丨证券研究报告丨 [Table_scodeMsg1] 公司研究丨点评报告丨国投电力（600886.SH） [Table_Title] 来水及煤价限制业绩表现，电价强势缓解部 分压力 报告要点 [Table_Summary] 二季度公司水电上网电量同比降低 28.31%，降幅较一季度扩大 20.47 个百分点；火电上网电 量 111.34 亿千瓦时，同比微降 0.45%，延续一季度平稳表现。电价方面，二季度公司控股企业 平均上网电价 0.379 元/千瓦时，同比提升 2.9 分/千瓦时，环比提升 2.5 分/千瓦时，电价表现 较强主因系公司优化交易策略叠加部分区域容量电价上调。二季度雅砻江流域来水明显偏枯限 制公司清洁能源板块业绩表现，但电价逆势增长有望缓解经营压力；火电方面，虽然二季度量 价表现相对平稳，但煤价上涨带来的成本端压力预计将限制公司火电板块业绩表现。 分析师及联系人 [Table_Author] SAC：S0490517080003 SAC：S0490520120001 SAC：S0490520110001 SAC：S0490523080003 SFC：BQT627 张韦华 司旗 宋尚骞 刘亚辉 ...

丨证券研究报告丨 固定收益丨点评报告 ——流动性和机构行为周度观察 报告要点 [Table_Summary] 2026 年 7 月 13 日-7 月 17 日，央行 7 天逆回购净投放 19015 亿元，7 月 6M 买断式逆回购净 投放 5000 亿元。7 月 13 日-7 月 19 日，政府债净融资 5737 亿元，同业存单到期收益率整体 上行，同业存单净融资额为-2639 亿元，银行间债券市场杠杆率周度均值环比下降。7 月 20 日 -7 月 26 日,政府债净融资额预计为 3832 亿元，同业存单到期规模预计为 8108 亿元。2026 年 7 月 17 日，测算中长期利率纯债基、短期利率纯债基久期均边际下降，分别周度环比下降 0.02 年和下降 0.13 年。 分析师及联系人 [Table_Author] 赵增辉 马月 SAC：S0490524080003 SAC：S0490525080001 SFC：BVN394 请阅读最后评级说明和重要声明 [Table_Title] 税期过后，又近月末 %% %% %% %% research.95579.com 1 [Table_Title 税期过后，又近月 ...

行业投资评级 - 投资评级为“看好”，并维持该评级 [11] 核心观点 - **行业景气度显著回升**：在地方财政压力缓解、政策支持及新能源装备经济性提升等多重因素驱动下，环卫装备行业结束了连续多年的销量下滑，2025年销量同比增长11.5%，2026年上半年销量同比增长12.3%，呈现明显复苏态势 [6][19] - **新能源环卫装备高速增长，渗透率快速提升**：2026年1-6月，新能源环卫装备销量同比增长105%，渗透率从2025年的21.7%提升至29.4%，成为行业增长的核心驱动力 [2][6][24] - **看好“化债”与“降碳”政策共振带来的发展机会**：地方政府化债减轻财政压力，释放了被压制的设备更新需求；同时，“十五五”期间降碳政策深化，公共领域车辆电动化加速推进，双重逻辑共振下，看好新能源环卫装备的持续放量及相关企业的业绩弹性 [2][9][37][38][39] 行业销量与结构分析 - **整体销量触底反弹**：环卫装备销量从2020年高峰期的11.46万辆连续下滑至2024年的7.08万辆，2025年回升至7.90万辆（同比增长11.5%），2026年上半年销量为4.45万辆（同比增长12.3%）[6][19] - **新能源装备渗透率加速提升**：2026年1-6月新能源环卫车销量达13,074辆，渗透率提升至29.4%，自2025年8月以来单月渗透率均保持在20%以上 [6][23][24] - **增长驱动因素**：1）地方政府化债（2024年大规模化债、2025年提前下发2026年化债额度）改善了采购环境；2）电池成本下行，使新能源装备在全生命周期成本上更具经济性；3）“十五五”规划阶段，各地区公共领域车辆新能源化政策加速推进 [6][23][26][38] 市场竞争格局 - **整体市场集中度略有下降，竞争加剧**：2026年1-6月，环卫装备整体销量CR10为53.2%，较2025年的55.4%有所下降。头部企业中，仅中联（盈峰环境）、福龙马、徐工市占率同比提升，推测长尾品牌以低价获取了部分份额 [7][27][28] - **新能源细分市场竞争格局更优**：2026年1-6月，新能源环卫装备销量CR10为66.7%，高于传统装备。这主要由于新能源车辆研发投入大、单价高（是传统车的2-3倍）、技术门槛较高，对中小企业形成壁垒 [7][29] - **龙头企业保持领先，但份额竞争激烈**：在新能源环卫装备市场，中联（盈峰环境）2026年上半年市占率为28.6%，保持行业第一。宇通（宇通重工）和福龙马市占率分别为9.6%和6.1%，均出现一定下滑，表明主要厂商间份额竞争持续 [7][31][32] 政策与试点城市表现 - **试点城市电动化渗透率显著高于全国**：工信部等八部门确定的两批公共领域车辆全面电动化先行区试点城市（剔除雄安新区），2026年1-6月新能源环卫车渗透率达43.3%，远高于全国29.4%的平均水平 [8][33][36] - **重点城市示范效应明显**：在试点城市中，郑州市、唐山市、成都市2026年上半年的环卫车电动渗透率分别高达77.1%、62.3%和60.3%，进展迅速 [8][33] - **政策常态化申报有望持续拉动需求**：预计未来试点城市将常态化申报，更多城市加入电动化推广行动，将推动新能源环卫装备市场需求进一步增长 [8][33] 投资关注标的 - 报告建议关注行业龙头公司，包括**盈峰环境、福龙马、宇通重工**等 [9][39]

行业投资评级 - 投资评级为“看好”，并维持该评级 [11] 核心观点 - 行业呈现“量增价弱”特征，暑运客流继续修复，但票价修复偏弱 [2][6] - 政策整治“内卷式”竞争，有望约束非理性价格竞争，改善行业收益纪律 [7] - 航司估值处于历史低位，行业具备高赔率，若后续票价企稳、成本改善，盈利预期有望修复 [8] 本周运营数据总结 - **航班量与客运量**：截至7月18日，整体航班量同比增长0.8%，整体客运量同比增长4.1% [2] - **国内航线**：国内航班量同比增长1.4%，国内客运量同比增长4.2% [6] - **国际航线**：国际航班量同比下滑5.4%，但国际客运量仍同比增长4.0% [6] - **票价表现**：国内7日移动平均含油价格同比下滑6.2%，扣除燃油附加费后的裸票价格同比下滑14.7% [2][6] - **客座率**：国内客座率为85.9%，同比提升1.8个百分点；国际客座率为84.0%，同比提升4.6个百分点 [6] 上半年行业数据与政策总结 - **上半年运营数据**：全行业完成旅客运输量3.8亿人次，同比增长1.0%；完成运输总周转量833.7亿吨公里，同比增长6.4%；完成货邮运输量507.3万吨，同比增长6.0% [7] - **政策导向**：民航局提出深入整治“内卷式”竞争，以提升运行效率和服务品质 [7] - **数据解读**：旅客运输量增速低于总周转量和货邮运输量，表明国内客运需求恢复仍偏弱，而国际长航线及航空货运表现更有韧性 [7] 估值与投资逻辑总结 - **估值水平**：截至7月17日，主要航司单机市值处于历史低位。国航、南航、东航分别处于2008年以来约15%、23%、14%的历史分位数；春秋航空及吉祥航空单机市值则处于2015年底上市以来约2%和1%的历史分位数 [8] - **供给约束**：自2019年以来，航空供给年化复合增速不到3%，受制于资本开支、飞机交付和发动机维修，未来供给仍将维持低个位数增长 [8] - **投资建议**：行业下行风险相对有限，处于高赔率区间。若后续暑运票价企稳，同时油价回落、人民币升值以及国际航线进一步恢复，则航司盈利预期有望修复。首选港股三大航及A股民营航司 [8]

丨证券研究报告丨 固定收益丨点评报告 [Table_Title] 地方债周度发行环比提速 ——政府债周报（07/19） 报告要点 [Table_Summary] 7 月 20 日-7 月 26 日地方债披露发行 3233.89 亿元。其中新增债 1951.15 亿元（新增一般债 227.88 亿元，新增专项债 1723.27 亿元），再融资债 1282.74 亿元（再融资一般债 279.23 亿 元，再融资专项债 1003.51 亿元）。 7 月 13 日-7 月 19 日地方债共发行 1623.9 亿元。其中新增债 660.2 亿元（新增一般债 77.8 亿 元，新增专项债 582.4 亿元），再融资债 963.7 亿元（再融资一般债 307.4 亿元，再融资专项债 656.3 亿元）。 分析师及联系人 [Table_Author] 赵增辉 马月 SAC：S0490524080003 SAC：S0490525080001 SFC：BVN394 请阅读最后评级说明和重要声明 %% %% %% %% research.95579.com 1 [Table_Title 地方债周度发行环比提速 2] ——政府债周报 ...

行业投资评级 - 投资评级为“看好”，并维持此评级 [13] 报告核心观点 - 2026年2月底美伊冲突爆发导致全球约20%的LNG供应停摆，天然气价格较原油展现出更强的抗跌韧性和上涨弹性[3] - 短期看，地缘政治反复、卡塔尔复产节奏缓慢且增量有限，叠加欧洲库存处于历史低位，为三、四季度气价打开了上行弹性空间[3][7] - 中期看，卡塔尔新增LNG项目延期，在2028年之前全球供给净增量有限，气源难以言宽松[3][8] - 长期看，高通胀和高利率环境抬升了新增LNG项目的进入壁垒，同时美国低成本LNG的边际成本上升，共同支撑天然气价格中枢[3][8] - 需求端，俄乌冲突后欧洲需求压降空间有限，高气价下亚洲需求呈现短期结构性让位，但整体需求并未坍塌[3][8] - 综合判断，天然气价格中枢较此前预期更为坚挺，可能重现“淡季独立走强”特征，若淡季补库不及预期，冬季缺气预期将推升气价[9] 复盘：供需错配，气价高弹性、强韧性 - 2026年2月底美伊冲突爆发，霍尔木兹海峡封锁导致全球约20%的LNG供应停摆[6] - 冲突后天然气价格不仅上涨幅度大于原油，在价格回撤过程中也展现出更强的抗跌韧性[6] - 不同区域气价走势分化，JKM（亚洲基准）走势强于TTF（欧洲基准），2026年二季度JKM-TTF价差均值约2.0美元/MMBtu，较去年同期的0.5美元扩大近三倍，反映亚洲供给压力更为突出[6][30] 复产增量有限，库存低位加持，气价弹性打开 - **复产节奏缓慢**：卡塔尔拉斯拉凡两条液化生产线受损，合计产能约1280万吨/年，修复周期需3-5年；北方气田东扩项目确认延迟一年以上，直接影响2026-2028年供需平衡[7][50] - 即便霍尔木兹海峡在6月重新开放，物流与码头运转修复缓慢，截至6月底周度LNG出口量仅恢复至危机前均值的约两成[7][48] - **库存处于历史低位**：截至7月初，欧洲天然气储气率仅约50%，为过去16年同期最低水平，注入节奏明显落后于达标所需[7][52] - 当前超级厄尔尼诺现象快速发展，2026年12月至2027年2月维持概率高达96%，暖冬预期虽强，但阶段性寒潮尾部风险仍存，极低库存将放大任何超预期低温带来的气价弹性[7][61] 供给约束贯穿长短周期，全球气源难言宽松 - **美国供给增量集中且成本上升**：2026年1-4月美国LNG船运出口同比增长约24%，但上游气源增量高度集中于Haynesville、Permian与Appalachia三大盆地[8][77] - 高通胀与高利率环境显著抬升新项目门槛，资本开支强度从过去的500-800美元/吨升至1000美元/吨以上，液化费边际抬升[8][93] - Henry Hub价格受气电需求与AI数据中心用电扩张支撑，难以重返历史极低区间[8][102] - **全球增量有限**：卡塔尔受损产线修复周期长达3-5年，2028年前全球LNG供给净增量有限[8][105] 需求并未坍塌：高气价下结构性让位与韧性延续 - **欧洲需求压降空间触顶**：经历2022年去气化后，欧洲居民与燃气调峰需求刚性凸显，短期进一步压降空间有限[8][121] - 2026年上半年OECD Europe天然气总消费同比仅下降约0.5%，需求调整主要来自电力部门（降幅约5%），工业和居民商业端表现相对稳定[125] - **亚洲需求呈现结构性让位**：高气价下，亚洲工业（尤其是化肥和石化行业）用气需求减弱更为明显，且价格敏感国家降幅更大[8][129] - 极端天气下，迎峰度夏气电需求形成托底，日韩天然气需求虽缺乏高增长弹性，但整体表现出较强稳定性[8][137] - 中国作为关键调节阀门，2026年前五个月LNG进口同比下降约8%，但据IEA预计全年需求仍将维持小幅增长[130][131] 投资建议：布局天然气供给约束下的高景气周期 - 建议沿“自主资源+核心基础设施”主线进行布局[10] - **首华燃气**：煤层气快速放量，低成本优势突出；2025年天然气产量超9亿方，同比增长98%，2026年预计产量进一步增长30%左右至12亿方[10][144] - **新天然气**：在手资源丰厚，马必等区块开发方案落地；预计至2030年公司权益产量年化增速将达到23.37%[10][149][153] - **广汇能源**：煤制LNG一体化成本稳定，叠加启东接收站扩能，具备内外弹性；2025年自产LNG约6.57亿方[10][159] - **九丰能源**：“海气+陆气”双资源池布局与码头核心资产协同，特气业务锚定航天领域[10]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为 **看好**，并维持该评级 [13] 报告核心观点 - AI对交运行业的映射通过两条路径形成结构性机会：一是AI硬件产业链扩张创造了高货值、高时效、高安全、高合规的专业物流需求；二是AI技术在快递、物流和出行场景落地，推动行业降本增效及商业模式升级 [3][6][20] - AI带来的交运机会并非所有物流企业均等受益，而是**高端制造物流、危化品物流、航空货运和跨境供应链龙头**更有望获取高质量增量 [7] - AI对交运的核心逻辑是：**短期看结构性高质量货源，中长期看效率提升与商业模式升级** [20] 硬件端：三类物流环节率先受益 基建端：AMHS（自动物料搬运系统） - AMHS是半导体晶圆厂自动化运行的“物流神经系统”，受益于晶圆厂扩产、12英寸化、先进制程复杂度提升及国产替代推进 [8][25] - 全球AMHS市场规模从2020年的21.36亿美元增长至2025年的40.53亿美元，CAGR约13.67%；其中中国大陆2025年AMHS市场规模约14.79亿美元（约103.96亿元人民币）[29] - 全球AMHS市场由日本大福集团（份额46.0%）和村田机械（份额43.4%）主导，国产厂商如弥费科技（份额1.6%）正从单项设备验证进入整厂交付验证阶段，国产替代从0到1进入破局期 [40][41] - **海晨股份**通过收购切入AMHS领域，其控股子公司海盟科技2025年半导体业务收入8896.34万元，同比增长9.91%，后续业绩弹性取决于订单获取与项目验收 [10][46][52] 材料端：危化品及高端制造配套物流 - 半导体扩产带动电子化学品、特种气体、湿电子化学品、液冷材料等需求增长，相关危化品物流行业供给受资质、仓储、安全管理和客户认证约束，壁垒高 [8][53] - 危化品仓储资源稀缺，2015-2020年全国危化仓储用地近乎零增长，2024年全国储罐总容量增速仅1.2%，新建项目从招投标到投产周期长达5年以上 [71] - 行业集中度持续提升，62%的重点化工物流企业参与行业政策标准制定，头部企业与客户合作年限普遍超15年，粘性强 [78] - **密尔克卫**是国内危化品综合物流龙头，2025年主营业务总收入133.4亿元，拥有超过70万立方米的第三方化学品仓库面积，稳居行业第一，深度服务泛半导体行业客户 [82][90][96] 产品端：航空货运 - AI硬件（服务器、芯片、光模块等）具备高时效空运需求，2025年AI相关货物占航空货运总货值的53.5%，但仅占总货量的7%，凸显其高价值密度 [102] - 2026年1-5月，中国云计算设备出口金额累计同比增长114.4%，半导体设备出口金额累计同比增长91.5%，显示AI硬件出口强劲 [33][34] - 全球宽体货机供给趋紧，预计2026-2028年全球宽体货机数量增速将分别放缓至2.40%、0.33%与-0.46%，运力供给释放放缓 [115] - 需求端，预计2026/2027年全球航空货运量同比增长8.6%/6.6%，其中云计算设备货量预计同比+45.0%/+40.0%，供需矛盾支撑运价中枢 [116][117] - **东航物流**作为头部货运航司，2026年第二季度空运平均价格同比增长约35%，周度航班量同比增长31%，有望受益于AI硬件货源占比提升和运价支撑 [124][125] 应用端：AI助力降本增效与模式迭代 效率提升：AI在物流场景的应用 - AI可用于快递行业的需求预测、路由优化、智能分拣、末端派送、智能客服等，帮助企业降低单票运输、中转、客服和赔付成本 [9][127] - **圆通速递**等公司通过AI应用推动内部降本增效，后续重点观察AI渗透深度及成本改善在财务指标上的体现 [10][128] 模式迭代：Robotaxi（自动驾驶出租车） - Robotaxi作为L4自动驾驶的商业化载体，有望通过降低司机成本（司机净收入在出行服务收入中占比约40.30%）、提升车辆运行时长和服务标准化程度，重塑共享出行价值链 [9][43] - 虽然短期受政策、技术和成本约束，但中长期商业模式升级空间值得关注，报告建议关注**曹操出行**在该领域的商业化进展 [9][10]

报告行业投资评级 - 看好 维持 [5] 报告的核心观点 - 中国气象智能预警方案“妈祖”正加速全球推广，国家主席习近平宣布将推动该方案未来5年在30个国家落地应用 [11] - 气象卫星、雷达等硬件是气象智能预警系统的基石，相关产业链将受益于“妈祖”方案的全球推广 [7][26] 根据相关目录分别进行总结 01 习主席宣布推动气象智能预警方案“妈祖”在30个国家落地应用 - 2026年7月17日，国家主席习近平在2026世界人工智能大会开幕式上宣布，将推动气象智能预警方案“妈祖”未来5年在30个国家落地应用 [11] - “妈祖”方案于2025年7月26日首次发布，其名称寓意多灾种（Multi-hazard）、预警（Alert）、零差距（Zero-gap）和普惠（Universal） [17] - 自发布以来，“妈祖”已在巴基斯坦、埃塞俄比亚、所罗门群岛、约旦、斯里兰卡、蒙古国、吉布提等7个国家落地应用，并支持全球40余国“云端”试用 [25] - 该方案融合“软措施”与“硬技术”，已为来自100多个发展中国家和地区的近千名学员提供技术培训 [25] - “妈祖”整合了风云气象卫星等多源观测数据，搭载“风雷”“风清”“风顺”等系列人工智能气象预报模型 [25] 02 气象卫星雷达等硬件是气象智能预警系统基石，看好相关产业链 - 雷达、气象卫星等硬件是实现气象智能预警的基石装备，被比作现代“千里眼”和“顺风耳” [28][31] - “妈祖”吉布提2.0版搭载监测预警智能终端，与智能体联合组成“测—报—警”一体化解决方案 [31] - 在“测”的层面，基于相控阵雷达可获取高时空分辨率的探测数据 [31] - 在“报”的层面，集成短临预报算法和“雨师”等AI预报模型 [31] - 在“警”的层面，可智能生成预警应对策略 [31] - 报告建议关注气象雷达装备核心标的： - 纳睿雷达：主要产品为X波段双极化有源相控阵雷达，应用于气象探测、水利测雨等领域，并逐步向民用航空、海洋监测、低空经济等领域推广 [32] - 国睿科技：2025年攻克大型相控阵天气雷达技术，完成X波段相控阵测雨雷达研制，成功开拓水利、气象等领域新市场 [33] - 四创电子：测雨雷达涵盖C、X、S、KU等多个波段，用于监测降水、雷暴、大风等信息，拥有全相参多普勒和有源数字阵列相控阵等体制 [33]

联合研究丨行业深度 [Table_Title] 向胜率，要赔率——周期绝对收益机会掘金 %% %% %% %% research.95579.com 1 丨证券研究报告丨 报告要点 [Table_Summary] 在市场均衡配置需求提升的背景下，我们聚焦兼具安全边际与向上弹性的绝对收益资产，围绕 价值、催化与空间三个维度展开筛选。有色板块关注供给约束下的天山铝业，以及流动性环境 改善下的山金国际、赤峰黄金；建材板块关注经营改善与第二成长曲线驱动的兔宝宝、北新建 材、科达制造；交运板块关注主业稳健、成长新动能释放的顺丰控股、京沪高铁及东航物流； 化工与石化板块关注供给格局优化、成本优势突出的君正集团、博源化工、卫星化学及宝丰能 源；电力板块关注红利价值修复的长江电力、川投能源以及成长加速兑现的中国核电；煤炭板 块关注受益于煤价底部反转、具备业绩与股息弹性的陕西煤业、新集能源和电投能源。 分析师及联系人 [Table_Author] 易轰 叶如祯 鲁斯嘉 SAC：S0490520080012 SAC：S0490517070008 SAC：S0490519060002 SFC：BUZ394 SFC：BWN875 李 ...