业链相关企业存在停产情况，利好中国具备原材料优势的企业加速国产替代 [8][109] - **氧化锆**：纳米级氧化锆是特种陶瓷、光通讯器件等的基础原料，需要稀土钇作为稳定剂；海外龙头（如东曹）因缺乏钇而减产，为国产替代打开空间 [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 工企利润延续较快增长，呈现价格驱动、行业结构分化的"K 型"增长特征，高技术制造与原材料行业领跑，下游消费及地产链承压；5 月名义和实际库存同步增长，补库迹象初现，但单月利润增速放缓、产销率偏低、资产负债率升至历年同期高位，微观主体经营仍承压；预计债市延续震荡，6 月资金平稳跨季，月初资金面偏紧制约收益率下行空间，3 - 5Y 信用债有支撑，10Y、30Y 国债利率底部约束较强 [2][10] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 2026 年 1 - 5 月，全国规模以上工业企业累计营业收入 56.55 万亿元，同比增长 5.5%，较前值回升 0.3pct；营业成本 48.04 万亿元，同比增长 4.7%，较前值上升 0.2pct；利润总额 3.14 万亿元，同比增长 18.8%，较前值回升 0.6pct；1 - 5 月营业收入利润率 5.56%，较前值上升 0.13pct [6] 事件评论 - 规上工企利润延续较快增长但单月增速放缓，价格是主要驱动；1 - 5 月规上工企利润同比增长 18.8%，较 1 - 4 月加快 0.6pct；5 月工企利润单月同比增长 21.1%，较 4 月回落 3.6pct；PPI 同比由 4 月的 2.8%升至 5 月的 3.9%，营收利润率对利润增速的拉动从 4 月的 17.6pct 回落至 13.9pct [10] - 营收增速续升，成本费用率延续下行，单月营收利润率高位小幅回落；1 - 5 月规上工企营收同比增长 5.5%，较 1 - 4 月回升 0.3pct；每百元营收对应成本 84.95 元、费用 8.39 元，同比合计下降 0.56pct，较 1 - 4 月降幅扩大；当月营收利润率 6.07%，较 4 月回落 0.25pct，但高于去年同期 0.74pct [10] - 利润主要集中于电子与有色化工，下游消费及地产链是拖累；1 - 5 月，规模以上高技术制造业利润同比增长 44.7%、拉动整体工企利润 8pct，半导体链表现亮眼；5 月上游原材料加工业利润高增，中游行 业利润增速分化，下游消费与地产链仍是拖累 [10] - 名义与实际库存增速同步回升、补库迹象初现，企业经营压力尚未根本缓解；5 月末工企产成品存货同比 8.8%，较 4 月末回升 2.1pct；剔除价格因素后实际存货同比由 4 月的 3.8%回升至 4.7%；产成品周转天数 21.6 天，产销率 5 月录得 96%，仍处过去十年同期偏低位；5 月末资产负债率 58.2%，较 4 月末进一步上行、处在历年同期高位 [10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026年6月制造业PMI回升0.3pct至50.3%，重返扩张区间，非制造业微升0.1pct至50.2%，整体景气改善以外需和政策驱动为主，价格偏弱、修复不均衡，基本面对债市仍有支撑，预计债市延续震荡，中短端尤其信用债占优，长端关注供给放量与政策预期扰动 [1][8] 根据相关目录分别总结 事件描述 - 2026年6月，制造业PMI上升0.3pct至50.3%，重返扩张区间；非制造业商务活动指数为50.2%，较上月上升0.1pct，其中建筑业商务活动指数环比上升0.2pct至49.0%，服务业商务活动指数环比上升0.1pct至50.4%，连续两个月位于临界点以上 [4] 事件评论 - 供需两端同步改善，外需反弹尤为显著生产指数升0.2pct至51.4%，新订单升1.3pct至51.2%、重回荣枯线以上，新出口订单大幅反弹1.5pct至50.1%、重返扩张区间，需求端仍略弱于生产端，"在手订单 - 产成品库存"差值收窄1.9pct至 - 0.6pct，"新订单 - 生产"差值收窄1.1pct至 - 0.2pct [8] - 价格端大幅降温，购销"剪刀差"收窄制造业购进价格环比降6.3pct至54.2%，出厂价格降3.7pct至48.2%、重回收缩，两者价差较5月收窄2.6pct至6.0pct，原材料库存降低0.2pct至48.4% [8] - 结构上"K型"分化延续大型企业PMI回落0.4pct至50.7%，中型企业显著回升1.9pct至50.5%、重返扩张，小型企业降0.3pct至48.2%、仍处收缩；高技术、装备制造业PMI分别为53.5%和52.5%，维持高景气，消费品行业PMI升0.5pct至50.2%，重返扩张区间，基础原材料行业PMI持平于47.1%、景气仍弱 [8] - 非制造业微升，建筑业反弹成主要拉动建筑业PMI升0.2pct至49.0%，仍处收缩但环比回升，新订单仅46.3%、投入品价格回落3.3pct，地产链需求未见明显改善；服务业PMI微升至50.4%，暑期消费前置与以旧换新政策支撑投入品价格回升，服务消费韧性较强；非制造业新订单大幅回升3.0pct至48.0%，但销售价格、投入品价格分别回落0.4pct和2.5pct [8]

丨证券研究报告丨 [Table_scodeMsg1] 港股研究丨公司点评丨波司登（03998.HK） [Table_Title] FY2026 超预期达成，FY2027 望延续稳健 报告要点 [Table_Summary] 波司登 FY2026 实现收入 273.5 亿元，同比+5.6%，归母净利润 39.9 亿元，同比+13.7%；其 中 FY2026H2 实现收入 184.2 亿元，同比+7.7%，归母净利润 28.1 亿元，同比+17.6%，业绩 表现超预期。全年拟派发现金股利 32 亿元，分红比例 80%。 分析师及联系人 [Table_Author] 于旭辉 陈信志 SAC：S0490518020002 SFC：BUU942 请阅读最后评级说明和重要声明 %% %% %% %% research.95579.com 1 [Table_scodeMsg2] 波司登（03998.HK） cjzqdt11111 [Table_Title2] FY2026 超预期达成，FY2027 望延续稳健 [Table_Summary2] 事件描述 波司登 FY2026 实现收入 273.5 亿元，同比+5.6%，归母 ...