核心观点 - 全球市场不确定性增加，7月全球资本市场波动加剧，韩国股市振幅较大，美股纳斯达克跌幅最大，美伊局势短暂缓和后不确定性再度上升，美联储按兵不动但市场加息预期先行，新任联储主席削减市场前瞻指引，美国货币政策不确定性明显上行，预计市场波动率或维持相对高位 [2] - 港股具备进一步上行基础，恒生指数和恒生科技指数在6月调整后，7月均触底反弹，受益于流动性回升、估值修复和盈利改善 [2] - 配置建议哑铃型结构，一端是高弹性的科技成长性资产，包括互联网平台、AI应用、云计算、半导体产业链、消费电子和智能汽车产业链，受益于AI渗透率提升、大模型商业化变现加速以及国产替代的长期政策红利；一端是再通胀受益和现金流稳健资产，包括以能源、材料（铜铝等金属上游资源企业）、金融为代表，受益于大宗商品价格上行、企业利润率修复以及中国资产重估带来的估值修复 [2] 宏观策略 - 7月全球资本市场波动加剧，韩国股市振幅较大，美股也有调整，其中纳斯达克跌幅最大 [2] - 美伊局势短暂缓和后不确定性再度上升 [2] - 7月美联储虽然按兵不动，但是市场加息预期已经先行，新任联储主席亦削减市场前瞻指引，美国货币政策不确定性明显上行，预计市场的波动率或维持相对高位 [2] - 港股恒生指数和恒生科技指数在6月调整后，7月均触底反弹，受益于流动性回升、估值修复和盈利改善，未来或具备进一步上行的基础 [2] - 配置上建议哑铃型结构，两端均具备催化剂，在再通胀和AI科技叙事的背景下，哑铃两端均具备独立的、结构性的上行驱动，组合整体在不同情景下均具备弹性 [2] 科技：英伟达（NVDAUS） - 报告看好英伟达长期AI需求的可持续性 [3] - 预测英伟达2026/27年至少占有70%以上的加速芯片市占率 [5] - 投资者主要关注点在CY27及之后的需求可持续性及供应链可否满足需求上，报告认为英伟达供应链有保障，收入继续强劲增长或持续至CY27 [5] - 报告认为2027财年（CY26）Blackwell/Rubin出货可能超市场预期 [5] - 目标价为300美元，现价195.04美元，潜在升幅53.8%，当前估值具有吸引力 [4][5] - 股价催化剂包括：市场表现尚未反映部分正面信息（如VeraRubin），若市场对于VeraRubin部署进程有更好能见度，将对股价有正面作用；AI长期需求和终端变现取得突破 [8] - 交银国际预测FY2Q27E营业收入为92,301百万美元，市场预期为91,986百万美元，差异0%；数据中心收入85,570百万美元，市场预期85,429百万美元，差异0%；游戏收入4,603百万美元，市场预期3,908百万美元，差异18%；毛利润69,639百万美元，市场预期69,004百万美元，差异1%；毛利率75.4%，市场预期75.0%，差异0.4个百分点；归母净利润51,937百万美元，市场预期50,726百万美元，差异2%；摊薄EPS 2.13美元，市场预期2.08美元，差异2% [12] - 交银国际预测FY2027E营业收入为384,861百万美元，市场预期394,425百万美元，差异-2%；数据中心收入358,486百万美元，市场预期367,195百万美元，差异-2%；游戏收入18,024百万美元，市场预期15,658百万美元，差异15%；毛利润288,544百万美元，市场预期295,031百万美元，差异-2%；毛利率75.0%，市场预期74.8%，差异0.2个百分点；归母净利润215,748百万美元，市场预期218,192百万美元，差异-1%；摊薄EPS 8.87美元，市场预期8.97美元，差异-1% [12] - 交银国际预测FY2028E营业收入为518,322百万美元，市场预期558,625百万美元，差异-7%；数据中心收入493,380百万美元，市场预期529,533百万美元，差异-7%；游戏收入17,071百万美元，市场预期16,405百万美元，差异4%；毛利润390,474百万美元，市场预期418,268百万美元，差异-7%；毛利率75.3%，市场预期74.9%，差异0.5个百分点；归母净利润292,360百万美元，市场预期308,802百万美元，差异-5%；摊薄EPS 12.06美元，市场预期12.81美元，差异-6% [12] 先进制造与出行科技：小鹏（9868HK） - 报告认为小鹏汽车的阶段性机会来自三条主线：销量修复、毛利韧性和AI商业化预期重估 [16] - 1Q26公司交付受季节性、产品切换及行业需求放缓影响回落，收入同比下降、亏损扩大，但毛利率仍维持在20%以上，车毛利率同比改善 [16] - 小鹏正在从"新势力车企"向"AI出行平台型公司"重新定价，VLA2.0推进、Robotaxi量产下线及海外本地化生产，公司AI能力正在从技术叙事进入产品与场景验证阶段 [16] - 目标价134.69港元，现价50.60港元，潜在升幅166.2% [15] - 股价催化剂包括：MONAL03上市开启新一轮产品周期，7月16日MONAL03正式全球上市，售价12.38–15.68万元人民币，覆盖纯电及超级增程双动力，上市1小时大定达到46,859台，后续订单向交付的转化、产能爬坡及增程版本占比，有望成为下半年销量与盈利改善的重要验证点；交付放量验证3Q新品周期，MONAL03/GX接力贡献增量，随着新老产品切换影响逐步消退，3Q26进入MONAL03上市放量与GX产能爬坡的集中验证期，若L03订单顺利转化、GX产能爬坡稳步推进，将支撑3Q26交付及收入环比修复，并推动估值回升；中长期看，VLA2.0、Robotaxi载客示范运营及IRON量产节点，有助于打开"物理AI"估值空间 [21] 互联网：百度（BIDUUS） - 报告预期2Q26AI新业务仍保持高增 [22] - 预计百度2Q26AI云基础设施收入按年增长约60%，主要受GPU云及千帆MaaS订购收入增长支撑，AI新业务2Q26收入按年增长32% [22] - 在行业竞争及近期宏观环境下，传统广告业务2Q26收入仍将同比下跌27% [22] - 目标价170.10美元，现价107.48美元，潜在升幅58.3% [22] - 股价催化剂包括：百度AI新业务的增长仍有带动估值提升的空间，AI云基础设施收入保持高增/收入构成的优化，AI应用端产品加快商业化进程都是未来估值提升的重要因素；公司公布向港交所申请转换为双重主要上市地位，预计转换可以在今年内完成，获得双重主要上市地位后，预期百度港股将被纳入至港股通；公司在今年1月宣布昆仑芯IPO，预期在2H26有进展 [22] - 百度2Q26业绩预览：总收入31,908百万人民币，YoY -2.5%；毛利13,241百万人民币；销售及管理费用5,328百万人民币；研发费用4,837百万人民币；EBIT 3,076百万人民币；净利润3,053百万人民币；Non-GAAP净利润3,708百万人民币 [22] - 百度分部估值：AI新业务(昆仑芯以外)2026E收入43,565百万人民币，3x市销率，价值151,607百万港元；传统广告2026E收入50,279百万人民币，1x市销率，价值58,324百万港元；昆仑芯2026E收入10,556百万人民币，20x市销率，价值142,042百万港元；净现金及短期投资(年底值)90,539百万人民币，1x市账率，价值105,025百万港元；加总价值456,998百万港元，每股价值170.1港元 [22] 医疗：先声药业（2096HK） - 报告认为商业化、研发、BD共驱高成长确定性 [23] - 随着新品种上市并进入医保目录快速放量、叠加BD合作收入，预计未来两年公司业绩有望维持在较高水平，2025-27E收入和经调整净利润CAGR有望恢复至22%/33%左右，当前股价对应仅0.5x2026年PEG，投资性价比显著 [23] - 公司即将进入研发成果集中落地的关键拐点，预计2026-27年，公司还将上市5款新产品/新适应症，包括流感药、IL-4R、JAK1、三代ALK等 [23] - BD持续兑现，已累计实现5项对外授权，潜在交易总额超46亿元 [23] - 公司围绕新毒素ADC、TCE、下一代I/O（如PD-1/IL-15）、自免PROTAC、长效抗体、透脑药物（如阿尔兹海默）等前沿领域快速拓展研发管线，新IND和I期临床的推进有望产生更多重磅BD出海机会 [23] - 仿制药占比较低，相比其他处方药企集采风险更为可控，业绩增长能见度强 [23] - 目标价17.70港元，现价12.35港元，潜在升幅43.3% [23] - 股价催化剂包括：业绩增速持续复苏；恩立妥、科赛拉、恩泽舒等品种纳入医保目录，以及先必新针剂纳入基药目录后的销售放量以及对整体公司业绩的驱动；更多早期创新候选药物及差异化技术平台的BD进展；先必新舌下片、苏维西塔单抗、达利雷生、新冠特效药先诺欣等新品种获批上市后销售放量 [24] - 交银国际预测2026E营业收入9,521百万人民币，市场预期9,931百万人民币，差异-4.13%；毛利润7,770百万人民币，市场预期8,117百万人民币，差异-4.28%；毛利率81.61%，市场预期81.74%，差异-0.13ppts；归母净利润1,864百万人民币，市场预期1,723百万人民币，差异8.16%；归母净利率19.57%，市场预期17.35%，差异2.22ppts [27] - 交银国际预测2027E营业收入11,418百万人民币，市场预期11,520百万人民币，差异-0.88%；毛利润9,318百万人民币，市场预期9,524百万人民币，差异-2.16%；毛利率81.61%，市场预期82.67%，差异-1.06ppts；归母净利润2,392百万人民币，市场预期2,089百万人民币，差异14.48%；归母净利率20.95%，市场预期18.14%，差异2.81ppts [27] - 交银国际预测2028E营业收入11,941百万人民币，市场预期12,867百万人民币，差异-7.20%；毛利润9,769百万人民币，市场预期10,700百万人民币，差异-8.70%；毛利率81.81%，市场预期83.16%，差异-1.34ppts；归母净利润2,136百万人民币，市场预期2,211百万人民币，差异-3.39%；归母净利率17.89%，市场预期17.19%，差异0.71ppts [27] 消费：美的集团（000333CH） - 报告认为龙头韧性凸显，全球化与高股息构筑安全边际 [29] - 公司行业龙头地位稳固，收入规模、盈利能力及运营效率均持续领跑行业 [31] - 2026上半年，面对内需高基数挑战，公司海外业务与B端业务表现有望支撑其业绩稳健增长 [31] - 公司通过持续的回购与高分红政策回馈股东，向市场传递了强烈的长期信心，也为股价提供了稳固的底部支撑 [31] - 目标价96.20元人民币，现价87.60元人民币，潜在升幅9.8% [30] - 股价催化剂包括：海外业务增长超预期，欧洲高温天气刺激空调需求，公司海外OBM占比持续提升；内销基数压力趋缓，随着下半年市场高基数效应减弱，内销数据企稳或回暖，或缓解市场担忧；高股东回报持续兑现，管理层明确未来三年暂缓大型并购，现金流充沛，夯实股价安全边际 [36] - 交银国际预测2025E营业收入486,762百万人民币，市场预期483,748百万人民币，差异0.6%；毛利润130,592百万人民币，市场预期128,040百万人民币，差异2.0%；毛利率26.8%，市场预期26.5%，差异0.4ppts；经营利润58,304百万人民币，市场预期55,939百万人民币，差异4.2%；经营利润率12.0%，市场预期11.6%，差异0.4ppts；归母净利润47,860百万人民币，市场预期46,493百万人民币，差异2.9%；净利润率9.8%，市场预期9.6%，差异0.2ppts [33] - 交银国际预测2026E营业收入516,649百万人民币，市场预期517,486百万人民币，差异-0.2%；毛利润139,125百万人民币，市场预期137,823百万人民币，差异0.9%；毛利率26.9%，市场预期26.6%，差异0.3ppts；经营利润63,753百万人民币，市场预期61,311百万人民币，差异4.0%；经营利润率12.3%，市场预期11.8%，差异0.5ppts；归母净利润52,330百万人民币，市场预期50,921百万人民币，差异2.8%；净利润率10.1%，市场预期9.8%，差异0.3ppts [33] - 交银国际预测2027E营业收入547,063百万人民币，市场预期554,688百万人民币，差异-1.4%；毛利润147,859百万人民币，市场预期148,454百万人民币，差异-0.4%；毛利率27.0%，市场预期26.8%，差异0.3ppts；经营利润68,963百万人民币，市场预期66,841百万人民币，差异3.2%；经营利润率12.6%，市场预期12.1%，差异0.6ppts；归母净利润56,605百万人民币，市场预期55,386百万人民币，差异2.2%；净利润率10.3%，市场预期10.0%，差异0.4ppts [33] 新能源：协鑫科技（3800HK） - 报告认为能耗新国标进一步收紧有利产能出清 [37] - 多晶硅能耗新国标近期正式发布，相比去年9月的征求意见稿，棒状硅/颗粒硅3级综合能耗限额分别由6.4/5.0kgce/kg进一步收紧至6.3/4.6kgce/kg，将于2027年1月1日正式实施，届时不符合3级标准的产能将被关停 [37] - 预计有望推动中国内地多晶硅产能由350万吨降至200万吨以下，产能过剩幅度将大幅降低 [37] - 在国家市场监督管理总局、工信部指导下，近期中国光伏行业协会发布《光伏行业成本核算模型通则》，有望遏制多晶硅低于成本销售的非理性竞争 [38] - 多晶硅能耗新国标的超预期收紧，反映出政府对光伏反内卷的坚定决心，后续反内卷组合拳有望持续推出，多晶硅环节反转可期 [38] - 作为行业能耗最低、最受益于新国标的颗粒硅龙头，公司目前2026年市账率仅0.38倍，被明显低估 [38] - 目标价1.19港元，现价0.61港元，潜在升幅95.1% [37] - 股价催化剂包括：多晶硅能耗新国标严格执行，大量产能关停；多晶硅价格回升；颗粒硅价格反超棒状硅 [39] 金融：中金公司（3908HK） - 报告看好头部机构估值修复机会 [42] - 公司现阶段业绩持续领先同业、估值处于历史低位、在行业整合过程中具有更大想象空间 [42] - 2025年归母净利润同比增长71.9%，1H26归母净利润同比预增78%以上，明显高于此前市场预期 [42] - 今年以来股价涨超12%，远好于其他可比同业 [42] - 公司作为行业龙头，投行+高端财富管理+国际化护城河坚固，内生增长能力强劲，受资本市场短期调整影响小于同业，有望从当前的估值低位向上修复 [42] - 目标价26.00港元，现价21.60港元，潜在升幅20.4% [42] - 股价催化剂包括：增长动能强劲，受益于投行、财富管理及国际化的展业能力，盈利有望在2025年高基数上继续高增；估值历史低位，当前PB约为0.89倍，处于过去5年15%以下分位和过去10年10%以下分位的历史极低水平；行业整合机会，公司计划并购中央汇金系券商（东兴、信达证券等）近期已进入中国证监会核心审核环节，如顺利完成收购可有效补充公司资本金、进一步提高ROE水平 [44] 新基建：世纪互联（VNETUS） - 报告认为AI智算迎重估 [46] - 世纪互联集团为中国内地第二大的运营商中立（carrier-neutral）数据中心服务提供商，业务主要分布在一线及周边城市 [47] - 随着双核战略实施，预计来自基地型业务的订单和新项目推动公司未来收入增长 [47] - 考虑到AI相关业务增速快、利润率改善空间大，公司估值有提升空间 [47] - 目标价15.76美元，现价7.32美元，潜在升幅115.3% [47] - 股价催化剂包括：基地型业务为新重点，有助助力改善利用率和现金流，带来收入增长的动力；AI强劲需求，公司持续获超大规模新订单并快速交付，收入以及租金上升同时拉动EBITDA率改善；现时估值吸引，交易EV/EBITDA只有约9倍，AI强劲需求带动估值上升 [47] - 预计2025–2027年EBITDA两年CAGR达23.4%，基地型收入占比预计于2027年过半 [47]