丨证券研究报告丨 [Table_Author] 赵增辉 马骏 固定收益丨点评报告 [Table_Title] 房间里的大象，要走向舞台了吗？ 报告要点 [Table_Summary] 中东冲突爆发以来，通胀预期持续上行但市场或未充分定价，在美国科技股盈利超预期支撑下， 市场出现高利率、高油价与高股价并存的阶段性格局。房间里的大象正逐步走向舞台，当前市 场对霍尔木兹海峡解封时间的预期已大幅后移，若海峡封锁持续时间拉长，油价的上行将进一 步向中下游传导，推升美国整体通胀和核心通胀水平。我们对上世纪 70 年代两次石油危机以 及俄乌冲突等时期的全球大滞胀进行了复盘。我们发现，滞胀期间，市场先后进行通胀和衰退 交易。而在通胀交易时期，全球权益市场和海外债市多数面临明显回调，商品出现补涨机会。 分析师及联系人 SAC：S0490524080003 SAC：S0490525120004 SFC：BVN394 请阅读最后评级说明和重要声明 %% %% %% %% research.95579.com 1 丨证券研究报告丨 cjzqdt11111 2026-05-25 固定收益丨点评报告 [Table_Title2] 房间里 ...

丨证券研究报告丨 行业研究丨点评报告丨海运 [Table_Title] 利空出尽油运进入配置区间， 涨价兑现集运凸显红利属性 韩轶超 韦铖 魏爱晓 报告要点 [Table_Summary] VLCC 运价所反映的行业底部逐步确定。边际上，中远海能湾内留滞 VLCC 已陆续脱困，前期 解禁减持等利空基本落地，悲观预期下 VLCC 年化盈利也将翻倍式增长。美伊冲突现缓和迹象， 若海峡解封，原油补库兑现+长锦商船控盘，VLCC 有望进入量价齐升阶段，是极具确定性和弹 性的板块，重申推荐中远海能、招商轮船。集运新船供给增速边际下降叠加高燃油成本下减速 航行，供给压力并不大；二季度进入发运旺季，且美国关税调整+库存下降，提振海外需求，旺 季涨价兑现且节奏前置。集运行业经营韧性强化、红利属性凸显，推荐中谷物流、海丰国际。 分析师及联系人 [Table_Author] SAC：S0490512020001 SAC：S0490526050001 SFC：BQK468 请阅读最后评级说明和重要声明 %% %% %% %% research.95579.com 1 [Table_Title 利空出尽油运进入配置区间， 2] 涨价 ...

丨证券研究报告丨 行业研究丨点评报告丨航空 [Table_Title] 含油票价涨幅扩大，中俄延长互相免签 报告要点 [Table_Summary] 本周，国内市场收益同比维持较高增长：国内 7 日移动平均含油价格同比增长 16.3%，涨幅进 一步扩大，扣除燃油附加费裸票价格同比下滑 2.6%；国内客座率同比下滑 0.9pcts，国际客座 率同比上涨 4.7pcts，单位座收对于燃油成本的上涨具有较强的覆盖能力。 分析师及联系人 [Table_Author] 韩轶超 赵超 张银晗 SAC：S0490512020001 SAC：S0490520020001 SAC：S0490520080027 SFC：BQK468 research.95579.com 1 请阅读最后评级说明和重要声明 %% %% %% %% [Table_Title2] 含油票价涨幅扩大，中俄延长互相免签 [Table_Summary2] 本周数据：含油票价涨幅扩大，停班比例环比下滑 本周，国内市场收益同比维持较高增长：国内 7 日移动平均含油价格同比增长 16.3%，涨幅进 一步扩大，扣除燃油附加费裸票价格同比下滑 2.6%；国内客座率同比 ...

核心观点 - 美国经济韧性被低估，不会出现滞胀[1][3][7] 增长动能：AI投资 - 2026年一季度，美国信息处理设备和软件投资占私人部门整体投资和GDP的比重分别为34.1%和6.2%[8] - 该领域对私人固定资产投资和GDP的增长贡献率分别达到177.1%和31.2%[8] - 最近两个季度，该领域投资同比增速录得约15%[8] - 谷歌、亚马逊、META、微软等科技巨头2026年全年资本开支计划预计维持约20%的同比增速[8] 增长动能：财政刺激 - 2026财年美国联邦财政支出规模预计达到23.3万亿美元[9] - 2026财年美国联邦预算赤字率预计为5.8%[9] - 截至2026年4月，美国2026财年国防支出累计约5290亿美元，剩余可动用授权资金为3528亿美元[9] 增长动能：货币政策与消费 - 若2026年三季度通胀回落而就业疲弱，美联储或再度开启降息以提振居民消费[3][10] 风险提示 - 霍尔木兹海峡封锁时间超预期可能引发更广泛的能源安全问题[11][36] - 核心通胀若持续超预期，央行可能维持限制性利率更久或重启加息，削弱经济复苏[11][36]

丨证券研究报告丨 行业研究丨行业周报丨金属、非金属与采矿 [Table_Title] 短期关注利率预期，长期重视价值与趋势 报告要点 [Table_Summary] 短期关注利率预期，长期重视价值与趋势。商品端，短期主要根植于美伊形势的联储利率预期 波动主导铜铝走势，但于投资而言胜率难料，更需关注短期基本面与中长期趋势变化，长期经 济底部与逆全球化加持，铜铝上行趋势未改。利率冲击继续压制金价，权益步入低估值后呈现 韧劲，利率扰动不改去美元化大趋势，关注后续滞胀再配置机遇。 分析师及联系人 [Table_Author] 王鹤涛 肖勇 叶如祯 王筱茜 肖百桓 SAC：S0490512070002 SAC：S0490516080003 SAC：S0490517070008 SAC：S0490519080004 SAC：S0490522080001 SFC：BQT626 SFC：BUT918 SFC：BWM115 请阅读最后评级说明和重要声明 %% %% %% %% research.95579.com 1 金属、非金属与采矿 cjzqdt11111 [Table_Title2] 短期关注利率预期，长期重视价值与趋势 ...

丨证券研究报告丨 [Table_scodeMsg1] 公司研究丨点评报告丨杰克科技（603337.SH） [Table_Title] 杰克科技 2026 一季报点评：主业经营稳健，AI+ 机器人打开长期发展空间 报告要点 [Table_Summary] 杰克科技发布 26 年一季报，2026 年第一季度公司实现营业收入 20.23 亿元，同比增长 12.86%； 实现归母净利润 2.57 亿元，同比增长 4.47%；扣非归母净利润 2.31 亿元，同比增长 2.59%。 [Table_Author] 赵智勇 曹小敏 SAC：S0490517110001 SAC：S0490521050001 SFC：BRP550 分析师及联系人 请阅读最后评级说明和重要声明 %% %% %% %% research.95579.com 1 [Table_scodeMsg2] 杰克科技（603337.SH） cjzqdt11111 [Table_Title 杰克科技 2026 2] 一季报点评：主业经营稳健，AI+ 机器人打开长期发展空间 [Table_Summary2] 事件描述 公司发布 2026 年一季报，2026 年第一 ...

行业投资评级 - 投资评级为 **看好**，评级为 **维持** [6] 报告核心观点 - 报告核心观点是，随着阿里发布新一代旗舰模型 **Qwen3.7-Max**，行业正进入 **AI 应用进行时**，模型基座能力全面跃升，竞争焦点正从代码生成转向长期、稳定的任务执行（虚拟工程师），同时 **芯模适配** 趋势明显，系统级能力成为下一阶段比拼关键，这将推动商业化加速 [1][2][4][11] 模型能力总结 - **Qwen3.7-Max 模型基座能力全面跃升**：在 Arena 总榜位列国产第一，Agentic、推理、通用等能力持续突破 [2][4] - **编程智能体能力突出**：在 Terminal Bench 2.0-Terminus 上取得最高 **69.7 分**，超过了 DeepSeek-V4-pro-Max、Claude-Opus 4.6 [11] - **通用智能体提升明显**：在多项现实能力评测中表现优异，于 MCP-Atlas 等测试中超越 GLM-5.1、Kimi-K2.6，创下国产新高 [11] - **推理能力领先**：在 GPQA Diamond、HLE 等核心推理测评中均超越 Claude-Opus 4.6 及所有国产模型 [11] - **通用与多语言能力增强**：在指令遵循评测 IFBench 中得分突破新高达到 **79.1 分** [11] - **模型能力演进方向**：千问 3 系列持续强化编程、长上下文、工具调用、跨框架兼容和长程任务处理能力，模型正在从 **回答问题** 走向 **执行任务** [11] 行业竞争与趋势分析 - **编程模型竞争阶段变化**：下一阶段的模型竞争，不只是比谁写代码更快，而是比谁能让模型 **长期、稳定地执行工程任务**，模型需要从代码助手向 **虚拟工程师** 演进 [11] - **长程任务执行案例**：阿里内部测试中，模型被放到新硬件平台平头哥真武 M890 上优化生产级注意力内核算子，实现 **连续工作 35 小时**，内核速度在参考实现基础上提升 **一个数量级**，且连续运行 30 小时后模型仍能发现新的优化空间 [11] - **当前模型价值转移**：当前单纯生成代码的价值正在下降，更重要的是理解复杂代码仓库、自主调用工具、运行测试、修复错误，并在多轮反馈中持续调整 [11] - **行业竞争周期缩短**：今年大模型行业的竞争周期正在明显缩短，架构创新加速、芯模适配越发明显，国产模型 Infra 能力迅速提升 [11] - **竞争阶段演进**：模型从需求拐点走向需求差异化，再走向 **系统级竞争**，后续还会继续走向场景端生态端开拓，市场空间持续扩大 [11] 芯片适配与基础设施 - **平头哥发布新一代 AI 芯片**：发布新一代训推一体 AI 芯片 **真武 M890**，算力底座全面升级 [11] - **芯片性能大幅跃升**：采用自研并行计算架构，性能达上一代真武 810E 的 **3 倍**，内置 **144GB 显存**，片间互联带宽 **800GB/s**，原生支持 FP32–FP4 全精度 [11] - **集群能力领先**：搭配自研 ICN Switch 1.0 互联芯片，128 张芯片组成单机，P2P 时延 **<150ns**，高效支撑 Agent 海量并发推理与大模型训练 [11] - **芯片路线规划**：未来两年将推出 **真武 V900**、**真武 J900** 两代芯片 [11] - **芯片出货与客户**：目前真武系列累计出货 **56 万片**，服务 **20+** 行业，**400+** 客户 [11] 商业化前景 - **阿里云竞争优势**：阿里云凭借 **“芯-云-模型-推理”全栈自研能力** 和 **Agentic 时代的先发布局**，有望加速商业化兑现 [11]

丨证券研究报告丨 行业研究丨点评报告丨媒体Ⅱ [Table_Title] 游戏产业跟踪（28）：游戏大盘延续景气，多款 新游迎来测试及上线周期 报告要点 [Table_Summary] 根据中国音数协游戏工委发布的《游戏产业报告》，4 月游戏大盘延续景气，出海持续实现高增 长。近期新游周期延续，完美世界《异环》新卡池表现亮眼，腾讯、网易、心动、巨人、三七 等厂商近期均有新游开测或上线。游戏板块 2026 年产品周期持续性、业绩确定性仍较强，建 议继续关注游戏板块投资机会。 分析师及联系人 [Table_Author] 高超 杨云祺 SAC：S0490516080001 SAC：S0490524090002 SFC：BUX177 [Table_Summary2] 事件描述 请阅读最后评级说明和重要声明 %% %% %% %% research.95579.com 1 [Table_Title 游戏产业跟踪（2] 28）：游戏大盘延续景气，多款 新游迎来测试及上线周期 《2026 年 4 月中国游戏产业月度报告》发布，游戏大盘及出海延续较好增长。近期多款新游 表现良好，后续新游将迎来密集测试及上线阶段。 事件评论 ...

丨证券研究报告丨 [Table_scodeMsg1] 联合研究丨公司点评丨中国船舶（600150.SH） [Table_Title] 中国船舶 2025 年报&2026 年一季报：在手订单 饱满，交付结构优化助力盈利快速释放 报告要点 [Table_Summary] 中国船舶 2025 年交付船舶数量、价格同比提升，带动公司营收保持稳健增长，业绩加速释放。 随着公司订单确收结构优化，高价值、新能源船型交付稳增，公司 26Q1 销售净利率达 11.94%， 同比+3.89pct，提升斜率加速，同时公司加强控费，成本管控效果显现，带动公司盈利能力持 续提升。目前公司手持订单饱满，订单排期已至 2030 年后，后续业绩释放具备支撑。展望后 续，随着 2026 年船舶行业景气度回升，公司接单、交付效率进一步提升，后续盈利能力有望 快速释放。 分析师及联系人 [Table_Author] 赵智勇 韩轶超 王贺嘉 臧雄 屈奇 SAC：S0490517110001 SAC：S0490512020001 SAC：S0490520110004 SAC：S0490518070005 SAC：S0490524070003 SFC： ...

行业研究丨深度报告丨电气设备 [Table_Title] 欧洲重构系列三：追本溯源，欧洲海风发展景气 拐点之辨 %% %% %% %% research.95579.com 1 丨证券研究报告丨 报告要点 [Table_Summary] 一直以来，市场对于欧洲海风项目建设节奏较为关注。我们认为影响欧洲海风建设节奏的核心 因素是"项目经济性"。因此，本文英国、德国、荷兰、丹麦、法国海风装机大国作为经济性分 析的样本，研究发现：英国海风项目经济性最优，丹麦、法国采取 CfD 的项目经济性优于德国、 荷兰采取负补贴的项目。历史上欧洲曾多次因成本问题，导致海风项目建设节奏低预期。当前 时点，欧洲各国积极出台补贴政策解决成本问题，有望步入"补贴时代"。海风项目拍卖、装机 亦在不断提速。继续推荐"海风+出海"景气赛道，重点推荐管桩、海缆、风机环节龙头。 分析师及联系人 [Table_Author] 邬博华 曹海花 司鸿历 SAC：S0490514040001 SAC：S0490522030001 SAC：S0490520080002 SFC：BQK482 SFC：BVD284 周圣钧 SAC：S0490524120003 ...