报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][3] 核心观点总结 - **业绩表现强劲**：2025年公司实现营业收入17.33亿元，同比增长31.9%；归母净利润16.64亿元，较去年同期扭亏为盈 [1] - **增长驱动力明确**：全球支付业务TPV（支付额）同比大幅增长60.7%至4524亿元，是业绩超预期的核心支撑 [2][3] - **长期前景看好**：公司拥有显著的全球牌照布局优势，预计跨境及境内支付TPV将受益于数字支付需求增长而持续增长 [3] 业绩简评 1. **整体财务表现**：2025年公司实现营业收入17.33亿元，同比增长31.9%；归母净利润16.64亿元，实现扭亏为盈；毛利润8.73亿元，同比增长28.0% [1] 2. **盈利能力指标**：毛利率为50.4%，同比下降1.5个百分点，主要由于毛利率较低的虚拟银行卡业务收入大幅增长 [1] 3. **业务结构分析**：全球支付、境内支付、增值服务业务收入分别同比增长29.3%、18.3%、81.2%，占营收比重分别为60%、23%、15% [1] 经营分析 1. **全球支付业务**：收入10.45亿元，同比增长29.3%；毛利率72.3%，同比增加0.3个百分点；TPV达4524亿元，同比增长60.7%；综合服务费率测算为0.23%，同比下降0.06个百分点 [2] 2. **全球业务布局**：截至2025年末，公司在全球拥有66项支付牌照，覆盖100个国家和地区，支持130余种货币的交易结算 [2] 3. **境内支付业务**：收入4.05亿元，同比增长18.3%；毛利率23.0%，同比增加3.3个百分点，得益于业务结构优化，资源向服务中资企业全球化的高价值需求倾斜 [2] 4. **增值服务业务**：收入2.65亿元，同比高速增长81.2%；毛利率7.2%，同比下降11.9个百分点，主要系低毛利的虚拟银行卡业务强力增长所致 [2] 5. **费用管控情况**：销售费用率同比下降3.3个百分点至16%；管理费用率同比下降4.9个百分点至38%；研发费用率同比下降3.5个百分点至21% [2] 盈利预测与估值 1. **短期展望**：TPV增长、毛利率提升、增值服务业务强劲增长支撑2025年业绩超预期，预计2026年公司有望实现盈利 [3] 2. **长期展望**：公司牌照优势显著，跨境支付及境内支付TPV有望受益于数字支付需求增加而持续增长 [3] 3. **收入预测**：预计2026-2028年公司每股营业收入（SPS）分别为1.51元、1.86元、2.20元 [3] 4. **估值水平**：当前股价对应2026-2028年预测市销率（PS）分别为2.5倍、2.1倍、1.8倍 [3] 主要财务指标与预测 1. **历史与预测收入**：2024/2025年营业收入分别为13.15亿元、17.34亿元；预计2026-2028年营业收入分别为21.17亿元、25.00亿元、29.50亿元，增长率分别为22%、18%、18% [7] 2. **历史与预测净利润**：2024/2025年归母净利润分别为-1.68亿元、16.64亿元；预计2026-2028年归母净利润分别为0.20亿元、1.01亿元、2.06亿元 [7] 3. **每股指标预测**：预计2026-2028年每股收益分别为0.02元、0.09元、0.19元；每股净资产分别为3.23元、3.68元、4.27元 [7][8]

投资评级 - 报告未明确给出“买入”、“增持”等具体评级词汇，但指出公司为“估值最低的保险股之一”并看好其股息率和未来价值增长 [5] 核心观点 - 公司2025年业绩表现强劲，归母净利润同比大幅增长超2倍，下半年增速尤为显著，主要得益于权益市场向好及会计准则切换带来的一次性税收利好 [2] - 寿险业务新业务价值（NBV）实现同比增长，价值率提升，业务结构向分红险转型；财险业务境内部分承保与投资均好转，但境外部分受特定事件拖累 [2][3][4] - 公司估值处于低位，2026年预测市盈率对内含价值倍数（P/EV）仅为0.32倍，同时股息率大幅提升，具备吸引力 [5] 整体业绩与财务表现总结 - **净利润高速增长**：2025年归母净利润同比增长220.9%至271亿港元，其中下半年（H2）同比增幅高达743.9% [2] - **利润增长驱动因素**：H2高增长主要因权益市场向好驱动总投资回报同比增加158亿港元（+53.8%），以及会计准则切换导致所得税费用同比减少60亿港元 [2] - **股东回报提升**：每股股息（DPS）同比大增251.4%至1.23港元，分红比例为16.3% [2] - **净资产与内含价值增长**：集团归母净资产较2024年末和2025年中分别增长33.9%和28.2%；集团归母内含价值同比增长20.0% [2] - **未来盈利预测**：根据预测，归母净利润在2025年高基数后，2026年预计为184.33亿港元（同比-31.88%），随后恢复增长 [10] 各业务板块分析总结 - **寿险业务**： - 新业务价值（NBV）同比增长5.3%（人民币口径+2.7%），新业务价值率（Margin）同比提升0.6个百分点至21.3% [3] - 业务结构持续优化，分红险在长险首年期缴保费中占比达86.1% [3] - 寿险内含价值（EV）同比增长18.3% [3] - **财险业务**： - **境内财险**：净利润同比增长20%，综合成本率（COR）同比下降1.3个百分点至98.8%，承保盈利改善；原保费同比增长3.4% [4] - **境外财险**：受香港火灾影响，太平香港的综合成本率同比上升6.0个百分点至103.4%，导致净利润同比下降43% [2][4] - **资产管理及其他业务**：资产管理业务净利润同比增长169%；再保险业务净利润同比增长34% [2] 投资端表现总结 - **投资业绩**：总投资收益同比增长0.4%，总投资收益率同比下降0.53个百分点至4.04%；净投资收益率同比下降0.25个百分点至3.21% [4] - **综合投资收益率**：同比下降8.59个百分点至1.73%，主要因计入FVOCI债券的浮亏；若剔除该影响，综合投资收益率为4.29% [4] - **资产配置变化**：投资资产较年初增长11.6%，股票及投资基金占比提升至16.6%，OCI股票规模较年初大幅增长55.7% [4] 估值与前景总结 - **估值水平**：当前股价对应2026年预测P/EV为0.32倍，是“估值最低的保险股之一” [5] - **股息吸引力**：基于亮眼的DPS表现，股息率大幅提升至5.8% [5] - **未来展望**：2025年上半年利润基数较低，且新业务价值率压力较小，预计新业务价值（NBV）将保持正增长 [5] - **财务预测**：报告预测公司每股内含价值将从2025年的58.30元增长至2028年的79.04元 [10]

报告投资评级 - 买入（维持评级）[1] 业绩核心观点 - 2025年公司实现营业总收入40.44亿港元，同比增长0.2%[1] - 归母净利润18.45亿港元，同比下降12.4%，主要受“支柱二”政策影响导致税率大幅提高[1] - ROE为12.6%，同比减少3.1个百分点[1] - 2025年每股分红0.16港元，分红率超过50%[1] 经营分析总结 运营端 - 2025年末船队规模为135艘，包括114艘运营及21艘在建[2] - 船型合同金额占比：海上清洁能源装备37.7%、液货船23.8%、特种船13.2%、集装箱船12.8%、散货船12.5%，清洁能源船型占比提高[2] - 2025年新签船舶10艘，合同金额5.19亿美元，全部为中高端船型[2] - 运营船舶平均船龄为4.5年，平均剩余租期为7.4年[2] 资产端 - 2025年末物业、厂房及设备同比下降5.2%，主要因出售3艘货船[2] - 应收租赁款余额185亿港元，同比减少10.5%，主要因部分融资租赁项目提前终止[2] - 测算经营租赁收益率为15.8%，同比提升1.4个百分点；融资租赁收益率为7.8%，同比微降0.1个百分点[2] - 2025年投入到即期市场的船舶共32艘，贡献利润约7.38亿港元[2] 负债端 - 2025年财务费用同比减少24%[2] - 平均资金成本为2.91%，较2024年同比下降0.62个百分点，得益于多元化的融资模式[2] 盈利预测与估值 - 预计2026-2028年归母净利润分别为20.5亿港元、21.8亿港元、24.4亿港元[3] - 对应同比增速分别为11%、7%、12%[3] - 预计2026-2028年每股收益分别为0.33港元、0.35港元、0.39港元[7] - 预计2026-2028年ROE分别为13.34%、13.57%、14.46%[7] - 维持“买入”评级的核心依据是公司具备逆周期投资能力、领先的运营能力、较低的资金成本和高分红属性[3]

投资评级与核心观点 - 报告对卫龙美味给予“买入”评级 [6] - 核心观点：看好魔芋品类红利与成本下行带来的利润弹性，公司聚焦经典口味辣条以修复市场份额，魔芋爽产品力优秀推动铺货率与复购率提升，同时精耕传统渠道并拥抱零食量贩等新兴渠道 [5] 2025年业绩表现 - 2025年实现营收72.24亿元，同比增长15.28%；实现归母净利润14.25亿元，同比增长33.38% [2] - 2025年下半年（H2）实现营收37.41亿元，同比增长12.4%；实现归母净利润6.92亿元，同比增长54.7% [2] - 2025年全年分红率为60% [4] 分品类经营分析 - 面制品：2025年收入25.5亿元，同比下滑4.3%，H2下滑5.3%，主要系SKU精简调整，但老品类表现稳健，预计2026年低基数下企稳回升 [3] - 蔬菜制品：2025年收入45.1亿元，同比增长33.7%，H2增长25.6%，表现亮眼，魔芋制品凭借新品上市和网点铺货率提升维持高增速 [3] - 豆制品：2025年收入1.6亿元，同比下滑28.2%，H2下滑4.8% [3] 分渠道经营分析 - 线下渠道：2025年收入64.8亿元，同比增长16.5%，增长核心来自零食量贩渠道SKU增长及铺货终端提升 [3] - 线上渠道：2025年收入7.5亿元，同比增长6.0% [3] - 经销商网络：截至2025年底，合作经销商数量为1633家，同比净减少246家，公司持续精耕经销网络并落实辅销助销模式 [3] 盈利能力与成本分析 - 毛利率：2025年全年毛利率为48.0%，同比微降0.1个百分点；但2025年下半年毛利率为48.8%，同比提升2.1个百分点，改善明显，主要系魔芋成本压力缓解 [4] - 分品类毛利率：2025年下半年，面制品毛利率为49.14%，同比提升2.1个百分点，系产品结构优化；蔬菜制品毛利率为49.11%，同比提升1.9个百分点，系魔芋成本边际下行 [4] - 费用率：2025年销售费用率为16.2%，同比下降0.2个百分点；管理费用率为5.8%，同比下降2.0个百分点，核心系规模效应持续释放 [4] - 净利率：2025年净利率为19.7%，同比提升2.7个百分点；2025年下半年净利率为18.5%，同比大幅提升5.1个百分点，去年同期受一次性金融资产公允价值亏损1.25亿元影响 [4] 未来盈利预测与估值 - 盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为17.0亿元、20.5亿元、23.2亿元，同比增长19%、21%、13% [6] - 营收预测：预计2026-2028年营业收入分别为83.33亿元、94.43亿元、105.43亿元，同比增长15.35%、13.32%、11.65% [11] - 估值：对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为13倍、11倍、10倍 [6] 主要财务指标摘要 - 每股收益：2025年摊薄每股收益为0.59元，预计2026-2028年分别为0.70元、0.84元、0.95元 [11] - 净资产收益率（ROE）：2025年为19.52%，预计2026-2028年分别为21.00%、20.27%、18.65% [11] - 息税前利润（EBIT）率：2025年为25.7%，预计2026-2028年将提升至28.6%、30.0%、30.1% [12]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][3] 报告核心观点 - 公司2025年归母净利润同比下降，主要受税率大幅提升及部分融资租赁项目提前终止影响，但公司具备逆周期投资能力、领先的运营能力、较低的资金成本及高分红属性，预计2026-2028年净利润将恢复增长 [1][2][3] 业绩简评 - 2025年营业总收入为40.44亿港元，同比增长0.2% [1] - 2025年归母净利润为18.45亿港元，同比下降12.4%，主要受支柱二政策影响导致税率大幅提高 [1] - 2025年ROE为12.6%，同比减少3.1个百分点 [1] - 2025年每股分红0.16港元，分红率超过50% [1] 经营分析 运营端 - 2025年末船队规模为135艘，包括114艘运营及21艘在建 [2] - 船队合同金额构成：海上清洁能源装备占37.7%、集装箱船占12.8%、液货船占23.8%、散货船占12.5%、特种船占13.2%，清洁能源船型占比提高 [2] - 2025年新签船舶10艘，合同金额5.19亿美元，全部为中高端船型 [2] - 运营船舶平均船龄为4.5年，平均剩余租期为7.4年 [2] 资产端 - 2025年末物业、厂房及设备同比下降5.2%，主要因出售3艘货船 [2] - 2025年末应收租赁款余额为185亿港元，同比减少10.5%，主要因部分融资租赁项目提前终止 [2] - 测算2025年经营租赁收益率为15.8%，同比提升1.4个百分点；融资租赁收益率为7.8%，同比微降0.1个百分点 [2] - 2025年投入到即期市场的船舶共32艘，贡献利润约7.38亿港元 [2] 负债端 - 2025年财务费用同比减少24% [2] - 2025年平均资金成本为2.91%，较2024年同比下降0.62个百分点，得益于多元化的融资模式 [2] 盈利预测、估值与评级 - 预计2026-2028年归母净利润分别为20.5亿港元、21.8亿港元、24.4亿港元 [3] - 预计2026-2028年归母净利润同比增速分别为11%、7%、12% [3] - 预计2026-2028年每股收益分别为0.33港元、0.35港元、0.39港元 [7] - 预计2026-2028年ROE分别为13.34%、13.57%、14.46% [7]

投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 核心观点 - 公司2025年业绩稳健增长，扣非净利润同比大幅增长44.5% [2] - 半导体材料业务首次成为公司主要收入来源，营收占比超50%，同比增长37.3% [3] - 公司预计2026年第一季度业绩将实现高速增长，归母净利润同比增长70.2%至84.4% [2] - 公司通过收购皓飞新材切入锂电材料领域，预计将增厚公司净利润 [4] - 分析师预测公司未来三年（2026-2028年）营收与归母净利润将持续高速增长 [5][10] 业绩简评 - 2025年全年营业收入为36.6亿元，同比增长9.7% [2] - 2025年毛利润为18.6亿元，同比增长18.9% [2] - 2025年扣除非经常性损益后的净利润为6.8亿元，同比增长44.5% [2] - 预计2026年第一季度归母净利润为2.4至2.6亿元，同比增长70.2%至84.4%，环比增长19.5%至29.5% [2] 经营分析 - **半导体材料业务**：2025年营收达20.9亿元，同比增长37.3%，占总营收比重首次超过50% [3] - **CMP抛光垫**：营收10.9亿元，同比增长52.3%；2026年第一季度硬垫月产能达5万片 [3] - **CMP抛光液及清洗液**：营收2.9亿元，同比增长36.8%；自研铜及铜阻挡层抛光液订单落地，浅槽隔离抛光液验证获突破 [3] - **半导体显示材料**：营收5.4亿元，同比增长35.5% [3] - **高端光刻胶及先进封装材料**：KrF/ArF光刻胶一期年产30吨稳定运行，二期年产300吨项目已投产；先进封装销售额突破千万元 [3] - **鼎汇微电子（子公司）**：2025年经营活动现金净流量达6.5亿元，同比增长72.2%，占公司经营活动现金净流量的56.5% [3] - **新业务拓展（收购）**：公司拟收购皓飞新材70%股权，切入锂电粘结剂、分散剂行业；皓飞新材2025年1-11月未经审计营收约4.8亿元，整体估值9亿元，对应收购市盈率不超过10倍 [4] 财务预测与估值 - **营收预测**：预计2026-2028年营业收入分别为41.4亿元、48.3亿元、55.8亿元，同比增长13.0%、16.8%、15.5% [5][10] - **归母净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为10.1亿元、13.1亿元、16.5亿元，同比增长40.0%、30.3%、25.9% [5][10] - **每股收益预测**：预计2026-2028年摊薄每股收益分别为1.064元、1.387元、1.746元 [10] - **盈利能力提升**：预计毛利率将从2025年的50.9%持续提升至2028年的59.0%；净利率将从2025年的19.7%提升至2028年的29.6% [11] - **估值水平**：基于盈利预测，对应2026-2028年市盈率分别为42.5倍、32.6倍、25.9倍 [5] 财务数据摘要 - **2025年关键财务指标**：营业收入36.6亿元，归母净利润7.2亿元，每股收益0.76元，净资产收益率（ROE）为13.84% [10] - **现金流状况**：2025年每股经营性现金流净额为1.22元，同比增长41.8% [10] - **资产负债**：2025年末货币资金为15.55亿元；资产负债率为39.17% [11] 市场评级共识 - 根据市场相关报告统计，近期（一周至六个月内）市场给予该公司的评级以“买入”为主 [12]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][3] 报告核心观点 - 2025年业绩表现强劲，全球支付总交易额（TPV）高速增长，归母净利润扭亏为盈并略超预期 [1] - 短期业绩由TPV增长、毛利率提升及增值服务强劲增长驱动，预计2026年公司有望实现盈利 [3] - 长期看好公司显著的牌照布局优势，跨境及境内支付TPV有望受益于数字支付需求增长 [3] 业绩简评总结 - **整体业绩**：2025年营业收入为17.33亿元，同比增长31.9%；归母净利润为16.64亿元，较去年同期扭亏为盈；毛利润为8.73亿元，同比增长28.0% [1] - **盈利能力**：毛利率为50.4%，同比下降1.5个百分点，主要由于毛利率较低的虚拟银行卡业务收入大幅增长 [1] - **业务结构**：全球支付、境内支付、增值服务业务收入分别同比增长29.3%、18.3%、81.2%，占营收比重分别为60%、23%、15% [1] 经营分析总结 - **全球支付业务**：收入为10.45亿元，同比增长29.3%；毛利率为72.3%，同比增加0.3个百分点；支付额（TPV）同比大幅增长60.7%至4524亿元；综合服务费率测算为0.23%，同比下降0.06个百分点；截至2025年末，公司在全球拥有66项支付牌照，覆盖100个国家和地区，支持130余种货币交易结算 [2] - **境内支付业务**：收入为4.05亿元，同比增长18.3%；毛利率为23.0%，同比增加3.3个百分点，得益于业务结构优化，资源向服务中资企业全球化的高价值需求倾斜 [2] - **增值服务业务**：收入为2.65亿元，同比增长81.2%；毛利率为7.2%，同比下降11.9个百分点，主要系低毛利率的虚拟银行卡业务强力增长所致 [2] - **费用管控**：销售费用率同比下降3.3个百分点至16%；管理费用率同比下降4.9个百分点至38%；研发费用率同比下降3.5个百分点至21% [2] 盈利预测、估值与评级总结 - **盈利预测**：预计公司2026-2028年每股营业收入（SPS）分别为1.51元、1.86元、2.20元 [3] - **估值水平**：当前股价对应2026-2028年预测市销率（PS）分别为2.5倍、2.1倍、1.8倍 [3] - **财务预测摘要**：预计营业收入2026-2028年分别为21.17亿元、25.00亿元、29.50亿元，同比增长22%、18%、18%；预计归母净利润2026-2028年分别为0.20亿元、1.01亿元、2.06亿元 [7][8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 截至2026/03/22，模型推荐有色金属、传媒、通信、钢铁、非银金融、医药生物，边际增持有色金属、钢铁及医药生物，非银金融、钢铁、通信受预期提振驱动，有色金属、传媒、医药生物受价量反转及资金流驱动 [2] - 石油石化、家用电器和钢铁的量价及预期边际提升较多，有色金属和国防军工的情绪因子得分提升明显 [2] - 行业轮动模型从基本面、量价、情绪面三大维度出发，对原有因子进行双周频率回测，并拓展量价因子，筛选7个有效因子构建策略 [2] 根据相关目录分别进行总结 行业轮动策略行业指数得分 - 涉及vol60_pct因子、ETF因子、consensus等因子，展示了有色、国防军工等行业的因子得分情况 [3] 行业ETF组合标的 - 包括南方中证申万有色金属ETF、广发中证传媒ETF等6只ETF [4] 行业ETF组合标的详情 |证券代码|证券简称|成立日期|权重|四季末规模（亿元）|近一年日均成交（亿元）|今年以来收益率|今年以来跟踪误差|近一年收益率|近一年跟踪误差|近三年收益率|近三年跟踪误差| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |512400.OF|南方中证申万有色金属ETF|2017 - 08 - 03|16.67%|205.91|19.20|-0.09%|0.17%|75.34%|0.44%|77.03%|0.51%| |512980.OF|广发中证传媒ETF|2017 - 12 - 27|16.67%|26.43|4.45|0.75%|0.33%|17.28%|0.44%|33.77%|0.64%| |515880.OF|国泰中证全指通信设备ETF|2019 - 08 - 16|16.67%|136.38|14.32|4.90%|0.30%|141.64%|0.55%|223.79%|0.54%| |515210.OF|国泰中证钢铁ETF|2020 - 01 - 22|16.67%|39.80|2.46|-1.01%|0.19%|15.97%|0.50%|18.67%|0.73%| |512070.OF|易方达沪深300非银行金融ETF|2014 - 06 - 26|16.67%|176.13|5.06|-11.39%|0.26%|4.07%|0.99%|32.67%|1.15%| |512010.OF|易方达沪深300医药卫生ETF|2013 - 09 - 23|16.67%|169.74|4.14|-4.68%|0.22%|-1.42%|0.43%|-20.84%|0.46%| [5] 行业轮动策略表现 - 过去两周下跌1.18%，过去两周超额收益为3.18%，过去一年超额收益为20.68%，过去一年夏普率为1.93，Calmar比率为3.83 [5] 风险收益特征 |策略名称|过去两周收益率|过去两周超额收益|今年以来收益|今年至今超额收益|夏普率（过去一年）|最大回撤（过去一年）|Calmar比率（过去一年）|超额最大回撤（过去一年）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |行业轮动策略|-1.18%|3.18%|5.99%|4.26%|42.48%|20.68%|1.93|11.11%|3.83|3.22%| [7] 策略/复合因子回测结果 |策略|因子|算法|权重|IC均值|IC标准差|ICIR|IC>0的频率|p - Value| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |量价|成交均价因子|优化基于近一年持仓成本均价的收益|50%|4.02%|26.56%|15.14%|59.45%|0.02| |量价|REVS5Indu1因子|近5日涨跌幅 - 行业中性|50%|3.68%|22.85%|16.11%|58.27%|0.01| |基本面|Consensus 4|相较25日前的边际变化|50%|2.81%|21.54%|13.05%|55.33%|0.04| |基本面|SUE因子|每年盈利同比增加值均值|50%|2.62%|22.32%|11.73%|53.52%|0.09| |基本面|建仓期ETF资金流因子|近6月ETF建仓资金流|33%|3.54%|20.55%|17.21%|56.69%|0.01| |情绪|Insurance 4|保险ETF资金流2周累计|-33%|-1.94%|22.54%|-8.60%|44.44%|0.19| |情绪|vol pct因子|60日平均换手率pct|-33%|-2.96%|23.62%|-12.52%|44.88%|0.05| |复合因子优化后|/|大类因子等权、小类因子等权|/|7.81%|24.02%|32.49%|46.64%|0.00| [10]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告核心观点 - 非洲水泥市场高景气度延续，是公司业绩增长的主要驱动力，海外业务净利润同比增长超50% [2] - 公司海外扩张战略成效显著，通过尼日利亚拉法基并表新增1060万吨产能，海外总产能突破4000万吨，并规划2026年海外销量突破2700万吨，EBITDA贡献超70亿元 [2] - 尽管国内水泥市场量价承压，但公司表现优于行业平均，同时通过A+H股股权激励计划绑定核心团队，为未来发展注入动力 [2][3][4] 业绩表现总结 - **2025年全年业绩**：实现营收353.5亿元，同比增长3.3%；实现归母净利润28.5亿元，同比增长18.1% [1] - **2025年第四季度业绩**：实现营收103.2亿元，同比增长8.6%；实现归母净利润8.5亿元，同比下降33.5%；扣非归母净利润7.6亿元，同比增长5.2% [1] 分业务经营分析 - **水泥业务**： - 收入212.9亿元，同比增长13.3%；毛利率32.7%，同比提升9.4个百分点 [2] - 总销量6196万吨，同比增长2.8% [2] - 吨售价343.5元/吨，同比增长10.2%；吨成本231.1元/吨，同比下降3.3%；吨毛利112.4元/吨，同比增长54.3% [2] - 国内销量4165万吨，同比下降5%；吨售价227.7元/吨，同比下降7.3% [2] - 海外销量2030万吨，同比增长25%；吨售价581.3元/吨，同比增长18.4% [2] - **骨料业务**：收入54.83亿元，同比下降2.82%；毛利率43.01%，同比下降4.91个百分点；销量1.61亿吨，同比增长12.2%，创历史新高 [3] - **混凝土业务**：收入71.83亿元，同比下降14.65%；毛利率15.46%，同比提升3.44个百分点 [3] 公司战略与激励 - **海外扩张**：完成尼日利亚拉法基并表，新增1060万吨产能；莫桑比克及尼日利亚产线升级项目持续推进 [2] - **股权激励**：2025年10月推出A股限制性股票激励计划，考核目标主要针对2027年EPS；同时拟回购不超过2398.8万元H股用于激励，考核锁定期36个月，考核年份为2028年EPS [3] 盈利预测与估值 - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为36.4亿元、39.7亿元和42.3亿元，同比增速分别为28%、9%、6% [4] - **每股收益预测**：预计2026-2028年摊薄每股收益分别为1.750元、1.909元和2.033元 [9] - **估值水平**：对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为11.5倍、10.5倍和9.9倍 [4] - **净资产收益率**：预计2026-2028年ROE（摊薄）分别为10.63%、10.84%和10.80% [9] 财务预测摘要 - **营收预测**：预计2026-2028年营业收入分别为354.27亿元、365.74亿元和379.33亿元，增长率分别为0.22%、3.24%和3.71% [9] - **利润率预测**：预计2026-2028年毛利率分别为30.9%、31.7%和32.3%；净利率分别为10.3%、10.9%和11.1% [10] - **息税前利润**：预计2026-2028年EBIT分别为64.31亿元、70.08亿元和72.94亿元，EBIT利润率分别为18.2%、19.2%和19.2% [10]

投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 核心观点 - 公司2025年业绩整体符合预期，实现收入77.31亿元，同比增长16.5%，归母净利润13.44亿元，同比增长86.2% [2] - 业绩增长由神经科学领域持续快速放量、肿瘤板块授权收入确认以及自研与业务发展（BD）双轮驱动共同推动 [2][3] - 公司创新研发持续兑现，商业化能力进一步夯实，未来凭借强劲的商业化能力有望进一步助力业绩增长 [3] 业绩表现与财务分析 - **2025年整体业绩**：收入77.31亿元（同比+16.5%），归母净利润13.44亿元（同比+86.2%），经调整归母净利润12.80亿元（同比+27.1%）[2] - **分板块收入**： - 神经科学领域：收入27.53亿元（同比+26.6%），占总收入35.6% [2] - 自身免疫领域：收入18.92亿元（同比+4.5%）[2] - 抗肿瘤领域：收入19.87亿元（同比+53.0%），占总收入25.7% [2] - 其他领域：收入10.99亿元（同比-18.7%），占总收入14.2% [2] - **关键财务指标**： - 2025年营业利润率为20.1%，净利率为17.4% [10] - 2025年净资产收益率（ROE）为14.29% [9] - 2025年每股收益（EPS）为0.52元 [9] 业务板块驱动因素 - **神经科学领域**： - 先必新注射液保持强劲增长，卒中注射液市占率提升至31%（同比+3个百分点）[2] - 舌下片于2024年底上市，通过序贯疗法带来业绩增量 [2] - 失眠药达利雷生于2025年上市贡献业绩增量 [2] - **抗肿瘤领域**： - 高增长主要得益于纳入医保的品种快速放量 [2] - 2025年内两笔肿瘤管线的对外授权获得的首付款确认 [2] - **其他领域**：收入同比下降18.7% [2] 研发与业务发展（BD）进展 - **对外授权**：2025年以来，公司共计4款管线实现对外授权，包括与AbbVie、NextCure、Ipsen及勃林格殷格翰的合作，带来了数亿元的里程碑首付款 [3] - **产品引进**：引进的抗失眠新药科唯可（达利雷生）于2025年6月获批并迅速覆盖市场，填补了国内DORA类失眠药的空白 [3] - **管线储备**：IL-4R单抗及流感药物也即将有望进入商业化阶段 [3] 未来盈利预测与估值 - **盈利预测**： - 预计2026-2028年归母净利润分别为16.08亿元（同比+19.6%）、18.90亿元（同比+17.6%）、21.34亿元（同比+12.9%）[4] - 预计2026-2028年收入分别为100.36亿元（同比+29.8%）、115.22亿元（同比+14.8%）、133.41亿元（同比+15.8%）[9] - **每股收益（EPS）预测**：2026-2028年分别为0.62元、0.73元、0.82元 [4] - **估值**：对应2026-2028年市盈率（PE）分别为18倍、16倍、14倍 [4]