投资评级 - 报告维持对中国神华的“买入”评级 [7][10] - 报告发布日收盘价为51.62元，总股本216.8943亿股，流通股本169.4870亿股，流通A股市值8748.9209亿元，每股净资产20.50元，资产负债率40.83%，一年内最高价51.94元、最低价38.73元 [10] 核心观点 - 2026Q1-Q3公司经营整体稳健，煤炭业务售价上行、盈利韧性较强，电力业务毛利阶段性承压，煤化工业务量价齐升 [7] - 公司作为煤炭行业龙头，资源禀赋突出，一体化经营优势显著，长期配置价值凸显 [7] - 预计2026-2028年归母净利润分别为595亿元、637亿元、657亿元，对应EPS为2.74元/股、2.94元/股、3.03元/股 [7] - 2026Q1-Q3公司实现营业收入2960亿元，同比+9.0%；归母净利润444亿元，同比+3.8% [2] - 单季度2026Q3实现营业收入1067亿元，同比+10.9%、环比-10.3%；归母净利润157亿元，同比+3.2%、环比-13.1% [2] 煤炭业务 - 2026Q1-Q3煤炭业务实现营收2111亿元，同比+6.6%，营业成本1438亿元，同比+6.4%，毛利润673亿元，同比+7.1% [4] - 2026Q1-Q3商品煤产量3.8亿吨，同比-2.3%，煤炭销量4.6亿吨，同比+0.1% [4] - 2026Q3商品煤产量1.3亿吨，同比+0.2%、环比-22.1%，销量1.6亿吨，同比-2.8%、环比-18.6%，季内有所回落 [4] - 2026Q1-Q3煤炭平均销售价格448元/吨，同比+7.4% [4] - 2026Q1-Q3自产煤吨煤成本157.5元/吨，同比-3.9%，成本管控良好，其中原材料、燃料及动力同比-13.1%、人工成本同比-4.3%、折旧及摊销同比+10.5%、修理费同比-3.0%、其他成本同比-4.7% [4] 发电业务 - 2026Q1-Q3电力业务实现营收824亿元，同比+3.9%；营业成本714亿元，同比+10.2%；毛利润110亿元，同比-24.1% [5] - 2026Q1-Q3发电量217.52十亿千瓦时，同比+2.3%，其中2026Q3发电量80.88十亿千瓦时，同比-2.7%、环比+0.2% [5] - 2026Q1-Q3售电量203.68十亿千瓦时，同比+2.2%，其中2026Q3售电量75.6十亿千瓦时，同比-2.9%、环比+0.3% [5] - 2026Q1-Q3平均上网电价370元/兆瓦时，同比+0.5%，其中2026Q3平均上网电价371元/兆瓦时，同比+2.8% [5] - 2026Q1-Q3平均售电成本337.5元/兆瓦时，同比+8.1% [5] 煤化工业务 - 2026Q1-Q3煤化工业务实现营收237亿元，同比+50.0%；营业成本171亿元，同比+16.8%；毛利润66.83亿元，毛利增速为+450.9% [6] - 聚烯烃/油品/甲醇/乙二醇销量分别为163.2/82.7/55.4/23.8万吨，同比+6.0%/+258.0%/+13.3%/+54.5% [6] - 上年同期煤制油生产设备因工艺升级停车改造导致基数较低，也是毛利增长的重要原因 [6] 收购事项 - 新疆能源拟以约6.18亿元协议受让国能新疆煤制气有限公司50%股权并实现全资控股 [6] - 煤制气公司负责的准东20亿立方米/年煤制天然气项目原料及燃料煤由红沙泉煤矿直供 [6] - 全资化后煤制气公司将纳入公司合并报表范围，煤化协同与内部煤源配套的价值将更充分体现 [6] 财务预测 - 营业收入：2024A为3383.75亿元（同比-1%），2025A为2949.16亿元（同比-13%），2026E为3131.29亿元（同比+6%），2027E为3176.78亿元（同比+1%），2028E为3207.78亿元（同比+1%） [8] - 净利润：2024A为586.71亿元（同比-2%），2025A为528.49亿元（同比-10%），2026E为594.66亿元（同比+13%），2027E为636.92亿元（同比+7%），2028E为656.58亿元（同比+3%） [8] - EPS：2024A为2.71元/股，2025A为2.44元/股，2026E为2.74元/股，2027E为2.94元/股，2028E为3.03元/股 [8] - 市盈率P/E：2024A为19.1倍，2025A为21.2倍，2026E为18.8倍，2027E为17.6倍，2028E为17.1倍 [8] - 市净率P/B：2024A为2.6倍，2025A为2.7倍，2026E为2.1倍，2027E为2.1倍，2028E为2.0倍 [8] - 毛利率：2025A为35.1%，2026E为36.4%，2027E为37.2%，2028E为38.1% [15] - 净利率：2025A为21.3%，2026E为22.6%，2027E为23.8%，2028E为24.3% [15] - ROE：2025A为11.0%，2026E为9.8%，2027E为10.0%，2028E为9.8% [15] - 资产负债率：2025A为23.3%，2026E为20.0%，2027E为19.2%，2028E为18.5% [15]