量化模型与构建方式 1. 模型名称：整体法估值模型；模型构建思路：将指数或行业全部成分股的总市值加总，再除以它们的净利润之和，相当于把整个指数看成一家公司来计算估值；模型具体构建过程：以PE为例，公式为 $$PE_{t}=\frac{\sum_{j};;M,V_{j,t}}{\sum_{j};;N,P_{j,t}^{T,T,M}}\tag{1}$$ 其中，j为成分股，t为交易日，MV为总市值，NP为归属母公司股东的净利润（TTM）；行业PE按当天的中信一级行业成分用上式进行计算，行业整体亏损时PE为负[10]；模型评价：该方法将指数视为一家公司，能反映整体盈利与市值的对应关系，但受大市值成分股影响较大[10] 2. 模型名称：中位数法估值模型；模型构建思路：把指数成分股的指标从小到大排列，取中间值，不受少数极端值影响；模型具体构建过程：将成分股指标排序后取中位数；亏损个股的PE按无穷大参与排序，按口径视为最贵；净资产为负的个股不参与PB中位数；股息率为近12个月含税现金分红除以总市值，未分红的个股按0计入[10]；模型评价：中位数法能规避极端值干扰，与整体法形成互补，更贴近成分股的中等水平估值[10] 3. 模型名称：基金配置比例模型；模型构建思路：分别计算基金重仓股在行业和指数上的配置比例，以衡量基金持仓结构；模型具体构建过程：行业配置比例为基金在某个中信一级行业的重仓股市值除以在全部中信一级行业的重仓股市值之和（全部行业含综合、综合金融）；指数配置比例为基金在某个指数成分股上的重仓股市值除以在沪深300、上证50、中证500、创业板指四个指数成分股上的重仓股市值之和，四个指数合计为100%，同一只股票属于两个指数的在两个指数各算一次；公式为 $$P o s i t i o n_{i,t}={\frac{M V_{i,t}}{\sum_{i}\ \ M V_{i,t}}}$$ 其中，i为行业或指数，t为季报期，重仓股市值取基金季报披露的前十大重仓股持仓市值[11]；模型评价：该模型口径清晰，能刻画基金在行业与指数层面的配置偏好及其历史位置[11] 4. 模型名称：历史分位模型；模型构建思路：把当前值放进该指标自身的历史数据里排序，看排在百分之几，以判断当前估值或配置的历史位置；模型具体构建过程：历史分位为当前值在自身历史数据中的排序百分位，分位包含当前值本身，创历史新低时分位为1除以历史数据个数而非0%；对PE、PB、PEG、相对倍数和配置比例，分位越高表示估值越贵或配置越重；对股息率，分位越高表示估值越便宜；分位不高于20%为历史低位，不低于80%为历史高位，其余为历史中间区域[12]；模型评价：历史分位将绝对估值转化为相对自身历史的位置，便于横向比较，但只反映当前值在自身历史中的位置，不代表未来走势[12] 5. 模型名称：PEG估值模型；模型构建思路：用预测当年PE除以预测当年一致预期净利润增速，衡量估值与成长的匹配度；模型具体构建过程：指数和行业的PEG为预测当年PE除以预测当年一致预期净利润增速；预测当年在每年5月1日前指上一年度，5月1日起指本年度；PEG为负即一致预期净利润负增长而仍盈利，照常计入历史，排序时排在全部正值之后，按口径视为最贵；预测当年的一致预期净利润或预测PE为负（预期亏损）时PEG没有意义，预测当年净利润同比增速低于-100%时增速无法计算，这两种情况的日子不计入历史[17]；模型评价：PEG将估值与成长性结合，适用于成长性行业的估值比较，但负值和极端增速情形需特殊处理[17] 6. 模型名称：股息率与国债收益率比较模型；模型构建思路：通过10年期国债收益率与指数E/P、股息率的差值，判断指数相对国债的性价比；模型具体构建过程：E/P为PE的倒数，即每1元市值对应的近12个月净利润；差值为10年期国债收益率减各指数E/P（单位为百分点），以及10年期国债收益率减各指数股息率（单位为百分点）；差值越低，指数相对国债越便宜[28][33]；模型评价：该模型将股票估值与无风险利率挂钩，为股债性价比提供参照，但受利率环境影响较大[28] 7. 模型名称：基金重仓组合估值模型；模型构建思路：把全部样本基金季报前十大重仓股中的A股看成一个组合，按季末持股比例和每日总市值推算组合估值；模型具体构建过程：先用季末基金重仓市值除以该公司季末总市值，得到组合对每家公司的持股比例；季内持股比例不变，按每天的总市值推算组合市值，新一期季报可用后换成新持仓；组合的PE、预测PE、PB按整体法计算，分子都是组合市值，分母依次为组合对应的归母净利润（TTM）、一致预期未来12个月净利润和净资产；股息率为组合近12个月现金分红除以组合市值；相对倍数为重仓组合的PE、PB分别除以沪深300整体法的PE、PB，两者都为正时才计算，大于1表示组合估值高于沪深300，小于1表示低于沪深300[76]；模型评价：该模型以实际持仓为基础推算组合估值，能反映基金重仓股的整体估值水平及其相对沪深300的溢价[76] 8. 模型名称：行业重仓股组合估值模型；模型构建思路：在重仓组合中按中信一级行业分类，计算各行业重仓股组合的估值，与按全部成分股计算的行业整体估值形成区分；模型具体构建过程：行业重仓股组合是重仓组合中属于某个中信一级行业的A股，行业按季末分类，估值算法与重仓组合相同；相对倍数为重仓股PE除以本行业整体PE，两者都为正时才计算，比值小于1表示重仓股PE低于行业整体，大于1表示高于行业整体[82][95]；模型评价：该模型口径与行业整体估值不同，能刻画基金重仓股相对行业整体的估值偏离[82] 9. 模型名称：持仓集中度模型；模型构建思路：通过重仓记录占比衡量基金持仓在少数股票上的集中程度；模型具体构建过程：一只基金的一只前十大重仓股记为一条重仓记录；按重仓基金数排序，被最多基金重仓的前20只、前50只股票所占的重仓记录比例越高，基金持仓越集中在少数股票上；同时统计前两大行业合计、前五大行业合计占比及港股占比[71]；模型评价：该模型能直观反映基金持仓的集中与分散程度及其历史变化[71] 10. 模型名称：龙头股估值模型；模型构建思路：在每个中信三级行业中选出总市值最大且在500亿元以上的公司作为龙头股，跟踪其估值水平；模型具体构建过程：按中信三级行业分类，在每个行业里选出总市值最大且在500亿元以上的公司作为龙头股；只保留2011年1月7日前上市的公司，若某行业市值最大的公司上市较晚，该行业不选龙头，也不往下递补；PE图共70只，不含当前亏损、没有PE数据以及借壳或重大资产注入不满一年的公司；PEG图共71只，两图入选规则不同；龙头股的PEG用WIND一致预期计算：最近已披露年报之后一个年度的预测PE，除以从该年报年度起两年一致预期净利润的年均复合增速；增速为负时照常计算，PEG为负；预期亏损或增速无法计算的日子不计入历史[99][103]；模型评价：龙头股估值模型聚焦行业代表性公司，为行业估值提供个股层面的参照，但分位只反映当前值在自身历史区间中的位置，不代表绝对估值水平的高低[99] 11. 模型名称：板块配置模型；模型构建思路：将中信一级行业归为周期、消费、医药、金融、科技五大板块，统计基金重仓股在各板块的配置比例；模型具体构建过程：周期包括石油石化、煤炭、有色金属、电力及公用事业、钢铁、基础化工、建筑、建材、机械、电力设备及新能源、国防军工、交通运输；消费包括轻工制造、汽车、商贸零售、消费者服务、家电、纺织服装、食品饮料、农林牧渔；医药；金融包括银行、非银行金融、房地产；科技包括电子、通信、计算机、传媒；综合、综合金融不计入五大板块，也不在行业图中展示，所以五大板块的配置比例合计低于100%，差额为这两个行业的配置比例[67][68]；模型评价：板块配置模型将行业层面配置聚合到板块层面，便于观察基金在大类风格上的配置变迁[68] 模型的回测效果 1. 整体法估值模型，创业板指PE为28.03倍、历史分位6.52%，上证50 PE为11.65倍、历史分位82.74%，沪深300 PB为1.34倍、历史分位17.91%，创业板指PB为3.94倍、历史分位15.49%，中证1000 PB为2.04倍、历史分位12.52%[3][14][21] 2. 中位数法估值模型，沪深300 PE为19.35倍、历史分位7.92%[3][14] 3. 基金配置比例模型，中证500配置比例20.13%、历史分位80.30%，创业板指配置比例20.07%、历史分位98.48%，沪深300配置比例47.02%、历史分位15.15%，上证50配置比例12.78%、历史分位10.61%[3][36] 4. 历史分位模型，10年期国债收益率1.59%、历史分位0.03%[24] 5. PEG估值模型，创业板指PEG为0.40、历史分位2.07%[3][17] 6. 股息率与国债收益率比较模型，创业板指整体法股息率1.24%、历史分位91.33%，沪深300整体法股息率3.03%、历史分位88.33%，中证1000整体法股息率1.26%、历史分位85.30%，上证50中位数法股息率2.78%、历史分位93.24%，沪深300中位数法股息率1.99%、历史分位92.15%，中证500中位数法股息率1.17%、历史分位89.05%[24][25] 7. 基金重仓组合估值模型，组合PE为24.42倍、历史分位51.89%，预测PE为15.15倍、历史分位29.95%，PB为3.23倍、历史分位40.21%，股息率1.32%、历史分位69.22%，PE相对沪深300为1.81倍、历史分位39.50%，PB相对沪深300为2.41倍、历史分位55.54%[3][77] 8. 行业重仓股组合估值模型，消费者服务PE为18.86倍、历史分位1.53%，通信PE为22.33倍、历史分位2.83%，有色金属PE为12.84倍、历史分位4.01%，国防军工PE为91.97倍、历史分位81.72%，房地产PE为-58.90倍、历史分位98.58%，农林牧渔PE为-66.70倍、历史分位95.52%[82] 9. 持仓集中度模型，前两大行业合计占比50.62%、历史分位98.51%，前五大行业合计占比71.22%、历史分位98.51%，前20只股票占比23.22%、历史分位44.78%，前50只股票占比35.65%、历史分位43.28%，港股占比10.48%、历史分位78.72%[3][71] 10. 龙头股估值模型，海螺水泥PE历史分位98.41%，建设银行PE历史分位97.24%，中集集团PE历史分位93.26%，紫金矿业PE历史分位1.01%，青岛啤酒PE历史分位2.50%，顺丰控股PE历史分位2.94%；中国人寿PEG为-1.12、历史分位100.00%，中国建筑PEG为-1.25、历史分位99.97%，中国中铁PEG为-0.81、历史分位99.95%，海螺水泥PEG为-1.38、历史分位91.29%，中远海控PEG为-1.32、历史分位51.54%[99][103] 11. 板块配置模型，周期占比25.20%、历史分位43.28%，消费占比8.03%、历史分位2.99%，医药占比9.42%、历史分位13.43%，金融占比3.54%、历史分位2.99%，科技占比53.80%、历史分位98.51%[3][68] 量化因子与构建方式 1. 因子名称：PE估值因子；因子的构建思路：以归母净利润TTM为分母衡量市值与盈利的匹配关系；因子具体构建过程：PE所用净利润为归母净利润TTM，取截至各交易日已披露的定期报告和业绩快报，不含业绩预告；行业PE和基金重仓组合PE按整体法计算，中位数法PE和龙头股PE用个股PE，龙头股亏损时PE为负值；PE为负表示亏损，排序按每100元市值对应的年盈亏，赚得越少越贵、亏得越多越贵，亏损排在全部盈利之后，按口径视为最贵[9][13]；因子评价：PE是最基础的估值因子，负值排序规则需特殊处理，整体法与中位数法结合可兼顾整体与结构[9] 2. 因子名称：PB估值因子；因子的构建思路：以净资产为分母衡量市值与净资产的匹配关系；因子具体构建过程：指数整体法PB取WIND指数估值；中位数法下净资产为负的个股不参与PB中位数；行业PB为WIND中信一级行业指数的整体法估值[9][10][59]；因子评价：PB适用于净资产较稳定的行业估值比较，对轻资产行业解释力有限[59] 3. 因子名称：PEG因子；因子的构建思路：将预测PE与一致预期净利润增速结合，衡量估值与成长的匹配；因子具体构建过程：PEG为预测当年PE除以预测当年一致预期净利润增速；预测当年在每年5月1日前指上一年度，5月1日起指本年度；PEG为负即一致预期净利润负增长而仍盈利，照常计入历史，排序时排在全部正值之后，按口径视为最贵；预测当年一致预期净利润或预测PE为负时PEG没有意义，预测当年净利润同比增速低于-100%时增速无法计算，这两种情况的日子不计入历史[17]；因子评价：PEG兼顾估值与成长，负值和极端增速情形需剔除或特殊排序[17] 4. 因子名称：股息率因子；因子的构建思路：以近12个月现金分红除以总市值衡量分红回报水平；因子具体构建过程：股息率为近12个月含税现金分红除以总市值，未分红的个股按0计入；指数整体法股息率取WIND指数估值；股息率分位越高表示估值越便宜[10][12][24]；因子评价：股息率因子与估值方向相反，分位越高代表估值越便宜，适合与PE、PB配合使用[12] 5. 因子名称：E/P因子；因子的构建思路：以PE的倒数衡量每1元市值对应的近12个月净利润；因子具体构建过程：E/P为PE的倒数，即每1元市值对应的近12个月净利润；用于计算10年期国债收益率减指数E/P的差值，差值越低指数相对国债越便宜[28][31]；因子评价：E/P将估值转化为收益率口径，便于与无风险利率直接比较[31] 6. 因子名称：10年期国债收益率减指数E/P差值因子；因子的构建思路：通过股债收益率差判断指数相对国债的性价比；因子具体构建过程：差值为10年期国债收益率减各指数E/P，单位为百分点，越靠右指数相对国债越贵；差值越低，指数相对国债越便宜[28][31]；因子评价：该因子为股债性价比提供量化参照，受利率环境影响较大[28] 7. 因子名称：10年期国债收益率减指数股息率差值因子；因子的构建思路：通过国债收益率与股息率之差判断指数相对国债的性价比；因子具体构建过程：差值为10年期国债收益率减各指数股息率，单位为百分点，越靠右指数相对国债越贵；差值越低，指数相对国债越便宜[33][35]；因子评价：与E/P差值因子互为补充，从分红回报角度衡量股债性价比[33] 8. 因子名称：基金行业配置比例因子；因子的构建思路：以基金重仓股市值占比衡量基金在各行业的配置轻重；因子具体构建过程：行业配置比例为基金在某个中信一级行业的重仓股市值除以在全部中信一级行业的重仓股市值之和，全部行业含综合、综合金融；重仓股市值取基金季报披露的前十大重仓股持仓市值[11]；因子评价：该因子反映基金行业偏好，分位越高表示配置相对历史越重[11] 9. 因子名称：基金指数配置比例因子；因子的构建思路：以基金在四个指数成分股上的重仓市值占比衡量指数层面配置；因子具体构建过程：指数配置比例为基金在某个指数成分股上的重仓股市值除以在沪深300、上证50、中证500、创业板指四个指数成分股上的重仓股市值之和，四个指数合计为100%；同一只股票属于两个指数的在两个指数各算一次，上证50成分股多数也属于沪深300[11]；因子评价：该因子刻画基金在大盘与中小盘、成长与价值指数间的配置结构[11] 10. 因子名称：持仓集中度因子；因子的构建思路：以重仓记录占比衡量基金持仓集中程度；因子具体构建过程：一只基金的一只前十大重仓股记为一条重仓记录；按重仓基金数排序，被最多基金重仓的前20只、前50只股票所占的重仓记录比例越高，基金持仓