行业投资评级 - 报告未明确给出行业投资评级，但内容整体偏向积极，认为PCB、电源和光互联等环节具备超越整体资本开支的结构性增量 [5][11] 核心观点 - 算力竞争的核心口径正由“GPU数量”延伸至“每兆瓦token吞吐”，PCB、电源和光互联成为决定系统效率的关键部件 [5][14] - 在机房总功率难以同步扩张时，软件调度可释放电力余量，但不能替代高速互联、高密度供电及稳定备援 [5] - PCB、电源和光互联三者都可能跑赢整体资本开支，但时间顺序不同：近期看高端PCB、高功率电源和800G/1.6T光模块；中期看更复杂PCB工艺、800VDC Power Rack及跨柜Scale-up光连接 [17] 报告核心内容总结 一、从“强结构”到“高斜率”：电力与带宽约束决定增量流向 - 电力预算成为AI数据中心硬约束，NVIDIA公布Lambda在5个机架、19个节点部署测试中，通过DSX MaxLPS动态分配功率，使集群token吞吐由约400万token/s提升至500万token/s，增幅约24%，每瓦性能提升约23% [5][12] - NVIDIA预计该方案可使Vera Rubin NVL72在相同兆瓦预算内支持最多40%的额外GPU容量 [12] - 算力基础设施核心口径正由“GPU数量”延伸至“每兆瓦token吞吐”，PCB、电源和光互联具备超越GPU数量的结构性增量 [14] - 高斜率环节判断需综合比较单机柜价值量、新方案渗透率和收入兑现时间 [15] - PCB的斜率主要由互联复杂度推动，电源的斜率分为当前高功率产品与未来800VDC架构切换两段，光互联的斜率由连接数量、端口速率和光连接范围共同决定 [15][16] 二、PCB：高速互联规格提升，斜率取决于有效产能 - 交换板从“承载平台”跃迁为“机架级互联枢纽”，VR200机柜交换机托盘PCB层数由GB300的24层提升至32层，并首次引入44层Midplane中板 [5][18] - Rubin Ultra世代Kyber机柜采用约1平方米、78层M9级正交背板，替代超过2万根铜缆，实现机柜内全互联 [5][18] - 光模块板在层数、面积、材料规格上全面向交换板看齐，ConnectX-9 SuperNIC每机架用量达72块、单价约270美元，贡献约1.94万美元增量 [21] - CPO演进使光模块板角色从“插槽承载板”升级为“光电引擎封装基板”，NVIDIA发布Spectrum-X与Quantum-X硅光共封装交换机，单端口速率达1.6Tb/s [24][25] - M9材料搭配mSAP工艺将线宽/线距压缩至15-25μm，线路边缘粗糙度控制在1μm以下，精度对标IC封装基板 [25] - 良率是价值兑现第一变量，78层正交背板通孔电镀均匀性极难控制，背钻深度公差需压缩至±0.025mm以内、阻抗公差±5% [27] - M9材料硬度使钻针单针寿命由1000孔骤降至100-200孔 [28] - 交付受三重供给瓶颈制约：日本日东纺垄断高端玻纤布（T布全球份额约90%），新增产能最早2027年下半年投放；德国Bürkle压机等设备交期拉长；PTFE混压路线受制于材料供给与工艺良率 [29] - 认证流程耗时长达1-2年，头部厂商相关订单排期普遍已达14周 [30] - 需求验证：金像电8月营收103.84亿元新台币、同比+76.39%，连续第二个月站稳百亿关口 [31][32] - 健鼎8月营收102.24亿元、同比+65.48%，首次站上百亿 [31][40] - 台光电8月营收201.46亿元、同比+129.85%，单月首破200亿大关，1-8月累计1,196.95亿元、同比+95.18%，已超去年全年营收 [31][34] - 台燿同比+132.48%，连续四个月翻倍以上 [31][36] - 台光电自2026年二季度起对全产品线调涨售价至少10%，当前产能满载、全产全销 [38] - A股主要PCB公司2026年上半年购建固定资产等支付现金合计约301.65亿元，同比增长约155% [38][39] 三、电源：近期看高功率产品，远期看800VDC系统扩容 - 单柜功率上行拉动PSU和Power Shelf提高额定功率、功率密度及转换效率，同时增加冗余、配电和保护要求 [43] - BBU不仅承担故障时短时备电，也为系统切换、恢复或有序关机提供缓冲 [43] - 光宝科技8月收入196亿新台币，同比增长25%，云端及AIoT业务占收入60%、同比增长40%+，增长归因于AI及云端高端服务器电源、高效BBU等产品出货 [5][46] - 光宝科技8.5kW PSU和BBU持续放量、110kW Power Shelf开始出货、50VDC Power Rack进入量产 [46] - 欧陆通2026年上半年实现数据中心收入11.36亿元，同比增长18.06%，高功率服务器电源收入同比增长41.44%，在数据中心营收中占比提升至82.38% [46][48] - 800VDC解决机柜功率迈向数百千瓦乃至兆瓦后的高电流、粗铜排、多转换级数问题 [51] - Google、Microsoft和NVIDIA在OCP框架下协同推动800VDC开放标准 [51] - NVIDIA规划800VDC Power Rack于2026年下半年推出，可接入既有交流基础设施 [52] - NVIDIA规划的Row Power Center最高支持约2MW/列，预计2027年可用 [53] - 光宝科技800VDC Power Rack计划于2026年下半年进入验证 [58] - 麦格米特边柜可将380V-480V交流转换为800VDC，SST仍明确标注为研发中 [58] 四、光互联：网络升速确定，光连接深入计算域仍需分场景验证 - Scale-out是当前高速光模块最确定的需求来源，集群规模扩大增加交换端口，单端口速率由400G向800G、1.6T升级 [63] - NVIDIA Spectrum-6 Ethernet交换系统容量达到102.4Tb/s，为前代两倍 [5][63] - Vera Rubin NVL72以NVLink 6连接柜内72颗Rubin GPU，再由Spectrum-X Ethernet向柜外延伸 [63] - 中际旭创2026年上半年光模块销量1,899万只，同比增长约110%，相关收入413.55亿元，同比增长约187%，毛利率由39.96%提高至46.59% [5][64] - 单位销量对应收入约2,178元，较上年同期约1,519元提高约43%，反映800G、1.6T等高速产品占比提升 [64] - 新易盛为全球首批量产并交付1.6T光模块的厂商之一，并已发布单波400G PAM4的1.6T DR4、6.4T NPO和12.8T XPO等产品 [64] - 跨柜Scale-up是潜在增量最大场景，光互联能够减轻铜缆重量和距离限制 [65] - NVIDIA披露Spectrum-X Ethernet Photonics已经投产，采用200Gb/s SerDes和CPO交换机架构，由CoreWeave、Lambda及Oracle Cloud Infrastructure等率先采用 [67] - 铜光边界按距离和场景分析：板内和短距柜内仍以铜为重要方案，跨柜和更长距离连接更有利于光 [67] - 光模块最先反映需求，核心公式是“出货量×高速产品占比×价格×供应份额” [68] - 上游光器件斜率取决于单模块用量、规格和份额，不能简单等同于模块出货增速 [68] - 天孚通信将行业演进概括为由单一速率升级走向芯片、封装、模块设计、系统适配和量产能力的综合竞争 [68] - 罗博特科ficonTEC部分CPO双面晶圆测试及晶粒测试设备已取得多笔量产化订单，首条OCS整线于2026年一季度完成交付确收 [69] - 截至半年报披露日，罗博特科光电子及半导体业务在手订单约24.52亿元 [69] 五、相关标的 - 机柜化：工业富联 [5][73] - 光互联：中际旭创、东山精密、新易盛、光智科技、AXTI、天孚通信、光迅科技、源杰科技、华盛昌、联讯仪器、云南锗业、先导基电、唯科科技等 [5][73] - PCB：胜宏科技、方正科技、景旺电子、生益科技、鹏鼎控股、深南电路、沪电股份、生益电子、联瑞新材、德福科技、南亚新材、奥士康、海亮股份、鼎泰高科、中钨高新、杰美特、欧科亿、新锐股份等 [5][73] - 电源电容：麦格米特、江海股份、东阳光、欧陆通、火炬电子、海星股份、三环集团、风华高科、四方股份、阳光电源、天岳先进等 [5][73] - 液冷：英维克、海鸥股份、东阳光、蓝思科技（元拾科技）、飞龙股份、大元泵业、领益智造（立敏达）、冰轮环境等 [5][73] - 金刚石：力量钻石、沃尔德、四方达、国机精工、九州一轨、斯莱克等 [5][74]