报告公司投资评级 - 中通快递-W (2057 HK) 投资评级为“买入”(维持) [7] - 中通快递 (ZTO US) 投资评级为“买入”(维持) [7] 报告核心观点 - 中通快递2Q26业绩超预期，盈利高增主因反内卷政策下，单票收入抬升 [1] - 反内卷政策导向下，行业发展将从无序价格竞争转向高质量发展，公司单票收入有望保持稳健 [1] - 伴随件量增长、规模效应释放和自动化设备应用，单票成本有望进一步下降，公司盈利将保持稳健增长 [1] 业绩表现 - 2Q26营收145.5亿元，同比+23.0% [1] - 2Q26调整后净利30.6亿元，同比+51.0%，超预期的28.7亿元 [1] - 1H26调整后净利54.0亿元，同比+27.3% [1] - 2Q26件量104.9亿件，同比+6.5%，环比+8.5% [1][2] - 2Q26单票收入1.37元，同比+15.5%，环比+0.7% [1][2] - 1H26件量同比+9.6%，单票收入同比+13.6% [1] 单票收入分析 - 2Q26单票收入增长受益于行业反内卷政策导向 [2] - 高价值客户业务占比持续提升，尤其是逆向件业务增长带动收入结构优化 [2] - 2Q26直客业务收入同比+63.6%，增长亮眼 [2] - 2Q26市场份额同比提升0.4ppt至19.9%，排名市场第一 [2] - 预计下半年单票收入环比持平 [2] - 公司下调26年全年件量增速指引为6%-10%（前值10-13%），主因行业整体件量增速放缓 [2] 单票成本分析 - 2Q26单票干线+分拣成本合计0.56元，同比下降0.02元（同比降幅3.2%） [3] - 单票成本下降受益于件量增长带来的规模效应释放 [3] - 公司积极推进数字化、自动化设备运用，运行效率提升 [3] - 截至1H26，公司投入自动化分拣设备782套（上年同期690套） [3] - 预计2H26单票干线+分拣成本同比降幅为0.03元 [3] 现金流与股东回报 - 1H26经营现金净流入73.5亿元，资本开支27.6亿元，对应自由现金流45.9亿元 [4] - 公司致力于实现总年度股东回报比率不低于上一个财年经调整净利润的50%，包含现金分红及股份回购 [4] - 截至1H26，公司于2026年已累计回购7.4亿美元 [4] - 新一轮回购计划（26年3月20日至28年3月20日）授权回购总额度不超过15亿美元，截至1H26授权额度剩余13.6亿美元 [4] 盈利预测与估值调整 - 下调26/27/28年归母净利预测4%/5%/8%至107.9亿/117.9亿/129.7亿元（调整后净利110.6亿/120.7亿/132.6亿元） [5] - 基于12.7x 26E PE，下调目标价15%/15%至204.0港币/26.0美元（前值基于14.3x 26E PE） [5] - 估值折价主因考虑行业需求增速放缓，或压制板块估值 [5] - 2026E/2027E/2028E营业收入预测分别为57,829百万/60,136百万/62,651百万 [10] - 2026E/2027E/2028E归属母公司净利润预测分别为10,789百万/11,789百万/12,968百万 [10] - 2026E/2027E/2028E EPS预测分别为14.13/15.44/16.99元 [10]