投资评级与核心观点 - 投资评级：首次覆盖给予“推荐”评级 [1][8] - 核心观点：看好中航西飞三大核心业务战略地位清晰，未来具备需求逐步进入放量周期的潜力 [4][8] - 盈利预测：预计公司2025-2027年实现归母净利润11.4亿、13.2亿、15.5亿，同比分别增长11.7%、15.2%、17.9%，对应EPS分别为0.41元、0.47元、0.56元，对应PE分别为74倍、64倍、54倍 [4][5][8] 公司概况与财务表现 - 公司定位：我国大中型飞机研发制造一体化基地，主营业务包括军用飞机整机、飞机零部件以及国际合作与转包生产 [4][12][15] - 历史沿革：2020年完成重大资产重组，置入飞机整机制造及维修资产，明确以飞机整机研制、批产、维修及服务为未来发展定位 [12] - 财务数据：2020年资产重组后，2021-2024年收入从327亿提升至432亿，复合增速10%；归母净利润从6.5亿提升至10.2亿，复合增速16% [4][25] - 近期业绩：2025年前三季度实现收入302亿，同比增长4.9%，归母净利润9.9亿，同比增长5.2% [25] - 股权激励：2022年推出限制性股票激励计划，解锁条件包括2021-2023年、2021-2024年、2021-2025年扣非净利润年度复合增长率不低于15% [4][32] 军用飞机业务（鲲鹏凌云） - 核心产品：独立研制生产我国军用战略运输机运-20（代号鲲鹏），填补了国内大型军用运输机自主研制的空白 [4][33] - 平台拓展性：运-20作为大飞机平台，可拓展为运油-20空中加油机等；基于运-9、运-8系列改进改型了预警机、反潜巡逻机等多款特种机 [4][37][39] - 列装与表现：运-20于2013年1月首飞，2016年7月正式列装空军，首飞13年间在民用物流、国际救援等领域高效构建“空中生命线” [4][34][35] - 技术升级：2025年，换装国产发动机的运-20B实现首秀，在油耗、航程、载荷及环境适应性方面有提升 [4][36] - 军贸市场：2024年以来，运-20飞机在中国航展及沙特、埃及、南非等国家频繁亮相，公司大、中型战略运输机在国际市场具备一定竞争力 [4][43] 国产民机业务 - 市场前景：中国商飞预测，2025-2044年中国市场新机交付单通道喷气客机7250架（价值8770亿美元），双通道喷气客机1703架（价值5620亿美元），涡扇支线飞机783架（价值400亿美元） [4][57] - C919干线客机：我国首款自主研制的喷气式干线客机，已实现稳定交付；国内三大航（国航、东航、南航）合计订单300架，计划2024-2031年分批交付，截至2025年末已交付31架 [4][62][64][66] - C909支线客机：我国具有自主知识产权的中短程涡扇支线客机，目前国内重点航司已运营165架 [4][80] - 公司角色：是国产民机最大的机体结构供应商，承担C909、C919飞机的机身、机翼等关键核心部件研制 [4][83] - C919任务量约占整个机体结构的50% [4][84] - C909占整个飞机制造量的60%以上 [4][85] - 未来参与：是C929宽体客机后机身前段、缝翼等部件的初选供应商，并参与新舟700涡桨支线飞机的机体部件制造 [4][84][85] 国际转包业务 - 合作模式：国际转包生产是波音、空客等主流飞机制造企业广泛采用的合作模式，超过60%的航空零部件转包给全球供应商 [91] - 订单保障：波音、空客在手订单积压合计超过1.5万架（截至2025/26年初，空客待交付8783架，波音待交付6777架），可保障未来公司业务发展 [4][92][94] - 公司业务：承担空客A320/A321系列飞机机翼、机身，波音B737系列飞机垂尾与内襟翼等产品的制造工作 [4][19] - 交付情况：2024年共交付国际转包项目1267架份，其中交付空客公司677架份，交付波音公司559架份 [20][21] - 行业地位：是中国航空产品国际转包项目最多、规模最大的单位之一，空客项目交付速率稳步提升 [4][20]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐”，且评级维持不变 [2] 报告核心观点 - 春节前后新房与二手房市场成交面积同比显著减少，行业整体面临新房需求中枢下滑、库存未解、土地财政拖累经济三大问题，预计2026年房地产销售量价仍面临下行压力，投资策略强调在结构性市场中寻找alpha机会 [5][31] 根据相关目录分别总结 一、板块行情 - 第7周（2月9日-2月13日）申万房地产指数下跌0.7%，在31个一级行业中排名第19位 [5][8] - A股板块内，京能置业周涨幅达14.4%，为涨幅第一；皇庭国际周跌幅达10.1% [9][10] - 港股板块内，万科企业周涨幅达8.4%，为涨幅第一；世茂集团周跌幅达17.7% [11][15] 二、政策与公司动态 - **地方政策**：衢州龙游县推出购房补贴，按房屋成交价3%补贴（单套最高5万元），多孩家庭最高可获8万元补贴，活动期限6个月，补贴总额500万元；惠州市推出8项新政，提高公积金贷款额度，首套房家庭最高可贷90万元，并取消“商转公”需为唯一住房的限制 [5][13][14][16] - **公司运营**： - 龙湖集团1月合同销售金额24.5亿元，销售面积30万平方米；新增两块土地储备，权益对价合计8.65亿元 [5][16][17] - 金地集团1月签约面积7.8万平方米，同比下降50.00%；签约金额12.2亿元，同比下降45.78%；新增大连一地块，权益比例40% [5][16][17] - 中国海外发展竞得香港九龙牛头角地块，成交价18.688亿港元，最高楼面面积约2.349万平方米 [2][5][16][18] - 华润置地1月总合同销售金额约116.5亿元，同比增长0.4%；经营性不动产业务租金收入约31.1亿元，同比增长13.7% [16][18] 三、销售端市场表现 - **新房市场**：春节前后（腊月二十至正月初六）监测的20城商品房成交面积181万方，日平均成交面积11.3万方，同比减少28%，降幅较去年扩大18.4个百分点 [5][19] - 春节后新房5日平均网签面积同比增速回正，正月初六同比增速达17% [20][22] - **二手房市场**：春节前后监测的11城二手房成交面积156万方，日平均成交面积9.7万方，同比减少22%，而2025年同期为同比增长13% [5][23] - 二手房5日平均网签面积表现总体弱于去年，正月初二同比减少81% [24][28] 四、融资端情况 - 第7周发债企业以地方国企为主，中华企业发行的一般中期票据规模最大，为22亿元；中交房地产集团发行的中期票据利率最高，为3.55% [29][30] 五、投资建议 - 报告提出在三个方向寻找alpha机会 [5][31] 1. **开发类房企**：关注拿地精准度高、区域深耕型房企，如绿城中国、滨江集团、建发国际集团、中国海外宏洋集团、华润置地、越秀地产 [5][31] 2. **稳定红利资产-头部购物中心**：推荐运营能力处于第一梯队的太古地产，建议关注希慎兴业 [5][31] 3. **稳定红利资产-中介龙头**：建议关注通过强管控建立高效交易系统、市占率高的贝壳-W [5][31]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐”，且评级状态为“维持” [2] 报告核心观点 - 春节前后新房与二手房成交面积同比减少，市场面临新房需求中枢下滑、库存未解决、土地财政对经济拖累等三大问题，预计2026年房地产销售量价仍面临下行压力，投资策略强调在整体市场承压背景下，于三个方向“寻找地产alpha” [5][31] 根据目录总结 一、 板块行情 - 第7周（2月9日-2月13日）申万房地产指数下跌0.7%，在31个一级行业中排名第19位 [5][8] - A股板块内涨幅第一为京能置业，周涨幅达14.4%；跌幅前五中，皇庭国际周跌幅达10.1% [9][10] - 港股板块内涨幅第一为万科企业，周上涨8.4%；跌幅前五中，世茂集团周跌幅达17.7% [11][15] 二、 政策要闻 - **地方层面**： - 衢州龙游县出台购房补贴政策，对购买新建商品住宅的个人按成交价3%给予补贴，单套最高不超5万元，补贴总额500万元，活动期限6个月；多孩家庭购买120平方米及以上新房可叠加获得额外补助，二孩家庭补3万元，三孩及以上家庭补5万元，多孩家庭最高可获8万元补贴 [5][13][14] - 惠州市推出8项房地产新政，内容包括提高住房公积金贷款额度，首套房个人最高贷款额度提至50万元，家庭最高提至90万元；二套房个人最高提至40万元，家庭最高提至70万元；并对人才购房给予更高额度支持，同时取消了“商转公”贷款需是家庭唯一住房的条件 [5][13][16] 三、 公司动态 - **龙湖集团**：2026年1月实现合同销售金额24.5亿元，合同销售面积30万平方米；新增位于无锡和青岛的两块土地储备，权益对价合计8.65亿元 [5][16][17] - **金地集团**：2026年1月实现签约面积7.8万平方米，同比下降50.00%；实现签约金额12.2亿元，同比下降45.78%；近期获取大连市一地块，项目成交总价7.37亿元，公司权益比例为40% [5][16][17][18] - **中国海外发展**：竞得香港九龙牛头角一地块，成交价18.688亿港元，地盘面积约3132平方米，私人住宅用途最高楼面面积可达2.349万平方米 [2][5][16][18] - **华润置地**：2026年1月总合同销售金额约116.5亿元，按年增长0.4%；经常性收入约45.1亿元，按年增长8.7%，其中经营性不动产业务租金收入约31.1亿元，按年增长13.7% [16][18] 四、 销售端数据 - **新房市场**：春节前后（腊月二十至正月初六）监测的20城商品房成交面积181万方，日平均成交面积11.3万方，同比减少28%，降幅较去年扩大18.4个百分点 [5][19] - 分阶段看，春节前（腊月20-29）新房成交面积同比减少29%；春节后（正月初一-初六）同比增加18% [19] - 从5日平均网签面积看，春节前表现弱于往年，腊月24/25同比均减少32%；春节后趋势向好，正月初三起同比增速回正 [20][22][25] - **二手房市场**：春节前后监测的11城二手房成交面积156万方，日平均成交面积9.7万方，同比减少22%，而2025年同期同比增速为+13% [5][23][26] - 分阶段看，春节前二手房成交面积同比减少23%；春节后同比增加71% [23] - 从5日平均网签面积看，总体表现弱于去年，腊月二十至正月初三同比增速均为负，正月初四起同比回正 [24][27][28] 五、 融资端 - 第7周发债企业大部分为地方国企 [29] - 中华企业发行的一般中期票据规模最大，为22亿元；中交房地产集团发行的一般中期票据利率最高，为3.55%；苏高新集团发行的一般中期票据利率最低，为1.74% [29][30] 六、 投资建议 - 报告提出在三个方向寻找地产alpha [5][31] 1. **开发类房企**：强调高拿地精准度，推荐关注区域深耕型房企，包括绿城中国、滨江集团、建发国际集团、中国海外宏洋集团、华润置地、越秀地产 [5][31] 2. **稳定红利资产-头部购物中心**：推荐旗下购物中心为商圈头部且运营能力处于第一梯队的太古地产，建议关注香港铜锣湾头部购物中心持有者希慎兴业 [5][31] 3. **稳定红利资产-中介龙头**：建议关注中介龙头贝壳-W，重视其降本增效后的稳态现金流 [5][31]

资金流动性 - 资金供给端：偏股型公募新发规模升至259.0亿份，处近三年97%分位高位[6][8] - 杠杆资金（两融）净流出737.0亿元，创2025年4月以来新高，处近三年1%分位极低水平[6][12] - 股票型ETF净流出扩大至487.6亿元，处近三年2.6%分位低位[6][20] - 上市公司回购金额收缩至7.0亿元，处近三年10%分位低位[6][23] - 资金需求端：股权融资规模为206.2亿元，产业资本净减持100.8亿元，均处近三年83%分位高位[6][26][29] - 南向资金净流入收缩至245.9亿元，处近三年77%分位中高位[6][38] 交易拥挤度 - 交易热度上行行业：建材热度分位上升19个百分点至68%，白酒上升10个百分点至26%，煤炭上升10个百分点至22%[2][55][58] - 交易热度下行行业：医疗服务热度分位下降18个百分点至58%，计算机下降14个百分点至27%，军工下降13个百分点至81%[2][46][63] 投资者情绪与行为 - 散户资金（小单）净流入1177.1亿元，较前值下降447.4亿元，处过去五年65.4%分位[2][82] - 公募基金抱团趋势增强，风格偏向价值，行业偏向周期[2][76] - 受春节假期影响，自媒体平台A股搜索热度下降[2][68]

报告投资评级与核心观点 - **投资评级**：首次覆盖，给予“强推”评级 [1][5][8] - **目标价**：11.26港元，较当前价6.37港元有约76.8%的上涨空间 [2][5][8] - **核心观点**：公司围绕KRAS等难成药靶点构建了差异化创新药研发体系，首款产品已商业化，二代pan-KRAS抑制剂与阿斯利康的合作有望加速全球价值兑现，下一代新载荷ADC平台（tADC和iADC）具备显著的扩展潜力，看好公司价值重估的弹性潜力 [5][6][7][8] 财务预测与估值 - **营收预测**：预计2025-2027年营业收入分别为2.34亿元、6.27亿元和5.08亿元，同比增长50.5%、167.6%和-19.1% [1][5][8] - **利润预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为-0.15亿元、3.13亿元和1.92亿元，2026年将实现扭亏为盈 [1][5][8] - **估值**：基于风险调整的DCF测算，给予公司整体估值89.12亿港元，对应目标价11.26港元 [5][8] 核心产品管线分析 Pan-KRAS抑制剂 (JAB-23E73) - **合作与价值**：2025年12月与阿斯利康达成战略合作，阿斯利康支付1亿美元首付款及高至19.15亿美元的里程碑付款，获得中国大陆以外全球权益，此次合作有望加速公司全球管线布局 [5][29] - **临床进展与优势**：首次人体研究在中美同步进行，临床数据显示爬坡剂量下皮肤毒性发生率为10%且均为1级（竞品RMC-6236为90%，3级8%），未观察到3级以上肝脏毒性，安全性优势明显 [5][31] - **竞争格局**：JAB-23E73是进度最快的选择性泛KRAS小分子抑制剂之一，主要竞品Revolution Medicines的RMC-6236（泛RAS抑制剂）已进入III期，在胰腺癌和肺癌中显示出积极疗效 [13][18][22] KRAS G12C抑制剂 (戈来雷塞) - **商业化进展**：用于治疗KRAS G12C突变晚期非小细胞肺癌（2L+ NSCLC）的适应症已于2025年5月获NMPA批准，并于2026年1月纳入国家医保目录，开始贡献现金流 [5][41][42] - **临床疗效数据**： - **2L+ NSCLC**：在关键II期临床试验中，客观缓解率（ORR）为49.6%，中位无进展生存期（mPFS）为8.2个月，中位总生存期（mOS）为17.5个月 [44][47] - **1L NSCLC (联用SHP2抑制剂JAB-3312)**：在I/II期临床中，一线治疗亚组的ORR达到71% (102例患者中72例) [46][48] - **结直肠癌 (CRC)**：联合西妥昔单抗治疗晚期CRC，ORR为50%，mPFS为6.9个月，mOS为19.3个月 [51] - **胰腺癌 (PDAC)及其他实体瘤**：单药治疗PDAC的ORR为46.9%，在胆道癌、小肠癌、胃癌中也显示出高缓解率 [56] - **对外授权**：已与艾力斯达成合作，授权戈来雷塞及JAB-3312的中国大陆权益，已收到约1.5亿元首付款及约5000万元里程碑付款 [41] 下一代ADC技术平台 - **tADC平台 (以KRAS抑制剂为载荷)**： - **机制**：将高效KRAS G12D小分子抑制剂JAB-22000与抗体偶联，通过抗体靶向递送，克服游离小分子给药的局限性 [5][60] - **领先产品**：首个候选药物EGFR G12Di tADC (JAB-BX600) 已确定临床前候选化合物（PCC），计划于2026年下半年提交IND申请，临床前数据显示其对癌细胞增殖的抑制活性IC50达0.01-0.02 nM [5][63][64][67] - **平台潜力**：具备扩展潜力，可通过更换抗体覆盖更多适应症，并可能迭代升级至泛KRAS抑制剂 [5][67] - **iADC平台 (以STING激动剂为载荷)**： - **机制**：以ADC形式将STING激动剂精准递送至肿瘤细胞，旨在将“冷肿瘤”转化为“热肿瘤”，解决PD-1疗法响应率低的问题 [5][68] - **领先产品**：首个候选药物HER2-STING iADC (JAB-BX467) 已于2024年下半年获PCC，计划于2026年下半年提交IND申请 [5][75] - **技术优势**：采用非环二核苷酸类STING激动剂作为载荷，对磷酸二酯酶水解酶具有抗性，体内稳定性高，且游离载荷无法自由穿透细胞膜，有助于降低脱靶毒性 [70][71] - **临床前数据**：在HER2高/低表达肿瘤模型中均显示出优异且持久的抗肿瘤活性，并能促进肿瘤内T细胞浸润 [73] 行业与公司前景 - **KRAS靶点重要性**：KRAS是人类癌症中突变率最高的致癌基因，在肺癌、结直肠癌和胰腺癌中尤为常见，其中G12、G13、Q61是热点突变区域 [11] - **市场空间**：已获批的KRAS G12C抑制剂（如sotorasib和adagrasib）2025年合计销售额已超5亿美元，同比增长19.3% [40] - **公司战略地位**：公司形成了围绕KRAS通路的全面布局，包括G12C抑制剂、pan-KRAS抑制剂、上游SHP2抑制剂以及创新的ADC平台，构建了差异化的竞争优势 [33][35] - **催化剂**：2026年，pan-KRAS抑制剂JAB-23E73有望完成剂量爬坡并公布I期数据，同时多个ADC候选药物计划提交IND，板块关注度有望提升 [5][31][67][75]

报告行业投资评级 文档未提及相关内容 报告的核心观点 - 权益春节后普遍不弱，小盘、成长相对占优，科技成长或为主要交易方向，小盘估值偏高交易或偏短线；转债春节后表现不弱但以消化估值为主，建议择机止盈；强赎二季度频次偏少，下修与权益行情相关，需关注3月强赎潮；发行端季节性明显，预计4月前后有较密集转债上市；3月转债策略以择机止盈为主，均衡配置 [1][20][21][27] 根据相关目录分别进行总结 一、历史上春节后权益及转债有哪些季节性 - 权益春节后万得全A普遍走强，有15 - 20个交易日上涨，平均涨约5个点；风格上小盘占优约30个交易日，成长多数年份有15个交易日相对优势，节后科技成长或为主要交易方向，小盘估值高交易偏短线 [10] - 转债春节后受权益走强带动表现不弱，但节后以消化偏高估值为主，建议后市择机止盈 [20] - 强赎概率月度分布无明显季节性，二季度频次明显偏少；下修概率及频次无明显季节性，与权益行情相关，需关注3月强赎潮 [21] - 发行端季节性明显，预案发布集中在年报和半年报披露后两个月，监管审批较均匀，上市集中在年报和半年报披露前窗口，预计今年4月前后有较密集转债上市 [27] 二、转债策略：3月以择机止盈为主，均衡配置不变 - 权益市场春节前最后一周重回震荡上行，转债估值创新高，结构上切回科技成长，提前布局春节特殊表现板块；3月权益预期不弱，建议关注AI等科技成长、有色等受益涨价板块及中游制造 [37] - 转债估值再创新高，建议整体仓位择机止盈；期限结构上，新券及次新券参与需审慎，临期转债值得挖掘；平价结构上，建议均衡配置，关注中低平价未补涨个券 [40][41] 三、市场复盘：转债周度上涨，估值抬升 （一）周度市场行情：转债市场上涨，权益多数板块表现偏强 - 上周主要股指多数上涨，中盘反弹，小盘有弹性，转债跟随中小盘上涨；热门概念表现不一 [46][49] （二）估值表现：各评级及规模转债溢价率均有提升 - 偏股、偏债、平衡型转债收盘价均上升，120 - 130区间占比提升明显，价格中位数上升；各评级及规模转债溢价率、130元以上平价区间溢价率均有提升 [52] 四、条款及供给：3只转债公告强赎，总新增推进规模约98.8亿 （一）条款：上周3只转债公告强赎，百润转债董事会提议下修 - 截至2月13日，力诺、信服、众和转债公告提前赎回，双良转债触发赎回条件未公告；多只转债公告不提前赎回或预计满足强赎条件 [71] - 百润转债董事会提议向下修正议案，龙大转债公告下修结果，3支转债公告不下修，10只转债公告预计触发下修 [71] （二）一级市场：上周无转债发行，总新增推进规模约247.5亿 - 上周无转债发行，龙建转债上市，规模10.0元，现有376支已发行未到期可转债，余额规模5265.65亿元，艾为转债2月26日上市，暂无将发行转债 [74] - 上周5家新增董事会预案、1家新增股东大会通过、3家新增发审委审批通过、无新增证监会核准；截至2月13日，7家上市公司拿到转债发行批文，拟发行规模53.63亿元，4家新增通过发审委，规模69.66亿元，5家新增董事会预案，合计规模124.20亿元 [76][81]

报告投资评级与核心观点 - 投资评级为“强推（维持）”，目标价73.44元，当前股价53.00元，存在约38.6%的潜在上涨空间 [2][4] - 核心观点：新锐股份拟收购慧联电子70%股权，是强化产业链协同、布局AI高增长赛道的重要战略举措，有助于公司快速切入PCB钻针领域，培育新的利润增长点 [2][8] 收购事项与标的公司分析 - 2026年2月11日，新锐股份签署框架协议，拟以不超过7亿元收购慧联电子70%股权，同时以不超过2800万元收购WINWIN HITECH(THAILAND) CO.,LTD. 70%股权 [2] - 慧联电子是PCB刀具细分领域国家级专精特新“小巨人”，拥有“棒材-涂层-PCB钻针/铣刀-设备”解决方案能力，其铣刀技术行业领先且产销量全球第一 [8] - 慧联电子2025年收入3.3亿元，净利润0.4亿元，主要客户包括富士康、胜宏科技、深南电路、沪电股份、鹏鼎控股等 [8] 行业前景与增长逻辑 - PCB钻针是核心耗材，在AI算力、数据中心、汽车电子等需求驱动下，PCB向高层板升级，带动超微径、高长径比、高耐磨PCB钻针需求快速增长，行业呈现“量价齐升”特征 [8] - 全球PCB行业正经历以M7/M8向M9材料迭代为核心的技术升级，M9+Q布材料使钻针寿命从500-1000孔骤降至100-200孔，损耗速度提升4-5倍，同时PCB层数增加与长径比提升也加大了钻针损耗 [8] 公司战略与协同效应 - 收购有助于新锐股份快速补齐PCB专用刀具产品线，与现有数控刀片、整硬刀具等形成全品类矩阵，提升切削工具板块的全场景覆盖能力 [8] - 公司将借此切入AI服务器PCB钻针等高增长领域，通过整合慧联电子的成熟业务与自身在硬质合金材料、精密制造及资金方面的优势，抢抓5G与人工智能产业机遇，加速国产替代进程 [8] 财务预测与估值 - 报告预测公司2025年至2027年营业总收入分别为26.12亿元、37.98亿元、52.16亿元，同比增速分别为40.3%、45.4%、37.3% [4][8] - 预测同期归母净利润分别为2.35亿元、3.86亿元、5.15亿元，同比增速分别为30.3%、63.8%、33.6% [4][8] - 预测每股盈利（EPS）分别为0.93元、1.53元、2.04元 [4][8] - 基于公司为国内矿用凿岩工具领先企业及产业链协同优势，给予2026年48倍市盈率（PE），得出目标价73.44元 [8] 公司基本数据与近期表现 - 公司总股本2.52亿股，总市值133.78亿元，每股净资产9.18元，资产负债率45.63% [5] - 近12个月（2025年2月24日至2026年2月13日）市场表现显著超越沪深300指数 [7]

报告投资评级与核心观点 - **投资评级**：首次覆盖，给予“强推”评级 [1][8] - **目标价**：11.26港元 [2][8] - **当前价**：6.37港元 [2] - **核心观点**：公司围绕KRAS等难成药靶点建立了差异化创新药研发体系，首款商业化产品已上市并贡献现金流，与阿斯利康合作的pan-KRAS抑制剂有望加速全球价值兑现，下一代新载荷ADC平台（tADC和iADC）具备显著的扩展潜力，看好公司价值重估的弹性潜力 [5][6][7][8] 财务预测与估值 - **营收预测**：预计2025-2027年营业收入分别为2.34亿元、6.27亿元、5.08亿元，同比增长50.5%、167.6%、-19.1% [1][8] - **净利润预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为-0.15亿元、3.13亿元、1.92亿元 [1][8] - **估值**：基于风险调整的DCF测算，给予公司整体估值89.12亿港元，对应目标价11.26港元 [8] - **关键财务数据（2024A）**：营业总收入1.56亿元，归母净利润-1.56亿元，每股盈利-0.20元 [1] 核心产品管线与技术平台 pan-KRAS抑制剂 (JAB-23E73) - **合作与价值**：与阿斯利康达成战略合作，阿斯利康支付首付款1亿美元及高至19.15亿美元的里程碑付款，获得中国大陆以外全球权益，合作将加速公司全球管线布局 [5][29] - **临床进展与优势**：首次人体研究在中美同步进行，爬坡剂量下皮肤毒性发生率仅10%（均为1级），显著优于竞品RMC-6236（90%，3级8%），未观察到3级以上肝脏毒性，已观察到受试者PR，预计2026年上半年公布I期结果 [5][31] - **竞争格局**：作为泛KRAS小分子抑制剂，进度领先，主要竞品Revolution Medicines的RMC-6236（泛RAS分子胶）已进入III期 [13][14][18] KRAS G12C抑制剂 (戈来雷塞) - **商业化进展**：用于治疗KRAS G12C突变晚期非小细胞肺癌（2L+ NSCLC）的适应症已于2025年5月获NMPA批准，并于2026年1月纳入国家医保目录 [5][41] - **临床疗效**： - **2L+ NSCLC**：客观缓解率（ORR）为49.6%，疾病控制率（DCR）为86.3%，中位无进展生存期（mPFS）为8.2个月，中位总生存期（mOS）为17.5个月 [44] - **1L NSCLC (联用SHP2抑制剂JAB-3312)**：在I/II期临床中，ORR达71% (72/102) [46] - **3L 结直肠癌 (联用西妥昔单抗)**：ORR为50%，DCR为87.0%，mPFS为6.9个月，mOS为19.3个月 [51] - **泛瘤种 (如胰腺癌PDAC)**：在PDAC队列中ORR达46.9% [56] - **对外授权**：与艾力斯达成合作，已收到约1.5亿元首付款及约5000万元里程碑付款，未来还可获得高至7亿元里程碑付款及分级销售提成 [41] 下一代ADC技术平台 - **tADC平台 (以KRAS抑制剂为载荷)**： - **机制**：将高效KRAS G12D小分子抑制剂JAB-22000与抗体偶联，实现精准靶向递送 [5][60] - **首款候选药物 (JAB-BX600)**：靶向EGFR的KRAS G12D抑制剂tADC，临床前数据显示其对癌细胞增殖的IC50达0.01-0.02 nM，肿瘤组织药物浓度较血浆富集超1000倍，计划于2026年下半年提交IND申请 [5][63][64][67] - **扩展潜力**：平台可适配不同靶向抗体，并有望迭代升级至泛KRAS抑制剂 [5][67] - **iADC平台 (以STING激动剂为载荷)**： - **机制**：通过抗体将STING激动剂精准递送至肿瘤细胞，将“冷肿瘤”转化为“热肿瘤”，旨在解决免疫检查点抑制剂低反应率和传统ADC毒性问题 [5][68] - **首款候选药物 (JAB-BX467)**：靶向HER2的STING激动剂iADC，临床前数据显示其在血浆中稳定性高，在冷肿瘤模型中可有效根除肿瘤并形成免疫记忆，计划于2026年下半年提交IND申请 [5][73][75] - **技术优势**：采用非CDN类STING激动剂，对磷酸二酯酶水解酶具有抗性，且游离载荷无法自由穿透细胞膜，降低了脱靶毒性 [70][71] 市场与竞争格局 - **KRAS靶点重要性**：KRAS是人类癌症中突变率最高的致癌基因，在肺癌、结直肠癌和胰腺癌中尤为常见，其中G12是热点突变区域 [11] - **KRAS G12C抑制剂市场**：FDA已批准的两款产品2025年合计销售额超5亿美元（+19.3%），国内已有三款国产产品获批 [40][41][42] - **pan-KRAS抑制剂前景**：开发pan-KRAS药物有望治疗各类型KRAS基因突变的多种实体瘤，是下一代研发热点 [13][23]

美股风格与因子动态 - 年初以来美股价值股明显跑赢成长股，风格剧烈转向[5] - 多/空对冲策略基金净敞口从成长转向价值，过去6个月价值策略指数上涨9.7%，成长策略指数下跌1.6%，收益差超10个百分点[7] - 风格切换未冲击宽基因子ETF，过去6个月MSCI动量因子ETF上涨5.4%，质量因子ETF上涨9.8%[10] - 风格转向源于质量因子内部分化，过去6个月两支价值质量（高股息）ETF分别上涨14.7%和17.2%，而两支成长质量ETF分别上涨7.9%和0.3%[13] - 标普500等权重指数相对市值加权指数的月度涨幅差升至3.4%，触及2010年以来（15年）最高水平[16] 中国市场指标 - 截至2月13日，沪深300指数权益风险溢价（ERP）为4.2%，低于16年均值加1倍标准差，估值有抬升空间[19] - 截至2月13日，中国10年期国债远期套利回报为29个基点，较2016年12月水平高59个基点[21] - 截至2月13日，国内股票与债券的总回报之比为28.7，高于过去16年平均值，股票资产相对吸引力增强[29] 全球市场与汇率 - 截至2月20日，3个月美元兑日元互换基差为-16.8个基点，Libor-OIS利差为121.6个基点，显示离岸美元融资压力缓解[24] - 截至2月20日，铜金价格比升至2.5，离岸人民币汇率升至6.9，两者信号趋于一致[27]

全球大类资产表现 - 全球主要股指多数上涨，韩国综合指数、法国CAC40、富时100涨幅领先，分别上涨5.5%、2.5%、2.3%[2] - 除美债外，全球主要10年期国债收益率多数下行，日债、法债、英债收益率分别下行6.1、3.8、2.7个基点[2] - 全球主要大宗商品多数上涨，布伦特原油、WTI原油、伦敦现货白银分别上涨5.9%、5.7%、4.1%[2] - 主要货币中日元和英镑跌幅较大，分别下跌1.5%和1.3%[3] 核心要闻与市场驱动 - 美伊危机升级推高原油价格，WTI原油从62.33美元涨至66.39美元，区间涨幅达6.5%[3] - FOMC会议纪要基调偏鹰，2月18日单日美元指数上涨0.64%，10年期美债收益率上行4个基点[4] - 美国最高法院推翻特朗普“紧急”关税，2月20日当日VIX指数下跌5.64%，纳斯达克指数上涨0.90%[7] - 日本首相高市早苗连任并推行财货双宽政策，2月18日日经225指数上涨1.02%，美元兑日元汇率上涨1.01%[8] 高频经济数据 - 美国经济活动回升，2月14日当周美国WEI指数升至2.58%[42] - 美国消费数据改善，2月13日当周红皮书商业零售销售同比升至7.2%[47] - 美国就业市场保持韧性，截至1月31日ADP四周累计新增就业人数为4.1万[52]