报告行业投资评级 - 铁矿石行业单边行情判断为探底回升 推荐1/5跨期低位正套入场 期权操作建议观望 [3][119] 报告核心观点 - 8月底起铁矿石供应端扰动再起 前期价格跌至底部后抄底资金逐步入场 矿价自底部持续回升 但反弹缺乏较强基本面支撑 9月9日开始矿价高位较快回落5%左右 市场预期和资金较快降温 矿价呈现底部震荡走势 [1][11] - 2026年四季度铁矿石供应端 进口铁矿在去年高基数格局下可能小幅回落 全球铁矿供应宽松格局延续 港口有望维持高库存 [2][117] - 2026年四季度铁矿石需求端 国内钢材净出口同比延续贡献增量 国内间接用钢出口韧性延续 同比维持高增量 2026年海外用钢需求后置 国内用钢上半年弱 下半年稳 [2][80] - 对比2021年行情 2026年四季度铁矿石可能重现上涨机会 核心驱动点包括宏观资金对政策的扰动 提前交易第二年需求预期 当年海内外需求呈现后置特征 [2][117] - 10月下旬前铁矿价格整体可能仍会呈现偏弱走势 10月下旬开始铁矿自身基本面和交易逻辑可能出现切换 矿价可能呈现偏强走势 [2][117] 第一部分 市场回顾 - 2026年9月份铁矿石价格整体冲高回落 8月底起供应端扰动叠加抄底资金入场推动矿价从底部回升 但反弹无强基本面支撑 9月9日后矿价高位快速回落5%左右 市场预期与资金快速降温 矿价进入底部震荡区间 [11] - 2026年9月份最优交割品主要以中品PB粉为主 该趋势预计延续 9月份01铁矿主力合约基差呈现窄幅震荡 当前基差处于中性水平 估值处于合理区间 [18] - 2026年9月份1/5跨期价差小幅回落 当前1/5跨期价差进一步走扩动力较弱 但10月底价差有望呈现走扩趋势 价差底部正套可以逐步入场 [18] 第二部分 铁矿供需分析 一、2026年1-8月份进口铁矿同比增加4500万吨 - 力拓2026年二季度铁矿石产量8350万吨 环比增加6%/470万吨 同比回落0.3%/30万吨 二季度发运量8530万吨 环比增加18%/1300万吨 同比增加6.7%/540万吨 2026上半年力拓皮尔巴拉业务铁矿石总产量1.62亿吨 同比增加5.7%/880万吨 上半年铁矿石总发运量为1.58亿吨 同比增长4.7%/700万吨 上半年力拓产量创2018年以来铁矿石产量新高 2026年力拓皮尔巴拉铁矿石业务发运量维持3.23亿吨至3.38亿吨不变 全年产销预计小幅增加300万吨 完成发运目标区间中值水平 [25] - VALE2026年二季度铁矿石产量8430万吨 环比增加21%/1460万吨 同比增加0.8%/70万吨 二季度发运量7980万吨 环比增加16%/1100万吨 同比增加3.1%/240万吨 2026上半年VALE铁矿石总产量1.54亿吨 同比增长1.8%/270万吨 上半年铁矿石总发运量1.48亿吨 同比增长3.5%/500万吨 2026年VALE铁矿石产量目标3.35-3.45亿吨维持不变 2026年铁矿石产量预计增加600万吨左右 [26] - BHP2026年二季度铁矿石产量7480万吨 环比增加7%/510万吨 同比回落3.4%/260万吨 二季度发运量7500万吨 环比增加12%/810万吨 同比回落2.1%/160万吨 2026上半年BHP铁矿石总产量1.44亿吨 同比小幅微降 上半年铁矿石总发运量1.42亿吨 同比下降1%/150万吨 2026财年BHP总产量2.91亿吨 同比增加0.5%/120万吨 总发运量2.88亿吨 同比微增0.2%/50万吨 完成2026财年铁矿石发运目标区间2.84-2.96亿吨的中值 2027财年的产量预计在2.53亿吨至2.64亿吨之间 按100%权益计算则为2.86亿吨至2.98亿吨 区间目标相较于2026财年上调200万吨 2026年BHP发运量预计维持平稳 [27] - Fortescue二季度铁矿石产量5280万吨 环比增加10%/500万吨 同比下降1.3%/160万吨 铁矿石发运量5270万吨 环比增加9%/430万吨 同比下降5%/250万吨 2026上半年Fortescue铁矿石总产量1.01亿吨 同比下降1.4%/140万吨 上半年铁矿石总发运量1.01亿吨 同比下降0.2%/20万吨 2026财年铁矿石产量2.01亿吨 同比基本持平 发运量2.01亿吨 同比增加1.5%/290万吨 [28] - 2026上半年四大矿山总产量5.61亿吨 同比增加1.7%/930万吨 产量大部分增量由力拓和VALE贡献 总发运量5.49亿吨 同比增加1.9%/1000万吨 发运的增量大部分由力拓和VALE贡献 2026下半年四大矿山发运量预计延续平稳增加500万吨左右 [28] - 2026年8月份中国进口铁矿石10850万吨 同比增加350万吨 1-8月份中国累计进口铁矿砂及其精矿8.46亿吨 同比增加6%/4500万吨 其中1-8月份 进口澳洲铁矿同比增加3%/1600万吨 进口巴西铁矿同比增加5%/900万吨 进口非澳巴铁矿同比增加14%/2000万吨 进口铁矿来源中超过50%来自澳洲巴西主流矿 [29] - 2025年国内进口伊朗铁矿石570万吨 2024年进口伊朗铁矿石930万吨 2025年进口伊朗+阿曼铁矿石2200万吨 2024年进口伊朗+阿曼铁矿石1800万吨 受美以地缘冲突持续影响 伊朗+阿曼进口铁矿石数量可能出现较大幅度下降 2026年1-8月份进口伊朗铁矿石同比下降超50% [29] - 2026年至今 全球铁矿发运周度均值3198万吨 同比增加4.1%/4800万吨 其中澳洲周度发运1782万吨 同比增加1%/640万吨 巴西周度发运738万吨 同比下降1%/270万吨 全球铁矿发运增量基本全部来自非澳巴发运 澳洲巴西主流矿发运仅贡献370万吨增量 [38] - 2026年至今澳巴主流矿发运表现为 力拓同比增长3.5%/790万吨 BHP同比增加1.5%/320万吨 FMG同比下降2.5%/370万吨 VALE同比下降0.9%/180万吨 [38] （一）澳巴非主流难以看到较大增量 - 罗伊山矿区内部会有产能置换 2026年矿山整体没有新增产能计划 预计2026年产量维持2025年水平 [55] - 力拓与中国宝武合资的西澳皮尔巴拉地区西坡铁矿项目2025年正式投产 最终达到年产2500万吨的规模需要几年时间 2026年预计进入产量释放周期 增量有望接近1000万吨 [55] - 澳洲矿企Mineral Resources2026年二季度铁矿石业务产销量明显增长 二季度Onslow Iron及皮尔巴拉枢纽项目的铁矿石总产量达1080万吨 铁矿石总发货量达1230万吨 2026财年全年 该企业归属权益铁矿石发运量达2954.3万吨 创年度纪录 2026全年预计贡献较大增量 [55][56] - 2026年中信泰富铁矿产量预计维持2025年水平 难以看到较大增量 [56] - 巴西非主流矿企CSN2026年产量基本持平 难以看到显著增量 2026年初至今CSN发运同比下降近150万吨 [56] （二）非澳巴铁矿全球发运维持高水平 - 2023-2025年非澳巴矿持续贡献增量 连续三年年均贡献增量超2000万吨 [57] - 英美资源集团2026年第二季度旗下南非铁矿石子公司Kumba和巴西Minas-Rio铁矿石业务合计产量为1539.2万吨 同比下降3% 环比增长1% 同期两大业务合计销量达到1671.6万吨 同比增长2% 环比增长13% 2026年英美资源对南非Kumba的产量规划较为谨慎 对巴西Minas-Rio的产量规划相对积极 2026年铁矿石产量可能会有小幅增加 [57] - 2026年1-7月份进口印度铁矿石同比小幅增加 但由于国内钢厂对印粉的需求较差 同时印度国内需求较好 预计下半年印度铁矿发运难以显著增加 [58] - 2026年1-7月份进口乌克兰铁矿同比下降近300万吨 下半年暂未看到显著好转迹象 预计延续回落300万吨左右 [58] （三）西芒杜矿区有望贡献2026年大部分增量 全年增量2000万吨左右 - 西芒杜项目满产产能约为1.2亿吨 矿山到港口的转运效率可能影响实际发运量 从投产至满产分别需要经历半年左右的投产设备调试以及半年至一年的产能提升期 西芒杜矿区铁矿石产量在2027年有望进入产量释放的快车道 2026年预计仍处于产量爬坡阶段 [58] - 2025年西芒杜南部矿区产量230万吨 其中力拓公司占100万吨份额 2025年第四季度首次入账 部分矿石需在2026年进行再加工 从矿山生产到运往中国存在约2-3个月的滞后时间 2026年西芒杜铁矿石销售指导为500-1000万吨 [59] - 2026年一季度西芒杜铁矿石发运量110万吨 4-5月份发运提速至220万吨左右 接近翻倍 6月份进一步提速 上半年总发运量接近600万吨 7月份发运量80万吨左右 受季节性天气影响月度增速环比回落 8月份发运180万吨 环比大幅回升 9月份发运量环比进一步增加 季节性影响有所减弱 港口基础设施建设有所加速 整体来看西芒杜年度发运量有望达到1500-2000万吨 [61] - 2025年国内铁精粉产量同比回落1%/280万吨 2026年1-8月份 国内铁精粉产量1.64亿吨 同比小幅回落5%/800万吨 8月份国内铁精粉产量同比回落9%/190万吨 分地区来看 1-8月份华北地区同比下降7%/400万吨 华东地区同比回落2%/100万吨 西南地区同比回落4%/100万吨 东北地区同比回落13%/500万吨 [68] - 2024-2025连续两年国内精粉产量持续回落 除国内安全检查影响外 国内铁精粉产量跟国内终端用钢需求的预期相关性较大 当前国内终端用钢需求持续走弱 国产精粉和再生钢铁消费有望延续回落 四季度国内精粉产量预计延续贡献减量 [68] 二、终端制造业用钢需求有望阶段性见底 - 2026年8月份房地产市场投资同比-26% 前值-29% 新开工同比-30% 前值-29% 施工同比-27% 前值-35% 销售面积同比-15% 前值-15% 地产系指标整体低位徘徊 其中销售降幅略有扩大 投资降幅略有收窄 地产端用钢仍未看到实质好转迹象 [76] - 2026年8月份基建投资增速环比进一步走弱 当月投资增速-14.7% 环比基本持平 同比持续低位运行 地方延续化债 投资进一步向产业投资集中 政策性金融工具等广义财政资金尚待落地 [76] - 2026年8月份制造业投资增速-6.1% 前值-4.4% 环比降幅在固定资产投资中处于最大 当年国内制造业用钢未能延续去年同期高水平 9月份制造业用钢出现好转迹象 但难以看到显著增量 [77] - 当前国内用钢需求难以看到好转 建筑用钢延续回落 但难以贡献超预期减量 制造业用钢环比有所好转 四季度有望延续好转走势 [77] （一）2026年铁矿石基本面可与2024年做阶段性对比 - 2024年国内粗钢产量下降2000万吨 建筑用钢下降超4000万吨 制造业用钢增加500万吨 终端用钢需求下降4000万吨以上 考虑钢材净出口增加2600万吨 国内需求下降近2000万吨 [77] - 2026年国内用钢整体趋势跟2024年有相似之处 但数量级存在差异 2026全年预计国内粗钢产量下降2500万吨 建筑用钢下降1500万吨 制造业用钢下降600万吨 考虑海外间接用钢同比持续增加 实际国内制造业用钢需求下降幅度会更大 钢材净出口增加500万吨 钢材库存增加500万吨以上 2026全年国内终端用钢需求有望下降2500万吨左右 [78] - 2026年5月中旬至9月中旬铁矿石行情与2024年走势较为吻合 该特征已得到市场验证 [78] （二）制造业用钢有望阶段性见底回升 - 2023-2025三年终端用钢需求结构出现较大变化 铁元素出口贡献了终端用钢需求中最大的增量及波动性 海外用钢需求对国内矿价的影响传导较为缓慢 近三年铁矿价格波动性可印证该特征 [78] - 2018-2025过去7年国内粗钢实际产量年度波动幅度在2000-6000万吨数量级 从全年国内终端需求测算来看 全年国内用钢需求可能下降2500万吨左右 [78] - 国内制造业用钢需求同比持续好转 可能原因在于2025年需求前高后低 2025下半年国内用钢同比下降1200万吨 2026年需求前低后高 下半年可能出现超预期增量 [79] - 2026年1-8月份国内间接用钢出口同比增加800万吨左右 其中1-2月份增速较高 抢出口性质较为显著 3-5月份增速有所回落 6-8月份增速重回高增长 [79] - 2026年二季度开始国内钢材净出口持续好转 6-8月份直接净出口同比贡献较大增量 打破1-5月份同比减量走势 [79] - 2023-2025三年海外铁元素消费量同比持续增加 年均增加超3000万吨 海外用钢需求持续维持高位 2023年海外铁元素消费量增加3300万吨 2024年海外铁元素消费量增加3900万吨 2025年海外铁元素消费量同比增加超3600万吨 [98] - 2023年至今海外铁元素消费量持续处于高位 以印度为代表的新兴经济体基建投资增速较快 贡献全球铁元素消费较高增量 2023年铁元素消费量的边际增量来自海外 2024年边际增量更多来自海外 2024年国内铁元素消费量下降4000万吨 2025年继续呈现国内需求下降 海外需求增长的格局 [98] - 2026年上半年海外需求韧性得到延续 但相较于2023-2025年 海外用钢强度有所下降 海外用钢增量绝对值显著回落 2026年海外用钢呈现前低后高 需求后置 [98] - 2026年1-8月份 海外铁矿消费量同比回落1.5%/800万吨 海外铁元素消费量同比增加2.3%/1500万吨 其中2026年1