报告行业投资评级 - 基础化工行业评级为增持（维持）[5] - 石油天然气行业评级为增持（维持）[5] 报告的核心观点 - 24年12月美欧对俄能源制裁加码、北半球寒冷天气提振需求，油价显著反弹；新兴国家石油需求、OPEC+协同减产意愿及制裁等贸易壁垒是25H1重要边际影响因素；油价下跌企稳后优质炼化、气头化工和具备成长能力的高分红企业或现配置机遇[1] - 结合全球供需分析，维持25 - 26年布伦特原油均价预测分别为74/75美元/桶；关注油价下跌企稳后优质炼化企业底部配置价值，推荐恒力石化；高油价下气头化工企业有望受益，推荐卫星化学；长期看，具备增产降本能力的高分红企业有配置机遇，推荐中国海油（A/H）、中国石油（A/H）[4] 需求侧 - 据IEA，考虑24Q4低油价及北半球寒冷天气，预计24/25年石油需求增速为94/105万桶/天（上月预测为84/110万桶/天）[2][12][16] - 美国方面，服务业和就业数据强劲使汽油需求延续高位，冬季柴油需求改善，乙烷成需求增长主导因素；中国为阶段性重要边际影响因素，12月原油进口量同环比回落，汽油需求连续7个月同比下滑，24Q4柴油需求逐月小幅提升，油价高位下油头化工盈利承压；IEA预计25年石脑油和柴油将拖累欧洲石油需求，印度将超越中国成全球石油需求主要增长引擎[2] - 美国炼厂10 - 11月开工率回升，12月维持高位；传统淡季下成品油库存快速累库；24年1 - 10月乙烷需求增速达22万桶/天，约占全球总需求增速25%[16] - 22年末以来OECD欧洲国家石油需求复苏缓慢，24年10月需求同比增长38万桶/天；预计25年石脑油和柴油需求将拖累OECD欧洲国家；印度24年12月需求增速为18万桶/天，24Q4预计出现29万桶/天的过去两年最快季度增速，24 - 25年需求增速预计超中国，成非OECD亚洲地区主要增长引擎[21] - 中国是全球石油需求阶段性重要边际影响因素，24年以来石油需求完成低基数反弹，但受房地产和基建行业影响，核心指标不及去年同期；12月原油进口量同比 - 1.1%/环比 - 1.4%至4784万吨，汽油/柴油表观消费量分别同比 - 5.0%/-1.6%至1270/1862万吨，汽油需求自6月以来连续7个月同比下滑，冬季柴油需求逐月提升；化工方面，油头烯烃盈利低迷致开工率承压，24Q4石脑油裂解制乙烯开工率平均82.8%，较去年同期 - 2.2pct[26] - 受北半球季节性淡季影响，12月以来全球主要地区汽油裂解价差处低位，冬季柴油需求修复支撑主要地区裂解价差扩大；1月17日美国海湾/鹿特丹/新加坡汽油裂解价差分别为11.37/3.62/4.09美元/桶，较11月末 + 0.3%/-32.1%/-64.2%；柴油裂解价差分别为27.96/15.02/14.72美元/桶，较11月末 + 39.9%/+2.4%/-5.1%[33] 供给侧 - 据IEA，基于OPEC+25年维持额外自愿减产假设，24/25年全球供应增量预计为66/180万桶/天（上月预测为63/190万桶/天）；若OPEC+25年继续维持额外自愿减产，不考虑俄伊潜在制裁，25年供应预计过剩约70万桶/天（上月预测为95万桶/天）；EIA对全球石油需求预测更乐观，预计24Q4 - 25Q1出现0.3/0.5百万桶/天供应短缺（上月预测为0.3/0.7百万桶/天），25Q2 - 25Q4出现0.3/0.4/0.8的供应过剩（25Q2上月预测为0.05百万桶/天供应短缺，25Q3 - 25Q4为过剩0.02/0.4百万桶/天）[3][12][13] - 24年OPEC+部分国家持续超产，非OPEC+国家供应增长强劲，12月全球供应环比提升2万桶/天，主要因OPEC+非洲产量增长抵消非OPEC+产量季节性下滑，尼日利亚和利比亚原油产量创多年新高，美国原油产量受寒潮天气影响小幅下滑[34] - 2021 - 2023年OPEC - 9及OPEC+18持续超额减产支撑油价；24年后主力产油国实际产量高于配额，12月OPEC - 9/OPEC+18超额产量环比大幅增加21/25万桶/天至82/93万桶/天；虽俄、伊、哈已提交减产补偿计划，但12月仅哈萨克斯坦产量符合目标[35] - 12月5日OPEC+宣布将“集体性减产”“自愿减产”延长至26年底，“额外自愿减产”延长至25Q1，并在25年4月至26年9月逐步取消，产量恢复进度可根据市场情况动态调整；IEA认为增产需满足市场潜在供应中断风险和需求预期改善两个条件；中期来看，OPEC+减产延续下全球石油短期仍供给宽松，供给联盟松动或致中枢价格下移，但产油国成本影响下中期油价底部中枢或高于60美元/桶[36] - 测算24年12月OPEC+原油闲置产能约670万桶/天，沙特、阿联酋、伊拉克和俄罗斯分别拥有约3.1/1.1/0.7/0.5百万桶/天的有效产能缓冲，四国协同减产意愿将影响全球供需平衡[40] - 1月10日美国对俄罗斯新一轮制裁，若完整落地，短期或增加俄石油出口难度，缓解全球石油供给过剩压力；长期来看，受制裁油轮部分可通过影子油轮、海上中转换船等方式规避，影响将减弱[43] - 非OPEC+方面，美国是最大供给增量来源国，21年以来原油产量稳步增长，24年12月创13.63万桶/天历史新高，之后受寒潮影响产量连续下滑；美国页岩油气行业进入成熟阶段，2020年下半年至22年底未完井数量下降40.1%，截止24年12月，美国钻井/完井/DUC数量较11月分别 + 5/-3/-12口至925/937/5238口，长期持续提升原油产量动能削弱[49] 重点推荐公司 |股票名称|股票代码|投资评级|目标价（当地币种）|最新收盘价（当地币种）|市值（百万当地币种）|2023 EPS（元）|2024E EPS（元）|2025E EPS（元）|2026E EPS（元）|2023 PE（倍）|2024E PE（倍）|2025E PE（倍）|2026E PE（倍）| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |恒力石化|600346 CH|买入|18.00|14.62|102,912|0.98|0.99|1.44|1.82|14.90|14.79|10.14|8.03|[57] |中国海油|600938 CH|买入|40.50|27.60|1,311,827|2.61|3.20|3.24|3.26|10.59|8.61|8.51|8.46|[57] |中国海洋石油|883 HK|买入|32.04|18.62|885,008|2.61|3.20|3.24|3.26|6.58|5.35|5.29|5.26|[57] |中国石油|601857 CH|增持|10.09|8.26|1,511,753|0.88|0.94|0.97|0.99|9.38|8.76|8.48|8.38|[57] |中国石油股份|857 HK|增持|8.75|5.96|1,090,805|0.88|0.94|0.97|0.99|6.23|5.82|5.63|5.57|[57] |卫星化学|002648 CH|增持|20.35|19.50|65,689|1.42|1.61|1.85|2.30|13.72|12.14|10.55|8.49|[57] - 恒力石化Q3业绩同环比下滑，低于前瞻预期，主要因芳烃产品价差收窄和高价原油库存抑制毛利；考虑公司成本及产品线优势，有望渡过景气谷底，维持“买入”评级；预计24 - 26年归母净利润70/101/128亿元，对应EPS为0.99/1.44/1.82元，给予25年12.5xPE，目标价18.00元[58] - 中国海油Q3业绩亮眼，超出前瞻预期，主要因稳油增气、提质降本效果卓越，维持A/H“买入”评级；维持24 - 26年归母净利润预测1523/1541/1550亿元，对应EPS为3.20/3.24/3.26元，给予25年12.5x/9.0xPE，对应A/H目标价40.50元/32.04港元[58] - 中国石油Q3净利超出前瞻预期，系天然气板块降本增量，考虑公司海外资源获取能力增强，维持“增持”评级；维持24 - 26年归母净利润预测1726/1783/1804亿元，对应EPS为0.94/0.97/0.99元，给予25年10.4/8.3xPE，对应A/H目标价10.09元/8.75港元[58] - 卫星化学Q3业绩同环比增长，超出前瞻预期，主要因Q2集中检修后装置复产；考虑新项目投产放量，未来业绩有望增厚，维持“增持”评级；预计24 - 26年归母净利润54/62/77亿元，对应EPS为1.61/1.85/2.30元，给予25年11.0xPE，目标价20.35元[58]