行业投资评级 - 报告对医药行业维持“推荐”评级 [2] 核心观点 - 中期维度看好新医药板块（创新药+供应链）的超额收益，短期市场释放期可阶段性选择筹码结构好的Q3业绩票或筹码结构好的器械、中药、药房等 [8] - 业绩期过后风格从业绩切向故事空间，叠加市场风险偏好与行业比较，筹码好的占优，主题条线和二三线高赔率创新药有望成为Q4重心，尤其是二三线筹码结构好的标的，相对空间大的新技术赛道如AIDD、mRNA等值得后续关注 [8] - 2026年行业底层逻辑是创新和出海，下半年往后看三句话概括思路：创新供应链板块是重中之重，进阶中的创新药寻求阿尔法，市场逻辑映射是彩蛋 [8] - 2026Q3公募对医药的加仓是主动行为而非医药股上涨带来的被动抬升，加仓主力为非医药主动型基金，主线由“买创新药”切至“买医疗服务外包” [11][15][48] 2026Q3公募医药持仓全景 - 2026Q3重仓持有A股医药股281支，较2026Q2的263支增加18支；持有医药股市值2655亿元，较2026Q2的2111亿元增加544亿元（+25.8%）；同期这批医药股总市值由48238亿元升至55829亿元（+15.7%），持仓市值增速高出标的自身市值增速10.1pct [11] - 若完全不交易持仓市值应随股价升至约2443亿元，实际为2655亿元，多出的约212亿元来自净买入，对应持股市值比由4.38%升至4.75%（+0.37pct） [11] - 全基金医药生物占比、剔除债基指数基医药相关主题基后医药生物占比与医药股市值占比，2026Q3分别为10.13%、5.86%、5.51%，较2026Q2的6.53%、2.50%、4.73%同步上行；基准仅+0.78pct，而全基金+3.60pct、剔除后+3.36pct，超出基准部分来自主动多配 [12] - 全基金口径回升至2024Q2（9.85%）以来最高水平；剔除后口径由2.50%回升至5.86% [12] - 医药基金98.73%已接近满仓、超配+93.22pct，继续加仓空间几乎为零，全基金口径+3.60pct的抬升只能由非医药资金贡献 [15] - 非医药主动型基金超配由2026Q2的-2.23%转为+0.35%，翻转2.58pct，为2023Q4（0.74%）以来最高水平 [15] - 医药基金最大单一敞口是研发外包服务：医疗研发外包36.94%、化学制剂28.43%、其他生物制品17.35%，前三项合计82.72%；医疗研发外包以8.51pct优势超过化学制剂位列第一 [16] - 非医药资金选赛道偏好与医药基金大致同向：医疗研发外包2.50%、其他生物制品1.31%、化学制剂0.91%、医疗耗材0.30%、原料药0.21%、医疗设备0.20%，15个子行业合计约5.86% [17] - 医药基金本季是换仓而非加仓：环比增幅最大为医疗研发外包+7.85pct，其后原料药+1.63pct、其他生物制品+0.84pct、医疗耗材+0.83pct，四项合计+11.15pct；降幅最大为化学制剂-7.42pct，其次医疗设备-1.64pct、体外诊断-0.53pct，三项合计-9.59pct；增项与减项规模接近、净变动仅+1.56pct [23] - 非医药资金是全面净流入：环比增幅居前为医疗研发外包+1.64pct、其他生物制品+0.86pct、化学制剂+0.34pct、医疗耗材+0.16pct；15个子行业中仅医药流通、血液制品两项为负，幅度均小于0.01pct [23] - 持有基金数扩张高度集中在CXO：药明康德+851支居首，其后康龙化成+171支、凯莱英+107支、英科医疗+98支、昭衍新药+78支、泰格医药+77支、普洛药业+73支、甘李药业+70支；药明康德一家增量（851支）已超过其余七家之和（674支） [27] - 减持端为恒瑞医药-82支、百利天恒-46支、荣昌生物-44支、泽璟制药-U-38支、海思科与奕瑞科技各-22支，全部为创新药标的 [27] - 重仓持股市值增加最多为药明康德（462亿元→818亿元，+356亿元），其后康龙化成（67→139亿元）、泰格医药（83→110亿元）、凯莱英（102→126亿元），与基金数增持名单高度重合，说明是集中加仓而非分散买入 [30] - 减少最多为恒瑞医药（238→201亿元，-15.5%）、荣昌生物（59→35亿元，-40.7%）、百利天恒（89→64亿元，-28.1%），减持压力主要落在中小市值创新药上 [30] - 医药基金规模合计由2012年不足百亿元扩张至2019年后千亿元级，2021Q4前后达3610亿元峰值，2025年再度冲高至约3445亿元，2026Q3约3063亿元；TOP30均值峰值为88亿元、2026Q3为63亿元 [31] - 医药基金规模回落来自净值与赎回而非主动降仓：2026Q3股票投资市值2652亿元，占基金资产总值比例86.1%，在规模较峰值回落约15%情况下仓位仍保持在85%区间上沿 [34] - 资金正从被动端向主动端迁移：2026Q3合计约3060亿元，主动端环比+13.1%、由2026Q2的-6.3%转正；非主动端环比-3.5%，自2026Q2起连续两个季度负增长 [38] - 规模增长主要由净值上涨驱动：期初2026Q2为2909亿元，份额影响-117亿元、净值影响+328亿元，期末2026Q3为3080亿元；环比上升5.90%，其中份额贡献-4.0%、净值贡献+11.3%；净值贡献是份额影响的2.8倍，投资者在上涨中净赎回 [41] - 市场对创新药敞口主要通过被动ETF与港股通道表达：医药基金3063亿元、创新药ETF 1442.1亿元、港股创新药ETF 992.3亿元、创新药主动基金446.2亿元；两只创新药ETF合计2434.4亿元，是创新药主动基金446.2亿元的5.5倍，港股创新药ETF已占四类合计约四分之一 [45] - 主线从“买创新药”切换到“买创新药的产能与服务”：创新药占比由2026Q2的65.77%降至50.44%，一个季度让出15.33pct，为六个季度最低值；同期CRO由17.04%升至24.92%、CDMO由7.67%升至13.38%，两者合计由24.71%升至38.30%（+13.59pct），承接了创新药让出份额的88.6% [48] - 原辅包由0.34%升至1.84%、医疗耗材由0.86%升至1.53%，传统制药由3.44%降至2.67%、医疗设备由1.49%降至0.83%；让出与承接规模高度匹配，说明是同一条产业链上的位置挪移而非对医药整体减配 [48] 医药行情回顾与热点追踪 - 当周（10.26-10.30）医药生物指数周环比下跌2.17%，沪深300指数周环比-2.92%，创业板指数周环比-10.08%，医药跑赢沪深300指数0.75个百分点，跑赢创业板指数7.90个百分点 [52] - 2026年初至今医药生物下跌9.43%，沪深300下跌13.92%，创业板指数下跌24.65%，医药跑赢沪深300指数4.49个百分点，跑赢创业板指数15.22个百分点 [52] - 当周医药涨跌幅在所有行业中排在第8位；2026年初至今医药涨跌幅排在第7位 [56] - 子行业方面，当周表现最好的为医药商业II环比2.01%，表现最差的为化学原料药环比-6.33% [62] - 2026年初至今表现最好的子行业为医疗服务II上涨22.41%，表现最差的为化学制剂下跌19.64%；化学原料药下跌12.26%，医疗器械II下跌11.10%，中药II下跌13.86%，生物制品II下跌16.99%，医药商业II下跌12.69% [65] - 当周医药行业估值PE（TTM，剔除负值）为25.20，较上一周下降0.42个单位，比2005年以来均值（35.60）低10.40个单位 [68] - 当周医药行业PE估值溢价率（相较A股剔除银行）为25.60%，较上一周上涨4.10个百分点，较2005年以来均值（53.58%）低27.98个百分点，处于相对低位 [68] - 当周医药成交总额5199.00亿元，沪深总成交额79292.31亿元，医药成交额占比6.56%（2013年以来成交额均值为6.97%） [69] - 当周涨跌幅排名前5为近岸蛋白、澳洋健康、莱美药业、桂林三金、百普赛斯；后5为石药创新、华兰疫苗、科兴制药、泽璟制药、艾隆科技 [73] - 滚动月涨跌幅排名前5为莱美药业、新产业、一心堂、桂林三金、健帆生物；后5为阿拉丁、海泰新光、金迪克、科兴制药、华康洁净 [73] - 周涨幅居前个股：近岸蛋白40.93%、澳洋健康39.06%、莱美药业26.98%、桂林三金23.70%、百普赛斯17.51%；周跌幅居前：石药创新-29.84%、华兰疫苗-23.10%、科兴制药-21.97%、泽璟制药-21.36%、艾隆科技-21.03% [74] - 月涨幅居前个股：莱美药业87.36%、新产业24.81%、一心堂24.53%、桂林三金24.11%、健帆生物18.49%；月跌幅居前：阿拉丁-37.35%、海泰新光-36.13%、金迪克-35.10%、科兴制药-32.80%、华康洁净-32.72% [75] 近期投资方向与标的梳理 - 创新药方面进阶中寻找阿尔法：变化中的大药科技革命（尤其新叙事）关注众生（MASH）、东诚（核药）、海西新药（眼科）、广生堂（乙肝）、药捷安康（谱系重塑）、天辰生物、华纳药厂（抑郁）、泽璟（TCE）、热景生物（心梗、小核酸）、苑东生物（分子胶）、加科思与劲方（RAS）、前沿（小核酸）等，其他科济、北海、思路迪、信立泰；mRNA相关（递送、产品、AI计算）关注云顶、剂泰、石药创新、康希诺、键凯、阳光、诺维赞 [8] - 海外大药持续演绎重点关注BD验证与赔率空间：ADC关注科伦博泰（科伦）、映恩生物、百利；双抗三抗关注三生制药（三生国健）、信达、康方、君实，其他百济、石药、荣昌、泽璟、恒瑞 [8] - 大药商业化验证关注迪哲医药、康诺亚、诺思兰德、艾力斯、兴齐、华领 [8] - 创新供应链方面，CXO 2.0平台化创新孵化器关注成都先导、百奥赛图、阳光诺和，其他AI创新药晶泰、英汐、剂泰等；CRO逐级传导订单迹象愈发明显，关注泰格、诺思格、益诺思、昭衍、普蕊斯等 [8] - CDMO关注景气赛道与大药爆品（口服减肥多肽与小分子、ADC、注射多肽）、R&D转M两个逻辑，关注药明康德、凯莱英、康龙化成、药明合联、药明生物、翰宇药业 [8] - 上游关注AIDD供应链金斯瑞、百普、奥普迈、诺禾、华大、近岸、义翘、维亚；肿瘤疫苗递送系统如康希诺、键凯；模式动物如药康、百奥；商业化放量+BD出海带动关注奥浦迈、赛分科技、纳微科技；高价值单品放量关注阿拉丁、昊帆生物 [8] - 其他方向：景气机器人关注微创、精锋；出海关注时代天使、英科、爱迪特；跨界科技关注九安、森松、奕瑞、华康、科源、海泰；个股关注奥美、迈得、东诚、麦迪、圣达、科源 [8]