证券研究报告：农林牧渔|深度报告 发布时间：2025-05-28 行业投资评级 强于大市|维持 行业基本情况 | 收盘点位 | | 2616.19 | | --- | --- | --- | | 52 | 周最高 | 2839.2 | | 52 | 周最低 | 2110.64 | 行业相对指数表现（相对值） -26% -22% -18% -14% -10% -6% -2% 2% 6% 10% 14% 18% 2024-05 2024-08 2024-10 2025-01 2025-03 2025-05 农林牧渔 沪深300 研究所 分析师:王琦 SAC 登记编号:S1340522100001 Email:wangqi2022@cnpsec.com 近期研究报告 《猪价偏弱运行，供应压力增大》 - 2025.05.26 出栏环比小降，产能僵持 ⚫ 4 月上市猪企出栏总结：价涨量减 4 月生猪养殖端利润尚可，但因对后市预期谨慎，上市猪企出栏 节奏、出栏体重、价格均小幅波动： 1）量：环比小降。19 家上市公司共出栏生猪 1671.5 万头，环比 下降 2.4%，同比增长 26.3%。4 月自繁自养生猪头均盈利 8 ...

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [2][11] 报告的核心观点 - 半导体业务驱动业绩增长，创新材料业务多点突破，多元化业务布局在研发成果转化后将推高公司未来业绩上限空间 [3] - 预计公司2025/2026/2027年分别实现收入40.53/49.01/59.00亿元，实现归母净利润分别为7.01/9.59/12.90亿元，当前股价对应2025 - 2027年PE分别为37倍、27倍、20倍 [10] 各业务情况总结 半导体板块业务 - 2024年实现主营业务收入15.2亿元，同比增长77.40%，占公司总营业收入比例持续提升 [3] CMP抛光垫业务 - 2024年实现产品销售收入7.16亿元，同比增长71.51%；2025年第一季度实现产品销售收入2.2亿元，同比增长63.14%，环比增长13.83%，国产供应龙头地位稳固，未来将拓展新市场 [4] CMP抛光液、清洗液业务 - 2024年累计实现产品销售收入2.15亿元，同比增长178.89%；抛光液核心原材料研磨粒子自主供应链优势凸显，多系列产品布局持续完善；清洗液多款新产品在客户端持续技术验证中 [5] 半导体显示材料业务 - 2024年累计实现产品销售收入4.02亿元，同比增长131.12%；2025年第一季度实现产品销售收入1.3亿元，同比增长85.61%，环比增长8.48%；新品布局进展顺利，部分产品已在客户端规模销售 [7] 高端晶圆光刻胶业务 - 2024年浸没式ArF及KrF晶圆光刻胶产品首获国内主流晶圆厂客户订单；已布局20余款产品，12款送样客户端验证，7款进入加仑样阶段；产能建设、供应链管理和体系建设均按计划推进 [8] 半导体封装PI、临时键合胶业务 - 2024年首次获得采购订单，合计销售收入544万元；产线建设、应用评价体系和品管体系建设均已完成，具备量产供货能力，供应链自主化持续进行 [9] 打印复印通用耗材业务 - 2024年实现销售收入17.9亿元（不含打印耗材芯片），较上年同期持平 [3] 盈利预测和财务指标 |年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|3338|4053|4901|5900| |增长率(%)|25.14|21.44|20.91|20.39| |EBITDA（百万元）|984.74|1357.35|1754.15|2203.42| |归属母公司净利润（百万元）|520.70|700.86|959.22|1289.52| |增长率(%)|134.54|34.60|36.86|34.43| |EPS(元/股)|0.55|0.75|1.02|1.37| |市盈率（P/E）|50.29|37.37|27.30|20.31| |市净率（P/B）|5.82|5.16|4.46|3.78| |EV/EBITDA|25.14|19.35|14.39|10.90|[13] 财务报表和主要财务比率 利润表 - 营业收入2024 - 2027年分别为3338、4053、4901、5900百万元，增长率分别为25.1%、21.4%、20.9%、20.4% [16] - 归母净利润2024 - 2027年分别为521、701、959、1290百万元，增长率分别为134.5%、34.6%、36.9%、34.4% [16] 资产负债表 - 资产总计2024 - 2027年分别为7395、9316、10518、12034百万元 [16] - 负债合计2024 - 2027年分别为2520、3706、3883、4040百万元 [16] 现金流量表 - 经营活动现金流净额2024 - 2027年分别为828、973、1496、1777百万元 [16] - 投资活动现金流净额2024 - 2027年分别为 - 1071、 - 526、 - 235、 - 233百万元 [16] - 筹资活动现金流净额2024 - 2027年分别为159、957、 - 245、 - 305百万元 [16] 主要财务比率 - 毛利率2024 - 2027年分别为46.9%、49.5%、51.3%、52.2% [16] - 净利率2024 - 2027年分别为15.6%、17.3%、19.6%、21.9% [16] - 资产负债率2024 - 2027年分别为34.1%、39.8%、36.9%、33.6% [16]

工业企业利润情况 - 4月规模以上工业企业利润总额同比增速3%，较前值回升0.4pct；1 - 4月累计同比增速1.4%，较前值上涨0.6pct[15] - 1 - 4月规模以上工业企业营业收入利润率4.87%，较前值回升0.17pct[16] 企业费用与成本 - 1 - 4月规模以上工业企业管理费用累计同比1.2%，较前值上升0.3pct；财务费用累计同比 - 0.5%，较前值下降4pct；销售费用累计同比 - 2.3%，较前值下降0.3%[18][19] - 预计2025年降低全社会物流成本3000亿元[19] 企业库存与价格 - 1 - 4月工业企业产成品库存同比增速3.9%，较前值下降0.3pct；PPI累计同比增速 - 2.4%，较前值下降0.1pct[3] 企业营收与居民收入 - 1 - 4月工业企业营业收入累计同比3.2%，较前值回落0.2pct，但较去年底上涨1.1pct[27] - 1 - 4月私营工业企业、股份制工业企业利润总额累计同比增速分别为4.3%和1.1%，较前值回升4.6pct和1.2pct；国有及国有控股工业企业利润总额累计同比 - 4.4%，较前值下降3pct[27] 市场展望与投资建议 - 预计5月PPI同比增速或在 - 3.2%左右[32] - 美国2025年对我国出口商品加征30%关税[34] - 人工智能、算力产业、低空经济等具有长期投资价值[34]

工业企业利润情况 - 4月全国规模以上工业企业利润总额同比增速3%，较前值回升0.4pct；1 - 4月累计同比增速1.4%，较前值上涨0.6pct[1][9] - 1 - 4月规模以上工业企业营业收入利润率4.87%，较前值回升0.17pct[10] 企业费用与成本 - 1 - 4月规模以上工业企业每百元营业收入中费用8.58元，较前值下降0.15元；成本85.54元，较前值上升0.17元[10] - 1 - 4月企业管理费用累计同比1.2%，较前值上升0.3pct；财务费用累计同比 - 0.5%，较前值下降4pct；销售费用累计同比 - 2.3%，较前值下降0.3%[11][12] 企业库存与销售 - 1 - 4月工业企业产成品库存同比增速3.9%，较前值下降0.3pct；PPI累计同比增速 - 2.4%，较前值下降0.1pct[2][14] - 1 - 4月工业企业应收账款平均回收期70.3天，较前值下降0.6天；产成品周转天数21天，较上月下降0.2天[16] 企业营收与居民收入 - 1 - 4月工业企业营业收入累计同比3.2%，较前值回落0.2pct，但较去年底上涨1.1pct[18] - 1 - 4月私营工业企业、股份制工业企业利润总额累计同比增速分别为4.3%和1.1%，较前值回升4.6pct和1.2pct；国有及国有控股工业企业利润总额累计同比 - 4.4%，较前值下降3pct[18] 市场展望与投资建议 - 预计5月PPI同比增速在 - 3.2%左右，8月前市场主体情绪偏谨慎，稳健策略占优[21][22] - 关注促消费政策、出口产业链、收储政策优化，人工智能等产业有长期投资价值[3][22][23]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [2][11] 报告的核心观点 - 半导体业务驱动业绩增长，创新材料业务多点突破，多元化业务布局将推高公司未来业绩上限空间 [3] - 预计公司2025/2026/2027年分别实现收入40.53/49.01/59.00亿元，实现归母净利润分别为7.01/9.59/12.90亿元，当前股价对应2025 - 2027年PE分别为37倍、27倍、20倍 [10] 各业务板块总结 半导体板块业务 - 2024年实现主营业务收入15.2亿元，同比增长77.40%，占公司总营业收入比例持续提升 [3] CMP抛光垫业务 - 2024年实现产品销售收入7.16亿元，同比增长71.51%；2025年第一季度实现产品销售收入2.2亿元，同比增长63.14%，环比增长13.83%，国产供应龙头地位稳固 [4] CMP抛光液、清洗液业务 - 2024年累计实现产品销售收入2.15亿元，同比增长178.89%；抛光液核心原材料研磨粒子自主供应链优势凸显，多系列产品布局持续完善；清洗液多款产品有销售或在验证中 [5] 半导体显示材料业务 - 2024年累计实现产品销售收入4.02亿元，同比增长131.12%；2025年第一季度实现产品销售收入1.3亿元，同比增长85.61%，环比增长8.48%；新品布局进展顺利 [7] 高端晶圆光刻胶业务 - 2024年浸没式ArF及KrF晶圆光刻胶产品首获国内主流晶圆厂客户订单；产能建设、供应链管理、体系建设均有进展 [8] 半导体封装PI、临时键合胶业务 - 2024年首次获得采购订单，合计销售收入544万元；产线等建设完成，具备量产供货能力，供应链自主化持续进行 [9] 打印复印通用耗材业务 - 2024年实现销售收入17.9亿元（不含打印耗材芯片），较上年同期持平 [3] 公司财务指标总结 盈利预测和财务指标 | 项目 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 3338 | 4053 | 4901 | 5900 | | 增长率(%) | 25.14 | 21.44 | 20.91 | 20.39 | | EBITDA（百万元） | 984.74 | 1357.35 | 1754.15 | 2203.42 | | 归属母公司净利润（百万元） | 520.70 | 700.86 | 959.22 | 1289.52 | | 增长率(%) | 134.54 | 34.60 | 36.86 | 34.43 | | EPS(元/股) | 0.55 | 0.75 | 1.02 | 1.37 | | 市盈率（P/E） | 50.29 | 37.37 | 27.30 | 20.31 | | 市净率（P/B） | 5.82 | 5.16 | 4.46 | 3.78 | | EV/EBITDA | 25.14 | 19.35 | 14.39 | 10.90 | [13] 财务报表和主要财务比率 | 项目 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 | 3338 | 4053 | 4901 | 5900 | | 营业成本 | 1773 | 2047 | 2385 | 2822 | | 税金及附加 | 26 | 30 | 37 | 44 | | 销售费用 | 128 | 154 | 172 | 195 | | 管理费用 | 274 | 324 | 363 | 413 | | 研发费用 | 462 | 527 | 600 | 673 | | 财务费用 | 12 | 38 | 26 | 7 | | 资产减值损失 | -36 | -35 | -40 | -45 | | 营业利润 | 717 | 964 | 1343 | 1783 | | 营业外收入 | 1 | 2 | 2 | 2 | | 营业外支出 | 2 | 3 | 3 | 3 | | 利润总额 | 715 | 963 | 1342 | 1782 | | 所得税 | 76 | 103 | 144 | 191 | | 净利润 | 639 | 860 | 1198 | 1591 | | 归母净利润 | 521 | 701 | 959 | 1290 | | 每股收益（元） | 0.55 | 0.75 | 1.02 | 1.37 | | 资产负债率 | 34.1% | 39.8% | 36.9% | 33.6% | | 流动比率 | 2.02 | 2.98 | 3.44 | 4.04 | | 应收账款周转率 | 3.43 | 3.45 | 3.47 | 3.51 | | 存货周转率 | 3.34 | 3.54 | 3.78 | 3.96 | | 总资产周转率 | 0.47 | 0.49 | 0.49 | 0.52 | [16]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [8] 报告的核心观点 - 5月27日晚亚普股份公告拟以自有资金5.78亿元购买赢双科技54.5%股权，交易完成后赢双科技将成控股子公司并纳入合并报表范围 [5] - 赢双科技是旋转变压器国产化替代头部供应商，已突破日本企业在国内车用旋变领域长期垄断，主要客户覆盖国内主流新能源主机厂，2022年国内旋变市占率已突破50%，2024/25Q1赢双科技实现营收3.12/0.74亿元，净利润为0.55/0.14亿元，扣非净利润为0.71/0.14亿元 [6] - 收购估值对价合理，是亚普股份在汽车关键零部件领域多元化布局重要一步，有望与赢双科技优势互补形成协同效应 [7] - 考虑收购事项尚在推进，维持公司盈利预测，预计2025 - 2027年营收分别为86.73/96.47/102.39亿元，归母净利润为5.37/6.09/6.72亿元，EPS为1.05/1.19/1.31元/股，当前股价对应PE为18.1/16.0/14.4倍，公司持续拓展海外业务版图，并有望借助本次收购开辟成长新路径、增强市场竞争 [8] 公司基本情况 - 最新收盘价18.94元，总股本/流通股本5.13亿股，总市值/流通市值97亿元，52周内最高/最低价20.19/12.19元，资产负债率35.1%，市盈率19.33，第一大股东为国投高科技投资有限公司 [4] 盈利预测和财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|8076|8673|9647|10239| |增长率(%)|-5.91|7.39|11.24|6.14| |EBITDA（百万元）|880.34|862.50|952.64|1030.64| |归属母公司净利润（百万元）|500.10|537.03|608.71|672.44| |增长率(%)|7.29|7.38|13.35|10.47| |EPS(元/股)|0.98|1.05|1.19|1.31| |市盈率（P/E）|19.41|18.08|15.95|14.44| |市净率（P/B）|2.31|2.00|1.78|1.58| |EV/EBITDA|7.66|9.47|7.84|6.45| [10] 财务报表和主要财务比率 利润表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|8076|8673|9647|10239| |营业成本（百万元）|6838|7321|8129|8588| |税金及附加（百万元）|24|32|36|33| |销售费用（百万元）|43|61|63|56| |管理费用（百万元）|277|309|338|369| |研发费用（百万元）|316|319|358|399| |财务费用（百万元）|-35|0|0|0| |资产减值损失（百万元）|-19|-14|-14|-11| |营业利润（百万元）|631|661|749|818| |营业外收入（百万元）|2|2|2|3| |营业外支出（百万元）|26|1|1|1| |利润总额（百万元）|606|662|751|819| |所得税（百万元）|66|82|93|93| |净利润（百万元）|540|580|658|727| |归母净利润（百万元）|500|537|609|672| |每股收益（元）|0.98|1.05|1.19|1.31| [13] 资产负债表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金（百万元）|1201|1705|2399|3220| |应收票据及应收账款（百万元）|1408|1554|1621|1634| |预付款项（百万元）|48|37|41|43| |存货（百万元）|1181|1049|1147|1184| |流动资产合计（百万元）|5065|5548|6480|7376| |固定资产（百万元）|1116|1050|980|901| |在建工程（百万元）|51|58|63|69| |无形资产（百万元）|162|152|147|133| |非流动资产合计（百万元）|1657|1605|1534|1468| |资产总计（百万元）|6722|7153|8014|8844| |短期借款（百万元）|25|25|25|25| |应付票据及应付账款（百万元）|1753|1578|1772|1862| |其他流动负债（百万元）|374|284|294|307| |流动负债合计（百万元）|2152|1887|2091|2194| |非流动负债合计（百万元）|205|213|213|213| |负债合计（百万元）|2356|2100|2304|2407| |股本（百万元）|513|513|513|513| |资本公积金（百万元）|780|780|780|780| |未分配利润（百万元）|2691|3181|3698|4270| |少数股东权益（百万元）|161|204|253|308| |所有者权益合计（百万元）|4366|5053|5710|6437| [13] 现金流量表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |净利润（百万元）|540|580|658|727| |折旧和摊销（百万元）|280|200|202|211| |营运资本变动（百万元）|-71|-143|-47|17| |其他（百万元）|14|5|9|4| |经营活动现金流净额（百万元）|763|642|822|959| |资本开支（百万元）|-197|-151|-129|-140| |其他（百万元）|-744|6|2|2| |投资活动现金流净额（百万元）|-941|-145|-128|-138| |股权融资（百万元）|0|0|0|0| |债务融资（百万元）|-33|-103|0|0| |其他（百万元）|-286|76|0|0| |筹资活动现金流净额（百万元）|-319|-26|0|0| |现金及现金等价物净增加额（百万元）|-526|504|694|821| [13] 主要财务比率 成长能力 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入增长率(%)|-5.9|7.4|11.2|6.1| |营业利润增长率(%)|-4.8|4.8|13.4|9.1| |归属于母公司净利润增长率(%)|7.3|7.4|13.3|10.5| [13] 获利能力 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |毛利率(%)|15.3|15.6|15.7|16.1| |净利率(%)|6.2|6.2|6.3|6.6| |ROE(%)|11.9|11.1|11.2|11.0| |ROIC(%)|11.6|11.1|11.2|11.0| [13] 偿债能力 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |资产负债率(%)|35.1|29.4|28.7|27.2| |流动比率|2.35|2.94|3.10|3.36| [13] 营运能力 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |应收账款周转率|6.51|6.38|7.06|7.33| |存货周转率|6.17|6.57|7.40|7.37| |总资产周转率|1.23|1.25|1.27|1.21| [13] 每股指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |每股收益（元）|0.98|1.05|1.19|1.31| |每股净资产（元）|8.20|9.46|10.65|11.96| [13] 估值比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |PE|19.41|18.08|15.95|14.44| |PB|2.31|2.00|1.78|1.58| [13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [8] 报告的核心观点 - 5月27日晚亚普股份公告拟以5.78亿元自有资金购买赢双科技54.5%股权，交易完成后赢双科技将成控股子公司并入报表 [5] - 赢双科技是旋转变压器国产化替代头部供应商，已突破日本企业在国内车用旋变领域长期垄断，2022年国内旋变市占率超50%，2024/25Q1营收3.12/0.74亿元，净利润0.55/0.14亿元，扣非净利润0.71/0.14亿元 [6] - 收购估值对价合理，是亚普股份多元化布局重要一步，有望与赢双科技优势互补形成协同效应 [7] - 维持盈利预测，预计2025 - 2027年营收86.73/96.47/102.39亿元，归母净利润5.37/6.09/6.72亿元，EPS为1.05/1.19/1.31元/股，当前股价对应PE为18.1/16.0/14.4倍，公司拓展海外业务版图并有望开辟新路径增强竞争力 [8] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价18.94元，总股本/流通股本5.13亿股，总市值/流通市值97亿元，52周内最高/最低价20.19/12.19元，资产负债率35.1%，市盈率19.33，第一大股东为国投高科技投资有限公司 [4] 个股表现 - 展示了2024年5月至2025年5月亚普股份与汽车行业个股表现数据 [3] 盈利预测和财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|8076|8673|9647|10239| |增长率(%)|-5.91|7.39|11.24|6.14| |EBITDA（百万元）|880.34|862.50|952.64|1030.64| |归属母公司净利润（百万元）|500.10|537.03|608.71|672.44| |增长率(%)|7.29|7.38|13.35|10.47| |EPS(元/股)|0.98|1.05|1.19|1.31| |市盈率（P/E）|19.41|18.08|15.95|14.44| |市净率（P/B）|2.31|2.00|1.78|1.58| |EV/EBITDA|7.66|9.47|7.84|6.45| [10] 财务报表和主要财务比率 |财务报表(百万元)|2024A|2025E|2026E|2027E|主要财务比率|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|8076|8673|9647|10239|营业收入增长率|-5.9%|7.4%|11.2%|6.1%| |营业成本|6838|7321|8129|8588|营业利润增长率|-4.8%|4.8%|13.4%|9.1%| |税金及附加|24|32|36|33|归属于母公司净利润增长率|7.3%|7.4%|13.3%|10.5%| |销售费用|43|61|63|56|毛利率|15.3%|15.6%|15.7%|16.1%| |管理费用|277|309|338|369|净利率|6.2%|6.2%|6.3%|6.6%| |研发费用|316|319|358|399|ROE|11.9%|11.1%|11.2%|11.0%| |财务费用|-35|0|0|0|ROIC|11.6%|11.1%|11.2%|11.0%| |资产减值损失|-19|-14|-14|-11|资产负债率|35.1%|29.4%|28.7%|27.2%| |营业利润|631|661|749|818|流动比率|2.35|2.94|3.10|3.36| |营业外收入|2|2|2|3|应收账款周转率|6.51|6.38|7.06|7.33| |营业外支出|26|1|1|1|存货周转率|6.17|6.57|7.40|7.37| |利润总额|606|662|751|819|总资产周转率|1.23|1.25|1.27|1.21| |所得税|66|82|93|93|每股收益（元）|0.98|1.05|1.19|1.31| |净利润|540|580|658|727|每股净资产（元）|8.20|9.46|10.65|11.96| |归母净利润|500|537|609|672|PE|19.41|18.08|15.95|14.44| |每股收益（元）|0.98|1.05|1.19|1.31|PB|2.31|2.00|1.78|1.58| |货币资金|1201|1705|2399|3220| | | | | | |交易性金融资产|0|0|0|0| | | | | | |应收票据及应收账款|1408|1554|1621|1634| | | | | | |预付款项|48|37|41|43| | | | | | |存货|1181|1049|1147|1184| | | | | | |流动资产合计|5065|5548|6480|7376| | | | | | |固定资产|1116|1050|980|901| | | | | | |在建工程|51|58|63|69| | | | | | |无形资产|162|152|147|133| | | | | | |非流动资产合计|1657|1605|1534|1468| | | | | | |资产总计|6722|7153|8014|8844| | | | | | |短期借款|25|25|25|25| | | | | | |应付票据及应付账款|1753|1578|1772|1862| | | | | | |其他流动负债|374|284|294|307| | | | | | |流动负债合计|2152|1887|2091|2194| | | | | | |其他|205|213|213|213| | | | | | |非流动负债合计|205|213|213|213| | | | | | |负债合计|2356|2100|2304|2407| | | | | | |股本|513|513|513|513| | | | | | |资本公积金|780|780|780|780| | | | | | |未分配利润|2691|3181|3698|4270| | | | | | |少数股东权益|161|204|253|308| | | | | | |其他|221|375|466|567| | | | | | |所有者权益合计|4366|5053|5710|6437| | | | | | |负债和所有者权益总计|6722|7153|8014|8844| | | | | | [13]

根据提供的研报内容，以下是量化模型与因子的详细总结： 量化模型与构建方式 1. **模型名称：Claude Opus 4** - **模型构建思路**：专为复杂推理与软件开发设计，扩展AI智能体能力边界[12] - **模型具体构建过程**： - 基于Anthropic的底层架构优化，增强跨文件代码理解能力 - 引入记忆文件机制，通过本地存储关键信息提升长期任务连贯性[16] - 采用轻量级思考摘要功能，在5%场景下精简推理链条[19] - **模型评价**：在SWE-bench测试中准确率72.5%，TerminalBench测试43.2%，展现顶尖编码能力[12][16] 2. **模型名称：Claude Sonnet 4** - **模型构建思路**：平衡性能与成本的通用模型，优化指令遵循能力[12] - **模型具体构建过程**： - 基于Sonnet 3.7改进编码和推理模块 - 通过行为控制技术降低系统漏洞利用概率65%[16] - **模型评价**：SWE-bench测试72.7%优于Opus 4，但综合性能稍逊[16] 3. **模型名称：Cosmos-Reason1** - **模型构建思路**：融合物理常识与具身推理，面向自动驾驶/机器人场景[29] - **模型具体构建过程**： - 采用混合Mamba-MLP-Transformer架构，结合ViT视觉编码器[30] - 四阶段训练流程： 1. 130M数据视觉预训练（跨模态对齐） 2. 8M通用监督微调（SFT） 3. 物理AI专项微调（16类知识注入） 4. GRPO算法强化学习优化决策[30] - 公式：奖励机制采用时空谜题自监督生成$$R=\sum_{t=1}^{T}\gamma^{t-1}r_t(s_t,a_t)$$ - **模型评价**：物理常识测试60.2%准确率，具身推理任务性能提升10%[34] 4. **模型名称：Gemini 2.5 Pro** - **模型构建思路**：旗舰级多模态推理模型，扩展上下文窗口至200万token[43] - **模型具体构建过程**： - 引入"Deep Think"并行推理架构，动态调整5%-100%思考强度 - 集成Model Context Protocol SDK降低开源工具链对接门槛[44] - **模型评价**：MMMU测试84.0%，长期记忆准确率83.1%显著优于竞品[44] 5. **模型名称：Devstral** - **模型构建思路**：开源编程专用模型，强化安全对齐与工程级任务处理[38] - **模型具体构建过程**： - 基于Mistral Small 3.1架构，采用Tekken Tokenizer（131,000词汇量） - 零样本训练策略避免SWE-bench过拟合[41] - **模型评价**：SWE-bench Verified得分46.8%，超越前代开源模型6%[39] --- 模型的回测效果 1. **Claude Opus 4** - SWE-bench准确率72.5%[12] - TerminalBench准确率43.2%[12] - 长期记忆准确率83.1%（MRCR 128K测试）[44] 2. **Cosmos-Reason1-7B** - 物理常识基准60.2%准确率[34] - 具身推理基准平均60.7%[34] - 8K视频流推理速度较GPT-4快11倍[34] 3. **Gemini 2.5 Pro** - MMMU得分84.0%[44] - WebDev Arena测试1499.95分（较前代+147）[44] 4. **Devstral** - SWE-bench Verified得分46.8%[39] - 单RTX 4090显卡可部署[39] --- 技术前沿发现 1. **思维链(CoT)对指令遵循的影响** - **构建思路**：通过IFEval/ComplexBench基准测试15种模型的CoT干扰效应[52] - **关键发现**： - CoT导致IFEval准确率平均下降12.3%[54] - 注意力机制显示约束token关注度下降18.7%[60] - **缓解方案**： - 分类器选择性推理提升IFEval准确率7.2%[65] - 自适应推理选择优化ComplexBench表现[64] （注：原文未涉及量化因子相关内容，故未总结该部分）

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [8] 报告的核心观点 - 战略重心从“渠道驱动”转向“新品驱动”，推动C端产品创新成增长核心，内部建立差异化考核体系并强化战略共识 [5] - 从渠道看，大B端定制化聚焦高势能渠道、经销体系数字化升级、电商定位清晰化、并购协同效应释放 [6] - 今年战略转向后产品端思路更清晰，烤肠产品转向C端、米面制品打造差异化卖点、新品活鱼现杀嫩鱼丸反响积极、锁鲜装下半年推6.0系列、收购鼎味泰助力品类突破 [7] - 维持2025 - 2027年营业收入和归母净利润预测，对应三年EPS分别为5.53/6.03/6.65元，对应当前股价PE分别为15/14/13倍 [8] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价83.86元，总股本/流通股本2.93亿股，总市值/流通市值246亿元，52周内最高/最低价102.97 / 68.93元，资产负债率23.6%，市盈率16.51，第一大股东为福建国力民生科技发展有限公司 [4] 个股表现 - 展示2024年5月 - 2025年5月安井食品与食品饮料行业个股表现数据 [3] 投资要点 - 战略重心转向“新品驱动”，推动C端产品创新，内部建立差异化考核体系并强化战略共识 [5] 渠道角度情况 - 大B端深化与头部客户合作，定制化产品兼顾品质与盈利，未来有新品突破利于扩展客户群体 [6] - 经销体系推行“一大多新”策略，扶持经销商延伸渠道，用“快消通”订货软件管理终端，探索短视频推广模式 [6] - 电商以B端为主，兴趣电商侧重品牌曝光与价格锚定 [6] - 收购鼎味泰后实现品类互补，借助其渠道资源渗透休闲场景 [6] 产品端思路 - 烤肠产品去年针对B端，今年转向C端、BC兼顾，推出4款高端口味，定价突出性价比 [7] - 米面制品通过外观形态与原料概念化打造差异化卖点，适配高频场景 [7] - 新品活鱼现杀嫩鱼丸依托子公司资源，以“活鱼现杀”为卖点形成产品壁垒，市场反响积极 [7] - 锁鲜装下半年计划推6.0系列，通过克重优化与品质升级保持增长韧性，未来持续进行SKU扩展与渠道渗透 [7] - 收购鼎味泰助力安井实现西式烘焙品类突破，切入高客单价细分赛道 [7] 盈利预测与投资评级 - 维持2025 - 2027年营业收入预测至161.92/175.60/191.35亿元，同比+7.04%/+8.45%/+8.97% [8] - 维持2025 - 2027年归母净利润预测至16.22/17.69/19.51亿元，同比+9.25%/9.05%/10.28% [8] - 对应三年EPS分别为5.53/6.03/6.65元，对应当前股价PE分别为15/14/13倍，维持“买入”评级 [8] 盈利预测和财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|15127|16192|17560|19135| |增长率(%)|7.70|7.04|8.45|8.97| |EBITDA（百万元）|2417.91|2629.17|2896.52|3124.13| |归属母公司净利润（百万元）|1484.83|1622.23|1769.04|1950.83| |增长率(%)|0.46|9.25|9.05|10.28| |EPS(元/股)|5.06|5.53|6.03|6.65| |市盈率（P/E）|16.56|15.16|13.90|12.61| |市净率（P/B）|1.90|1.71|1.54|1.39| |EV/EBITDA|8.99|7.79|6.38|5.34| [10] 财务报表和主要财务比率 - 展示2024A - 2027E利润表、资产负债表、现金流量表数据及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等主要财务比率 [13]

行业投资评级 - 强于大市，维持 [1] 核心观点 - 5月20日住建部等四部委解读《关于持续推进城市更新行动的意见》，我国城市发展应从大规模增量建设转向存量提质改造和增量结构调整并重，未来将告别“大拆大建”，存量地产行业更需要“运营商”而非“建造者”，预计开发贷、经营性物业贷等利率将进一步降低，会加强对“好房子”等政策支持型项目的扶持 [4] 行业基本面跟踪 新房成交及库存 - 上周30大中城市新房成交面积205.94万方，本年累计3547.79万方，累计同比+1.5%；近四周平均成交面积177.53万方，同比+1.7%，环比+5% [5][13] - 一线城市近四周平均成交面积56.39万方，同比+25.9%，环比+2.6%；二线城市近四周平均成交面积80.71万方，同比-11.3%，环比+4.6%；三线城市近四周平均成交面积40.43万方，同比+4.2%，环比+9.1% [5][13] - 上周14城商品住宅可售面积7947.8万方，同比-12.9%，环比-0.21%，去化周期16.73个月，一线城市去化周期11.97个月 [5][15] 二手房成交及挂牌 - 上周20城二手房成交面积251.65万方，本年累计4688.36万方，累计同比+30.1%；近四周平均成交面积211万方，同比+13.8%，环比-4.2% [6][17] - 截至2025/5/12全国城市二手房出售挂牌量指数16.38，环比-1.6%，挂牌价指数154.87，环比-0.08% [6][18] 土地市场成交 - 上周100大中城市新增供应住宅类土地92宗，成交33宗；新增供应商服类土地95宗，成交37宗 [6][21] - 近四周100大中城市平均住宅类土地成交数量/供应数量0.55，平均商服类土地成交数量/供应数量0.51 [6][21] - 近四周100大中城市成交住宅类土地楼面均价7141.75元/平方米，溢价率6.65%，环比-0.41pct；成交商服类土地楼面均价1884.5元/平方米，溢价率0.86%，环比-0.14pct [6][21] 行情回顾 - 上周A股申万一级房地产行业指数下跌1.47%，沪深300指数下跌0.18%，房地产指数跑输沪深300指数1.29pct [7][25] - 上周港股恒生物业服务及管理指数下跌1.8%，恒生综合指数上涨1.13%，物业服务及管理指数跑输恒生综合指数2.92pct [7][25] - 上周A股房地产在31个申万一级行业中排名第23，港股地产分类、物业服务及管理在14个恒生综合行业中分别排名第11、第14 [27] - 上周重点A股房地产个股涨幅居前的为万通发展（+3.09%）、华联控 股（+1.42%）、中国国贸（+1.36%）；重点港股房地产个股涨幅居前的为绿景中国地产（+2.55%）、太古地产（+1.19%）、中国海外宏洋集团（+1.17%）；重点物业服务企业涨幅居前的为建发物业（+2.38%）、华润万象生活（+0%）、新大正（+0%） [29]