报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 两次天然气危机均因地缘断供引爆，但走势节奏不同 22年价格经三次冲击冲至300欧元极值后快速回落至75欧元，年内主要震荡于100 - 150欧元；26年价格定价后置、温和上行，TTF 8月底突破70，9月仍在走强，四季度低库存或推动价格冲击100欧元以上区间 [3] - 22年欧盟及各国政策全面主动，采取RePowerEU等强制措施；26年欧盟高度被动观望，仅临时援助框架与协调会议应对 供需上，22年供应和需求均快速收缩，实现95%结束累库的较安全水平；26年供应缩减仅2.4亿方/月，需求刚性强、政策缺位，9月初库容率仅67%，基本面风险累积至取暖季 [4] - 22年极端情形落地早、市场应对充分；26年风险定价后置，已形成低库存的既成事实 中性情形取暖季供应减约117亿方，需消费压减约100亿方或推迟俄LNG禁令（最多降66亿方）方能守住安全线 关注10月末累库结束与12月冬季压力两个节点，气价有望运行至100欧元以上激进区间；政策转向或亚洲停止跟涨或成阶段性拐点 [5] 根据相关目录分别总结 价格走势与节奏 - 2022年行情前奏在2021年夏季开始，21年累库季结束时欧洲库容率偏低 22年2月战争爆发危机点燃，价格三次冲击后冲至300欧元极值，后因预期落实、累库结束和冬季偏暖等因素回落至75欧元，年内主要震荡于100 - 150欧元 [11][12] - 2026年年初美伊冲突酝酿，2月海峡冲突爆发价格拉涨，3月卡塔尔LNG项目受袭价格达阶段性高点，6月协议达成价格回落，7月协议打破价格再度上涨至今 四季度低库存压力或使气价进入更极端行情，涨幅远超油价 [15] - 2026年跨区价差波动性更低，体现亚欧补库节奏错配，与单边价格联动小；上半年月间价格相对趋平，8月后市场转向整个取暖季面临高价预期 [18][19] 政府政策动向 - 2022年欧盟推出RePowerEU法案，还提出储气、电价干预等阶段性政策 各国在供给和需求方面采取推动LNG进口基础设施建设、重启煤电等政策 [22] - 2026年欧盟未推出强力政策，未重启限价、节能等强制政策，对停止进口俄气决议暂未表达修订意愿 仅采取少量制度化协调和定向援助政策，政策态度高度被动和观望 [29][30][31] 市场供需变化 - 2022年和2026年补库季初期库容率均偏低，22年累库速度后期加快，9月初达82%，最终以95%进入取暖季；26年累库速度持续偏低，9月初库容率为67%左右，预估10月末累库结束库容率在73%左右 [33] - 2022年供应主要变量是俄罗斯管道气，全年管道气环比减少730亿方左右；LNG进口环比增加470亿方，填补近70%供应缺口 26年供应冲击小于22年，1 - 8月缩减为2.4亿方/月，挪威和荷兰渠道贡献减量 [35][37] - 2022年欧洲制定政策压减需求，全年消费减少45.4亿方/月；2026年需求刚需性质增强，1 - 8月表观消费增加1.4亿方/月，3 - 8月消费同比增加0.5亿方/月 [45][46] 22年危机的启迪与后续展望 - 2026年欧洲供给缩减更小，风险定价后置，将以危险库存水平进入取暖季 取暖季城燃需求占比上升，低库存使价格上行弹性提高 [49][50] - 除冬季温度外，中东局势和停止进口俄罗斯LNG政策影响市场 中性情形下，取暖季供应面临近117亿方减量，需消费压减近100亿方或推迟禁令最大降66亿方以守住安全线 [50][51] - 2026年市场处于危机中前期，10月末累库结束和12月冬季压力节点或使气价运行至100欧元以上激进区间 政策调整、外交谈判或亚洲停止跟涨或成阶段性拐点 [54]