行 业 研 究 商贸零售 2025 年 07 月 25 日 投资评级：看好（维持） 数据来源：聚源 -19% 0% 19% 38% 58% 77% 2024-07 2024-11 2025-03 商贸零售 沪深300 相关研究报告 《豫园积极推进老字号焕新，IP 联动 释放商圈活力—行业周报》-2025.7.20 《6 月社零同比+4.8%，618 线上渠道 表现强劲—行业点评报告》-2025.7.16 《闪购业务订单数创新高，即时零售 行 业 竞 争 持 续 升 级 — 行 业 周 报 》 -2025.7.13 医美化妆品 6 月月报：锦波生物发布 HiveCOL 蜂巢 胶原新品，2025H1 美妆温和复苏、洗护彩妆亮眼 ——行业点评报告 | 黄泽鹏（分析师） | 陈思（联系人） | | --- | --- | | huangzepeng@kysec.cn | chensi@kysec.cn | | 证书编号：S0790519110001 | 证书编号：S0790124070031 | 板块行情回顾 医美（选取 14 家上市公司）：6 月个股涨幅靠前为美丽田园医疗健康（+64.4%）、 雍禾医疗（+50.0 ...

报告行业投资评级 - 看好（首次）[1] 报告的核心观点 - 国际地缘政治趋于复杂周边冲突难短期终结军工板块估值有望提升 [3] - 中国武器装备在无人化、智能化、性价比方面有优势军贸市场份额有望持续增长 [4] - 受国际冲突、军贸订单等催化军工板块中相关的上游电子元器件、中游电子及动力分系统、下游弹药总装企业或最受益 [5] 根据相关目录分别进行总结 国际冲突情况 - 7月24日上午泰国与柬埔寨在两国边境地区发生交火双方互指对方率先开火目前冲突未蔓延未进入战争状态 [3] 国际武器转让情况 - 2019 - 2023年间主要武器的国际转让量较2009 - 2013年增长3.2%是冷战结束以来最高未来国际武器转让或将持续或更高程度满足需求 [4] 各国武器市场份额情况 - 2019 - 2023年中国武器装备出口的市场份额为5.8%俄罗斯市场份额略有下降 [4] 武器进口国情况 - 2019 - 2023年间印度、沙特阿拉伯、卡塔尔、乌克兰和巴基斯坦是五大武器进口国合计占全球武器进口总量的35% [4] 受益子板块及标的 - 无人装备受益标的有晶品特装、航天彩虹、中无人机、航天电子、内蒙一机、星网宇达等 [5] - 弹药-上游原材料及元器件受益标的有芯动联科、国博电子、国科军工、中润光学、西部材料、楚江新材等 [5] - 弹药-中游分系统受益标的有理工导航、睿创微纳、北方导航、长盈通、菲利华、成都华微等 [5] - 弹药-下游总装受益标的有高德红外、广东宏大、洪都航空等 [5]

报告核心观点 - 深度解析“反内卷”行情的持续性、内涵延展及后续展望，各行业“反内卷”行动推进，涉及化工、通信、食品饮料等多行业公司的投资分析与展望 [8][9][10] 总量研究 反内卷行情持续发酵原因及优势 - 反内卷政策层级高、频次高受关注，经历三轮演变层层加码；反内卷行业筹码干净有回补动力，基金配置比例低于自由流通市值比例；当前市场风险偏好高位，政策稳定等因素驱动A股走强 [8] 市场对反内卷的疑虑 - 质疑是否有强有力财政支持，狭义“反内卷”行情更像收缩型政策，效果多为“触底”非“反转”，是缓慢稳健改变过程 [8] 反内卷政策变化 - 内涵延展，国家发改委提出重点行业稳增长方案，雅江水电开发工程或有需求性配套政策 [9] 反内卷行情后续展望 - 后续需求侧政策缺乏持续性及力度，行情或为反弹；需求侧政策持续发力，市场可类比2016 - 17年，资源品和部分科技行业有望反转 [10] 行业公司 化工 - 涤纶长丝 - 扩产周期尾声，2014 - 2023年产能年均复合增长7.78%，2024年增速降至2.35%，2025年新增产能集中于桐昆、新凤鸣，行业集中度提升 [14] - 下游纺服需求稳健，2025年1 - 6月国内服装零售额增3.10%，带动长丝表观消费增5.37%，出口量增14.18%，美国服装消费增速良好带动需求 [15] - 行业自律助力盈利修复，2024年首次自律失败，2025年更灵活，中短期单吨利润有望修复，长期格局优化单吨盈利能力抬升 [16] - 受益标的为新凤鸣、桐昆股份等 [17] 化工 - 有机硅 - 供给端投产高峰已过，未来新增产能有限，山东淄博企业事故或推动盈利短期修复 [18][20] - 需求端内需与出口稳步增长，2017 - 2024年国内DMC表观消费量CAGR达10.7%，2024年出口量增34.2%，新能源领域贡献增量 [21] - 推荐标的为合盛硅业、兴发集团，受益标的有三友化工等 [22] 通信 - 谷歌云Q2营收136亿美元，同比增32%超预期，Alphabet 2025年资本支出提至850亿美元，预计2026年再增加，海外AI算力链或迎估值提升 [24] - 全球AI发展好，新易盛、中际旭创、台积电等企业业绩亮眼 [25] - 看好海外AI算力产业链，推荐中际旭创等，受益标的有源杰科技等 [27] 食品饮料 - 2025Q2食品饮料仓位降至新低，主动权益基金大幅减配，白酒普遍被减仓 [29][30] - 投资建议布局白酒板块，关注头部企业，坚守优质新消费标的，关注西麦食品等 [32][34] 医药 - 固生堂 - 政策利好叠加需求扩容，中医诊疗市场崛起，预计2030年规模达2.12万亿元，公司受益行业集中度提升，预计2025 - 2027年归母净利润增长 [36] - OMO + 国际化双轮驱动，构建数字化生态壁垒；“名医 + 名方”战略深化，打开估值空间 [37][38] 家电 - 兆驰股份 - 高附加值产品放量和越南基地增效，预计2025 - 2027年归母净利润增长，首次覆盖给予“买入”评级 [40] - LED业务各环节领先，有望获利润弹性；电视ODM推进越南产能爬坡和自动化提效；光通信切入产业链，有望成龙头 [41][42] 有色钢铁 - 中孚实业 - 成本优化和电解铝权益产能提升，预计2025 - 2027年归母公司净利润增长，首次覆盖给予“买入”评级 [42] - 权益产能提至75万吨/年，四川电价结算方式调整或降成本；推出员工持股和分红计划，彰显信心 [43][44] 家电 - TCL电子 - 2025H1业绩高增，国内外彩电结构升级，上调盈利预测，维持“买入”评级 [46] - 国内外出货增长，结构升级持续，面板成本回落助毛利修复 [47][49] 海外 - 泉峰控股 - 上调2025 - 2027年净利润预测，维持“买入”评级 [51] - 2025H1盈喜超预期，剥离泉峰汽车利好盈利；泉峰越南三厂交地，产能外迁保障2027年后业绩释放 [52]

报告核心观点 反内卷行情因政策力度、筹码情况和风偏因素持续发酵，但市场对财政支持存疑；政策内涵延展，后续行情走势取决于需求侧政策力度；各行业有不同反内卷行动[1][10]。 深度解析"反内卷"行情的持续性及后续展望 "反内卷"行情持续走强的三大原因——政策、筹码、风偏 - 反内卷政策层级高、频次高，受市场关注，形成全链条治理体系，经历三轮演变及层层加码[1][11] - 反内卷行业筹码干净，基金配置比例低于自由流通市值比例，有回补动力[12][13] - 市场风险偏好高位，对利好敏感，政策稳定预期等成驱动A股走强核心动因[16] 市场对"反内卷"存在的疑惑 - 市场质疑反内卷政策是否有强有力财政支持，狭义反内卷行情更易"触底"而非"反转"，当前时代背景下改变更缓慢稳健[2][17] 但"反内卷"出现了新变化：内涵正不断延展 - 反内卷内涵延展，政策从单一手段拓展至系统性工程，国家发改委将发布十大重点行业稳增长工作方案[20] - 雅江水电开发工程提升市场对反内卷政策需求侧配套政策期待，但对总量需求推动不足[22] "反内卷"行情展望 - 若需求侧政策缺乏持续性及力度，反内卷行情或为反弹行情[3][24] - 若需求侧政策持续发力，资源品和部分科技行业有望迎来反转行情[3][24] 各行业"反内卷"行动全景 - 光伏：反内卷行动集中在硅料，手段为限制价格和收储，中游组件或靠技术研发竞争[3][25] - 钢铁：反内卷行动以限制产能为主，完成产能升级调整[25] - 建筑材料：反内卷以行业自律为主，水泥熟料错峰生产，光伏玻璃龙头企业计划减产[26] - 汽车：反内卷以规范经营为主，如统一账期，引导企业转向技术竞争[26] - 煤炭：通过行政干预、规范产能防止恶性竞争[27] - 生猪养殖：以行政控产及出栏体重管理推进反内卷行动[28]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [1] 报告的核心观点 - 涤纶长丝行业高速扩产告一段落，集中度进一步提升，下游纺织服装内需和外需保持稳健，行业自律有助于盈利能力改善和格局优化，建议关注相关受益标的 [4][5][6][45] 根据相关目录分别进行总结 供给端：行业高速扩产告一段落，集中度进一步提升 - 行业产能增速大幅放缓，2014 - 2023 年年均复合增速达 7.78%，2024 年同比增速骤降至 2.35% [4][13] - 2025 年新增产能规划主要集中在桐昆股份和新凤鸣，投产节奏有序，行业集中度进一步提升，CR6 从 2023 年的 85%左右升至 2024 年的 87% [4][13][14] 需求端：长丝下游纺织服装内需和外需保持稳健 国内：纺织服装需求稳健增长带动涤纶长丝需求向上 - 2025 年 1 - 6 月，中国服装鞋帽、针、纺织品类零售额同比增长 3.10%，带动涤纶长丝表观消费量同比增长 5.37% [5][17][21] 出口：长丝直接出口增长明显，终端纺服出口增速正在回暖 - 2025 年 1 - 6 月，涤纶长丝出口量达 176.52 万吨，累计同比增长 14.18%，服装及衣着附件出口金额累计同比减少 0.2%，降幅进一步收窄 [5][21] - 美国服装面料批发商库存持续去化，服装消费增速良好，带动涤纶长丝需求稳健增长 [5][27] 行业自律：涤纶长丝是"反内卷"先锋行业，中短期看好盈利能力改善，长期看好行业格局优化 长丝行业于 2024 年 5 月率先开启行业自律，7 月由于油价大幅下跌本次行业自律以失败告终 - 2024 年 5 月，长丝龙头企业实行"一口价"模式，价格及盈利水平改善，但 7 月因油价下跌、下游需求萎靡等因素失败 [28][32][33] 2025 年"反内卷"再度开启，截至目前来看本次行业自律的模式更加合理和有效 - 本次取消"一口价"模式，更贴合实际和灵活调整，在特朗普关税政策影响下仍保持较强盈利韧性 [6][38] - 中短期看好盈利能力改善，长期看好行业格局优化，长丝单吨盈利能力有望逐步抬升 [44][45] 投资建议：建议关注长丝作为"反内卷"先锋行业，通过行业自律带来的中短期盈利上升以及长期格局改善 - 中短期看好行业联合减产背景下，长丝行业单吨利润向上修复，盈利能力显著增强 [45] - 长期看好长丝行业新增产能投放速度放缓，格局持续优化，单吨盈利能力逐步抬升 [45] - 受益标的包括新凤鸣、桐昆股份、恒力石化、荣盛石化、恒逸石化、东方盛虹 [7][46]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[1] 报告的核心观点 - 产能投放高峰已过，供需格局好转叠加行业自律助力有机硅盈利修复[4] - 展望未来，伴随供需格局的逐步改善，2025年开始有机硅行业盈利水平也或将随之修复[45] 根据相关目录分别进行总结 有机硅：产品性能优异，应用领域广泛 - 有机硅指含有Si - C键、且至少有一个有机基直接与硅原子相连的化合物，具备粘结密封性、耐高低温性、耐候性等优异性能[12] - 产业链分上、中、下游三个环节，上游为原材料工业硅及一氯甲烷，中游为各类有机硅单体、中间体及聚合物，下游将聚合物加工成制品用于终端应用领域[12] 供给端：行业投产高峰已过，短期内供给端出现一定扰动 - 2022 - 2024年有机硅行业在建项目集中落地，每年新增产能分别达77.5、7、72万吨，产能增速分别为41%、3%、26%，未来新增产能有限，供给格局有望改善[4] - 截至2024年12月，国内有机硅行业总产能344万吨（折DMC），产能CR5、CR8分别达60%、79%，集中度较高[17] - 目前在建/规划新增产能仅有新疆起亚的80万吨/年，预计2026年底投产，但投产进程有不确定性，供给端竞争压力有望缓解[4][20] - 7月20日山东淄博某化工企业突发火灾，该企业有机硅DMC产能约30万吨/年（约占行业总产能9%），2024年产量约32万吨（约占2024年行业总产量14.4%），此次事故或扰动供给端，推动盈利短期内修复[4][27] 需求端：内需与出口稳步增长，新能源领域贡献主要增量 内需：有机硅需求稳步增长，下游地产有望企稳，新能源需求旺盛 - 2017 - 2024年，国内有机硅DMC表观消费量由89.32万吨提升至181.64万吨，CAGR达10.7%，2022 - 2024年分别同比增长14.7%、11.1%、20.9%[5][28] - 2024年国内有机硅DMC下游消费中，建筑、电子电器、加工制造业、纺织业分别占比25.2%、23.0%、14.6%、11.5%[5][28] - 一揽子政策提振房地产市场，有机硅下游地产领域需求或将企稳[32] - 国内有机硅人均消费量与欧美日韩等有差距，增长潜力大，新能源汽车、光伏等新兴产业带动有机硅需求释放，未来有望贡献重要增量，如光伏装机1GW用胶量约1200 - 1500吨，新能源汽车用胶量是普通乘用车近7倍，单车用量超20kg[34][38] 进出口：国内有机硅出口持续增长，2024年出口量同比增长34.2% - 2010 - 2024年，国内有机硅DMC出口量由5.11万吨提升至54.57万吨，2024年同比增长34.2%，进口量由19.61万吨下降至10.88万吨[5][42] - 海外有机硅企业面临成本、环保压力，产能收缩，国内有机硅产业有成本优势，未来出口量有望稳步增长[5] 盈利预测与投资建议 - 过去三年国内有机硅盈利承压，未来供给端新增产能有限且投产不确定，需求端地产需求企稳，新兴领域贡献增量，出口稳步增长，2025年开始盈利水平或修复[45] - 推荐标的为合盛硅业、兴发集团；受益标的为三友化工、新安股份、东岳硅材、鲁西化工、恒星科技等[6][45]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [1] 报告的核心观点 - 随着海外AI逐步步入正循环，AI算力或持续受益，海外AI算力链或迎来估值提升阶段，需重视AIDC算力产业链核心投资方向及各大细分板块投资机会 [3][5] 根据相关目录分别进行总结 谷歌云营收及资本开支情况 - 2025年7月14日，谷歌母公司Alphabet公布第二季度财报，谷歌云第二季度营收为136亿美元，同比增长32%，高于市场预期的131亿美元，AI对谷歌云的助力持续显现 [3] - Alphabet表示2025年全年资本支出将提高13%，由750亿美元提升至850亿美元，预计2026年还将进一步增加资本支出 [3] 全球AI发展及相关企业业绩情况 - 2025H1新易盛预计实现净利润37亿元 - 42亿元，同比增长327.68% - 385.47%，受益于人工智能相关算力投资增长、产品结构优化等 [4] - 2025H1中际旭创预计实现归母净利润36亿元 - 44亿元，同比增长52.64% - 86.57%，扣非归母净利润35.9亿元 - 43.9亿元，同比增长53.89% - 88.18%，受益于终端客户对算力基础设施建设及资本开支增长 [4] - 2025Q2台积电实现营收9338亿元台币，同比增长38.6%，净利润3983亿元台币，同比增长61%，受益于AI应用领域对半导体需求激增 [4] 海外AI算力产业链投资机会 - 光模块推荐中际旭创、新易盛，受益标的有东山精密、长芯博创等 [5] - 光芯片受益标的有源杰科技、长光华芯、华工科技、光迅科技等 [5] - 液冷推荐英维克 [5] - AIDC推荐新意网集团，受益标的有万国数据等 [5] - CPO推荐天孚通信，受益标的有仕佳光子、太辰光、致尚科技等 [5] - DCI受益标的有德科立等 [5] - 铜连接&电源受益标的有沃尔核材、麦格米特等 [5]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [1] 报告的核心观点 - 2025Q2食品饮料配置比例降至新低，主动权益基金大幅减配，受禁酒令影响传统板块基本面情绪悲观，资金流出，但7月或有部分资金回流，季度配置比例仍处低位 [3][12] - 主动权益与被动基金均减仓白酒，多数酒企基金持仓市值和股份数量下降，非白酒部分子行业配置比例有升有降 [4][20][23] - 建议战略布局白酒板块，关注头部企业，坚守优质新消费标的，抓住渠道、品类和新市场红利 [6] 根据相关目录分别进行总结 2025Q2食品饮料配置比例持续下降，成交金额占比收缩 - 全市场基金2025Q2食品饮料配置比例由2025Q1的9.8%回落至8.0%，主动权益基金由8.1%降至5.6%，二季度受禁酒令影响资金流出，7月或回流但季度仍处低位 [3][12] - 2025Q2食品饮料板块市值下跌3.4%，排名倒数第二，成交金额占比回升至2.70%，预计2025Q3末持仓情况或环比回升 [13] 基金持仓股份数量回落，基金持股食品饮料总体减仓 - 主动权益基金2025Q2食品饮料持仓整体减少，普遍减配白酒公司，燕京啤酒等持仓股份数量增加，五粮液等下滑 [5][27] - 2025Q2食品饮料基金持仓市值增加集中在大众品新消费标的，减少的多为白酒企业，加减仓偏好基本一致 [5][32] 投资建议：战略布局白酒板块，坚守优质新消费标的 - 白酒行情下探受禁酒令影响，下半年有望见阶段性底部，当前可关注布局，建议关注头部企业 [6][33] - 新消费标的短期波动，建议寻找符合产业趋势的优质公司长期持有，关注相关受益公司 [6][34]

核心观点 - 2025年下半年经济周期处于上行期，行情上涨关键在于预期差修正，经济预期修正下股债有望切换；雅江下游水电站开工为基建行业带来新机遇；草甘膦供需向好，反内卷或助力景气反转；住房租赁条例出台推动市场规范化；鸡价受淡季消费影响下挫，期待餐饮需求回暖；丽珠集团差异化创新持续推进；蜜雪集团全球化发展可期；长城汽车新车周期开启增长有望 [4][12][16][19][25][31][34][38] 总量研究 固定收益 - 2025年下半年经济周期处于上行期，地方化债、政策消化完成和供给侧反内卷推动经济与价格回升；行情上涨关键是预期差，当前市场预期存在上行空间，预期差向上修正或驱动行情上涨；经济预期修正下股债有望切换，债券收益率和股市有望上行 [4][7][10] 行业公司 地产建筑 - 雅江下游水电工程开工，总投资约1.2万亿元，预计建设周期超10年，每年带动基建投资超千亿，相关基建行业或迎来发展，推荐中国电建、中国能建等标的 [12][14][15] - 国务院发布《住房租赁条例》，规范租赁活动、约束企业和经纪机构行为，利于市场规范化，推荐贝壳、我爱我家等标的 [19][24] 化工 - 草甘膦供给优化、需求稳增，国内反内卷和海外供给扰动或助力景气反转，短期看好景气上行，中长期看好供需格局向好，推荐兴发集团、扬农化工等标的 [16][17] 农林牧渔 - 白羽鸡6月价格下行，种鸡存栏充足；黄羽鸡消费疲软，期待7 - 8月餐饮需求回暖；蛋鸡6月蛋价承压，后续价格有望企稳回升；6月鸡苗和鸡肉相关企业销量与均价有不同变化 [25][26][28] 医药 - 丽珠集团IL - 17A/F头对头III期数据优效，差异化创新管线持续推进，多元产品矩阵竞争力提升，维持“买入”评级 [31][32] 社服 - 蜜雪集团是平价现制饮品企业，供应链、加盟管理和IP优势构筑护城河，预计2025 - 2027年营收和净利润增长，首次覆盖给予“增持”评级 [34][36] 汽车 - 长城汽车Q2业绩创历史新高，销量提升，单车均价上涨，后续新车型将密集发布，全球化布局持续推进，维持“买入”评级 [38][39][40]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [1] 报告的核心观点 - 雅鲁藏布江下游水电工程有“中国清洁能源战略支点 + 西部振兴引擎”双重战略意义，除发电外还拉动西藏经济升级、辐射西南区域，1.2 万亿元总投资拉动基建投资，相关基建行业或进一步发展 [8] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 7 月 19 日雅鲁藏布江下游水电工程开工仪式在西藏林芝举行，国务院总理李强宣布开工，工程采取截弯取直、隧洞引水开发方式，建设 5 座梯级电站，总投资约 1.2 万亿元，电力以外送消纳为主兼顾本地自用 [5] 工程推进时间 - 2021 年 3 月项目在官方文件首次被提及，2024 年 12 月获国家核准，2025 年 3 月列入 2025 年重大能源工程，7 月 19 日中国雅江集团有限公司成立负责该工程 [6][10] 能源投资与工程规模 - 2024 年国内传统能源发展平稳，主要发电企业电源工程完成投资 11687 亿元，同比增长 12.1%；电网工程完成投资 6083 亿元，同比增长 15.3%；水电装机容量约 4.4 亿千瓦，同比增长 3.2% [7] - 雅鲁藏布江下游水电工程总投资约 1.2 万亿元，约为三峡大坝工程总投资 5 倍；预计装机容量 6000 万千瓦，约占 2024 年全国累计发电装机容量的 1.8%，约占水电发电装机容量的 13.8%；年发电量约 3000 亿千瓦时，占全国年发电量的 3.3% [7] - 项目采用五级梯级开发模式，水能利用率超 85%，预计建设周期超 10 年，每年带动基建投资额超千亿规模，约占 2024 年广义基建投资总额 0.71% [7] 投资建议 - 推荐国内水电建设龙头企业中国电建、中国能建，其拥有全球领先的高原水电、特高压配套领域技术，提供全周期输电线路建设和水电站运维系统 [8] - 推荐国内交通基建龙头中国交建、隧道股份，其在大规模基建、高原施工、复杂地质、生态保护领域优势较大 [8]