丨证券研究报告丨 [Table_scodeMsg1] 公司研究丨点评报告丨安徽建工（600502.SH） [Table_Title] 毛利率同比提升，带动盈利逆势增长 报告要点 [Table_Summary] 公司 2025 年全年实现营业收入 831.98 亿元，同比减少 13.79%；归属净利润 15.26 亿元，同 比增长 13.45%；扣非后归属净利润 13.75 亿元，同比增长 9.31%。公司实现单四季度营业收 入 381.72 亿元，同比减少 10.27%；归属净利润 7.17 亿元，同比增长 87.30%；扣非后归属净 利润 6.33 亿元，同比增长 59.08%。 分析师及联系人 [Table_Author] SAC：S0490520080022 SAC：S0490522060005 SAC：S0490525070008 SFC：BUT917 张弛 张智杰 袁志芃 请阅读最后评级说明和重要声明 %% %% %% %% research.95579.com 1 事件评论 风险提示 1、政策推进不及预期； 2、原材料价格大幅波动。 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 [Table_s ...

%% %% %% %% [Table_scode 公司研究丨深度报告丨安靠智电（ Msg1] 300617.SZ） [Table_Title] 安靠智电：北美变压器弹性显著，主业 GIL 蓄势 待发 research.95579.com 1 丨证券研究报告丨 报告要点 [Table_Summary] 安靠智电目前积极向新型电力系统输变电全产业链布局迈进，依托常州新型电力装备产业集群 优势，已在 GIL、变压器等领域构建了核心竞争力；考虑全球电网升级及北美算力数据中心高 速发展带来的电力设备供需紧缺，公司海外优质订单的逐步落地有望进一步强化盈利能力。同 时，国内特高压过江管廊与远期雅江水电项目为公司 GIL 业务提供了坚实的中长期需求支撑； 此外，公司前瞻性切入高端氟材料赛道，布局新型 C4 环保绝缘气体与电子氟化液等材料，不 仅将赋能主业协同降本，更有望为公司长期发展打开可观的成长空间。 分析师及联系人 [Table_Author] 邬博华 曹海花 司鸿历 SAC：S0490514040001 SAC：S0490522030001 SAC：S0490520080002 SFC：BQK482 SFC：BVD28 ...

丨证券研究报告丨 [Table_scodeMsg1] 公司研究丨点评报告丨青岛啤酒（600600.SH） [Table_Title] 青岛啤酒 2025 年报点评：核心大单品销量创新 高，成本红利助盈利提升 报告要点 [Table_Summary] 公司 2025 年营业总收入 324.73 亿元（同比+1.04%）；归母净利润 45.88 亿元（同比+5.6%）， 扣非净利润 41.3 亿元（同比+4.53%）。其中 2025Q4 营业总收入 31.07 亿元（同比-2.26%）； 归母净利润-6.86 亿元，扣非净利润-7.92 亿元。 分析师及联系人 [Table_Author] 董思远 徐爽 冯萱 SAC：S0490517070016 SAC：S0490520030001 SAC：S0490524060001 SFC：BQK487 请阅读最后评级说明和重要声明 %% %% %% %% research.95579.com 1 丨证券研究报告丨 2026-04-12 公司研究丨点评报告 [Table_Rank] 投资评级 买入丨维持 公司基础数据 [Table_BaseData] 当前股价(元) 62. ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年一季度可能是过去及未来较长时间内最后一次资金面的明显收紧，资金面将在较长时间内保持宽松均衡 [2][8] - 信用债有套息空间，可作为底仓类资产布局，超长债有博弈价值，推荐“30年国债 + 3年信用债”组合 [2][8] 根据相关目录分别进行总结 近期资金面明显宽松 - 2026年3月以来资金面明显且持续宽松，DR001加权利率4月初下行至接近1.2%，R001加权利率下行至接近1.25% [6][12] - 3月初至4月7日，1年期国开债收益率下行15bps至1.4%，AAA城投债收益率下行13bps至1.55%，二级债、AAA中票、AAA产业债、AAA同业存单以及国债收益率也均明显下行 [6][12] 保持资金面相对宽松或是货币政策框架改革的必要前提 - 货币政策未来将淡化数量型中介目标，短端政策和市场利率会成为利率传导机制的起点和核心，人民银行需稳定短端利率，预计中长期MLF和买断式逆回购余额有望达10万亿元以上 [18] - 收紧资金面需某些金融指标出现不合理波动，但短时间内发生概率低，2025年以来美元指数下行，10年期国债收益率区间震荡 [27] - 用同期限比价，1.2%的隔夜市场资金利率未明显偏离，且金融体系资金空转已整治，银行间杠杆率处2023年以来同期相对低点，无需过度担忧资金空转 [29][31]

3月通胀数据表现 - 3月CPI同比+1.0%，低于市场预期的+1.3%[7][11] - 3月CPI环比-0.7%，低于10年同期均值-0.6%[11] - 3月PPI同比+0.5%，为连续下降41个月后首次转正[7][11] - 3月PPI环比+1.0%，涨幅比上月扩大0.6个百分点，为48个月以来最大涨幅[11] 价格变动驱动因素 - CPI同环比回落主因节后消费需求季节性回落及食品供给增加，旅游价格环比下滑超10%[11] - PPI同比转正主因油价大幅上行、节后复工复产及低基数效应[3][11] - 油价上行推动交通工具用燃料价格环比上涨10%[11] 未来趋势与政策展望 - 预计第二季度在低基数及油价影响下，CPI与PPI同比仍将震荡上行[3][11] - 若第三季度油价环比明显回落，在国内需求偏弱背景下，通胀可能面临下行压力[3][11] - 输入性通胀可能推高GDP平减指数与名义GDP，年内降准降息概率下降[3][11] - 财政政策或相机抉择，第二季度需关注特别国债与新型政策性金融工具的落地[3][11] 主要风险提示 - 消费修复不及预期风险[9][41] - 地缘政治冲突加剧导致油价大幅上涨风险[9][41] - 关税政策落地存在不确定性风险[9][41]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出具体的行业投资评级（如“看好”、“中性”、“看淡”）[2][3][6][11] 报告的核心观点 * 报告认为，尽管黄金市场在2026年4月经历了史诗级震荡，金价在冲破5600美元/盎司后剧烈下行，但支撑黄金的长期核心逻辑并未发生根本性坍塌，当前调整是牛市中的极限洗盘，配置窗口或已开启[2][3][6] * 报告从宏观、策略、金属三个维度重审了黄金的配置逻辑，结论是：短期因地缘风险溢价消退和流动性冲击面临盘整压力，但中长期看，黄金定价权正从“利率交易”转向“信用风险博弈”，金价仍具备冲击5000美元以上高位的结构性动力[7][8][9] 宏观维度总结 * 本轮金价承压的主因是“流动性冲击”和“美国实际利率压制”，而非传统的避险情绪和通胀预期[7][16] * 截至4月2日，美伊冲突导致油价较冲突前上涨50%，处于历史高位，引发市场交易“美联储加息控通胀”预期，资金从股、债、金市场涌向现金及油气产品[16][17][25] * 悲观情境下，若油价中枢提升至200美元/桶，美国CPI同比中枢或将抬升3.6%左右，实际GDP增长将受到1%左右的拖累，经济可能进入滞胀环境[28][31] * 报告认为美联储年内加息概率较小，因美国经济结构脆弱（AI相关行业仅占经济12%但贡献42%增长）、就业市场处于弱平衡（职位空缺数与失业人数之比已低于1），且市场长期通胀预期（5Y5Y远期通胀率）保持稳定[31][32][33][35] * 油价推升实际利率压制金价的现状，将随市场加息预期消退而缓解，金价将再度反弹，同时去美元化趋势未逆转，仍是金价大周期的主导因素[7][37] 策略维度总结 * 短期扰动不改黄金长期趋势，本轮回调受阶段性流动性冲击与美联储货币政策转向预期共同驱动[8][38] * 回顾20世纪两次石油危机，战争初期黄金均因流动性收紧短暂承压，待滞胀格局确立后均再度刷新高点[8][55][57] * 从普林格周期框架看，若全球步入滞胀阶段（经济下行、通胀上行、货币政策收紧），黄金是表现占优的核心资产[46][47][48][54] * 美联储中短期内重启加息概率低，2026年4月4日市场对2027年3月加息预期概率接近30%，加息预期或已充分反映在金价中[59][61] * 美伊冲突推升通胀预期，彭博一致预期显示美国通胀预期较2025年末已明显上修，同时美国经济复苏动能偏弱，形成利好黄金的宏观环境[38][63][64][66] 金属（行业）维度总结 * **供给刚性逻辑依然强劲**：全球矿产金产量预计在2026年达到约1.1亿盎司（约3672吨）峰值后，受限于新矿开发周期及品位下降，2028年将不可避免地出现结构性下滑至约1.03亿盎司，形成“供给悬崖”[9][71][72] * 地缘冲突导致能源价格上涨，黄金开采的全维持成本（AISC）从2024年的1391美元/盎司向2026年初的1600美元区间靠拢，成本抬升构成金价坚实底部[72][74] * **央行购金逻辑已升华为“主权防卫”**：2025年全球央行净购金863吨，95%的央行预计将继续增持，且黄金占全球储备份额已历史性地超过美国国债[9][76] * 尽管有央行（如土耳其、俄罗斯）短期抛售或掉期约15-60吨黄金以应对危机，但这展示了黄金作为“最终流动性来源”的价值，长期购金战略未变[77][80] * **周期性降息逻辑出现显著延迟**：美伊冲突引发的油价飙升（布伦特原油一度推升至150美元上方）迫使美联储维持高利率对抗二次通胀，导致市场降息预期坍塌，金价在2026年3月遭遇流动性回撤[9][66][82][83] * 尽管降息延迟，但美国财政压力加剧（2026年战争开支超2000亿美元），黄金的驱动逻辑正从“利率交易”转向“主权信用风险博弈”[9][84][86]

量化金融研究丨深度报告 [Table_Title] 永赢国证港股通互联网 ETF（159170）： AI 或 驱动新一轮变革，关注港股互联网投资机会 %% %% %% %% research.95579.com 1 丨证券研究报告丨 报告要点 [Table_Summary] 为反映港股通范围内互联网领域相关上市公司的运行特征，丰富指数化投资工具，编制国证港 股通互联网指数，该指数是对应成分股在调整市值的基础上按相应的指数编制规则计算出来 的。国证港股通互联网指数主要集中在传媒行业下的社交、数字媒体等子行业，行业权重分布 较为集中。指数成分股在大市值区间较为集中，在中小市值区间分布均较为均衡，指数整体兼 备龙头与均衡属性。永赢国证港股通互联网 ETF（159170）紧密跟踪标的指数，追求跟踪偏离 度和跟踪误差最小化。 分析师及联系人 [Table_Author] 邓元哲 刘胜利 SAC：S0490524080006 SAC：S0490517070006 SFC：BWH883 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 23 %% %% %% %% research.95579.com 2 [Table_Title 永 ...

投资评级 - 报告给予微创机器人-B（02252.HK）“买入”评级，为首次覆盖 [11][13] 核心观点 - 中国手术机器人行业过去受制于配置证、收费、医保等问题，渗透率远低于欧美，当前已从腹腔镜时代走向手术机器人时代，临床价值（精准/出血少/恢复快）获验证，国内市场渗透率低，国产产品性能优异，行业迎来快速增长阶段 [3] - 国内厂商积极出海，发展中国家需求旺盛，进口达芬奇价格高，国产产品性价比优势明显，看好微创机器人未来3年迎来快速放量 [3][9] - 手术机器人是外科手术第三次革命，克服传统手术限制，“设备+耗材+服务”的商业模式黏性强，长期趋势是复杂手术或被其替代 [8][23] - 行业增长由“中国提速”与“发展中国家出海爆发”双轮驱动 [9] 行业分析：手术机器人重塑外科未来 - **行业定义与价值**：手术机器人用于辅助医生进行手术，代表产品为直觉外科的达芬奇机器人（用于泌尿外科、妇科、普外科等）和史赛克的MAKO机器人（用于骨科），能克服传统手术限制，缩短医生学习曲线 [8][17][23] - **商业模式**：收入包括设备系统、耗材和服务三部分，形成强客户黏性。达芬奇手术机器人终端价格在2000万元以上/台，国产腔镜机器人约1000万元以上/台；机械臂使用寿命为10次，价格约10万元/条；达芬奇年维修保养费在8-20万美元 [8][24] - **市场格局与临床获益**：2025年直觉外科达芬奇全球累计手术量超2000万例，史赛克MAKO超200万台手术 [27]。长期随访数据显示，机器人辅助手术（RAS）在住院时长、输血率、并发症发生率等多方面显著优于腹腔镜和开放手术，单项目最高可节省超2.2万美元 [41][44] - **技术趋势**：腔镜机器人逐渐占主导，在美国机器人手术占比已超过开放手术 [75]。单孔腔镜机器人因创伤小、恢复快或是未来趋势 [79]。远程手术在5G支持下已实现应用，有助于解决医疗资源分布不均问题 [83] 市场驱动：中国提速与发展中国家出海 - **中国市场（低渗透率与政策驱动）**： - 截至2024年底，美国腔镜手术机器人装机量达5807台，手术量180万例，渗透率21.9%；中国腔镜机器人仅511台，手术量约14万例，渗透率仅0.7% [9][91] - 中国单台机器人平均年手术量达289例，高于美国的240例，使用效率高 [91][95] - 医疗服务价格立项政策有望带动行业进入放量阶段，预计中国腔镜手术机器人新增装机量将从2019年的134台增至2033年的7245台，2024-2030年复合增速达34.9% [9][95][99] - **发展中国家市场（蓝海与国产出海）**： - 以印度为例，截至2026年1月已装机超180台达芬奇系统并完成超10万例手术，本土公司SS Innovations在2025年新增装机103台 [9][103] - 直觉外科在发展中国家达芬奇累计装机量从2019年的912台增长至2024年的1768台 [107][108] - 发展中国家市场潜力巨大，假设长期渗透率对标美国，设备单价500万元，耗材出厂价1万元，总市场规模有望达560亿元 [110][111][113] 公司分析：微创机器人业务覆盖与商业化加速 - **公司定位与产品管线**：公司是全球唯一产品覆盖腔镜、骨科、泛血管、经自然腔道和经皮穿刺五大黄金赛道的手术机器人公司 [10][125] - **核心产品进展**： - **图迈腔镜手术机器人**：2022年1月在国内获批上市。截至2025年上半年，实现商业化装机22台，覆盖国内省级头部三甲及全国百强医院超60%。截至2025年底，海外累计装机71台，全球累计商业化订单超200台。截至2026年2月，累计手术量超1.2万例，远程手术超800台 [10][128][134][136][137] - **鸿鹄骨科手术机器人**：2022年获批上市。截至2025年上半年，累计商业化装机超50台；截至2025年底，全球累计订单已突破65台 [10][125][138][143] - **全球化布局与商业化体系**： - **销售网络**：图迈和鸿鹄产品已覆盖超40个国家和地区，图迈在超30个国家或地区取得认证 [10][151] - **培训与支持**：在全球布局近40家图迈和20家鸿鹄临床应用与培训中心，累计开展图迈专项培训超1600场，参与总人次超2000人，其中海外医师学员超160人 [10][144] - **研发体系**：在美国、新加坡等地建设海外研发中心 [10][151] - **财务表现与预测**：营业收入从2021年的200万元快速攀升至2025年的5.51亿元，毛利率从2023年的14%提升至2025年的48%。2025年上半年海外收入占比达58% [126][128][155]。预计2026-2028年营业收入分别为11.57亿元、20.83亿元和35.41亿元 [11]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 近期转债极端波动反映资金博弈热化，波动率升速差走阔突破极值或映射权益悲观情绪升温导致整体承压，转债底仓期权价值或催生修复行情预期 [2][6] - 当周A股受节前避险影响偏弱收跌，交投情绪明显降温，大盘蓝筹及公用事业、资源品占优，医药拥挤度提升 [2][6] - 转债同步震荡回落，大盘抗跌，成交收敛；估值分化抬升，多数区间溢价率走阔；隐波高位运行，中位价微跌 [2][6] - 结构上，医药及资源品较优，涨幅居前标的多具已强赎及负溢价特征 [2][6] - 一级发行放缓；条款端下修意愿持续偏弱，赎回博弈加剧且强赎意愿偏强，建议警惕强赎落地带来的估值扰动 [2][6] 根据相关目录分别进行总结 市场主题周度回顾 - 当周（2026年03月30日 - 2026年04月03日）权益市场整体延续调整，大盘相对占优，资源品及部分防御方向表现较强 [20] - 化学品、公用事业、金属材料及矿业、医疗保健、非金属材料等方向表现较好，保险、计算机、综合金融、农产品及电子板块承压明显 [20] 市场周度跟踪 主要股指整体偏弱 - 当周A股主要股指整体偏弱，受节前避险情绪影响普遍收跌，风格上大盘蓝筹相对占优，成长及中小盘表现偏弱 [8][22] - 资金面上，市场交投明显降温，成交额显著回落，周五沪深北三市成交额降至1.67万亿元，创2026年以来新低，反映出节前资金风险偏好趋于谨慎 [8][22] - 行业层面，公用事业及周期资源品相对占优，化学品与金属矿业表现居前，保险、计算机等方向整体承压 [8] - 成交主要集中于电子、电力设备及金属矿业板块，多数板块交投降温，但公用事业与医疗保健等成交逆势回升 [8] - 板块拥挤度分化加剧，医药生物方向显著提升，其余多数板块则有所回落 [8] 转债市场震荡回落，大盘指数相对抗跌 - 当周（2026年03月30日 - 2026年04月03日）可转债市场整体震荡回落，大盘指数相对抗跌，中盘及小盘指数表现偏弱，成交额有所收敛 [8][30] - 估值端整体呈现分化与抬升，分平价与市价区间看，多数区间转股溢价率有所扩张，仅部分特定区间出现压缩 [8] - 隐含波动率明显抬升并继续运行于历史高位区间，市价中位数则震荡微跌但整体仍处偏高位置 [8] - 结构上，板块表现显著分化，医药及石油石化、有色金属等资源品方向相对占优，成交主要集中于机械设备、电力设备及医药生物板块 [8] - 个券震荡趋稳，涨幅居前标的中部分呈现已公告强赎及负转股溢价率特征 [8] 可转债发行及条款跟踪 当周（2026年3月30日 - 2026年4月4日）一级市场预案发行情况 - 当周无转债开放申购，发行节奏略有放缓 [8][41] - 一级市场共计10家上市公司更新可转债发行预案，其中3家为上市委通过阶段，3家为证监会批准阶段，2家为股东大会批准阶段，2家为董事会预案阶段 [42] - 目前发行进度在交易所受理及之后阶段的存量项目已披露总规模达876.6亿元 [44] 当周（2026年3月30日 - 2026年4月4日）下修相关公告整理 - 预计触发下修：当周共计9只转债发布预计触发下修公告，市值加权平均正股PB为5.1 [45][47] - 不下修：当周共计6只转债发布不下修公告，市值加权平均正股PB为1.5 [47][48] - 提议下修：当周无转债发布提议下修公告 [47] 当周（2026年3月30日 - 2026年4月4日）赎回相关公告整理 - 预计触发赎回：当周共3只转债公告预计触发赎回 [49][52] - 不提前赎回：当周共1只转债公告不提前赎回 [50][52] - 提前赎回：当周3只转债公告提前赎回 [51][52]

投资评级 - 投资评级为“买入”，评级为“维持” [9] 核心观点 - 报告认为，尽管公司2025年业绩因国内行业规模缩减而出现小幅下滑，但行业正处于出清末期，随着地产逐步触底和新国标落地，供给端有望出清，行业竞争格局将得到改善，公司主业格局有望逐步优化 [13] - 同时，公司消防机器人新业务持续推进，已形成初代产品线并在多个实战场景积累经验，有望打造第二成长曲线 [13] - 报告关注新竞争格局下消防报警龙头的投资价值 [13] 财务业绩总结 - **全年业绩**：2025年全年实现营业收入46.97亿元，同比减少4.58%；归属母公司净利润3.20亿元，同比减少9.47%；扣非后归属净利润3.05亿元，同比减少8.68% [2][6] - **单四季度业绩**：2025年第四季度实现营业收入13.38亿元，同比减少4.55%；归属净利润0.82亿元，同比大幅增长360.41%；扣非后归属净利润0.83亿元，同比增长156.13% [2][6] - **盈利能力**：2025年全年综合毛利率为34.67%，同比下降1.90个百分点；归属净利率为6.80%，同比下降0.37个百分点 [13] - **单季度盈利能力**：第四季度综合毛利率为33.35%，同比下降0.72个百分点；归属净利率为6.09%，同比提升4.83个百分点 [13] - **现金流**：全年经营活动现金流净流入3.22亿元，同比少流入2.43亿元；收现比为90.39%，同比下降4.93个百分点 [13] - **营运效率**：应收账款周转天数同比增加29.54天至200.97天；资产负债率同比提升6.63个百分点至34.16% [13] 业务分项分析 - **分产品收入**： - 国内民商用消防业务收入29.19亿元，占比62.15%，同比下降10.77% [13] - 工业与行业领域消防业务收入8.05亿元，占比17.14%，同比增长2.56% [13] - 海外消防业务收入8.05亿元，占比17.13%，同比增长14.54% [13] - 国内其他消防安全服务与非消防安全产品收入1.68亿元，占比3.58%，同比增长2.81% [13] - **分地区收入**： - 境内地区收入38.92亿元，占比82.87%，同比下降7.77% [13] - 海外地区收入8.05亿元，占比17.13%，同比增长14.54% [13] 费用与研发 - **费用率**：2025年全年期间费用率为25.94%，同比提升0.57个百分点 [13] - 销售费用率同比下降0.30个百分点至13.25% [13] - 管理费用率同比提升0.59个百分点至7.26% [13] - 研发费用率同比提升0.26个百分点至5.61% [13] - 财务费用率为-0.18%，同比变动0.01个百分点 [13] - **单季度费用率**：第四季度期间费用率为29.43%，同比提升3.19个百分点，其中研发费用率同比提升2.86个百分点至7.99% [13] 新业务进展 - 公司已完成初代消防机器人产品线的研发设计工作，产品线涵盖履带水炮机器人、工业巡检机器人、四足消防灭火机器人、消防维保机器人及远程值守机器人 [13] - 相关产品已在多个实战场景积累应用经验 [13] 未来展望与预测 - **收入预测**：报告预测公司2026年、2027年、2028年营业收入分别为48.96亿元、52.33亿元、56.70亿元 [17] - **净利润预测**：报告预测公司2026年、2027年、2028年归属母公司净利润分别为4.42亿元、5.04亿元、5.88亿元 [17] - **每股收益预测**：对应每股收益（EPS）分别为0.50元、0.57元、0.67元 [17] - **毛利率预测**：预测毛利率将从2025年的35%逐步提升至2028年的37% [17] - **净利率预测**：预测净利率将从2025年的6.8%逐步提升至2028年的10.4% [17]