报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告核心观点 - 华润万象生活盈利能力持续提升，在管面积稳健增长，派息诚意十足 [4] - 公司收入利润保持增长，毛利率稳健提升，增值服务业务优化，积极拓展城市空间赛道 [4] - 商管赛道运营效率提升，盈利能力继续提升 [4] 业绩表现总结 - 2026H1收入92.17亿元，同比+8.1%，增速较2025H1的+6.5%回升 [5] - 2026H1股东应占利润22.39亿元，同比+10.3% [5] - 2026H1核心净利润22.29亿元，同比+10.8% [5] - 2026H1毛利率同比+0.9个百分点至38.0% [5] - 中期股息每股0.586元加特别中期股息0.391元，合计0.977元，对期内核心净利润100%分派，常规股息同比+10.8% [5] 商业航道业务总结 - 2026H1商业航道收入36.99亿元，同比+13.2% [6] - 商业航道毛利率同比+0.8个百分点至66.9% [6] - 购物中心毛利率78.7%（同比持平），写字楼毛利率38.7%（同比+1.0个百分点） [6] - 期末已开业购物中心138座，较2025年末净增13座 [6] - 购物中心管理输出132座、利润分成3座、租赁经营3座 [6] - 购物中心平均出租率97.4%，较年初+0.2个百分点 [6] - 购物中心零售额1485亿元，同比+21.7% [6] - 总体租金收入171亿元，同比+15.8% [6] - 商业运营覆盖已开业写字楼30座 [6] - 万象星会员总量突破9300万人，同比+12.3% [6] 物业航道及生态圈业务总结 - 2026H1物业航道收入53.30亿元，同比+3.4% [7] - 物业航道毛利率同比-0.5个百分点至18.3%，主要受地产下行传导及业务结构影响 [7] - 基础物管毛利率16.9%，同比+0.3个百分点 [7] - 在管建筑面积4.41亿平，较年初+3.5% [7] - 关联方签约面积同比-23.2%，第三方外拓对冲力度成为关键变量 [7] - 2026H1生态圈收入1.88亿元，同比+87.8% [7] - 生态圈毛利率38.0%，同比+0.9个百分点 [7] 财务预测与估值总结 - 预计2026-2028年归母净利润为43.7、47.6、51.6亿元 [4] - 预计2026-2028年EPS为1.9、2.1、2.3元 [4] - 当前股价对应2026-2028年PE为18.3、16.8、15.5倍 [4] - 预计2026-2028年营业收入分别为197.90、215.03、230.35亿元，同比增长9.8%、8.7%、7.1% [8] - 预计2026-2028年毛利率分别为36.8%、37.1%、37.4% [8] - 预计2026-2028年净利率分别为22.7%、22.8%、23.1% [8] - 预计2026-2028年ROE分别为31.2%、32.7%、32.3% [8]