核心观点 - 报告认为美联储若在9月重启加息，对中国国债的影响为中性偏多，而非简单推演的美债上行必然导致中债承压 [2][8] - 美国8月CPI同比3.4%、环比0.4%，核心CPI同比2.4%，数据公布后市场呈现交易“利空落地”特征，9月加息概率由70%升至86% [3][8] - 中美10年国债利差走阔至接近330BP的历史极值，但对国内债市更多体现为情绪扰动，而非资本流动或货币政策约束的实质性增强 [5][8] 美国资本市场演绎“利空落地”，关键是年内是否再加一次 - 8月美国CPI数据公布后，加息预期升温但美债相对走强，原因包括前期长端美债超跌、止损盘平仓、原油价格自高位回落缓和通胀交易情绪 [9] - 美债2年走高、10年收平、30年略有回落，曲线略有走平；美股结束四连跌，黄金与比特币收盘基本回到原点 [11] - 市场对9月FOMC加息25BP看法一致，分歧在后续政策路径，关键是年内是否再加一次，目前市场对12月第二次加息定价概率为48% [11] - 后续重点关注沃什表态：若表态暧昧则“长痛”模式，短期利空落地有利于美债修复；若明确年内再加一次则“短痛”模式，美债短端上行而长端上行空间收窄 [11] 美联储加息向国内债市传导的三条路径 - 汇率路径：人民币汇率核心定价因素是外贸实体结汇流方向，当前压力在升值一侧而非贬值一侧，人民币自6.8附近升至6.7关口，即便美联储加息带来美元阶段性反弹，国内货币政策仍将“以我为主” [19] - 中美利差路径：利差对汇率解释力有限，中美长国债利差走阔核心来自期限利差分化，美债一端定价财政可持续性、通胀风险等因素，中债一端期限利差低位对应降息节奏滞后和“资产荒”叙事，货币政策只能解释一小部分 [21] - 风险偏好与基本面路径：美联储进一步加息将压制美股估值和风险偏好，股债跷跷板效应对债市相对有利；同时压制美国制造业景气度，外需回落通过出口向国内基本面传导，对债市形成支撑 [24] 结论：美联储加息对债市中性偏多，行情等待催化 - 过去一周债市整体弱震荡，油价冲高交易路径仍有惯性，股债同时承压，债市未走出独立避险行情 [26] - 税期前资金收敛对债市情绪有扰动，但下周一央行将照常开启隔夜OMO投放，资金或非当前行情主线 [26] - 后续重点关注9月16日FOMC决议和沃什表态，9月落地加息概率较大，无论年内是否还有第二次加息，从风险偏好和基本面维度看对债市方向均为中性偏多 [26] 债市周度复盘 - 过去一周（2026年9月7日-9月11日）央行公开市场净回笼15亿元，DR001利率上行4.27bp至1.40%，DR007利率上行5.37bp至1.44%，1年期AAA存单利率上行0.50bp至1.47% [27] - 现券收益率多数上行：2年、5年、10年期国债收益率分别上行0.36bp、2.12bp、0.95bp，1年期国债收益率下行0.45bp；1年、2年、5年、10年期国开收益率分别上行1.68bp、0.25bp、0.50bp、0.82bp [29][31] - 国债期货偏弱：TS主力合约收盘价基本持平，TF、T、TL主力合约收盘价分别下跌0.04%、0.06%、0.26% [31] - 一级市场利率债发行74只共计6935.42亿元，其中国债7只3653.00亿元，政金债20只1757.90亿元，地方政府债47只1524.52亿元，净融资1670.95亿元 [31] - 流动性由松转紧，叠加物价数据回升与海外市场扰动，利率整体震荡上行：周一财政注资带动利率回落至低位；周二外贸数据符合预期，利率窄幅震荡；周三物价数据环比由降转升，利率上行至1.68%；周四海外加息预期升温，利率中枢抬升；周五止盈情绪释放，利率上行至1.6860%周内高位 [32][34][38][39][40] 资产相对性价比 - 国债期限利差多数走阔，3Y-2Y、10Y-5Y利差收窄，其余走阔；国开期限利差表现分化，2Y-1Y、3Y-2Y、10Y-1Y利差收窄，其余走阔 [41] - 隐含税率多数收窄；新老券利差表现分化，国开利差走阔，国债利差收窄；非国开-国开利差收窄；地方政府债利差多数收窄，仅1Y利差走阔 [41] - 期限利差多数收窄：企业债期限利差均收窄，企业债（AA）10年-5年收窄幅度最大，环比约为-52.62%；中票期限利差仅中票（AAA+）5年-1年小幅走阔 [43] - 信用利差多数收窄：中票信用利差均收窄；各品种中5年二级资本债（AA）-二级资本债（AAA-）收窄幅度最大，环比约为-26.66% [43]