报告行业投资评级 - 对Maxscend评级为Sell [7][39] - 对SG Micro评级为Buy [7][43] - 对Will Semi评级为Buy [7][48] 报告的核心观点 - 中国成熟半导体尤其是模拟芯片在当前市场波动中防御性最强，中国报复性关税将消除美国IDM在12英寸晶圆生产的成本优势，加速成熟半导体供应本地化 [1] - 美国关税对中国半导体直接影响有限，但会间接影响需求，而中国报复性关税为国内成熟半导体带来成本优势 [2][3] - SG Micro将受益于关税和对美国竞争对手的调查，市场份额有望进一步扩大，评级为买入 [4][21] - Maxscend虽有长期竞争力，但投资成本和折旧增加会使盈利能力和现金流承压，评级为卖出 [39] - Will Semi的OmniVision有望在智能手机CIS和汽车CIS领域获得市场份额，评级为买入 [48] 各公司相关总结 Maxscend - 公司是中国领先的RFFE供应商，2023年全球市场份额4%，2021年开始向轻晶圆厂模式转型 [38] - 投资策略为卖出，因投资成本和折旧增加使盈利能力和现金流承压，新RF模块在达到规模前会稀释利润，拟发行新股可能稀释EPS [39] - 目标价57元，基于45倍12个月（2H25 - 1H26E）P/E，处于5年历史平均水平 [40] SG Micro - 公司2007年成立于北京，专注模拟IC设计，2023年PMIC占营收67%，信号链占33%，全球市场份额不到1% [42] - 投资策略为买入，预计2025年模拟半导体周期触底反弹，产品组合改善和成本结构优化使利润率稳定，关税增加将加速模拟芯片本地化 [43][44] - 目标价115元，基于65倍2025E EPS，略低于5年平均远期P/E，因模拟行业处于复苏早期且关税可减少外国竞争 [45] Will Semi - 公司1998年成立，2007年开展IC设计业务，2018 - 19年收购CMOS传感器设计公司，专注CMOS图像传感器，2023年OmniVision占营收74% [47] - 投资策略为买入，预计OmniVision在智能手机CIS市场份额持续增加，汽车CIS营收2024 - 27年复合年增长率近30% [48] - 目标价180元，基于50倍2025E P/E，高于5年历史平均1个标准差，因汽车市场份额增加带来强劲盈利增长，且受益于半导体本地化趋势 [49] 行业相关总结 美国关税对中国半导体的影响 - 2025年4月2日，特朗普政府宣布全球互惠关税，中国半导体综合关税可能升至100%，但对中国半导体影响有限，多数产品运往美国以外ODM/EMS，不征收进口关税，主要影响消费电子供应商，且会间接影响中国半导体需求 [10][11] 中国报复性关税的影响 - 2025年4月4日，中国宣布对美国进口商品征收34%报复性关税，有利于中国成熟半导体，促进国内供应本地化，国内受益公司包括模拟（SG Micro）、CIS（Will Semi）和RFFE（Maxscend） [14] 模拟芯片市场情况 - 德州仪器是全球和中国主要的模拟芯片供应商，凭借先进技术和12英寸晶圆厂，成本比8英寸制造低20 - 30%，但34%关税将消除其在中国的成本优势，中国模拟芯片供应商全球市场份额为6 - 8%，有进一步本地化空间 [16][19]