报告公司投资评级 - 申洲国际（02313.HK）投资评级为“强推（维持）”[2] - 目标价为52.41港元[2] 报告核心观点 - 申洲国际2026年上半年订单阶段性承压，汇率及成本扰动盈利[2] - 运动品类阶段性承压，休闲及内衣保持增长[7] - 汇率及人工成本拖累毛利率，盈利能力明显承压[7] - 海外产能布局持续推进，静待新产能效率释放[7] - 垂直一体化成衣龙头，深度绑定核心客户，中长期优势突出[7] 2026年中期业绩总结 - 26H1，申洲国际实现营收141.79亿元，同比-5.3%[7] - 26H1，归母净利润19.05亿元，同比-40.0%[7] - 公司拟派发中期股息0.88港元/股[7] 分产品收入表现 - 26H1运动品类收入90.42亿元，同比-10.7%，受欧美等市场需求偏弱影响[7] - 26H1休闲品类收入39.63亿元，同比+4.5%，受日本、欧洲等市场需求增长带动[7] - 26H1内衣品类收入9.98亿元，同比+6.1%[7] - 26H1其他针织品收入1.77亿元，同比+67.6%[7] 分地区收入表现 - 26H1中国大陆市场收入34.57亿元，同比-5.2%[7] - 26H1欧洲市场收入27.61亿元，同比-8.9%[7] - 26H1日本市场收入25.65亿元，同比+2.6%，表现相对稳健[7] - 26H1美国市场收入22.57亿元，同比-11.7%[7] 盈利能力分析 - 26H1毛利率22.6%，同比-4.5pct[7] - 毛利率下降主因：人民币兑美元汇率升值、中国及越南基地薪酬及退休福利成本提升、越南柬埔寨产能扩张带动员工数量增加、国际油价波动带动化纤原材料成本上涨[7] - 生产相关人工成本占收入比例同比提升约2pct[7] - 销售费用率0.87%，同比+0.14pct[7] - 管理费用率7.51%，同比+0.28pct[7] - 26H1产生汇兑损失5.06亿元，去年同期为汇兑收益1.26亿元[7] - 归母净利率13.4%，同比-7.8pct[7] 海外产能布局 - 越南西宁第二面料工厂产能爬坡顺利，日产能已达100吨[7] - 印尼成衣基地已于8月完成土地交付，计划2026年9月开工、2027Q4起分批投产[7] - 短期新增员工及产能爬坡对生产效率有所拖累[7] - 多区域产能布局有助于提升应对贸易政策变化及客户供应链多元化需求的能力[7] 盈利预测调整 - 预计2026-2028年归母净利润分别为44.06/52.14/57.10亿元（26-28年前值为59.81/64.93/70.31亿元）[7] - 对应当前股价PE分别为10/9/8X[7] - 根据DCF法，给予目标价52.41港元/股[7] 主要财务指标预测 - 2026E营业总收入30,390百万元，同比-1.9%[3] - 2027E营业总收入32,591百万元，同比+7.2%[3] - 2028E营业总收入34,512百万元，同比+5.9%[3] - 2026E归母净利润4,406百万元，同比-24.4%[3] - 2027E归母净利润5,214百万元，同比+18.3%[3] - 2028E归母净利润5,710百万元，同比+9.5%[3] - 2026E每股盈利2.93元[3] - 2027E每股盈利3.47元[3] - 2028E每股盈利3.80元[3] - 2026E市盈率10倍[3] - 2027E市盈率9倍[3] - 2028E市盈率8倍[3] - 2026E市净率1.2倍[3] - 2027E市净率1.1倍[3] - 2028E市净率1.0倍[3] 公司基本数据 - 总股本150,322.24万股[4] - 总市值526.73亿港元[4] - 资产负债率33.89%[4] - 每股净资产24.84元[4] - 12个月内最高价72.10港元，最低价34.48港元[4]