投资评级 - 报告对国联民生维持买入评级 [2] - 报告日（2026年10月28日）收盘价8.04元，市净率0.9倍，股息率0.75% [2] - 预计2026-2028年归母净利润分别为28.3亿元、31.0亿元、32.9亿元，同比+41%、+10%、+6% [6] - 10月28日收盘价对应2026年PB为0.83倍 [6] 核心观点 - 3Q26自营韧性凸显，经纪业务客户存款逆势流入，业绩符合预期 [1][6] - 9M26实现营业收入67.4亿元，同比+11.6%；归母净利润21.1亿元，同比+19.6% [6] - 3Q26单季营业收入21.7亿元，同比+7.0%、环比-20.1%；归母净利润6.9亿元，同比+9.0%、环比-24.6% [6] - 9M26加权ROE为3.95%，同比+0.21pct [6] - 归母净利润增速快于营收增速主因管理费用率下降，9M26管理费率61.4%，同比-1.7pct [6] - 期末资本杠杆率10.71%，较2Q26末-0.32pct，距离预警线9.6%较近，需关注资本杠杆率空间对扩表的影响 [6] - 上调盈利预测，下修管理费率假设，预计2026-2028年归母净利润原预测为23.8、27.0、28.7亿元 [6] 分业务收入结构 - 3Q26各业务线收入：经纪6.8亿元、投行2.3亿元、资管2.0亿元、利息净收入0.7亿元、自营9.2亿元 [6] - 3Q26业务收入同比增速：经纪+2.8%、投行+47.9%、资管+17.1%、利息净收入-2.7%、自营+5.9% [6] - 3Q26业务收入环比增速：经纪-10.9%、投行-9.7%、资管-14.6%、利息净收入+4.6%、自营-31.1% [6] 自营业务 - 期末金融投资资产1080亿元，较上年末+18%，较2Q26末-5% [6] - 交易性金融资产较2Q26末-7%，其他债权投资持平，其他权益工具投资较2Q26末+10% [6] - 3Q26单季年化自营投资收益率3.69%，季度间波动较小（1Q26为2.71%、2Q26为5.20%） [6] - 自营收益率较稳主因金融投资资产以固收类为主，1H26交易性金融资产中股票占比仅2.5%，在41家上市券商中正序第4名 [6] - 权益自营中客需中介类占比较高，3Q26末应付款项97.3亿元，较2Q26末11.2亿元增长显著 [6] 经纪及两融业务 - 3Q26 A股日均股基成交额2.76万亿元，同比+11%，环比-18% [6] - 期末客户资金存款437亿元，较上年末+43%，较2Q26末+23%，客户资金逆势流入支撑经纪业务收入环比增速优于市场 [6] - 3Q26末市场融资余额2.54万亿元，较上年末+0.6%，较2Q26末-15% [6] - 期末融出资金238亿元，较上年末+1.6%，较2Q26末-16.8% [6] - 测算3Q26末融资市占率0.94%，较2Q26末-0.2pct [6] 财务数据与盈利预测 - 营业收入：2024年26.83亿元、2025年76.73亿元、2026E 91.08亿元、2027E 99.88亿元、2028E 105.91亿元 [5] - 营业收入同比增长率：2024年-9.20%、2025年+185.99%、2026E +18.70%、2027E +9.66%、2028E +6.03% [5] - 归母净利润：2024年3.97亿元、2025年20.09亿元、2026E 28.28亿元、2027E 31.02亿元、2028E 32.89亿元 [5] - 归母净利润同比增长率：2024年-40.77%、2025年+405.50%、2026E +40.79%、2027E +9.66%、2028E +6.03% [5] - 每股收益：2024年0.14元、2025年0.36元、2026E 0.50元、2027E 0.55元、2028E 0.58元 [5] - ROE：2024年2.19%、2025年5.65%、2026E 5.26%、2027E 5.51%、2028E 5.58% [5] - P/E：2024年57.29倍、2025年25.02倍、2026E 16.15倍、2027E 14.73倍、2028E 13.89倍 [5] - P/B：2024年1.23倍、2025年0.99倍、2026E 0.83倍、2027E 0.79倍、2028E 0.76倍 [5] 基础数据 - 每股净资产9.52元（2026年9月30日） [2] - 资产负债率78.25% [2] - 总股本56.81亿股，流通A股43.83亿股 [2] - 流通A股市值352.41亿元 [2] - 一年内最高/最低价分别为11.38元/8.01元 [2]