核心观点 - 央行研究将公开市场主要操作品种期限切换为隔夜，隔夜回购利率将相应成为主要政策利率，换锚经历三步过程，隔夜OMO利率若设定为1.25%参考欧央行经验隔夜与7天政策工具利差15bp [8][9][10] - 债市方面，债券收益率或将上行，需警惕债市反转风险，市场主流认为DR001围绕1.25%运行存在落空可能，金融时报发文指明监管对债市态度趋于谨慎，非银机构债券久期已达近年高位存在拥挤度调整风险，9月经济数据有触底回升迹象而债市定价尚未反映 [13][14] - 9月债市托管数据方面，上清所与中债登合计债券托管量191.18万亿元，月净增17607.73亿元，环比增量提升，利率债贡献当月主要增量，广义基金为增持债券主力，债市整体杠杆率提升至106.06% [16][17][18][19][21] - 玻璃基板产业方面，单项能力已有公开进展但量产需综合验证整板能力，TGV成孔、金属化与电镀、RDL增层与光刻三道工序衔接后的整板制造表现是量产验证关键 [24] - 苏博特2026年前三季度营收25.75亿元同比-0.08%，归母净利润1.03亿元同比+9.66%，Q3扣非净利润同比+4.46%，因原材料环氧乙烷等价格高位下调2026年盈利预测，维持"买入"评级 [30] - 仕佳光子2026年前三季度营收27.22亿元同比增长74.46%，归母净利润5.86亿元同比增长95.43%，单Q3营收12.27亿元同比+116.06%，业绩超预期，上调2026-2028年盈利预测，维持"买入"评级 [33][35] 固定收益：央行政策利率换锚 - 10月19日央行行长潘功胜在2026金融街论坛年会提出，央行将研究择机把公开市场主要操作品种期限切换为隔夜，公开市场隔夜回购利率将相应成为主要政策利率 [8] - 换锚第一步为2016-2023年DR007围绕7天OMO利率，此时DR001显著低于7天OMO利率；第二步为2023-2026年操作对象从DR007逐渐切换至DR001，7天OMO利率成为DR007下限；第三步为DR001盯住隔夜OMO利率，但DR001如何盯住隔夜OMO利率有待明确 [9] - 隔夜OMO利率若设定为1.25%参考欧央行经验，欧央行隔夜政策工具利率与7天政策工具利率利差恰好15bp，中国可能也将隔夜-7天政策工具利差设定为15bp；利差太小会导致市场倾向借7天使隔夜无效化，利差太大不利于精确调控且与利率预期理论相悖 [10] - 隔夜市场利率与隔夜工具利率关系不一定是围绕，有可能隔夜工具利率构成隔夜市场利率下限，可解释近期股市偏弱背景下隔夜利率仍在1.25%以上而非围绕1.25% [11] - 若DR001围绕隔夜OMO利率运行于1.2-1.3%对债市有增量利多但需考虑利多出尽；若以隔夜OMO利率为下限贴近运行于1.25-1.35%则债市已基本反映；若类似欧央行2008年前模式资金利率波动区间在1.35-1.45%则相对当前债市预期为利空 [12] - 债市观点：债券收益率或将上行，警惕债市反转风险，理由包括DR001围绕1.25%运行存在落空可能、金融时报连发两文指明监管态度趋于谨慎、非银机构债券久期已达近年高位存在拥挤度调整风险、9月社融同比2025年9月正增且政府债发行加快经济动能边际修复而债市定价尚未反映 [13][14] 固定收益：9月债市托管数据 - 9月末上清所债券托管量54.61万亿元（前值53.81万亿元），月净增7997.54亿元（+7182.71亿元）；中债登债券托管量136.57万亿元（135.60万亿元），月净增9610.19亿元（+7960.65亿元）；合计托管量191.18万亿元（189.42万亿元），月净增17607.73亿元（+15143.36亿元），环比增量提升 [16][17] - 券种方面，上清所信用债贡献当月主要增量月净增3072.46亿元，公司信用类债券月净减1286.44亿元，金融债券（除政金债）月净增4360.00亿元，利率债环比增加1584.00亿元，同业存单环比增加2421.06亿元；中债登国债贡献当月主要增量月净增8424.82亿元，利率债月净增10430.30亿元，信用债月净减820.11亿元；整体利率债贡献当月主要增量，利率债托管量133.33万亿元月净增12014.30亿元，信用债托管量35.85万亿元月净增2235.71亿元，同业存单托管量19.71万亿元月净增2421.06亿元 [18] - 机构方面，上清所政策性银行、存款类金融机构和证券减持债券月净减551.30亿元、417.60亿元和317.45亿元，保险、广义基金和境外机构月净增分别为0.80亿元、7350.38亿元和330.80亿元；中债登广义基金为增持主力月净增4877.02亿元，信用社、保险和境外机构托管量月净增为负分别为-601.45亿元、-951.80亿元和-291.06亿元；整体广义基金为增持债券主力，商业银行托管量104.35万亿元月净增4039.86亿元，证券托管量3.43万亿元月净增584.97亿元，广义基金托管量51.05万亿元月净增12227.40亿元，境外机构托管量3.19万亿元月净增39.74亿元 [19][20] - 杠杆方面，9月债市整体杠杆率106.06%（105.28%）环比提升0.78pct，商业银行杠杆率103.99%（103.06%）环比提升0.93pct，非银机构杠杆率108.69%（108.15%）环比提升0.54pct，券商杠杆率141.34%（137.16%）环比提升4.18pct [21] - 债市观点：2026年上半年"资产荒"持续演绎由资金利率持续下行、非银久期处于低位、基本面数据走弱三大因素驱动，目前三大利多已出现边际变化，资金面层面央行并未降息与货币宽松预期存在矛盾，拥挤度层面非银久期已达近年高位，基本面层面6月起政策边际加码工业数据回暖，市场主流"资产荒支撑债牛"逻辑或不成立，应警惕债市调整风险 [22][23] 中小盘：玻璃基板系列（四） - 玻璃基板制造主要包括TGV成孔、金属化与电镀、RDL增层与光刻，分别承担建立垂直通道、实现通孔导通和形成横向线路功能；孔壁微裂纹与孔位偏差可能影响种子层覆盖及后续线路对准，镀铜应力与面板形变也会增加增层布线难度；相关设备、工艺方案及高层数载板样品已有公开进展，但设备加工参数与样品规格尚不足以证明稳定量产能力，量产验证需考察三道工序衔接后的整板制造表现 [24] - TGV成孔方面，单板通孔数量达百万级后需同时满足加工效率与通孔质量要求，成孔速度影响单板加工耗时，孔壁质量与孔位精度关系后续种子层覆盖及布线对准；海外德国LPKF推出激光诱导深度蚀刻TGV装备，国内华工激光微孔加工装备最高每秒可加工8000孔正推进工艺验证，单孔加工效率已不再是主要瓶颈，但仍需验证高速加工与质量一致性能否兼顾 [25] - 金属化与电镀方面，铜在玻璃表面难以附着，工艺需先解决界面附着与种子层连续覆盖问题再通过电镀形成导电结构或完成填铜；种子层制备主要包括PVD溅射和化学沉积两条路线但均面临种子层连续性与填铜空洞问题；Atotech已推出涵盖附着促进、化学铜种子层与反向脉冲填孔的湿法方案，蓝思科技已贯通PVD镀膜与电镀铜填充，后续重点在于工艺能否适配前道通孔结构并稳定形成合格导通结构 [26][27] - RDL增层与光刻方面，线路越细对图形精度与对准精度要求越高，层数增加需在多次加工中控制面板形变与层间偏差降低断路短路风险；Onto的JetStepX500兼容玻璃面板RDL线宽线距优于1.5微米，京东方已制成超过100×100毫米的24层玻璃基载板并交付客户验证，但量产投资前仍需完成真实芯片封装后的电性能测试、推动良率爬坡并取得客户订单 [28] 化工：苏博特(603916.SH) - 2026年前3季度公司实现营业收入25.75亿元同比-0.08%，归母净利润1.03亿元同比+9.66%；Q3实现营业收入9.39亿元同比+3.83%环比-0.24%，归母净利润0.29亿元同比-5.46%环比-33.41%，扣非净利润0.25亿元同比+4.46%环比-27.66% [30] - 由于主要原材料环氧乙烷等价格处于高位，下调2026年、维持2027-2028年盈利预测，预计归母净利润分别为1.46（-0.35）、2.48、3.02亿元，EPS分别为0.35（-0.08）、0.59、0.72元，当前股价对应PE分别为27.5、16.2、13.3倍，看好公司作为混凝土外加剂龙头企业未来随基建工程领域持续开拓业绩有望持续增长，维持"买入"评级 [30] - 2026Q3高性能减水剂、高效减水剂、功能性材料板块销量分别为28.24、0.37、10.91万吨，同比+10.61%、-17.78%、-11.73%；营收分别为5.03、0.08、2.09亿元，同比+12.17%、-27.84%、-4.38%；销售均价分别为1,782、2,211、1,919元/吨，同比+1.40%、-12.23%、+8.33%；2026Q1-Q3主要原材料环氧乙烷平均采购价格较上年同期上涨9.42%，丙烯酸平均采购价格较上年同期上涨13.92%，短期影响利润 [31] - 业务开拓方面，公司抓住水利、能源等大型基建工程项目建设契机，参与防城港核电、台山核电、引江补汉、禄丰富民抽水蓄能等项目建设，进一步巩固基建领域市场竞争优势；AI4S方面，公司联合东南大学、阿里云推出国内首个混凝土垂直领域大模型"砼真砼知"已在南京北站等工程项目试点应用 [32] 通信：仕佳光子(688313.SH) - 2026年前三季度公司实现营业收入27.22亿元同比增长74.46%，归母净利润5.86亿元同比增长95.43%；单Q3实现营收12.27亿元同比+116.06%环比+33.51%，归母净利润2.71亿元同比+226.19%环比+36.43%，业绩超越市场预期；利润增速显著跑赢收入增速印证规模效应初显及运营效率提升 [33][35] - 费用端前三季度销售、管理、研发费用率分别为1.56%、3.90%、4.60%，较2025年同期分别下降0.43、0.93、1.66个百分点，费用管控提质增效显著升级；鉴于北美大厂资本开支迅速扩张、1.6T/800G等高端光模块需求显著增加、NPO进展稳中向好，上调2026-2028年归母净利润预测为8.95亿元、19.14亿元、30.44亿元（原预计7.95/16.22/23.99亿元），当前股价对应PE为59.4倍、27.8倍、17.5倍，维持"买入"评级 [35] - 光芯片领域依托完整IDM全流程业务体系，100mWCW产品已批量出货，400mW等规格产品实现小批量交付；总投资12.65亿元的高速光芯片与器件开发及产业化项目正有序推进，计划通过向特定对象发行A股股票募集28亿元资金为原有在建项目升级扩产提供支撑 [35] - 光器件领域MPO正向MMC/SNMT等小型化连接器方向演进，赛道"量升价涨"趋势逐步显现，MPO、MMC等高速连接器跳线系列产品已通过全球主流布线厂商认证并实现大批量持续出货，预计将成为又一重要业务增长点 [35] - 北美四大云厂商（谷歌、Meta、微软、亚马逊）资本开支延续快速扩张态势，2026年第二季度合计规模超1700亿美元，全年资本开支指引进一步上修至约7450亿美元；谷歌云Q2实现营收248亿美元同比增长82%，利润率大幅提升至35.6%，算力基建端明确投入指引叠加云业务端强劲增长将深度推动光通信产业景气度持续上行 [36]