报告行业投资评级 本报告未明确标注行业投资评级相关内容 核心观点 - 纯苯四季度国内供应预计逐月回升 四季度检修损失量较三季度明显回落 但供应回归节奏受制于霍尔木兹海峡通行情况仍存不确定性 需求端纯苯价格高企 下游各链条利润快速走差 终端订单不足导致成本传导链条严重堵塞 下游新装置投产难有效兑现为纯苯需求增量 苯乙烯已出现明显负反馈 四季度需求端对纯苯价格的支撑力度边际减弱 四季度纯苯整体供需略微过剩 显性库存难有大幅累库[1] - 苯乙烯四季度有一套70万吨产能的装置待投产 原料纯苯强势上涨导致苯乙烯利润进一步恶化 抑制供应回归 四季度苯乙烯供应预计表现为先紧后松 需关注利润问题引发的计划外减停产力度 需求端金九银十旺季预期大概率落空 四季度下游仅对苯乙烯形成刚需支撑 霍尔木兹海峡复航前出口需求尚可持续 近月苯乙烯供需呈紧平衡 远月受新装置投产预期影响 供需预计转向宽松[2] - 价格区间判断 BZ为7500-9500元/吨 EB为8000-10500元/吨[3] 各章节内容总结 第一章 观点概要 - 纯苯自7月中旬起石油苯开工率从低点持续回升 近期多家炼厂因原料问题进行预防性降负[1] - 纯苯下游各链条中苯乙烯利润恶化已出现明显负反馈[1] 第二章 行情回顾 - 2026年初地缘冲突成为纯苯 苯乙烯行情的主导因素[3] - 一季度纯苯 苯乙烯市场总体表现为低位反弹 盘整 迅速冲高 1月苯乙烯主力合约较低点反弹超1000点 2月受春节假期影响市场交易转淡 价格高位盘整 2月28日美以联合空袭伊朗 中东冲突升级推高国际油价[3] - 霍尔木兹海峡通行中断后 中东原油出口受阻 亚洲多家炼厂原料供应受阻 纯苯 苯乙烯价格持续走强[4] - 二季度纯苯 苯乙烯价格走势主要表现为从高位震荡回落 3月至4月初地缘事件助推纯苯 苯乙烯单边价格连续拉涨后在高位剧烈波动 4月8日美伊双方接受停火两周的消息传出 当天化工品集体回调 此后市场对地缘消息不断脱敏钝化 交易重心回归品种自身基本面 二季度纯苯 苯乙烯供应收缩的同时需求转弱 下游抵触高价原料 主力合约价格总体震荡走跌 截至6月18日 苯乙烯主力合约价格跌回美伊以战争爆发前水平 纯苯因检修损失量仍高 6-7月维持去库格局 相对抗跌 纯苯-苯乙烯主力价差不断走缩[4] - 三季度纯苯 苯乙烯价格重心较二季度末显著抬升 上涨主要驱动仍是地缘冲突引发的成本端上涨 美方7月7日撤销此前授权伊朗石油销售的通用许可并启动对伊打击 后续双方持续互袭 霍尔木兹海峡再次陷入停滞 原油价格一路上行至9月冲破百元大关 叠加连续多月高检修 供应收缩以及8月台风影响 纯苯苯乙烯主港库存先后降至绝对低位 宏观与基本面共振下两者价格震荡走强 9月中旬后油价高位回调 成本端支撑松动 盘面单边强势转为拉锯格局[5] 第三章 估值反馈及供需展望 3.1 估值情况 - 二季度末基于7月后纯苯供应预计转向宽松 需求刚需支撑尚在但弹性不足的基本面展望 做出BZN预计随着供应回归回落到200美元/吨以下的估值预判 三季度BZN先回落后走强 纯苯估值上移主要源于供应回归不及预期 中东冲突再次升温使亚洲炼厂原料紧缺 纯苯供应回归延后 主港库存持续去化 纯苯从预期缺货走向实际缺货 展望四季度 纯苯整体供应略微过剩 但显性库存难有大幅累库 BZN预计会有所回落但空间不大[10] - 三季度初基于苯乙烯供应回归 内需承压 基本面预计弱于纯苯的预判 认为纯苯—苯乙烯价差预计维持低位震荡 需要看到利润压缩打出比较明显的供应减量 加工差才能向上修复 实际市场表现基本符合预期 但由于上游纯苯自身供应持续偏紧 三季度苯乙烯即使一度依靠供应减量修复利润 利润也仅修复到盈亏平衡附近后价差再度走缩 当前纯苯 苯乙烯价格处于倒挂 随着月下交割结束 纯苯—苯乙烯价差预计会有所修复 但在上游原料供应短缺问题解决之前 苯乙烯很难从纯苯环节抢到利润 短期仍将维持纯苯侵占苯乙烯利润 苯乙烯侵占3S利润的现状[10] 3.2 纯苯供需展望 3.2.1 国内供应预计持续回升 - 截至报告撰写时 2026年前三季度国内石油苯新投产共计123万吨 总产能上升至2932万吨 五大主力下游仅山东睿霖投产一套22万吨产能的苯酚新装置 其他下游新投产均推迟至四季度 年初至今投产方面苯供大于需 四季度纯苯仍有115万吨产能待投 下游新装置投产折算纯苯需求约184.9万吨 产业链上下游的新增产能供需差约-69.9万吨 2026年共有约238万吨产能的石油苯装置计划投产 到2026年底中国石油苯产能预计将突破3000万吨 年产能增速预计达8.47%[13] - 2026年1-8月中国石油苯累计产量1418.29万吨 同比减少3.38% 产量增速明显与产能增速不匹配 二季度石油苯迎来传统检修季 叠加中东地缘冲突导致霍尔木兹海峡航运通行长时间受阻 亚洲部分炼厂基于原料供应问题进行减停产 二季度石油苯实际检修损失量远高于年初计划也高于去年同期 且海峡通行至今未恢复正常 许多装置停车时间大幅延长 三季度石油苯的月检修损失量逆季节性走高 今年在已投产100多万吨新装置的情况下 月产量累积同比表现为负增长 地缘风险推高石油苯价格的同时 带动煤制路线加氢苯价格抬升 3月国内加氢苯生产利润去到历史高位 利润驱使下国内加氢苯开工持续提升 开工率最高去到71.75% 后随利润回落开工率有所回落 但总体供应大多高于去年同期 2026年1-8月中国加氢苯累计产量291.46万吨 同比增长8.53%[15] - 四季度纯苯国内供应预计持续回升 自7月中旬起前期检修装置逐步回归 石油苯开工率从低点持续回升 按当前检修计划四季度国内供应会有明显恢复 但纯苯供应回归节奏受制于霍尔木兹海峡通行情况 加氢苯生产原料粗苯为焦化副产物 四季度加氢苯开工更多跟随焦化厂的利润以及开工变动[16] 3.2.2 受制于韩国炼厂检修 进口难有增量 - 2026年1-8月中国纯苯月均进口量为38.3万吨 较去年同期月均进口量46万吨下滑约16.7% 进口量明显下滑[22] - 霍尔木兹海峡通行受阻不仅影响国内纯苯生产 还导致纯苯进口量下降 中国纯苯进口货源主要集中在亚洲 二季度起亚洲部分炼厂基于原料问题进行减停产 韩国 日本 新加坡等国均有工厂降负 4月最大进口来源韩国明显减少到中国的纯苯量 印度基本补上这部分减量 原先印度出口至中东部分的纯苯转向中国 4月印度至中国的纯苯出口量环比上升59.31% 5月供应收缩的同时美国分流韩国 印度等地的货源 纯苯进口量锐减至23.48万吨 为目前年度进口量低点 三季度由于霍尔木兹海峡短暂复航 韩国等主要来源国部分装置检修结束并提负 纯苯进口量回升 展望四季度 纯苯进口量预计难有增量 10-11月韩国多家炼厂计划检修 9月韩国对中国的纯苯出口量已经有明显回落 四季度纯苯进口预估暂给35-38万吨/月[22] 3.2.3 纯苯价格高企 下游再次减产自救 - 3月初始地缘因素导致的原料价格上涨传导至下游 纯苯五大下游综合利润迅速冲高 但下游利润上涨更多是成本端传导而非需求好转 后续利润回落速度很快 5月纯苯下游开工明显下滑 五大下游折纯苯需求量快速从高位回落至中间水平 需求负反馈明显 但这一轮减产并未带来利润明显修复 7-8月苯胺 苯酚有大厂进入检修且苯乙烯出现计划外减停产 纯苯需求较二季度进一步下探 才看到纯苯向下游让利 9月随着下游检修装置回归以及纯苯现货流动性持续收紧 纯苯再次挤压下游利润 近期下游再次出现减产自救动作[27] - 己内酰胺是纯苯下游中负反馈持续时间最长的品种 2025年四季度产业链开始减产自救 2026年二季度高成本 弱需求之下产业链利润再次恶化 行业继续减产自救 连续减产后己内酰胺开工率维持在近5年低位 三季度减产导致的库存去化从己内酰胺 PA6环节传导到锦纶长丝 产业链存量库存得到消化 但库存去化依赖供应收缩而非需求好转 展望四季度 绝对价格在原油高位及纯苯低库存支撑下短期仍有韧性 但供应逐步恢复叠加下游负反馈深化 价格上行空间被明显压制 产业链利润修复的关键不在于己内酰胺单环节挺价 而在于终端纺织需求能否实质性回暖打通成本向下游的传导通道 当前暂未看到需求好转迹象 四季度产业链利润预计继续承压[30] - 苯胺是今年纯苯下游中利润表现最好的品种 中东地缘冲突带动苯胺需求好转 3月起聚合MDI出口在海外中东货源断供与欧洲装置检修支撑下维持高景气 2026年1-8月累计出口69.39万吨 同比增长29.09% 荷兰 土耳其 比利时取代美国成为中国前三大出口目的地 为苯胺需求提供关键韧性 三季度万华等工厂连续检修使苯胺供应维持相对偏紧 供需双重利好下苯胺利润可观 四季度福建计划新增30万吨苯胺产能 且前期检修装置陆续回归 供应预计转向宽松 当前下游MDI库存也在走高 苯胺利润在四季度预计有所回落 后续关注福建苯胺实际投产进度以及MDI出口订单的可持续性[34] - 三季度苯酚与己二酸开工均从低位回升 当前苯酚处于盈亏平衡附近 己二酸处于亏损状态 四季度苯酚与己二酸产业链均面临成本刚性托底 需求疲弱压制的格局 两者对纯苯预计仅维持刚需支撑 难有增量[38] 3.2.4 供应收缩导致显性库存持续去化至低位 - 2026年纯苯以30万吨的港口库存开年 流动性库存宽松情况下 春节前下游工厂囤原料意愿不强 一季度港口去库缓慢 二季度纯苯主港库存呈现单边持续去化态势 去库核心驱动来自供应端实质性收缩 二季度为国内炼厂集中检修季 叠加因原料供应问题导致的计划外检修量 国产与进口两端供应均收缩 去库显化到港口 7月开始去库速度明显放缓 国内纯苯以及下游均有装置开始陆续回归 但纯苯总体供应回归节奏不及预期 纯苯华东主港库存在低位波动 四季度纯苯国产与进口供应均受制于霍尔木兹海峡通行情况 中短期来看纯苯难有明显累库 主港库存预计在中低水平徘徊[40] 3.2.5 纯苯供需平衡与展望 - 供应端四季度国内纯苯供应预计逐月回升 自7月中旬起石油苯开工率从低点持续回升 按当前检修计划四季度检修损失量较三季度明显回落 近期多家炼厂因原料问题进行预防性降负 纯苯供应回归节奏受制于霍尔木兹海峡通行情况仍存不确定性 加氢苯方面 生产原料粗苯为焦化副产物 四季度加氢苯开工更多跟随焦化厂的利润以及开工变动[42][43] - 需求端今年多套下游新装置投产均延期至四季度 新投产带来的需求增量多于供应增量 但当前纯苯价格高企 下游各链条利润均快速走差 终端订单不足导致成本传导链条严重堵塞 下游新装置投产预计难有效兑现为纯苯需求增量 下游各链条中苯乙烯因利润恶化已出现明显负反馈 四季度需求端对纯苯价格的支撑力度将边际减弱 平衡表来看四季度纯苯整体供需略微过剩 显性库存预计难有大幅累库[43] 3.3 苯乙烯供需展望 3.3.1 利润压缩压制供应回归 - 2026年前三季度苯乙烯无新装置投产 年产能维持在2441.2万吨[45] - 产量方面 相较于往年3-4月苯乙烯进入检修高峰期 今年年初开始苯乙烯月检修损失量就维持在高位 供应收缩 2026年1-8月国内苯乙烯产量累积1182.52万吨 累计产量较去年同期减少1.61% 6月下旬至7月初多套苯乙烯检修装置陆续回归 由于苯乙烯供应回归时间点略早于纯苯 该时段纯苯-苯乙烯价差快速走缩 检修装置回归的同时有部分在产苯乙烯装置因利润问题减停产 一减一增下三季度苯乙烯未如预期般增加 9月原料纯苯的强势上涨导致苯乙烯利润进一步恶化 再次抑制苯乙烯供应回归 四季度苯乙烯供应预计表现为先紧后松[46] 3.3.2 需求端 需求负反馈持续 今年无旺季 - 3S环节中 EPS行业可相对灵活控制开工率调节库存水平 行业相对健康 虽利润收缩但可维持盈利状态 PS与ABS情况较差 终端需求不佳导致提价困难 利润遭上游抢占 PS ABS四月行业开工率就已降到近几年低位 但成品库存一直未见明显去化 可见终端需求疲软 减产力度不足 三季度后期3S环节再度减产才看到成品库存有所去化 下半年旺季预期大概率落空 四季度下游对苯乙烯仅刚需支撑 行业景气度实质性回升仍需等待终端消费复苏信号明确出现[51] - 终端白电方面 2025年抢出口和国补政策刺激下 终端内需与外需均已提前透支 2025年底苯乙烯下游3S以及终端的成品库存已经累至高位 2026年受地缘因素影响 上游原料价格大幅上涨 价格向下游传导并不顺畅 终端厂商选择主动减少排产 消耗库存为主 对原料多保持刚需采购思路 国内补贴力度收缩加上需求提前释放 政策刺激效应减弱 内需表现疲软 后续更多关注出口端增量是否可持续[61] 3.3.3 苯乙烯进出口 海峡停滞下出口可持续 - 近几年中国苯乙烯产能产量持续提高 苯乙烯自给率向好 2025年中国已经从苯乙烯进口国转变为出口国 海外炼厂产能出清导致部分苯乙烯产能清退 带来全球苯乙烯新的贸易格局 出口成为苯乙烯新的需求增长点 2026年4-5月出口量爆发式增长有其特殊性 并不可持续 二季度美伊以冲突导致霍尔木兹海峡通行受阻 海外装置大面积停工 印度等消费区出现突发性供应缺口 3月开始中国苯乙烯出口商谈增多 4-5月苯乙烯月均出口量高达19.2万吨 三季度月出口量有所回落但仍高于往年水平 在海峡恢复正常通行之前 四季度苯乙烯的出口预期暂给8-10万吨/月[74] 3.3.4 苯乙烯供需平衡与展望 - 供应端四季度苯乙烯有一套70万吨产能的装置待投产 在产装置方面 9月原料纯苯的强势上涨导致苯乙烯利润进一步恶化 抑制苯乙烯供应回归 四季度苯乙烯供应预计表现为先紧后松 需关注利润问题引起的计划外减停产力度[78] - 需求端四季度下游也有几套装置待投产 但与纯苯下游面临同样问题 需求疲软下新投产兑现到产量增量上要打折扣 金九银十旺季预期大概率落空 四季度下游对苯乙烯仅刚需支撑 出口端在霍尔木兹海峡复航前出口需求尚可持续 综合来看近月苯乙烯供需呈现紧平衡 远月存新装置投产预期 供需预计转向宽松[78] 第四章 核心关注点 - 纯苯供应回归节奏 纯苯供应回归节奏受制于霍尔木兹海峡通行情况 若极端情况四季度海峡一直未恢复通航 纯苯国内 进口两端的供应均会受到影响 在此情况下供应短缺将持续压制需求负反馈[80] - 苯乙烯利润压缩打出计划外供应减量 基于当前检修计划 10月苯乙烯供应仍紧张 10月后供应将转向宽松 但根据今年二 三季度实际情况 不排除后续持续有计划外减停产出现或是停车装置检修期延长 需关注苯乙烯装置减停产力度是否改变供需格局[81]