行业投资评级 - 报告未明确给出行业投资评级 [4] 核心观点 - 中信证券财富管理与中信里昂研究观点一致 根据中信里昂研究2026年9月28日发布的题为《Korea conglomerates weekly》的报告 在第33届投资者论坛期间 投资者热切关注如何推动折扣进一步收窄 当前为39% [4] - 韩国大型综合企业自下而上的变革已比自上而下的监管压力更为关键 [4] - 讨论主要集中于SK Square和三星物产 两者将从三星电子和SK海力士获得可观的现金流 [4] - Samsung E&A和三星物产的关联订单潜力仍未被充分认识 [4] 进一步折价收窄的条件 - 投资者热衷于了解从当前水平推动进一步折价收窄 39%行业折价 需要什么条件 大多数投资者询问下一步政策动能会是什么 [8] - 投资者认同政府的提升价值 Value-up 努力将随着后续法规而持续 [8] - 投资者表示除非看到遗产税制度出现重大变化 否则2025年至2026年的主要商法修订应会强于即将到来的变化 [8] - 大型综合企业自下而上的变化已变得更为关键 尤其是在自愿提升股东回报政策方面 [8] - 中信里昂确实收到了关于Hanwha Corp和Hyosung Corp N-R 的问题 但市场对其挺身而出并解决扭曲估值的能力持怀疑态度 [8] - 讨论主要集中于SK Square和三星物产 两者都将从三星电子和SK海力士获得可观现金流 额外股东回报的时点对于SK Square而言可能会比三星物产更快 [8] - 在IF26期间的会议上 SK Square坚称 在SK海力士于10月下旬提出其政策后 公司将立即提出具体的股东回报计划 这是假设SK Square董事会成员之间达成一致 [8] 三星和SK集团将引领股东回报政策 - 三星物产的信息集中于其核心业务 包括关联订单 而非股东回报政策 因为其已公布新政策 返还来自关联公司的股息收入的60-70% [7] - 三星物产指引称 在关联订单激增的推动下 其建筑收入将在未来两到三年内翻倍 [10] - Samsung E&A指引称 由于强劲的关联订单 收入可达到15万亿韩元 [10] - 三星物产当前的股东回报政策未纳入经营现金流 而这短期内不太可能改变 [10] - 持有4万亿韩元现金的Samsung E&A处于更有利的位置 可以推出积极主动的股东回报政策 包括新的回购和注销 [10] - 投资者反馈对SK Square更为正面 该公司愿意在来自SK海力士的现金流变得清晰后推出积极主动的股东回报 [10] - 市场对三星的资本管理政策普遍感到沮丧 [10] - 激进投资者介入S1可能成为检验三星集团未来股东回报立场的试金石 [10] - Samsung E&A及其他拥有过剩现金且具备新增回购和注销能力的公司 应在为时已晚之前积极行动 [10] 投资者应该买什么 - 由于其覆铜板 CCL 业务以及核电业务动能反弹 斗山集团 Doosan Corp 仍是中型市值综合企业中被问及最多的名称 [10] - LG集团的折价近期较SK Square更窄 主要由于NAV实力 包括物理AI角度 以及更好的股息收益率 [10] - LG集团应加快行动 并在2026-27年启动第二轮回购 以维持这一动能 [10]