投资评级 - 报告维持百胜中国“优于大市”评级 [4][22] - 收盘价387.80港元，总市值/流通市值130943百万港元，52周最高价/最低价443.15/308.72港元 [6] 核心观点 - 2026Q3公司经营利润同增13%，收入34.77亿美元同比+8%（剔除汇率+2%），经营利润4.51亿美元同比+13%（核心经营利润4.23亿美元，剔除汇率+6%），归母净利润3.11亿美元同比+10%，稀释EPS为0.91美元同比+20%（剔除汇率及市值计价影响+8%）[1][8] - 同店受外卖高基数及天气扰动阶段性转负，整体同店销售额同比下降3%，但交易量连续第15个季度正增长（+3%）[2][12] - 净增门店692家创同期新高，全年开店目标由1900家以上上调至2400家以上 [2][13] - 运营效率持续优化，整体餐厅利润率17.8%同比+0.5pct [3][19] - 收购必胜客品牌后整合红利逐步兑现，经营效率持续优化，股东回报力度维持高位，经营确定性与回报确定性兼备 [4][22] - 建议关注Q4秋假覆盖面拓宽后同店销售额的边际修复情况 [4][23] 分品牌经营表现 - 肯德基分部收入25.97亿美元同比+8%，经营利润4.25亿美元同比+10%，经营利润率16.3%同比+0.3pct [1][8] - 必胜客分部收入6.65亿美元同比+5%，经营利润0.73亿美元同比+29%，经营利润率11.0%同比+2.1pct，主要系8月7日完成必胜客中国大陆品牌收购后品牌授权费减免带动 [1][8] - 肯德基客单价同比下降5%至36元，必胜客客单价受高性价比产品策略影响同比下降8%至65元 [2][12] - 肯德基同店 transactions 同比+3%、average ticket 同比-5%；必胜客 transactions 同比+5%、average ticket 同比-8% [14] 分渠道表现 - 外卖收入同增7%，公司层面外卖收入占比54%，同比提升约3pct [1][8] 门店扩张 - 2026Q3净增门店692家创同期新高，其中肯德基518家（加盟占比52%）、必胜客191家（加盟占比48%）[2][13] - 期末总门店19989家，肯德基14307家同比+13%，必胜客4740家同比+18%，加盟占比约19% [2][13] - 2026年净新增门店目标由1900家以上上调至2400家以上 [2][13] 运营效率与成本 - 整体餐厅利润率17.8%同比+0.5pct，其中肯德基18.6%同比+0.1pct，必胜客15.3%同比+1.9pct [3][19] - 食材及包装成本占比31.5%同比+0.2pct，人力成本占比26.5%同比+0.3pct，租金及其他经营开支占比24.2%同比-1.0pct [3][19] - 收购整合、运营效率提升及租金优化对冲食材与人力成本上行 [19] 新店型与新模块拓展 - 截至2026Q3，肯悦咖啡门店已超4000家（2027年目标5000家以上）[21] - KPRO轻食门店超700家（2026年目标850家以上、2027年目标1500家）[21] - 汉堡吧门店超300家（2026年目标500家以上、2027年目标1000家）[21] - 沿街取/穿梭餐厅服务已覆盖近万家门店 [21] 股东回报 - 2026Q3公司回馈股东3.62亿美元，前三季度累计回馈10.80亿美元 [3][21] - 11月董事会新批10亿美元回购额度（连同存量额度合计剩余约13亿美元），并宣派每股0.29美元现金股息（12月22日支付）[3][21] - 公司维持指引2027年起自由现金流返还比例接近100%，2027-2028年平均每年回馈9-10亿美元以上，2028年超10亿美元 [3][21] 盈利预测与估值 - 略下调2026年、上调27-28年归母净利润预测至10.20/11.76/12.57亿美元（前值10.51/11.65/12.42亿美元），对应PE约16/13/12x [4][22] - 营业收入预测：2024年11303百万美元、2025年11797百万美元、2026E 12909百万美元（+9.4%）、2027E 13930百万美元（+7.9%）、2028E 14915百万美元（+7.1%）[5] - 净利润预测：2024年911百万美元、2025年929百万美元、2026E 1020百万美元（+9.8%）、2027E 1176百万美元（+15.4%）、2028E 1257百万美元（+6.9%）[5] - 每股收益预测：2024年2.70美元、2025年2.75美元、2026E 3.03美元、2027E 3.69美元、2028E 4.10美元 [5] - EBIT Margin预测：2024年11.7%、2025年12.4%、2026E 10.4%、2027E 11.4%、2028E 11.5% [5] - ROE预测：2024年15.9%、2025年17.3%、2026E 16.5%、2027E 16.5%、2028E 15.4% [5] - PE估值：2024年18.3x、2025年18.0x、2026E 16.3x、2027E 13.4x、2028E 12.0x [5] - EV/EBITDA：2024年16.2x、2025年3.2x、2026E 4.0x、2027E 3.9x、2028E 4.2x [5] - PB估值：2024年2.91x、2025年3.10x、2026E 2.68x、2027E 2.21x、2028E 1.86x [5]