通胀数据表现 - 3月核心CPI环比从2月的0.23%降至0.06%，同比为2.8%；CPI环比从2月的0.22%降至 -0.05%，同比降至2.4%，均低于预期[1] - 核心服务环比从2月的0.25%降至0.11%，核心服务ex住房环比增速转负，下降0.26pp至 -0.06%[6] - 核心商品环比从2月的0.22%转负至 -0.09%，能源分项环比增速放缓2.58pp至 -2.39%，食品价格环比增幅走阔0.27pp至0.44%[6] 市场反应与趋势 - 市场对3月通胀数据反应平淡，联储降息预期变化不大，长端收益率延续上行，美股开盘后回落[1] - 特朗普反复拉动关税“手风琴”，中长期或加剧全球资产配置“去美元”趋势，美元资产估值相对压缩[1] 联储决策与风险 - 关税是当下市场和联储决策的核心变量，降息节奏高度依赖关税对硬数据影响的显现时间[3] - 若4月就业数据不恶化、金融条件不收紧，联储前置降息概率较小，5月降息不是基准情形[3] - 风险提示为联储鸽派超预期、美国金融条件大幅收紧[4] 分项数据详情 - 住房分项回落0.06pp至0.22%，受学校住宿及酒店分项拖累，房租和等价租金环比增速上行[6] - 运输服务加速降温，较前月的 -0.81%降至 -1.41%，汽车保险与航空服务走弱；娱乐服务下行0.75pp至0.05%；医疗分项上行0.2pp至0.51%[6] - 二手车价格环比增速转负，放缓1.57pp至 -0.69%，家具和服装价格环比增速分别放缓0.17pp、0.23pp至0.02%、0.37%[6]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价 12.25 元 [1][5][7] 报告的核心观点 - 宇通重工 2024 年营收 37.99 亿元（yoy+30.67%），归母净利 2.27 亿元（yoy+3.97%），略低于预期，因市场竞争加剧致毛利率下滑 - 公司新能源环卫车优势明显，经营现金流充沛，维持高分红水平 - 预计 25 - 27 年新能源装备销量有望持续增长，看好其业绩成长和股东回报带来的长期价值 [1] 根据相关目录分别进行总结 行业情况 - 2024 年全国环卫新增合同总额 2183 亿元，年化额 785 亿元，同比上涨 5.5% - 环卫设备行业 2024 年上险 70463 台，同比下滑 8.7%，原因是环卫运营服务企业资金紧张，项目周期缩短、续标不确定性抑制短期需求 - 2024 年国内新能源环卫设备上险 9446 台，同比增长 51.7%，新能源渗透率为 13.4%，渗透率同比增长 5.3 个百分点，新能源技术成熟、成本优化，运营经济性优势显现 [2] 公司业务表现 - 2024 年公司环卫设备收入 15.43 亿元（yoy+17.2%），销量 3221 台，同比增长 17.2%，其中新能源车销量增长 77.4%，毛利率 26.2%（yoy - 2.4pp），聚焦中高端市场，通过创新维持市场领先地位 - 环卫服务收入 6.42 亿元（yoy - 8.2%），毛利率 24.4%（yoy+0.6pp），聚焦优质项目，融合多种解决方案提质增效 [3] 公司现金流与分红 - 2024 年公司经营现金流净额 5.72 亿元（2023 年 0.36 亿元），同比高增，受益于存货、合同资产分别同比减少 0.95、3.42 亿元 - 2024 年公司 DPS 0.38 元，同比持平，派息比例 89.0%，经营现金流充沛，维持高分红水平，投资吸引力或提升 [4] 盈利预测与估值 - 考虑市场竞争加剧，下调环卫装备和工程机械毛利率预测，预计公司 25 - 27 年 EPS 分别为 0.49/0.57/0.66 元（25 - 26 年下调 6/5%） - 可比公司 25 年 Wind 一致预期 PE 均值为 18.4 倍，考虑公司新能源环卫车销量高增，给予 2025 年 25 倍 PE，目标价 12.25 元（前值 13.94 元，对应 25 年 26.8 倍 PE） [5] 经营预测指标 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|2907|3799|4146|4525|4915| |+/-%|(18.92)|30.67|9.16|9.14|8.61| |归属母公司净利润 (人民币百万)|218.40|227.08|263.73|307.07|352.59| |+/-%|(43.36)|3.97|16.14|16.44|14.82| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.41|0.42|0.49|0.57|0.66| |ROE (%)|8.57|9.75|10.94|12.11|13.03| |PE (倍)|26.42|25.41|21.88|18.79|16.37| |P/B (倍)|2.35|2.37|2.31|2.22|2.10| |EV/EBITDA (倍)|15.00|12.43|11.42|9.80|8.54| [6] 可比公司估值 |股票代码|股票简称|收盘价(当地币种)|市值(当地币种，百万)|PE(倍)（2025E/2026E）|PB(倍)（2025E/2026E）|ROE(%)（2025E/2026E）| |----|----|----|----|----|----|----| |000967 CH|盈峰环境|5.67|17956.6|22.1/18.4|0.96/0.93|4.5/5.2| |603686 CH|福龙马|11.80|4902.1|23.4/18.7|1.23/1.16|7.1/8.3| |300815 CH|玉禾田|15.32|6106.4|8.3/7.1|1.13/0.97|15.2/15.3| |600031 CH|三一重工|19.10|161872.1|19.6/15.5|2.00/1.80|10.4/11.8| |平均| - |12.97|47709.3|18.4/14.9|1.33/1.22|9.3/10.2| [13] 资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务比率 详细数据见文档 [26] ，涵盖 2023 - 2027E 年流动资产、非流动资产、负债、股东权益、营业收入、成本、利润、现金流等项目及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价 12.25 元 [1][5][7] 报告的核心观点 - 宇通重工 2024 年营收 37.99 亿元（yoy+30.67%），归母净利 2.27 亿元（yoy+3.97%），略低于预期，因市场竞争加剧致毛利率下滑 - 公司新能源环卫车优势明显，经营现金流充沛，维持高分红水平 - 预计 25 - 27 年新能源装备销量持续增长，看好业绩成长和股东回报带来的长期价值 [1] 根据相关目录分别进行总结 行业情况 - 2024 年全国环卫新增合同总额 2183 亿元，年化额 785 亿元，同比上涨 5.5% - 环卫设备行业 2024 年上险 70463 台，同比下滑 8.7%，因环卫运营服务企业资金紧张，项目周期缩短、续标不确定性抑制短期需求 - 2024 年国内新能源环卫设备上险 9446 台，同比增长 51.7%，渗透率为 13.4%，同比增长 5.3 个百分点，新能源技术成熟、成本优化，运营经济性优势显现 [2] 公司业务表现 - 2024 年环卫设备收入 15.43 亿元（yoy+17.2%），销量 3221 台，同比增长 17.2%，其中新能源车销量增长 77.4%，毛利率 26.2%（yoy - 2.4pp），聚焦中高端市场，技术和产品创新维持领先地位 - 环卫服务收入 6.42 亿元（yoy - 8.2%），毛利率 24.4%（yoy+0.6pp），聚焦优质项目，融合多种解决方案提质增效 [3] 公司现金流与分红 - 2024 年经营现金流净额 5.72 亿元（2023 年 0.36 亿元），同比高增，受益于存货、合同资产分别同比减少 0.95、3.42 亿元 - 2024 年 DPS 0.38 元，同比持平，派息比例 89.0%，经营现金流充沛，维持高分红水平，投资吸引力或提升 [4] 盈利预测与估值 - 考虑市场竞争加剧，下调环卫装备和工程机械毛利率预测，预计 25 - 27 年 EPS 分别为 0.49/0.57/0.66 元（25 - 26 年下调 6/5%） - 可比公司 25 年 Wind 一致预期 PE 均值为 18.4 倍，考虑公司新能源环卫车销量高增，给予 2025 年 25 倍 PE，目标价 12.25 元（前值 13.94 元，对应 25 年 26.8 倍 PE） [5] 经营预测指标 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入 (人民币百万)|2907|3799|4146|4525|4915| |+/-%|(18.92)|30.67|9.16|9.14|8.61| |归属母公司净利润 (人民币百万)|218.40|227.08|263.73|307.07|352.59| |+/-%|(43.36)|3.97|16.14|16.44|14.82| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.41|0.42|0.49|0.57|0.66| |ROE (%)|8.57|9.75|10.94|12.11|13.03| |PE (倍)|26.42|25.41|21.88|18.79|16.37| |PB (倍)|2.35|2.37|2.31|2.22|2.10| |EV EBITDA (倍)|15.00|12.43|11.42|9.80|8.54| [6] 可比公司估值 |股票代码|股票简称|收盘价(当地币种)|市值(当地币种，百万)|PE(倍)（2025E/2026E）|PB(倍)（2025E/2026E）|ROE(%)（2025E/2026E）| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |000967 CH|盈峰环境|5.67|17956.6|22.1/18.4|0.96/0.93|4.5/5.2| |603686 CH|福龙马|11.80|4902.1|23.4/18.7|1.23/1.16|7.1/8.3| |300815 CH|玉禾田|15.32|6106.4|8.3/7.1|1.13/0.97|15.2/15.3| |600031 CH|三一重工|19.10|161872.1|19.6/15.5|2.00/1.80|10.4/11.8| |平均| - |12.97|47709.3|18.4/14.9|1.33/1.22|9.3/10.2| [13] 资产负债表、利润表、现金流量表及财务比率预测 报告给出 2023 - 2027 年资产负债表、利润表、现金流量表详细数据及主要财务比率预测，包括成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等方面 [26]

报告行业投资评级 - 传媒行业投资评级为增持（维持） [6] 报告的核心观点 - 适度减少美国影片进口数量，引进更多其他国家优秀影片，对整体国内票房影响有限，利于国产影片票房市占率进一步提升，持续看好国产内容和院线龙头 [1] 根据相关目录分别进行总结 对国内电影大盘影响 - 20 - 24年好莱坞影片内地票房份额约12 - 15%，低于17 - 19年的30% - 40%；国产片20 - 24年票房占比约79% - 84%，是票房主力 [2] - 此次是适度减少美片进口并非完全禁止，且会引进其他国家优秀影片补充 [2] - 近年来我国电影工业崛起，国产电影类型丰富、质量提升，如《流浪地球》《封神》《哪吒》等系列开创不同类型 [2] - 24年美国好莱坞电影来自中国的票房收入约占其全球票房收入的约4.5% [2] 国产影片单片票房潜力 - 中国电影票房总排行榜TOP20中除《复仇者联盟4》外均为国产电影，且大多是近5年内作品 [3] - 《哪吒2》国内票房达151.76亿，大幅超过第2名《长津湖》的57.75亿，位列全球影史票房榜第5 [3] 25年电影市场情况 - 25年电影市场开门红，春节档票房95.14亿元创历史新高，25Q1全国票房243.88亿元，同比增长49% [4] - 五一档有十部电影定档，商业前景较好的有《水饺皇后》等；暑假档已定档《长安的荔枝》等，有望定档《三国的星空》等，内容储备丰富 [4] - 产业链标的包括光线传媒、万达电影、博纳影业、横店影视、幸福蓝海等 [4]

市场反应 - 关税及其影响是主要影响因素，市场对本次数据反应平淡，联储降息预期变化不大，长端收益率上行，美股开盘后回落[2] 通胀数据 - 3月美国CPI整体弱于预期，核心CPI环比从2月0.23%降至0.06%，同比为2.8%；CPI环比从2月0.22%降至 - 0.05%，同比降至2.4%[6] - 粘性通胀方面，核心服务环比从2月0.25%降至0.11%，住房分项回落0.06pp至0.22%，核心服务ex住房环比增速转负，下降0.26pp至 - 0.06%[6] - 半粘性通胀方面，核心商品环比从2月0.22%转负至 - 0.09%，二手车价格环比增速转负，放缓1.57pp至 - 0.69%[6] - 非粘性通胀方面，能源分项环比增速放缓2.58pp至 - 2.39%，食品价格环比增幅走阔0.27pp至0.44%[6] 关税影响 - 关税是市场和联储决策核心变量，其不确定性高，已生效关税对增长和通胀数据有影响，或在6月体现对美国国内通胀的冲击[4] 联储决策 - 联储担忧关税对通胀的影响，需看到关税影响落地才会降息，若4月就业和金融条件无大幅恶化，5月降息不是基准情形[4] 风险提示 - 联储鸽派超预期；美国金融条件大幅收紧[5]

核心观点 报告围绕宏观经济、多个行业及重点公司展开分析，涉及美国通胀、关税政策、中国通胀数据、美债利率、行业发展趋势及公司业绩表现等内容，为投资者提供投资建议与潜在机会参考 宏观经济 美国通胀与关税 - 美国3月CPI整体弱于预期，核心CPI环比从2月0.23%降至0.06%，同比为2.8%；CPI环比从2月0.22%降至 - 0.05%，同比降至2.4%，市场对数据反应平淡，维持美元资产估值相对压缩判断 [2] - 4月9日特朗普宣布暂停执行对等关税90天，期间对部分国家加征关税，关税后续大概率仍会频繁调整，市场反应可能逐渐“钝化” [3] 中国通胀 - 2025年3月中国CPI同比 - 0.1%，环比较2月回落至 - 0.4%；PPI同比 - 2.5%，环比较2月回落至 - 0.4% [4] 美债利率 - 过去两个交易日，10年期美债利率从4.0%一度升至4.5%左右，分析其异常走势背后原因及必然性 [5] - 本周美债市场由涨转跌，曲线大幅熊陡，10y和30y美债利率一度上行至4.5%和5.0%左右，周内上行50bp左右甚至更多 [6] 行业研究 传媒行业 - 国家电影局将适度减少美国影片进口数量，引进更多其他国家优秀影片，对整体国内票房影响有限，有利于国产影片票房市占率提升 [6] 能源/电力设备与新能源行业 - 《新一代煤电升级专项行动实施方案2025 - 27》出台，看好全国火电灵活性改造每年1.6亿千瓦或每年100 - 200亿元市场空间，推荐东方电气 [8] 金工行业 - 低空经济被视作新质生产力重点培育，产业发展有法可依，先进飞行器研发与应用取得突破，运营场景拓展，通用航空产业有望迎来投资机遇，潜在市场空间或达万亿规模 [10] 重点公司 银行与证券行业 - 首次覆盖重庆银行，给予A/H股增持/买入评级，目标PB0.70/0.47倍，目标价11.49元/8.36港元，其有望受益于成渝双城经济圈建设 [12] - 宁波银行2024年归母净利润、营收、PPOP同比 + 6.2%、 + 8.2%、 + 14.2%，息差韧性优于同业，分红比例提升，维持买入评级 [30] 可选消费行业 - 安踏体育1Q25安踏与FILA品牌零售金额均实现同比高单位数正增长，其他品牌同比增长65 - 70%，维持“买入”评级 [13] 机械行业 - 宇通重工2024年实现营收37.99亿元，归母净利2.27亿元，新能源环卫车优势明显，经营现金流充沛，维持“增持”评级 [13] 有色金属与钢铁行业 - 金岭矿业2025Q1实现营收3.56亿元，归母净利4909.91万元，给予“持有”评级 [18] 食品饮料行业 - 燕京啤酒预计25Q1归母净利1.6 - 1.7亿，同比增长56.0% - 67.7%，U8延续高增，维持“买入”评级 [18] - 安琪酵母24年营收/归母净利润152.0/13.2亿元，同比 + 11.9%/+4.1%，看好25年利润弹性显现，维持“买入” [27] 互联网行业 - 预计1Q25京东业绩稳健，收入及利润双位数增长，有回购计划，具备估值性价比，维持“买入” [21] 电力设备与新能源行业 - 杰瑞股份2024年实现营收133.55亿元，归母净利26.27亿元，调整25年盈利预测，目标价35.64元，维持“增持” [22] - 福斯特24年营收191.47亿元，归母净利13.08亿元，预计25年胶膜价格企稳回升，维持“买入” [23] 医药行业 - 澳华内镜24年实现收入/归母净利7.50/0.21亿元，海外收入同比增长42.7%，看好25年向好发展，维持“买入” [25] - 万孚生物24年实现收入/归母净利30.65/5.62亿元，毛利率为64.2%，现金流向好，看好25年稳健发展，维持“买入” [29] 石油与化工行业 - 华特气体2024年实现营收14.0亿元，归母净利1.8亿元，考虑特气品种成长性及下游需求，维持“增持” [26] 建筑建材行业 - 瑞泰科技2024年实现营收43.52亿元，归母净利5702.36万元，预计2025年下游行业景气回升，维持“增持” [28] 评级变动 | 公司/个股 | 代码 | 目标价（元） | 评级调整 | 2024EPS（元） | 2025EPS（元） | 2026EPS（元） | 日期 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 重庆银行 | 1963 | 8.36 | 买入(首次) | 1.47 | 1.57 | 1.68 | 2025 - 04 - 10 | | 重庆银行 | 601963 | 11.49 | 增持(首次) | 1.47 | 1.57 | 1.68 | 2025 - 04 - 10 | [31]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周美债市场由涨转跌曲线大幅熊陡但宏观经济数据等未剧烈变化其他大类资产也无类似走势主导因素为投资者行为等潜在因素包括对冲基金基差交易爆仓、部分机构流动性压力、美债潜在“加税”暗示、海外央行出售美债；对于本轮美债利率跳升和后续美元流动性担忧可从能否认准推动因素、是否会引发危机、出现危机的指标、如何应对危机、如何评估美债长期投资价值五个角度思考 [1][2][4] 根据相关目录分别进行总结 美债市场调整情况 本周美债市场由涨转跌曲线大幅熊陡10y和30y美债利率一度上行至4.5%和5.0%左右周内上行50bp左右甚至更多短端上行幅度较小2y不足20bp降息预期变动也较为有限 [1] 影响美债波动的潜在因素 - 对冲基金基差交易爆仓引发抛售美债基差交易是利用国债现货与期货价格基差交易目前主要是对冲基金在现货市场多头、期货市场空头操作杠杆高若美债利率短期大幅上行基差交易在美债现货的多头会爆仓需追补保证金进而卖出头寸引发螺旋下跌 [1] - 部分机构因流动性压力出售美债如2024年6月日本农林中央金控爆出海外债券投资大幅亏损计划出售630亿美元相关债券缓解流动性压力2024年总亏损达126.6亿美元 [2] - 美债潜在“加税”的暗示引发外国投资者恐慌情绪4月7日白宫经济顾问委员会主席暗示可能对美债外国投资者征收利息税 [2] - 海外央行出售美债 [2] 跨资产价格表现 - 美债利率上行同时美元汇率走低美股表现不佳可能是部分资金逃离美元资产 [3] - 海外央行出售美债或用于汇率干预近日部分亚洲货币承压或是央行卖债动机之一 [3] - 美债大规模被抛售背后有被动性因素部分机构爆仓和央行抛售或符合这一特征 [3] 思考角度及结论 - 能否认准究竟是哪个因素推动美债利率上行短期内可借助美债期货仓位确认基差交易情况观察美国商品期货委员会CFTC每周公布的Leveraged fund的空头若本周其空头头寸大幅下降基差交易爆仓可能是推升美债利率的重要原因之一其他原因需结合新闻报道等辅助确认 [4] - 美债利率上行是否会引发美元流动性危机主要考虑美元在岸和离岸流动性指标参考利率和信用市场动态当前美元流动性有一定弱化迹象但仍勉强稳健距离流动性危机水平有相当距离 [4] - 看到什么指标可以认为美元流动性出现危机若sofr利率大幅抬升、sofr - effr利差明显走阔同时正回购或贴现窗口等流动性工具用量抬升可初步判定美元流动性处于危机边缘美债甚至美股等市场预计会承压 [5] - 如何应对流动性危机美联储预计会在第一时间停止QT并酌情重新开启QE预计美元流动性危机会在较短期缓解参考历史情况美股和美债在危机后会逐渐恢复 [5] - 如何评估美债长期投资价值从经济周期看美国基本面承压在特朗普政策转向前难有明显好转对美债偏有利但后续通胀风险制约名义利率下行空间全球贸易→金融格局重塑可能导致其他国家对美债需求下降长期不确定性较大短期建议紧盯美元流动性若未全面恶化可依托赔率以小仓位进行博弈 [7]

3月通胀数据情况 - 3月CPI同比-0.1%，低于彭博一致预期0%，环比较2月的-0.2%回落至-0.4%；PPI同比-2.5%，低于彭博一致预期-2.1%，环比较2月的-0.1%回落至-0.4%[3] CPI分项分析 - 3月CPI同比降幅季节性收窄至0.1%，持平于1 - 2月均值，食品价格下行拖累同比，非食品CPI同比持平于1 - 2月的0.2%，核心CPI同比从0.3%回升至0.5%[5] - 食品CPI同比降幅略收窄至1.4%，对CPI同比拖累收窄至0.25个百分点，3月环比增速下行至-1.4%[6] - 非食品CPI同比持平于1 - 2月的0.2%，核心CPI同比回升显示内需温和回升，3月非食品CPI环比转负至-0.2%[6] PPI分项分析 - 3月PPI同比降幅走阔至2.5%，环比降幅走阔至0.4%，主要受国际大宗商品价格回撤和煤炭库存偏高等因素拖累[5] - 上游生产资料价格下行，高技术和“两新”相关产业对PPI形成支撑，行业分化加剧[5] - 3月PPI环比降幅走阔，国际油价环比回落拖累油气开采、加工行业价格[7] 贸易相关情况 - 4月3日特朗普发布“对等”关税，美国加权平均进口关税水平可能达25 - 33%，4月9日宣布对部分国家或地区实施90天关税暂缓，全球贸易壁垒上升压力有望边际缓解[2] - 4月1 - 9日华泰出口需求日度指数（HDET）同比录得-4.1%，“对等关税”政策落地或继续扰动贸易品价格[2] 后续展望 - 若外需压力加大，消费政策或加码稳定内需，通胀指标改善持续性取决于国内财政政策发力及地产周期企稳情况[2]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价23.5元 [1][4][7] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩低于预期，主要因光伏供给侧竞争激烈，胶膜价格下跌；预计2025年胶膜尾部产能出清加速，价格企稳回升，公司龙头地位和盈利能力将提升 [1] - 考虑2025年产能出清提速、胶膜价格或企稳回升，上调2025 - 2026年归母预测，给予2027年归母净利预测 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024全年营收191.47亿元（同比 - 15.2%），归母净利13.08亿元（同比 - 29.3%），扣非净利12.83亿元（同比 - 25.1%）；24Q4营收39.73亿元，同环比 - 33.1%/- 9.9%，归母净利0.50亿元，同环比 - 88.2%/- 85.0%，扣非净利0.64亿元，同环比 - 82.8%/- 79.8% [1] 胶膜业务 - 2024年全球光伏产能失衡、需求增速放缓，全产业链价格下跌，电池多种技术并存，胶膜业务量增价减；销量28.1亿平米，同增24.98%，全球市占率超50%，单价从24Q1的7.3元/平米降至24Q4的6.2元/平米，营收同比降15%至175.0亿元，毛利率14.7%（yoy + 0.12pct） [2] - 2025年尾部厂商亏损多季度，行业出清加快，胶膜价格止跌企稳，公司有望凭优势提升市占率，带动价格回升和盈利恢复 [2] 感光膜&功能膜业务 - 2024年感光干膜营收5.93亿元（yoy + 30.72%），销售量1.59亿平方米（yoy + 37.97%），毛利率23.9%（yoy + 0.61pct），因新能源汽车等领域需求升级推动高端PCB需求增长 [3] - 2024年铝塑膜营收1.33亿元（yoy + 16.17%），销售量1295.77万平方米（yoy + 28.76%），毛利率7.97%（yoy - 1.52pct），受益于新能源汽车等需求扩张 [3] - 2024年导入多家客户，未来产能扩张和客户拓展后有望进一步放量 [3] 盈利预测与估值 - 上调2025 - 2026年归母预测至24.6/33.1亿元（前值22.0/30.2亿元，上调11.6%/9.6%），给予2027年归母净利预测37亿元 [4] - 参考可比公司2025年Wind一致预期PE 23x（前值24x），考虑公司龙头优势，给予2025年25x PE（前值27x），目标价23.5元（前值22.68元） [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|22,589|19,147|21,668|26,737|27,384| |+/-%|19.66|(15.23)|13.16|23.39|2.42| |归属母公司净利润(人民币百万)|1,850|1,308|2,458|3,313|3,703| |+/-%|17.20|(29.33)|87.95|34.83|11.75| |EPS(人民币，最新摊薄)|0.71|0.50|0.94|1.27|1.42| |ROE(%)|11.70|7.76|12.73|15.06|14.69| |PE(倍)|17.67|25.00|13.30|9.87|8.83| |PB(倍)|2.10|1.99|1.73|1.52|1.32| |EV EBITDA(倍)|13.20|15.47|9.35|6.52|4.68|[6] 可比公司估值表 |证券代码|公司简称|收盘价（元）|总市值（亿元）|EPS（元/股）|PE（倍）| |----|----|----|----|----|----| ||| | |2025E|2026E|2025E|2026E| |002812 CH|恩捷股份|28.07|272.14|1.06|1.69|26.50|16.66| |603212 CH|赛伍技术|9.28|40.60|0.04|0.18|259.94|51.64| |688680 CH|海优新材|33.30|27.98|1.76|2.86|18.90|11.63| ||均值| | | | |23|14|[22] 盈利预测（资产负债表、利润表、现金流量表等） - 包含2023 - 2027年各年度流动资产、现金、应收账款等资产负债表项目，营业收入、营业成本等利润表项目，经营活动现金、投资活动现金等现金流量表项目数据及相关财务比率 [28]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价为55.12元 [1][7] 报告的核心观点 - 公司2024年实现收入7.50亿元、归母净利0.21亿元，收入同比增长10.5%，归母净利同比下滑63.7%，符合业绩快报预期，归母净利下滑主因国内行业外部因素影响院端软镜设备招采节奏及公司提升产品推广与研发投入；海外收入1.61亿元，同比增长42.7%，海外市场竞争力提升；展望2025年，看好公司在行业需求边际恢复下向好发展 [1] 根据相关目录分别进行总结 业务板块表现 - 内窥镜设备2024年收入7.14亿元，同比增长14.7%，中高端机型主机、镜体在三级医院装机量持续提升，考虑国内医疗设备更新政策及高端产品放量，看好板块收入稳健增长 [2] - 内窥镜诊疗耗材2024年收入2102万元，同比下降50.6%，推测受国内行业外部因素影响产品入院及放量节奏，后续有望随产品推广恢复增长 [2] - 内窥镜维修2024年收入1276万元，同比增长3.3%，预计2025年随公司装机量提升向好发展 [2] 新品研发情况 - 新平台及新镜体方面，高光谱平台、AQ - 150及AQ - 120等内镜系统、多种镜体已于2024年获批，丰富产品应用场景 [3] - 3D消化内镜完成工程样机设计开发验证并优化3D成像算法，上市后将填补3D软性内镜市场空白 [3] - 内窥镜机器人完成型式检验并启动临床试验，上市后有望提升公司行业影响力 [3] 盈利预测与估值 - 调整2025 - 2027年归母净利至1.03/1.32/1.72亿元，相比2025/2026年前值调整 - 22%/-35% [4] - 基于DCF的目标价为55.12元（WACC：9.2%，永续增长率：2.8%；相同参数下按最新股本计的前值为60.36元） [4] 盈利预测调整原因 - 收入增速方面，考虑行业外部因素对公司设备类产品销售扰动短期持续，下调2025 - 2026年公司收入增速预测 [14] - 毛利率方面，因行业外部因素使毛利率较高的国内业务收入占比下降，下调2025 - 2026年公司毛利率水平预测 [14] - 管理费用率方面，公司预计2024年运营结果不满足限制性股票归属条件并冲回已计提股份支付费用，下调2025 - 2026年管理费用率预测 [14] 财务指标预测 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(人民币百万)|678.08|749.55|824.50|1,025|1,264| |+/-%|52.29|10.54|10.00|24.28|23.36| |归属母公司净利润(人民币百万)|57.85|21.01|102.55|131.94|171.88| |+/-%|166.42|(63.68)|388.05|28.66|30.28| |EPS(人民币，最新摊薄)|0.43|0.16|0.76|0.98|1.28| |ROE(%)|4.37|1.53|7.24|8.60|10.21| |PE(倍)|95.88|263.98|54.09|42.04|32.27| |PB(倍)|4.02|4.06|3.78|3.47|3.14| |EV EBITDA(倍)|79.72|155.25|37.70|31.44|24.87|[6]