行业投资评级 - 报告未明确给出行业投资评级 核心观点 - 四季度剩余时间铝价维持22500-25000元/吨高位宽幅震荡，节奏预计10月下旬至11月回升后回落，12月承压，近强远弱格局会强化 [5] - 2027年海外产能进一步恢复及俄乌战事可能阶段性结束，中期上行空间被锁定，但当前沪伦两地现货库存往年低位叠加中东产能扰动不断及11月后枯水期对西南产能的影响，市场仍有脉冲动能 [5] - 10月可考虑22500-23000区间看多，四季度24500-25000区间或以上看弱 [5] - 未来一周铝价在23300-24000元/吨偏强震荡，可考虑短波段轻仓持多，止损可考虑23000-23100 [8] - 现货企业套期保值建议适当增持现货库存 [9] 供需情况 利润情况 - 最近一个月国内氧化铝行业现金成本约2690元/吨，理论现货亏损约10元/吨，期货主力亏损约140元/吨，氧化铝理论进口亏损约650元/吨，上周理论亏损约630元/吨 [11] - 电解铝生产成本约17100元/吨，上周约17100元/吨，理论利润约6500元/吨（上周约6400元/吨）[11] - 电解铝理论进口亏损约1500元/吨，上周亏损约1500元/吨 [11] 上游开工概况 - 10月来国内氧化铝运行产能结束此前连续增产，边际变化来自亏损倒逼减产，行业已全面亏损，现金流压力下检修，但氧化铝厂稳产保供意愿强，减产难以规模化 [16] - 国内电解铝产能刚性见顶，全球Q4环比回升，预计Q4海外较Q3增产约32.8万吨，其中中东贡献约22.5万吨（近七成），缺口明显收窄、部分机构测算已接近平衡甚至小幅过剩（约19万吨）[16] - 2027年供应宽松压力显著上升 [16] 中游库存概况 - 铝土矿短期（1-2周）延续高位小幅去库/横盘，11月随几内亚、澳洲发运回升兑现到港，转为小幅累库 [19] - 氧化铝四季度剩余时间预计将继续累库，累库拐点最早要看2027年一季度（减产兑现+春节后补库）[19] - 电解铝国内11月预计去库放缓、转入紧平衡，12月或转为累库，海外四季度挤仓与逼仓风险大于趋势性累库风险 [19] 下游开工概况 - 本周（10/22当周）铝下游龙头加工企业开工率61.7%，环比持平 [21] - 周内原生合金开工率微增，线缆开工率微降，其他版块持稳 [21] - 线缆Q4以消化存量订单为主，11月起下调压力进一步显现；铝板带部分企业已着手放缓11月排产，建筑幕墙类订单弱；建筑型材下游看空，新增接续订单不足；再生铝因"银十"进入尾声，订单与合规废铝双约束 [21] - 预计11月下游整体开工率小幅回落，预计降至60%-61.5%，内部分化加剧 [21] 价差结构 - 本周铝锭与ADC12的价差约-3300元/吨，上周为-3290元/吨 [27] - 目前原铝与合金价差处于近年来的区间低位，当前价差对电解铝价格有支撑 [29] - 本周ADC12现货与上期所铸造合金活跃月的价差约4045元/吨，上周为3955元/吨 [33] - 废铝合规货源紧缺叠加税票成本推高的成本刚性，现货紧、期货受远期供应预期及美元走强影响表现相对偏弱，但整体而言10月预计铝合金高位偏强震荡为主 [34] 市场资金情况 - LME铝品种5月底来海外基金净多头寸整体出现回落，近期以多头减仓而空单相对持稳为主，总体市场偏承压 [36] - 上期所电解铝品种本周主力资金净空头寸出现缩减，整体多空胶着状态，多空阵营均小幅增仓 [39] - 以投机为主的资金净空头寸先增后降，处半年来高位；以中下游企业为主背景资金的净空头寸轻微增加，短期铝价较为反复 [39]