报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 报告核心观点 - 鲟龙科技2026年上半年收入增长亮眼，但利润率有所波动 [1] - 量增是收入增长的主要驱动，欧洲和亚太市场增速亮眼 [2] - 汇率波动、股份支付、采购成本等因素导致利润率波动 [3] - 公司中长期增长空间可观，维持盈利预测 [4] 业绩概览 - 鲟龙科技发布2026年中期业绩，26H1收入3.62亿元，同比增长20.0% [1] - 26H1实现净利润1.79亿元，同比增长1.6% [1] - 26H1经调整净利润2.09亿元，同比增长15.7% [1] - 公司拟每股派发中期股息0.75元人民币 [1] 收入分析 - 26H1鱼子酱产品收入3.31亿元，同比增长18.7% [2] - 鱼子酱销量同比增加23%，为主要驱动 [2] - 鱼子酱均价同比下降3.5%，主要受美元汇率波动、出口和内销收入结构变动等影响 [2] - 若剔除汇率影响，26H1鱼子酱销售均价同比有所提升 [2] - 公司上半年已针对欧洲市场的俄罗斯鲟鱼子酱实施提价，于四月落地实施，对冲了部分汇率影响 [2] - 26H1鲟鱼制品收入0.29亿元，同比增长40.7% [2] - 分地区看，26H1欧洲/美洲/中国/亚太地区收入分别为1.58/0.97/0.61/0.45亿元，同比+32.3%/+7.4%/+6.7%/+32.9% [2] - 欧洲作为成熟市场，上半年仍保持强劲增长 [2] - 亚太作为新兴市场需求表现亦较为强劲，法国、德国、俄罗斯、日本、韩国、意大利等国家销量显著提升 [2] - 美洲市场收入增速相对平稳，估计主要系美国市场杂交鲟鱼子酱供应紧缺、以及客户跨期备货等影响 [2] - 26H1公司出口鱼子酱126吨，占中国鱼子酱出口总量的65.5%，市场地位保持领先 [2] - 国内市场2B继续稳住基本盘，虽然消费环境有待继续修复，但公司在国内2B市场上半年收入录得正增 [2] - C端市场上半年开设三家线下新门店，截至26H1末扩展至六家门店 [2] - 公司推动消费者培育、加快“鱼子酱+”产品创新，有望继续扩大鱼子酱消费群体 [2] 利润率分析 - 26H1生物资产公允价值调整前的毛利率67.2%，同比下降4.1个百分点 [3] - 毛利率下降主要系美元汇率波动导致销售均价下降、养殖加工员工股份支付费用增加带来成本提升、公司适当增加低龄杂交鲟外购、以及运输成本提升等因素影响 [3] - 公司在六月底已经跟中国大陆以外的客户沟通新一轮提价，针对俄罗斯鲟鱼子酱和杂交鲟鱼子酱，预计将覆盖80%左右的海外客户，或增厚下半年毛利率 [3] - 26H1销售费用率8.8%，同比提升0.7个百分点 [3] - 26H1管理费用率12.2%，同比提升5.6个百分点 [3] - 剔除股份支付、上市费用影响后管理费用率相对平稳 [3] - 汇兑损益对利润端存在扰动 [3] - 26H1经调整净利率57.8%，同比下降2.2个百分点 [3] 盈利预测与估值 - 维持2026-28年归母净利润预测4.10/4.95/5.63亿元 [4] - 维持2026-28年经调整净利润预测为4.67/5.18/5.85亿元 [4] - 当前股价对应P/E为14/13/11倍（按经调整净利润） [4] - 预测2026-28年营业收入分别为9.01/10.33/11.86亿元，增长率分别为17.21%/14.58%/14.84% [5] - 预测2026-28年归母净利润分别为4.10/4.95/5.63亿元，同比分别增长12.74%/20.90%/13.61% [5] - 预测2026-28年经调整净利润分别为4.67/5.18/5.85亿元 [5] - 预测2026-28年EPS（按经调整净利润）分别为4.28/4.75/5.38元 [5]