报告行业投资评级 - 行业投资评级为“看好”，并维持该评级 [10] 报告核心观点 - 近期地缘冲突导致中东空域关闭，严重冲击亚欧航线，造成供给端极端紧张，推动航空货运价格显著上涨，行业景气上行 [2][5] - 中东航空枢纽功能系统性受阻：多哈、迪拜两大核心节点航班量大幅缩减，区域内20大机场起降架次跌幅约6成，迫使亚欧航路大规模改道 [2][5] - 供给收缩与绕行推高运价：全球第二大货运航司卡塔尔航空运营严重受限，欧洲航司被迫绕飞“北方走廊”，导致航程增加与周转效率下降，截至3月8日，中欧、中东至欧洲、东南亚-欧洲航线运价分别环比上涨13.7%、53.7%和51.1% [5][19][22] - 中国航司凭借直飞俄罗斯空域的航线优势，在俄乌冲突后已具备成本与效率优势，当前中东局势加剧有望使其进一步扩张全球市场份额 [6] - 航空货运需求刚性且具备溢价承受力，主要承载高端制造及消费电子类产品，同时行业燃油成本（占比约15%）可通过附加费有效传导 [6] - 全球航空货运供需维持紧平衡，预计2026年全球空运货运量与宽体机数量同比增速均为2.4%，而中东空域关闭强化了运力稀缺性，空运供需错配有望加剧，推动运价中枢上行 [6][7] - 看好航空货运龙头东航物流及综合物流商顺丰控股将受益于量价齐升，同时建议关注货代龙头中国外运、华贸物流等 [2][7] 行业数据与市场表现 - 全球航空货运市场数据：预计2026年全球航空货运量达7160万吨，同比增长2.4%；全球航空货运收入达1580亿美元，同比增长1.9%；全球宽体机数量达1533架，同比增长2.4% [16] - 区域市场份额：2025年12月，中东航司占全球航空货运市场份额约13.2% [5][17] - 近期价格数据：3月3日-3月9日，伦敦希思罗及新加坡航空货运价格指数环比分别大幅上涨8.8%和47.6% [8] - 主要航司运营数据：2月28日-3月6日，东航物流、南航物流、国货航的飞机小时利用率分别为12.4、14.0、12.1小时 [8] - 快递业务量：3月2日-3月8日，全国邮政快递揽收量达39.23亿件，同比增长1.0%；2026年累计同比增速为+5.8% [8]

报告投资评级 - 投资银行业与经纪业：**看好**，评级为**维持** [8] 报告核心观点 - 报告从融资监管周期视角出发，通过复盘A股历史，认为融资周期拐点与二级市场表现关联度高，且投融资监管互动会影响市场风格 [3][5][14] - 报告认为，从历史规律看，市场走高往往伴随着融资的相对高点，牛市通常不会在融资尚未放开时结束 [6][67][68] - 对于当前市场，报告指出监管协同性和执行力更强，且融资政策处于总量审慎、结构性倾斜的完善初期，因此判断本轮资本市场“慢牛”行情的确定性和持续性值得期待 [7][73] 历史融资监管周期复盘总结 - **周期划分**：自2008年以来，A股融资监管周期大致可划分为6个阶段，每个阶段持续2-4年 [6][15] 1. 2008-2009年：危机逆周期宽松 2. 2010-2013年：规范收紧 3. 2014-2015.06：市场化改革型宽松 4. 2015.07-2018：风险防控型收紧 5. 2019-2023.07：注册制改革规范宽松 6. 2023.08至今：统筹平衡型逆周期调控 - **宽松拐点触发因素**：通常为配合实体经济融资需求且二级市场承接能力较好，具体包括：1) 经济危机下市场纾困需求（2008年）；2) 前期调控过紧致融资功能收缩，叠加市场情绪修复和改革推进（2014年）；3) 实体经济转型发展需要，依托资本市场改革激活融资功能（2019年）[6][33] - **收紧拐点触发因素**：源于市场风险防控与融资秩序规范需求，具体包括：1) 二级市场趋热、流动性过剩下的规范收紧（2010年）；2) 二级市场大跌伴随风险爆发、承接能力不足（2015年）；3) 防控资金分流、统筹一二级市场平衡需要（2023年）[6][36] - **政策调控节奏**：监管调控往往从对二级市场影响最直接显性的**IPO端开始**，节奏上先释放信号调节速度，后进行配套优化；IPO、再融资、并购重组三大工具协同调控 [40][42] 各周期融资表现与市场风格 - **2008-2009年（危机逆周期宽松期）**：全市场月均融资**312.9亿元**，其中IPO月均**107.8亿元**、再融资月均**205.0亿元**；市场表现上，小盘股（-2.3%）显著跑赢中盘股（-9.3%）与大盘股（-33.0%）[17][19][73] - **2010-2013年（规范收紧期）**：全市场月均融资升至**532.2亿元**，IPO月均**171.7亿元**、再融资月均**360.5亿元**；市场风格为小盘>中盘>大盘 [17][20][72] - **2014-2015.06（市场化改革宽松期）**：全市场月均融资大幅增至**838.4亿元**，再融资月均**723.4亿元**成为核心抓手；市场风格为小盘>中盘>大盘，小盘股期间涨幅达**153.9%** [17][23][73] - **2015.07-2018（风险防控型收紧期）**：全市场月均融资进一步升至**1246.6亿元**，再融资月均**1121.5亿元**创阶段性新高；市场风格切换为大盘>中盘>小盘 [17][23][72] - **2019-2023.07（注册制改革宽松期）**：全市场月均融资达**1312.5亿元**创历史高位，IPO月均**383.3亿元**大幅增长成为融资主力；市场风格为小盘>中盘>大盘，小盘股涨幅**47.1%** [17][28][73] - **2023.08至今（统筹平衡型逆周期调节期）**：全市场月均融资回落至**445.7亿元**，IPO月均**104.2亿元**、再融资月均**341.6亿元**；市场风格为中盘>小盘>大盘 [17][28][72] 对当前市场的判断与展望 - **监管环境**：当前监管协同性和执行力更强，体现在“一委一行一局一会”顶层协同统筹与证监会内部中枢的双重协同机制；监管层提及将完善中国特色稳市机制，丰富跨周期逆周期调节手段 [7] - **融资政策阶段**：当前处于**融资政策完善初期**，呈现**总量审慎、结构上对科创及头部优质企业做倾斜**的特点 [7][28] - **行情持续性判断**：基于中长期资金入市和逆周期调节机制趋于完善，且融资尚处于逐步结构性放松的初期，报告认为本轮资本市场“慢牛”行情确定性和持续性仍值得期待 [7][73]

投资评级与核心观点 - 报告对香港交易所（00388.HK）给予**买入**评级，并予以维持 [5] - 核心观点：截至2026年3月9日，公司市盈率（PE）为29.06倍，处于2016年以来历史12%的分位，具备配置性价比 [2]。预计伴随互联互通政策持续加码，港股市场流动性将持续抬升，市场整体活跃度及估值有望随之提升 [2]。预计公司2026-2028年收入及其他收益分别为365亿港元、391亿港元、413亿港元，归母净利润分别为226亿港元、241亿港元、256亿港元，对应PE估值分别为22.9倍、21.4倍、20.2倍 [2][51] 业务分部表现（2026年2月） 现货市场 - 市场整体震荡：恒生指数、恒生科技指数较2025年末分别上涨3.9%和下跌6.9% [6][9] - 交投活跃度维持历史高位但环比下降：港交所月度日均成交额（ADT）为2，468亿港元，环比下降9.4%，同比下降17.0% [6][16]。北向交易月度ADT为3，807亿港元，环比下降16.1%，同比上升45.2%。南向交易月度ADT为1，142亿港元，环比下降14.1%，同比下降28.6% [6][16] - 市值与换手率：截至2月底，港交所上市证券市值为49.88万亿港元，环比下降1.8%，同比上升27.5%；港股换手率为0.49%，环比下降0.04个百分点，同比下降0.27个百分点 [9] 衍生品市场 - 期货期权成交环比增长：期货+期权日均成交张数（ADV）为173.4万张，环比增长1.6%，同比下降23.4% [19]。其中，期货ADV为68.4万张，环比增长3.8%，同比下降25.5%；期权ADV为105.0万张，环比增长0.2%，同比下降21.9% [6][19] - 结构性产品：牛熊证、衍生权证及界内证日均成交额（ADT）为207亿港元，环比下降6.0%，同比上升13.4% [6][19] 商品市场 - LME成交量同环比下降：伦敦金属交易所（LME）日均成交张数为77.4万张，环比下降24.5%，同比下降0.3% [6][27] 一级市场 - IPO规模同环比高增：2月港股共有11只新股上市，合计募资规模为500亿港元，环比增长18%，同比大幅增长2364% [6][31]。2026年2月累计共有24只新股上市，合计规模为923亿港元，同比增长1052% [31] - IPO结构：2月累计新上市公司有42%来自资讯科技行业，贡献48%的发行规模 [31]。前十大IPO包括农业公司A（募资121.0亿港元）和东鹏饮料（募资111.0亿港元）等 [31][36] - 待上市情况：截至2026年3月6日，共有384只股票处于待上市状态，消费、信息技术、医疗保健行业合计数量占比达80% [31]。前十大待上市公司包括立讯精密（市值3，905亿港元）、阳光电源（市值3，519亿港元）等 [38] - 新上市衍生品：2月新上市衍生权证924个，环比下降20%，同比上升13%；新上市牛熊证2，688个，环比增长4%，同比下降12% [6][32] 投资收益 - 利率下行：截至2月底，HIBOR 6个月、1个月、隔夜利率分别为2.73%、2.41%、2.55%，环比分别下降0.16、0.20个百分点及上升0.37个百分点，同比分别下降1.33、1.55、1.22个百分点 [6][41]。美国隔夜银行基金利率为3.63%，环比持平，同比下降0.70个百分点 [6][41] 宏观环境 国内环境 - 经济景气度回落：2月中国制造业PMI为49.00%，环比下降0.30个百分点，处于荣枯线下方 [6][44] - 供需走弱：需求端，新订单指数、新出口订单指数分别为48.6%、45.0%，环比分别下降0.60、2.80个百分点 [6][44]。供给端，生产指数为49.6%，环比下降1.00个百分点 [6][44] 海外环境 - 美联储政策：2026年1月，美联储宣布暂缓降息，维持联邦基金利率目标区间在3.5%-3.75% [6][46]。根据CME数据，市场预期2026年9月降息25个基点，全年降息25个基点 [6][46] - 就业数据降温：2月美国非农就业人口减少9.20万人，环比下降173.0%；失业率为4.40%，环比上升0.1个百分点 [6][46] - 通胀符合预期：1月核心CPI同比增速为2.50%，符合市场预期 [6][46] 财务预测与估值 - 盈利预测：预计2026-2028年收入及其他收益分别为365亿港元、391亿港元、413亿港元；归母净利润分别为226亿港元、241亿港元、256亿港元 [2][51][53] - 分部收入预测（2026E）：交易费及交易系统使用费136亿港元，联交所上市费38亿港元，结算及交收费92亿港元，存管等服务费16亿港元，市场数据费12亿港元，其他收入19亿港元，投资收益净额52亿港元 [53] - 估值：对应2026-2028年预测净利润的PE估值分别为22.9倍、21.4倍、20.2倍 [2][51]

报告投资评级 - 行业投资评级为 **看好**，并予以 **维持** [8] 报告核心观点 - 近期，OpenClaw 引发广泛关注，多家互联网与模型厂商跟进推出各类版本“龙虾”，多地出台相关政策，相关概念持续升温 [2][5] - 本次热潮的核心是国内外科技巨头集中入场、一键部署能力全面开放，AI 正式进入可执行、可落地、可私有化部署的“执行时代” [11] - 模型的竞争要素从参数、跑分、智商转向执行能力与商业化落地，用户体验核心取决于其使用 Skills 的能力 [11] - Agent 使用门槛再次降低，需求拐点已至，任务执行与推理将成倍放大 Token 消耗，有望迎来新一轮爆发增长 [11] - 模型市场正在扩容并加速兑现，Token 产业链的兑现成为新的核心关注点 [11] 行业动态与厂商跟进 - 大厂围绕部署门槛、使用成本、落地服务展开全面竞赛，相关衍生产品宇宙迅速扩张 [11] - 根据不完全统计，至少有 **14 家厂商** 已跟进相关产品，包括字节跳动、腾讯、京东、小米、华为、美团、阿里、百度、网易有道、月之暗面、MiniMax、智谱、360、蚂蚁等 [11] - 政策层面，江苏、广东等部分省市已开始“先行先试”，例如深圳福田于3月6日发布AI数智员工2.0并部署“政务龙虾”智能体，无锡高新区于3月9日发布征求意见稿，鼓励企业用 OpenClaw 开发工业大模型并给予最高 **500 万元** 补贴 [11] 投资机会关注点 - **模型侧**：Token/MaaS（模型即服务）收入爆发可能引发相关公司价值重估 [11] - **国产算力**：在需求拐点下，未来供应有望缓解并加速兑现 [11] - **云服务与数据中心**：Token 爆发将直接拉动推理算力和上云需求 [11] - **垂直应用**：在工具、社交、娱乐等领域，以及税务、工业等高价值、高壁垒、高兑现潜力的细分场景中，寻找受益于模型能力提升的 AI 应用产品 [11]

行业投资评级 - **看好** 报告对航空货运与物流行业维持“看好”评级 [8] 报告核心观点 - **地缘冲突导致亚欧航线供给紧张，航空货运景气上行** 近期美伊冲突及大面积空域关闭导致中东航空枢纽功能受阻，多哈、迪拜两大核心节点航班量大减，区域内20大机场起降架次跌幅约6成，迫使亚欧航路大规模改道，供给端陷入极端紧张，欧洲空运价格率先上涨 [2][4] - **中国航司及物流商有望凭借航线优势提升全球份额** 俄乌冲突后，欧美航司需绕行中东，而中国航司可直飞俄罗斯空域，具备成本与效率优势，中东局势加剧有望使中国物流商加速扩张市场份额 [5] - **航空货运需求刚性且成本传导顺畅，供需维持紧平衡** 航空货运主要承载高端制造及消费电子类高时效性产品，货主对运价敏感度低，燃油成本占比约15%且可通过附加费向下游传导，IATA与Aviation Week Network预测2026年全球空运货运量与宽体机数量同比增速均为2.4%，供需紧平衡 [5] - **全球宽体货机供需紧张，空运运价有望持续上行** 在供应链“乱纪元”背景下，空运价值凸显，中东空域关闭强化运力稀缺性，欧洲市场的价格热度有望传导至中国，推动国内空运价格中枢上行，空运或成为交运最受益品种之一 [6] - **看好航空货运龙头及综合物流商** 报告看好航空货运龙头东航物流及综合物流龙头顺丰控股，认为其量价有望齐升，同时建议关注货代龙头中国外运、华贸物流等 [2][6] 物流数据总结 - **欧线空运价格大幅上涨** 截至3月8日，中欧空运价格环比上涨13.7%，中东至欧洲运价环比上涨53.7%，东南亚-欧洲航线运价环比激增51.1% [4] - **主要航空枢纽价格指数环比变动** 3月3日-3月9日，香港/上海浦东/伦敦希思罗/新加坡航空货运价格指数环比上周分别变化+8.7%/-9.7%/+8.8%/+47.6% [7] - **中国主要货运航司飞机利用率** 2月28日-3月6日，东航物流/南航物流/国货航飞机小时利用率分别为12.4/14.0/12.1小时，同比分别变化-2.3/-0.6/+0.8小时 [7] - **快递业务量平稳增长** 3月2日-3月8日，邮政快递揽收量39.23亿件，同比增长1.0%，2026年累计同比增速为+5.8% [7] 行业数据总结 - **全球航空货运量及预测** 2025年全球航空货运量为6992万吨，同比增长2.8%，预计2026年将达到7160万吨，同比增长2.4% [14] - **全球航空货运收入及预测** 2025年全球航空货运收入为1550亿美元，同比增长5.4%，预计2026年将达到1580亿美元，同比增长1.9% [14] - **全球货机及宽体机数量** 2025年全球货机数量为3148架，同比增长6.5%，其中宽体机数量为1497架，同比增长4.3%，预计2026年宽体机数量将达1533架，同比增长2.4% [14] - **区域市场份额** 2025年12月，中东航司占全球航空货运市场份额约13.2%，亚太地区份额最高，为35.9% [4][14]

行业投资评级 - 投资评级：看好丨维持 [14] 报告核心观点 - 本轮香港楼市复苏的本质在于高净值人口流入带来的租金上涨与净租售比提升，改善了房产的综合持有回报率，在降息背景下房产投资具备吸引力 [4][7][11] - 宏观与政策环境稳定，人口小幅增长，收入稳健，2024年“撤辣”政策活跃了楼市成交，成交量连续两年回升 [4][8][11] - 租金自2023年2月进入上涨通道，累计涨幅达15.8%，驱动房价自2025年4月止跌回升，累计涨幅达5.8% [9][23][24][25] - 构建的“房产持有回报率”指标显示，即使考虑税费和折旧，持有回报率仍能超过4%，高于无风险利率和按揭利率，是驱动复苏的核心 [7][23][82][83] - 商业地产（写字楼与零售）市场仍在寻底，持续承压，与住宅市场形成分化 [10][87][97] 根据相关目录的总结 宏观环境 - 2025年底香港总人口达751.1万人，同比增长0.1%；家庭住户数量277.5万户，同比增长0.6% [8][29] - 2026年1月失业率为3.9%，就业人数366.6万人，同比微降1.4% [8][32] - 2025年底就业人士每月收入中位数为2.05万港元，同比增长2.5%；家庭月收入中位数为3万港元，同比增长1% [8][32] 政策环境 - 2024年香港政府全面“撤辣”，取消买家印花税与额外印花税，统一按第2标准税率缴纳从价印花税，置业税率最高档从30%降至4.25% [8][37] - 提高住宅按揭成数至70%，并重启住宅物业投资移民计划，激活豪宅市场 [8][37] 市场成交与供应 - 2025年香港一二手住宅楼宇合计成交62，832套，同比增长18.3%，连续两年回升；其中一手住宅成交20，540套，占比微增至33% [8][24][39] - 2026年前2月，一二手住宅合计成交12，338套，同比增长80.8%；一手成交金额448亿港元，同比大增179% [39][46] - 2025年土地出让总额84.7亿港元，同比大增386%，但绝对值仍处底部区间 [47] - 2025年底全口径未售私人住宅量10.4万套，同比微降2.8%，去化周期回落至5.1年的合理水平 [8][24][51] 价格与回报率 - **房价**：全港私人住宅售价指数于2025年4月开始回升，截至2026年1月自低点累计上涨5.8% [9][24][63] - **租金**：全港私人住宅租金指数自2023年2月低点至2026年1月累计上涨15.8% [9][24][64] - **租售比与回报率**：租售比自2023年第二季度开始提升，A类私人住宅（40平米以下）回报率从2023年5月的2.7%提升至2025年9月的3.7%，之后微降至3.6% [9][25][76] - **持有回报率分析**：以C类住宅（70-99.9平米）为例，静态净租售比约2%，叠加预计3.5%的租金涨幅，持有回报率可达5.5%，扣除税费和折旧后仍逾4% [82][83] 商业地产市场 - **写字楼**：售价自2018年高点累计下跌51.1%，租金自2019年高点累计下跌21.2%，供需过剩，需求持续承压 [10][87][88] - **零售物业**：售价自2018年高点累计下跌45%，租金自2019年高点累计下跌19.7% [10][97] - 2025年，港岛、九龙、新界零售物业月租金（12个月移动平均）同比分别下跌1.6%、1.2%、4.6% [10][97] 投资建议 - 持续看好香港楼市的复苏进程，建议关注布局香港核心地段、土地储备充裕、财务稳健的龙头房企 [4][11]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 为更好理解银行的资产负债配置行为并分析对债市的影响，需对银行流动性领域的监管指标进行系统化梳理与拆分；报告上篇对五项监管指标和多项监测指标的构成进行深度拆分，下篇将关注央行货币政策工具对流动性监管指标的影响，以及流动性风险管理指标体系如何影响银行同业存单的发行与投资、债券投资以及资金融入融出行为，为市场投资者理解监管与市场的互动关系提供参考 [3][19] 根据相关目录分别进行总结 流动性监管指标的引入与演变 - 国际背景：2007 - 2009 年全球金融危机暴露出部分银行在资本充足时仍可能因短期融资链条断裂陷入流动性危机，2010 年巴塞尔协议 III 提出 LCR 与 NSFR 两项核心流动性标准 [21] - 国内历程：2006 年提出流动性监测指标，2014 年推动流动性监管指标与监测指标并行，2015 年调整监管指标内容并扩充监测指标，2018 年正式确立“五项监管指标 + 多项监测指标”的框架并明确报送机制 [8] 流动性覆盖率 LCR - 定义：确保商业银行有充足合格优质流动性资产，在规定流动性压力情景下变现满足未来至少 30 天流动性需求，最低监管标准不低于 100% [27] - 分子：合格优质流动性资产由部分资产加权计算（分子 = 资产×对应折扣系数），分为一级资产与二级资产，二级资产占比不超 40%，2B 资产占比不超 15%；30 天内到期抵（质）押业务需还原调整；已用于抵（质）押资产需扣除；买断式逆回购和证券借入资产可有条件纳入；普通金融债和同业存单不计入 [29][30][31] - 分母：未来 30 天现金净流出量 = ∑未来 30 天内预期现金流出×折算率 - ∑未来 30 天内预期现金流入×折算率；可计入分母的预期现金流入总量不得超预期现金流出总量的 75%；分子分母不能重复计算；需区分稳定和欠稳定存款 [32][33] 净稳定资金比例 NSFR - 定义：着眼于中长期期限结构稳健性，约束银行以过度短期、不稳定资金支持中长期资产扩张行为，降低期限错配风险，最低监管标准不低于 100% [37] - 分子：可用的稳定资金由负债与资本项目乘以对应折算系数，期限越长、客户黏性越高、提前流失概率越低的资金，对长期资产支撑能力越强，赋予的可用稳定资金系数越高 [40] - 分母：所需的稳定资金反映资产端与表外项目对稳定资金的占用程度，资产期限越短、流动性越好、信用质量越高的资产所占用的稳定资金越少，即所需稳定资金系数越小 [41] LCR 与 NSFR 的区别 - 计算方法：LCR 可简化为资产/负债，NSFR 可简化为负债/资产，监管要求均≥100%，因分子分母折算逻辑相反 [46] - 监管逻辑：LCR 更注重短期流动性安排，NSFR 更着眼于中长期，二者互补可防止银行监管套利，有效控制银行短期与中长期流动性风险 [48] 其他三项流动性监管指标 - 优质流动性资产充足率（HQLAAR）：针对总资产规模小于 2000 亿元的中小银行，最低监管标准不低于 100%，与 LCR 形式相似但资产分类与折算规则更简化，计算与管理复杂度降低 [50] - 流动性匹配率（LMR）：衡量商业银行主要资产与负债的期限配置结构，引导合理配置长期稳定负债、高流动性或短期资产，最低监管标准不低于 100%，与 NSFR 类似但对期限结构变化更敏感 [53] - 流动性比例（LR）：适用于所有商业银行，刻画银行常态下基础流动性状况，最低监管标准不低于 25%，监管底线相对较低，一般银行满足 LCR 与 NSFR 后也会达成该要求 [54][56] 银行流动性监管指标现状 - 银行业整体：LR、LCR 与 NSFR 呈波动上行趋势；LR 缓步上升，缓冲空间充裕；LCR 波动幅度大，三季度环比下行、四季度环比回升；NSFR 披露较晚，2024 年明显上行，2025 年一季度小幅回落，随后三个季度持续改善 [57] - 分银行类型：四类银行 LCR 整体达标，国股行 LCR 距离监管缓冲空间低于城农商行；股份行 NSFR 水平持续承压，距离监管要求缓冲空间较低 [63][68] 流动性监测指标 - 指标作用：用于对商业银行流动性风险状况进行持续观察、交叉校验与前瞻识别，不设统一硬性达标线，但有辅助判断价值，指标变动大时银行需向监管部门报告 [73] - 指标内容：包括流动性缺口、流动性缺口率、核心负债比例、同业融入比例、最大十户存款比例、最大十家同业融入比例、超额备付金率、存贷比等 [74] - 数据情况：银行业整体存贷比水平波动上行，2024 年、2025 年稳定在 80%附近；银行业整体超额备付金率波动幅度较大，2025 年末为 1.64% [76]

2026年2月美国CPI数据概览 - 整体CPI同比增速为2.4%，与市场预期及前值持平[5] - 核心CPI同比增速为2.5%，与市场预期及前值持平[5] - 整体CPI季调环比增速升至0.3%，核心CPI季调环比增速降至0.2%[8] 通胀分项表现与驱动因素 - 食品与能源价格加速上涨：食品CPI环比升至0.4%，贡献整体CPI环比0.05个百分点；能源CPI环比由负转正，贡献0.04个百分点[8] - 服装价格大幅上涨：服装CPI环比升至1.3%，贡献整体CPI环比0.03个百分点，可能与关税政策相关[8] - 住房通胀延续放缓：住房CPI环比涨幅为0.2%，贡献整体CPI环比0.07个百分点，领先指标预示未来增速可能继续回落[8] - 核心商品通胀压力整体可控：核心商品CPI环比升至0.1%，汽车价格（新车0%，二手车仍为负值）合计贡献-0.01个百分点[8] - 核心服务通胀压力有限：核心服务CPI环比降至0.3%，除医疗保健外主要分项增速持平或回落[8] 未来通胀前景与风险 - 地缘政治（美伊冲突）推高原油价格，未来通胀压力料将升温，市场“滞胀”担忧上升[2][8] - 美国通胀存在超预期可能性，关税上升及油价上涨构成二次通胀风险[38] 美联储政策展望 - 短期（3月会议）：鉴于就业走弱但未失速，且通胀压力可能上升，美联储大概率维持利率不变[2][8] - 中期（5月后）：待美伊局势明朗及通胀前景清晰，美联储或根据就业市场择机启动降息，预计2026年累计降息约50个基点[2][8]

投资评级 - 维持“买入”评级 [9][12] 核心观点 - 报告认为成都银行是近年来高ROE、高估值银行股的典型代表，2025年三季度以来的股价调整主要反映了短期业绩增速放缓以及市场对其中期业务结构优化效果的分歧 [2][6] - 报告认为新一届管理层推动信贷结构优化符合长期发展逻辑，同时能适度分散信贷集中度，成都银行与地方政府关系紧密，有望通过政务金融联动在产业金融领域形成竞争优势 [2][7] - 预计2026年成都银行将淡化规模情结，贷款增速适度降至约10%，高息负债到期将支撑净息差企稳，同时主动夯实资产质量，ROE将继续保持行业领先 [2][12] 业务与战略展望 - **政信业务地位稳固，产业金融打开长期空间**：政信贷款在中期内仍将占据存量主体地位，但产业金融发展空间更广 [7] 成渝地区产业资源禀赋雄厚，成都市提出构建“9+9+10”现代化产业体系 [7] 成都银行有望凭借与地方政府的紧密合作关系，通过政务金融联动，在产业金融领域形成竞争优势 [2][7] - **信贷结构优化节奏**：短期内优先提升产业客户的开户率和覆盖度，中期维度推动每年产业类新增贷款占比提升 [7] - **2026年规模规划审慎**：预计将淡化规模情结，贷款增量同比或小幅少增，增速降至约10% [12] 传统政信类贷款仍是重要投向但更注重效益，并计划在省内市场拓展高收益资产 [12] 财务表现与预测 - **净息差展望**：预计2026年高成本定期存款到期规模同比增加，将推动存款成本改善，净息差将企稳 [12] 预测净息差将从2025年的1.59%稳定在2026年的1.58% [25][33] - **收入增长**：结合双位数规模扩张，预计利息净收入将继续实现可观增长 [12] 预测利息净收入增速将从2025年的6.78%提升至2026年的10.23% [33] - **资产质量与拨备**：成都银行不良率在上市银行中最优秀，拨备覆盖率高居前三 [12] 2025年三季度末不良率为0.68%，拨备覆盖率为433.08% [12][25] 预计2026年将主动严格不良认定标准，并适度提升信用成本，拨备覆盖率预计维持在400%以上的优异水平 [12] 预测2026年拨备覆盖率为404.48% [25] - **盈利与资本**：预测2026年归属于母公司股东的净利润为139.45亿元，同比增长4.15% [25] 预测2026年ROE为14.66%，继续保持行业领先 [12][25] 核心一级资本充足率充足，预测2026年为9.02% [25] 估值与股东回报 - **估值水平**：基于2026年3月11日收盘价17.28元，2025年及2026年预测PB估值分别为0.83倍和0.74倍 [12][25] - **股息率**：公司章程明确高分红比例，预计2025年及2026年股息率分别达到5.4%和5.6% [12] 预测2026年股息率为5.62% [25][33]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026年1 - 2月春节错位因素带动出口，需关注3月出口回落压力；外需结构性回暖，AI/半导体链及汽车出口强劲，传统劳密型产品出口回升；对美出口改善，欧盟与东盟拉动出口增速；出口景气对债市偏中性，短期内双降预期或降温，美伊冲突引发的全球滞胀预期或扰动外需，出口增长持续性待察，近期维持中短端套息策略稳定、超长端震荡偏弱观点 [2][10] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 2026年1 - 2月进出口超预期，贸易顺差维持高位；美元计价下，出口、进口总值同比增速分别为21.8%、19.8%，累计进出口贸易顺差达2136.2亿美元；环比来看，出口、进口表现均强于季节性水平，环比分别回落16.6、20.5pct至 - 8.2%、 - 9.1%，均高于往年同期水平 [5] 事件评论 - **出口情况**：AI/半导体链景气提振电子产品出口，机械设备等高技术品类增长动能充足，传统品类出口明显增长；量价拆分显示，1 - 2月代表性商品出口增速中价格与数量拉动作用均扩大，劳动密集型产品对出口拉动回升3.7pct至2.3pct，原材料、电子、机械对出口拉动均上升；产业链方面，交运行业中汽车和船舶同比增速有变化，机械行业通用机械和医疗器械延续高增，电子产业中集成电路同比增速上行，原材料中部分产品同比增速回落，劳动密集型产品出口同比增速回升幅度超20pct [7] - **进口情况**：进口表现高于季节性水平，日韩和资源国进口贡献较大，工业原材料、电子产品是进口高增的主要商品；1 - 2月进口同比增速为19.8%，较前值上升14.1pct；除欧盟较前值略回落，其余进口主要贸易伙伴地区均上升，日韩同比增幅超25pct至31.7%；量价拆分看，代表性商品进口同比增速中价格与数量拉动均有提升 [7] 其他要点 - 春节错位效应明显带动出口，据测算贡献超三分之二的增速；1 - 2月出口同比增速由2025年12月上升15.2pct至21.8%，环比超季节性水平；今年春节在2月下旬，贸易商节前有效生产及出货时间长，去年1 - 2月出口累计同比仅2.3%，今年春节错位效应拉动1 - 2月出口同比增速约14.9pct；回顾“晚春节”年份，1 - 2月出口增速随后3月通常明显回落，需关注3月出口数据是否回落 [10] - 对美出口边际改善，东盟与欧盟仍是出口拉动主力，对韩出口增长明显；1 - 2月出口同比增速除印度微降外多数主要国家和地区上升，对东盟、非洲、美国、“一带一路”地区出口增速改善较大；主要贸易伙伴对出口增速拉动作用均有回升，东盟、欧盟、日韩 + 中国港台地区表现突出 [10]