行业投资评级 - 行业投资评级为“强于大市”，并维持该评级 [19] 核心观点 - 2025年有色金属市场中，黄金的胜率和赔率均位于前列，定价权的转移和赤字率下的美债替代是金价上涨的主要推动力 [21][46] - 铜的供需在2025年将保持纠结，预计高位震荡，通胀预期支撑铜价，2025年Q1后有望迎来上涨 [22][48] - 铝的利润修复值得看好，但不宜过于激进，氧化铝价格走弱，但不会一帆风顺，电解铝利润转好，但不宜过度激进 [24][49] 贵金属 - 黄金市场中的边际交易者正从西方转移到东方，黄金ETF持有量自2022年4月至2024年7月净流出730吨，持仓量下降19% [31][34] - 黄金对美债的替代逻辑源于赤字率和地缘政治不稳，2025年坚定看好黄金 [53][61] - 白银不宜激进看空，金银比大概率在80-95之间震荡，若二次通胀从预期变成现实，白银在2025年或有不错表现 [45][91] 铜 - 2025年铜矿供给端压力或将弱化，预计2025-2026年全球铜矿增量有望超过70万吨 [96][147] - 铜的金融属性定价更为重要，通胀预期与铜价走势密切相关，2025年Q1后铜价有望上涨 [72][148] - 2025年铜供需紧平衡，2026年后缺口逐渐出现，预计2025年全球铜需求增速为2.19% [75][99] 铝 - 氧化铝价格走弱，但下跌过程可能比市场预期更加艰难，铝土矿的供给释放是关键 [49][136] - 2025年电解铝供给接近天花板，预计2025年电解铝产量为4380万吨，增速为1.39% [114][151] - 电解铝利润有望在2025年获得较大幅度修复，氧化铝价格下降将带来3300元左右的利润修复 [141] 供需平衡 - 2025年有色金属市场供需紧平衡，2026年后可能出现供不应求的局面 [49][117] - 2025年电解铝供需紧平衡，2026-2027年原铝供不应求的局面大概率发生 [117][141]