行业投资评级 - 投资评级为“看好”，并维持此评级 [11] 报告核心观点 - 生猪养殖行业供给侧改革正式开启，政策端产能调控落地，将全国能繁母猪正常保有量从3900万头调减至3750万头 [2][6] - 在行业深度亏损带动产能主动去化的背景下，政策调控有望加速落后产能被动出清，行业产能出清有望加速 [2][6][7] - 本轮周期将带来行业竞争格局持续优化，具有成本优势及良好现金流的企业有望迎来更长的盈利周期 [2][6] - 全面看好生猪养殖板块，重点推荐德康农牧、牧原股份、温氏股份和神农集团 [2][6][7] 根据目录分别总结 生猪养殖 - **政策与产能**：农业部公布《生猪产能综合调控实施方案（2026年修订）》，设定全国能繁母猪正常保有量为3750万头，并建立分级联动调控机制，压实地方责任 [7] - **价格与盈利**：截至5月15日，全国生猪均价9.67元/公斤，同比下降34%，环比下降1%；自繁自养头均亏损343.2元，外购仔猪头均亏损213.5元 [7][19] - **仔猪与母猪**：截至5月12日，7公斤断奶仔猪价格257元/头，同比下降50%；截至5月14日，淘汰母猪价格7.97元/公斤，同比下降33% [7][19] - **行业状态**：全行业亏损时间已超6个月，养殖行业成本方差较大，成本较高的主体将率先去化 [7] - **存栏数据**：截至2026年3月，全国能繁母猪存栏量为3904万头，同比下降3.3%；新生仔猪数为3740万头，同比下降2.0% [31] - **其他指标**：截至5月13日，出栏体重为128.8公斤；截至5月10日，二育栏舍利用率为43%；截至5月14日，冻品库存率为28.1% [25] 肉牛养殖 - **价格走势**：2026年以来肉牛价格全面走高，行业景气度提升。截至5月15日，育肥公牛价格27.37元/公斤，同比上涨6%；犊牛价格38.07元/公斤，同比上涨31% [8][36] - **母牛价格**：能繁母牛价格为9700元/头，同比下降5%；淘汰母牛价格为22.85元/公斤，同比上涨22% [8][36] - **行业周期**：前期亏损时间长且幅度大，驱动国内能繁母牛产能大幅去化，叠加进口配额落地及全球供给趋紧，本轮肉牛景气周期或持续2年以上 [8] - **盈利情况**：截至5月15日，肉牛自繁自养盈利为3351.63元/头，同比上涨54.7%；专业育肥盈利为2964.17元/头，同比下降11.6% [40] - **存栏与屠宰**：截至2026年第一季度，全国牛存栏量已回落至9373万头，较前期高点累计下降10.8%；2026年第19周，52家肉牛屠宰企业周度屠宰量为11020头 [46][40] 禽养殖 - **白羽鸡**：截至5月15日，白羽鸡价格7.55元/公斤，同比上涨2%；肉鸡苗价格3.32元/羽，同比上涨16.5% [53] - **祖代与父母代存栏**：截至第17周，白羽鸡在产祖代存栏160.66万套，同比+15.4%；在产父母代存栏2292.87万套，同比-2.6% [53] - **黄羽鸡**：2026年4月，黄羽鸡均价12.2元/公斤，同比下降4.4%；截至第16周，黄羽鸡在产父母代存栏1355.11万套，同比下降2.6% [53] - **行业前景**：2026年年初法国因禽流感再度暂停引种，上游引种短缺持续，白羽鸡产业链价格有望实现景气复苏 [9] 其他农产品 - **饲料原料**：截至5月15日，玉米价格2321元/吨，同比上涨1%；豆粕价格2970元/吨，同比下降3% [9][62] - **地缘影响**：若地缘问题发酵，可能推高油价及全球种植成本，并扰乱粮食贸易航线，共同推动大豆、玉米、小麦等大宗农产品价格上涨 [9] - **其他价格**：截至5月15日，小麦价格2550元/吨，同比上涨3.3%；粳稻价格2996元/吨，同比上涨4.5% [62] 宠物 - **线上销售**：2026年3月，宠物食品行业天猫平台GMV为42.2亿元，同比下降13.2% [68] - **出口情况**：2026年3月，宠物食品向全球出口额同比下降15%，其中向美国出口下降35%，向柬埔寨出口大幅增长1238% [68][73]

丨证券研究报告丨 [Table_scodeMsg1] 公司研究丨点评报告丨伊利股份（600887.SH） [Table_Title] 伊利股份 2025 年年报暨 2026 年一季报点评： 液奶企稳回升，盈利能力持续改善 报告要点 [Table_Summary] 伊利股份 2025 年度实现：营业总收入 1159.31 亿元（同比+0.13%）；归母净利润 115.65 亿元 （同比+36.82%），扣非净利润 110.68 亿元（同比+84.13%）。单 2025Q4 实现：营业总收入 253.67 亿元（同比-5.13%）；归母净利润 11.39 亿元（同比+147.15%），扣非净利润 9.66 亿元 （同比+138.66%）。2026Q1 实现营业总收入 348.25 亿元（同比+5.47%）；归母净利润 53.95 亿元（同比+10.68%），扣非净利润 53.29 亿元（同比+15.11%）。 分析师及联系人 [Table_Author] %% %% research.95579.com 1 [Table_scodeMsg2] 伊利股份（600887.SH） cjzqdt11111 [Table_ ...

丨证券研究报告丨 行业研究丨点评报告丨公用事业 [Table_Title] 绿电直连模式再完善，业态变革催生新机遇 报告要点 [Table_Summary] 5 月 20 日，国家发改委官网发布了《关于有序推动多用户绿电直连发展有关事项的通知》，在 此前绿电直连的政策基础上做出了多项新的规定和要求。我们认为随着更多配套政策的出台和 产业经验的积累，算电协同的模式完善也将带动绿电资产的重估。 分析师及联系人 [Table_Author] SAC：S0490517080003 SAC：S0490520120001 SAC：S0490520110001 SAC：S0490523080003 SFC：BQT627 张韦华 司旗 宋尚骞 刘亚辉 张子淳 请阅读最后评级说明和重要声明 %% %% %% %% research.95579.com 1 公用事业 cjzqdt11111 [Table_Title2] 绿电直连模式再完善，业态变革催生新机遇 [Table_Summary2] 事件描述 5 月 20 日，国家发改委官网发布了《关于有序推动多用户绿电直连发展有关事项的通知》（发 改能源〔2026〕688 号），为完 ...

丨证券研究报告丨 行业研究丨行业周报丨航空货运与物流 [Table_Title] 燃油顺价落地，低增速蕴藏投资机会 报告要点 [Table_Summary] 尽管 4 月快递行业件量增长有所放缓，快递行业实现淡季逆势提价，有望驱动快递公司盈利改 善。从业务量看，公司增速持续分化，圆通积极主动优化客户结构，件量增长阶段性放缓，单 价显著改善，申通实现增速领跑。从单价来看，快递公司为对冲油价成本、联合征收燃油附加 费、驱动圆通、申通单价环比改善。建议积极把握通达系配置机遇，重点推荐弹性显著的圆通 速递、申通快递，看好份额与盈利双升龙头中通快递，头部公司估值仅 11X，二季度业绩增长 有望加速。 分析师及联系人 [Table_Author] 韩轶超 鲁斯嘉 胡俊文 SAC：S0490512020001 SAC：S0490519060002 SAC：S0490524120001 SFC：BQK468 SFC：BWN875 1 航空货运与物流 cjzqdt11111 [Table_Title2] 燃油顺价落地，低增速蕴藏投资机会 [Table_Summary2] 燃油附加费驱动单价改善，业务量增速阶段性放缓 请阅读最后 ...

丨证券研究报告丨 中国经济丨点评报告 [Table_Title] 财政支出的舍与得 ——4 月财政数据点评 报告要点 [Table_Summary] 4 月广义财政收入、支出当月同比均有放缓。第一本账收入端，4 月税收同比继续保持高增，增 值税、企业所得税、个人所得税等是主要拉动，非税收入当月同比由正转负。第一本账当月同 比由正转负，支出结构持续优化，大幅压降基建类支出，重点支持民生和科技。第二本账，基 金收入、支出当月同比降幅均为 20%以上，卖地收入拖累基金收入，专项债放缓拖累基金支出。 税收高增、支出克制，财政主动"有舍有得"的结果，未来关注政府债发行节奏和新型政策性金 融工具的落地。 分析师及联系人 [Table_Author] 于博 宋筱筱 SAC：S0490520090001 SAC：S0490520080011 SFC：BUX667 SFC：BVZ974 请阅读最后评级说明和重要声明 %% %% %% %% research.95579.com 1 中国经济丨点评报告 [Table_Title 财政支出的舍与得 2] ——4 月财政数据点评 [Table_Summary2] 事件描述 2026 ...

投资评级 - 报告对厦门国贸（600755.SH）维持“买入”评级 [5] 核心观点 - 2026年第一季度，公司营收实现快速增长，但受价格波动影响，盈利出现下滑，公司战略性加大运营资本投入，为后续业务放量提供保障，当前建议积极关注底部的布局机会 [1] - 公司持续推进供应链管理业务战略布局，叠加主要大宗商品价格中枢同比上移，带动整体营收规模实现较快增长 [1][9] - 受能源类商品供应预期不确定性影响，化工、钢材等部分品种经营业绩下滑，估算期现综合毛利润同比下降，导致短期盈利承压 [1][9] - 公司战略性加大运营资本投入，存货规模快速增长，为后续经营业务放量提供资源保障 [9] - 随着公司经营底部逐步明确，可期待景气周期的回升 [9] 财务表现 - 2026年第一季度，公司实现营业收入869.0亿元，同比增长23.2% [1][3] - 2026年第一季度，公司归母净利润为2.5亿元，同比下降39.7% [1][3] - 估算2026年第一季度期现综合毛利润同比下降14.0%至16.1亿元 [1][9] - 2026年第一季度，公司期货套保损益为-17.1亿元 [9] - 2026年第一季度，公司经营活动现金净流量为-344.0亿元，去年同期为-30.0亿元 [9] - 截至2026年第一季度末，公司预付款项为278.2亿元，环比增加84.9亿元；存货为572.7亿元，环比增加254.8亿元 [9] - 报告预测公司2026-2028年归母净利润分别为10.7亿元、14.3亿元、16.7亿元 [9] - 报告预测公司2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.50元、0.67元、0.78元 [15] - 报告预测公司2026-2028年市盈率（PE）分别为12.2倍、9.1倍、7.8倍 [9][15] 市场与行业环境 - 2026年3月，受原油等原材料成本冲击，国内工业品PPI同比首次实现转正 [9] - 2026年第一季度，南华金属指数平均同比+12.6%，环比+10.1%；南华能化指数平均同比-5.0%，环比+11.3%；南华农产品指数平均同比+1.2%，环比+2.3% [9] - 受美伊冲突影响，能化产品价格环比大幅提升 [9] - 中东局势加剧导致国际油价高位剧烈波动 [9] 公司战略与经营 - 公司积极推进供应链管理业务的战略布局 [1] - 公司为保障供应链稳定，大幅增加商品采购 [9] - 公司坚决贯彻既定战略部署，紧抓产业转型升级的关键窗口期，持续拓展供应链服务的应用场景，深化“三链融合”业务模式创新 [9] - 公司将进一步完善风控管理体系，推动高质量可持续发展 [9]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“看好”，评级为“维持” [9] 报告核心观点 - 高层领导调研强调“算电协同”，释放国家将“全国一体化算力网”提升至国家战略地位的重要信号，电力作为算力核心底座有望迎来价值重估 [2][6][12] - “以电强算，以算促电”的协同发展模式，预计将推动电力需求增长和价格修复，尤其利好风光资源富集地区 [12] - 近期政策与市场信号（如甘肃新能源电价反转）验证了“低碳绿色”政策重心，公用事业行业正借助“算电协同”催化迎来系统性价值重估 [12] 事件评论总结 - 高层领导在华北地区调研算力网建设时，着重强调统筹算电协同、以电强算、以算促电，并探索推进绿电直连 [6][12] - 此举旨在破解东部算力紧张、西部资源闲置的地域结构性错配，打破“算力孤岛”，电力作为基础设施的核心价值被重新定义 [12] - 算力用电需求快速增长对能源供给提出更高要求，需统筹能源资源配置与算力设施建设，支持利用“源网荷储”等新型电力系统模式 [12] - 预计未来三北等风光资源富集地区将随算力中心建设迎来长期绿色能源需求，先缓解消纳困境（“量”的挑战），再通过供求关系改善实现电价修复（“价”的修复） [12] - “十五五”期间能源政策重心聚焦“低碳绿色”，近期政策文件与产业信号（如甘肃省第三轮新能源机制电价从“地板价”大幅跳涨至电价上限）验证了这一方向 [12] - 过去公用事业因社会责任而产生折价，电力系统被低估的能源稳定和成本优势，正借助“算电协同”迎来系统性重估，电力运营商将轮动受益于估值提升 [12] 投资建议与估值总结 - 报告重申“十五五”能源政策聚焦“低碳绿色”带来的系统性投资机会 [12] - 推荐关注优质转型火电运营商：华能国际 H、国电电力、华润电力 H、建投能源、福能股份和华能蒙电 [12] - 推荐水电板块优质大水电：长江电力、国投电力、川投能源和华能水电 [12] - 推荐β拐点临近的低估值绿电配置机会：龙源电力 H、新天绿色能源 H、中国电力 H、中国核电和中闽能源 [12]

投资评级 - 报告对箭牌家居（001322.SZ）维持“买入”评级 [8] 核心观点 - 报告核心观点认为，箭牌家居2025年及2026年第一季度收入端持续承压，但2026年第一季度毛利率呈现边际改善，公司未来增长需静待行业景气修复，同时关注其在存量房市场开拓、非美出口业务布局及零售渠道精细化升级带来的机遇 [1][5][12] 财务表现总结 - **2025全年业绩**：实现营业收入64.74亿元，同比下降9%；归母净利润0.46亿元，同比下降31%；扣非净利润0.08亿元，同比下降74% [2][5] - **2025年第四季度业绩**：实现营业收入20.03亿元，同比下降13%；归母净利润0.13亿元，同比下降62%；扣非净利润亏损0.03亿元 [2][5] - **2026年第一季度业绩**：实现营业收入9.78亿元，同比下降7%；归母净利润亏损0.64亿元；扣非净利润亏损0.74亿元 [2][5] - **毛利率变化**：2025年毛利率为26.03%，同比提升0.8个百分点；2026年第一季度毛利率为29.9%，同比提升0.8个百分点，呈现边际改善趋势 [12] - **期间费用率**：2025年销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.6/+0.07/-0.04/+0.1个百分点，整体平稳；2026年第一季度销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.4/+1.4/-0.4/+0.5个百分点，期间费用率上升主要因收入规模下滑而费用支出较刚性 [12] - **盈利预测**：预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为1.34亿元、2.12亿元、3.01亿元，对应市盈率（PE）分别为53倍、34倍、24倍 [12] 业务与市场分析 - **收入结构分析（2025年）**： - 卫生陶瓷收入同比下降13.16% [12] - 龙头五金收入同比下降5.64% [12] - 浴室家具收入同比增长3.15% [12] - 瓷砖收入同比下降16.25% [12] - 浴缸浴房收入同比下降10.93% [12] - 其他品类及配件收入同比下降35.30% [12] - 其他业务收入同比增长16.30% [12] - **地区收入分析（2025年）**：境内收入同比下降6.58%；境外收入同比下降67.41%，外销承压主要受国际形势影响，估计出口至美国地区业务降幅较大 [12] - **2026年第一季度收入趋势**：收入同比下降7%，降幅环比收窄，估计龙头五金、浴缸浴房等品类实现增长，其他品类仍有承压 [12] 未来增长驱动 - **存量房市场机遇**：随着房地产市场走向存量市场，公司计划从产品、渠道、服务三个维度出发，通过单品引流、智能升级、全卫焕新等策略，结合线上线下推广，挖掘存量市场发展机遇 [12] - **国际化业务拓展**：2025年出口业务承压主因北美市场受影响，公司正全面加速非美海外市场拓展，深化“一带一路”沿线国家及中东、非洲等新兴市场布局，并完善海外事业部架构，预计将从线下经销、品牌合作、线上销售三方面开拓海外市场 [12] - **零售渠道升级**：2025年推进的店效倍增项目初显成效，未来计划将该模式复制到电商、家装等更多渠道，以零售增长带动全渠道协同发展 [12] - **智能产品合作**：公司于2025年9月成为鸿蒙智选新成员，并发布首款智能花洒及智能浴霸，预计未来有望贡献可观增量 [12]

投资评级 - 报告对晶科能源（688223.SH）维持“买入”投资评级 [8] 核心观点 - 报告核心观点认为，尽管晶科能源2025年收入和利润承压，但公司组件出货量保持行业第一，并通过产品结构优化和储能业务布局巩固领先地位，2026年第一季度毛利率已实现大幅扭亏，盈利状况呈现改善趋势 [1][2][6][13] 2025年业绩表现 - 2025年全年实现营业收入654.92亿元，同比下降29% [2][6] - 2025年归母净利润为-68.82亿元 [2][6] - 2025年第四季度实现营业收入175.06亿元，同比下降15%，环比增长8% [2][6] - 2025年第四季度归母净利润为-29.61亿元 [2][6] - 2025年公司经营性现金流为20亿元 [13] - 2025年公司组件出货量为86.8GW，出货量连续第7年位居行业第一 [13] 2026年第一季度业绩表现 - 2026年第一季度实现营业收入122.48亿元，同比下降12%，环比下降30% [2][6] - 2026年第一季度归母净利润为-13.5亿元，同比大致持平，环比亏损收窄 [2][6] - 2026年第一季度毛利率环比大幅提升8.2个百分点至6.15% [13] - 2026年第一季度光伏组件出货量为13.7GW [13] - 2026年第一季度储能系统产品交付量为1.42GWh，业务仍略有亏损 [13] 业务运营与战略举措 - 公司通过优化光伏产品矩阵、深耕终端市场、战略布局储能业务三大举措应对行业挑战 [13] - 公司采用多元方式保障对美国市场的组件出货 [13] - 2025年全年储能系统出货量较上年实现跨越式增长，业务规模与市场份额显著提升 [13] - 公司光储一体化企业布局已初步形成 [13] 财务数据详情（2026Q1） - 2026年第一季度计提资产减值损失2.98亿元，主要为存货跌价 [13] - 2026年第一季度信用减值损失为2.22亿元 [13] - 2026年第一季度公允价值变动亏损1.58亿元 [13] - 2026年第一季度投资净收益亏损2.31亿元，主要为原材料相关期货亏损 [13] - 2026年第一季度获得政府补助3.9亿元 [13] 未来展望与预测 - 公司规划2026年第二季度组件出货量为14-16GW [13] - 预计高功率产品占比有望进一步提升，其产品溢价得以维持 [13] - 高功率产品在单面导入高铜浆料后成本可进一步节约，有望保障公司获得更优盈利 [13] - 财务预测显示，预计2026年营业收入为620.00亿元，毛利率为9%；2027年营业收入为744.00亿元，毛利率为12%；2028年营业收入为892.80亿元，毛利率为14% [18] - 预计归母净利润将从2026年的0.61亿元增长至2028年的47.92亿元 [18] - 预计每股收益（EPS）将从2026年的0.01元增长至2028年的0.47元 [18]

丨证券研究报告丨 固定收益丨点评报告 [Table_Title] 外需支撑为主，内需量能放缓 ——4 月经济数据点评 报告要点 [Table_Summary] 4 月经济数据总体放缓，供需两端同步走弱，工业、投资、消费增长均减速，出口与高端制造 维持韧性。新旧动能转换持续，但内需走弱下量价表现出现背离，后续或难以对工业品价格形 成持续拉动，若"量能"进一步放缓，价格实际改善力度及持续性可能有限。当日债市定价偏 弱基本面数据，但 5 月高频数据显示基本面对债市支撑边际趋弱，长端和超长端定价较充分， 债市修复行情或逐渐转为震荡。当前债市整体进入震荡市，建议保持票息防御策略，超长端交 易"多看少动"，30 年国债中债估值收益率在 2.3%以上后考虑右侧交易。 分析师及联系人 [Table_Author] 请阅读最后评级说明和重要声明 SAC：S0490524080003 SFC：BVN394 赵增辉 马玮健 %% %% %% %% research.95579.com 1 [Table_Title 外需支撑为主，内需量能放缓 2] ——4 月经济数据点评 [Table_Summary2] 事件描述 2026 年 4 ...