债市核心观点 - 在降息预期没有升温的情况下，短端利率依然不是关注重点，资金利率中枢很难下移，基本围绕政策利率波动 [7][12] - 目前1Y存单和3Y国开隐含7天资金利率分别在1.40%和1.34%左右，短端利率套息空间不大 [7][12] - 假设当前资金宽松现象可以延续，短端利率可能呈现震荡偏强表现，但下行想象空间不大，1Y存单预计在1.4-1.5%区间波动 [7][12] - 长债方面，虽然稳增长政策加码且市场担忧四季度政府债发行扰动，但政策更多以托底为主，暂未形成基本面明显变化预期，对利率趋势影响不大 [7][12] - 如果地方政府债在四季度中前期加快发行，10月供给量可能略超市场预期，可能减缓配置盘买入节奏，但供给增加绝对量和持续性不强 [7][12] - 待供给担忧减弱后，投资者后续可能还是会偏好超长债位置，利空因素持续性不强，其他债券品种也没有相对性价比，债券资金转向权益的概率也不大，关注超长债策略还是占优 [7][12] - 四季度10Y国债有下行突破1.65%的可能性，但下行到1.6%有难度 [7][13] - 30Y国债下行空间较10Y更高，预期30-10Y利差可能下行到35-40BP区间，对应30Y国债有望下行至2.0-2.05%区间 [7][13] - 在央行不降息的情况下，建议债券组合持续关注短+超长的哑铃型结构，目前组合久期建议维持中性水平，待利空因素担忧减弱后再关注加久期机会 [7][13] - 短端位置可以考虑存单或2Y信用，长端交易敞口建议关注30Y和50Y国债新券，底仓关注30年地方债 [7][13] - 偏信用组合可以在长端关注7-8Y信用持有和10Y二永交易，但随着信用利差压缩，长信用性价比进一步下降，建议更多关注超长利率 [7][13] 债券择券思路及个券关注 - 从曲线静态及持有性价比来看，国债关注9Y，国开关注9Y，另外5Y和7Y也较好，农发关注10Y，口行关注10Y，二级资本债关注8Y，4-5Y也尚可，中票关注7Y和9Y（10Y及以内选择） [14][55] - 10年国开方面，新券260210发行节奏较慢，切换为下一主力券存在不确定性，260205-260210利差虽然接近0BP左右，但260210成交量和存量规模均较低，短时间没有超额，参与10年国开交易建议继续关注主力券260205 [14][55] - 10年国开-国债利差在8BP左右，如果投资者关注10Y利率交易，可以关注国开 [14][55] - 10年国债方面，260010-260016利差在0BP左右，投资者担心监管关心10年债券，10年国债可能维持波动偏小现象，个券之间区别不会很大，参与10年国债交易可以关注活跃券260016 [15][55] - 30年国债方面，26T6-260016利差压缩至41BP左右，预计四季度还有小幅压缩空间，当前收益率曲线在7Y以内较为平坦，以30Y为代表的超长债是理想选择 [15][56] - 预计30年利率会延续3季度震荡下行行情，在全年发行额度逐渐消耗后，30Y利率下行难度会下降，30-10Y利差有望下行至35-40BP区间 [15][56] - 26T6已完成发行，虽然换券比较慢，但顺利切券概率较高，26T4-26T6利差仅2BP左右，26T6具有较好赔率 [16][57] - 25T6-25T2利差仅5BP，2323-25T2利差为0，因此也可以关注25T2 [16][57] - 50年国债方面，50Y-30Y国债老券利差在3-4BP左右，50Y赔率相对30Y不算高，但26T3-25T3利差在9BP左右，50Y个券中26T3的相对性价比较好 [16][57] - 综合来说，交易上可以关注26T6和26T3，组合底仓可以小幅关注30Y地方债，相对价值维度超长债还可以关注25T2 [16][57] - 10Y利率交易可以关注260205，10年以内赔率较好的个券包括8-9Y国开250210和250215，5-6Y政金220210、25农发清发07和220310，3-5Y政金关注250208和23农发清发07，1-3Y政金关注240203和260403 [16][57] - 浮息债方面，当前浮息债相对固息债不便宜，但如果资金宽松现象可以维持，短端固息债上行风险不大，浮息债依然有持有骑乘价值，可以关注26农发清发09 [17][58] - 浮息商金债隐含宽松预期不高，相对固息债依然没有超额优势，但如果认为2-3Y信用利率短期没有上行风险，货币类关注这类浮息债可以提高组合票息，例如3Y工行绿色浮息债 [17][58] 国债期货方面 - 单边策略上，当前期货IRR水平普遍不高，做空期货的性价比不强 [8][18] - 30年国债期货基差依然有压缩空间，如果参与债市上涨，可以关注性价比更高的TL合约，但需要注意当前TL合约多头力量已经较强，短时间上涨动能不会太强 [8][18] - 考虑当前短端利率下行空间小，而超长债具有更高的赔率，且TL合约基差相对收敛空间更大，因此可以继续关注TL-T/TF/TS的做平曲线策略 [8][18] 债市行情及指标跟踪 - 节后债券利率整体波动不大，超长债利率小幅下行，在央行流动性呵护下资金利率保持在宽松水平 [20] - 尽管财政政策有所加码，后续还存在政府债供给扰动担忧，但目前对债市利空效应不强，且在权益表现一般的情况下，债券资金外流影响不大，投资者继续偏好赔率较好的超长债 [20] - 30年国债2600006收益率2.0870%，较上周下行1.3BP，2600004收益率2.1065%下行1.6BP，2600002收益率2.1200%下行1.3BP [21] - 10年国债260016收益率1.6770%上行0.2BP，260010收益率1.6740%下行0.4BP [21] - 10年国开260210收益率1.7493%下行0.6BP，260205收益率1.7505%下行0.4BP [21] - 50年国债2600003收益率2.2450%下行1.5BP，250021收益率2.2485%下行1.9BP [21] - 国债30Y收益率2.09%下行0.9BP，50Y收益率2.25%下行1.3BP，10Y收益率1.69%上行0.4BP [22] - 国开债10Y收益率1.75%下行0.6BP，20Y收益率2.15%下行1.0BP [22] - 地方债30Y收益率2.24%下行1.0BP [22] - 二级资本债AAA 5Y收益率1.79%下行0.9BP，7Y收益率1.89%下行0.5BP，10Y收益率1.94%下行0.5BP [22] - 中票AAA 7Y收益率1.81%上行1.3BP，10Y收益率1.96%上行0.5BP [22] - 同业存单国有银行1Y收益率1.46%下行0.3BP，股份制银行1Y收益率1.47%下行0.2BP [22] 机构持债成本跟踪 - 按照过去一个月交易数据滚动测算，当前基金持有10年国债的成本在1.68%左右，保险在1.68%左右，目前各机构短期持仓小幅亏损 [23] 国债期货多空比 - 目前TL合约多空比重新回到历史偏高水平，反映场内多头力量已经较为一致，期货价格短时间继续冲高上涨的难度加大 [25] 利率预测模型 - 期限轮动模型基于各机构过去一段时间内在不同点位上的交易力量分布特征来捕捉历史可比时刻，基于可比时刻利率下行的赔率来得到单边结果，期限轮动模型中30年国债赔率大于1则看多 [27] - 本周5个子模型看多、3个子模型看空，目前综合模型看多 [27] - 期限轮动模型权重40.00%看多，dns模型权重8.31%看空，净买入模型权重10.15%看多，多空比模型权重8.31%看多，动量模型权重7.38%看空，基金久期模型权重10.15%看多，分位数模型权重5.54%看空，布林带模型权重10.15%看多 [29] 大类资产比较 - 截至最新交易日（2026.10.09），横向对比来看，当前债券利率估值相对不高，部分权益板块和商品估值可能较债券更高一些，债券品种中信用债估值较利率债更高 [30] - 纵向对比来看，当前沪深300市盈率倒数-10年国债利率为5.92，处于过去五年60%的分位点 [30] - 沪深300股息率/10年国债利率为1.63，处于过去五年87%的分位点，相对股市来说债市估值不贵 [30] 长短端利率分析 - 过去一周短端下行，长端震荡，收益率曲线略微变陡，国债期限利差（10-1Y）上行1BP至47BP左右 [38] - 节后各品种利率变化幅度方面，国债1Y下行0.8BP，2Y持平，3Y下行0.2BP，4Y下行1.0BP，5Y下行0.4BP，10Y上行0.1BP，30Y下行1.3BP，50Y下行1.7BP [40] - 国开债1Y上行1.5BP，2Y上行1.8BP，3Y上行0.9BP，10Y下行0.7BP，20Y下行1.4BP [40] - 地方债2Y下行0.1BP，7Y下行1.1BP，10Y下行1.1BP，30Y下行1.0BP [40] - 国债期限利差（10-1Y）为47BP，处于历史26%分位点，30Y-10Y利差为41BP，处于历史65%分位点 [52] - 国开债期限利差（10-1Y）为35BP，处于历史21%分位点，20Y-10Y利差为40BP，处于历史79%分位点 [52]