核心观点 - 动力煤价企稳回升，冬储需求逐步启动，供应短期仍受制约，预计动力煤价格维持高位震荡 [1][71] - 炼焦煤价格延续偏弱，钢厂盈利偏低、铁水继续回落，预计短期炼焦煤以震荡分化为主，优质主焦煤仍有支撑 [2][75] - 中长期看煤矿安全监管常态化推进，表外及不合规产量大幅回落，存量煤矿供给弹性受约束，增量投放有限，煤炭行业供需总体维持紧平衡，煤价中枢具备较强支撑 [72] - 3季度盈利总体稳中有升，高股息优势显著，板块估值、股息价值凸显 [72] 一、市场动态：动力煤 - 11月6日CCI5500大卡动力煤指数报1018元/吨，周环比上涨1元/吨 [13][73] - 11月4日环渤海动力煤指数报价754元/吨，周环比上涨9元/吨 [13] - 产地方面煤价涨跌互现，山西地区煤价下跌7元/吨，陕北地区煤价上涨28-42元/吨，蒙西地区煤价上涨15-68元/吨 [13] - 11月5日澳大利亚纽卡斯尔港动力煤FOB价（5500大卡）报114.05美元/吨，周环比上涨0.7% [13] - 11月港口5500大卡年度长协煤价为727元/吨，月环比上涨10元/吨，22-25年均价分别为722/714/701/680元/吨 [1][73] - 11月4日样本动力煤矿产能利用率（100家）90.5%，周环比下降0.2pct [21] - 11月4日样本动力煤矿库存（100家）317万吨，周环比下降0.8%；11月2日主流港口库存6301万吨，周环比上升1.1%；11月6日北方九港库存2544万吨，周环比上升2.3%，其中秦港煤炭库存605万吨，周环比上升2.5% [21] - 11月5日沿海八省电厂日耗207万吨，库存可用天数17.4天，库存3601万吨，库存周环比上升0.7%；11月3日全国重点电厂存煤可用天数26.8天，库存1.11亿吨，日耗439万吨，同比分别持平/-7.2%/-1.1%；10月28日统调电厂库存可用天数35.0天 [26] - 11月5日水泥行业开工率41.5%，周环比下降2.6pct；11月6日化工行业煤炭周耗702万吨，周环比上升1.0% [33] - 本周秦港平均铁路调入量44万吨，周环比下降8.3%；平均港口吞吐量42万吨，周环比下降18.9% [38] - 需求端北方部分地区陆续启动供暖，电厂日耗稳中上升，南方电厂需求基本平稳；供给端个别煤矿因搬家倒面或安监等因素减产，样本煤矿开工率环比略有下降，目前与去年同期基本持平 [42] 一、市场动态：炼焦煤 - 11月6日京唐港山西产主焦煤库提价报2380元/吨，周环比下跌50元/吨 [43][75] - 产地炼焦煤价普遍下跌，山西吕梁柳林4焦煤车板价下跌70元/吨、坑口价下跌40元/吨 [43] - 11月6日澳洲峰景矿硬焦煤FOB价报262.2美元/吨，周环比下跌1.0%；甘其毛都口岸蒙古进口精煤价格1724元/吨，周环比下跌6.3% [43] - 11月4日样本炼焦煤矿产能利用率（88家）74.9%，周环比上升1.4pct [48] - 11月4日样本炼焦煤矿精煤库存（88家）145万吨，周环比上升2.5%；11月6日北方六港口库存313万吨，周环比下降0.4%；独立焦化企业炼焦煤库存（230家）769万吨，周环比下降3.3%；样本钢厂炼焦煤库存（247家）744万吨，周环比下降2.3% [53] - 需求端样本钢厂铁水产量环比延续回落，钢厂多保持按需采购；供给端山西产地复产节奏加快，样本煤矿开工率环比小幅上升，但产量增量总体有限 [60] - 本周247家样本钢厂日均铁水产量230.7万吨，周环比减少1.2万吨，钢厂盈利率11.26%，周环比持平 [75] - 截至本周五焦煤停产煤矿30座，涉及产能4110万吨（上周末为4200万吨），供应增量有限；蒙煤成交偏淡，通关仍处于低位但后续增量预期较强 [76] 一、市场动态：焦炭 - 11月6日天津港准一级冶金焦平仓价2010元/吨，周环比持平；山西太原一级冶金焦现货平均价1908元/吨，周环比持平 [68] - 本周焦炭价格保持平稳，但市场有降价预期，10月以来累计降幅200-220元/吨 [70] - 11月6日独立焦化企业（230家）产能利用率70.0%，周环比下降0.8pct [64] - 11月6日独立焦化企业（230家）焦炭库存38万吨，周环比下降3.4%；主要港口焦炭库存135万吨，周环比下降5.0%；国内样本钢厂（247家）焦炭库存574万吨，周环比下降2.8% [64] - 需求端钢材市场低位运行，样本钢厂铁水产量环比继续季节性回落，钢厂对焦炭补库意愿偏低多保持按需采购；供给端部分焦企亏损限产，提产动力不足，样本焦企开工率环比略降，目前低于去年同期水平 [70] 二、行业观点及投资建议 - 本周煤炭（中信）指数下跌5.7%，跑输沪深300指数7.4pct；2026年以来煤炭（中信）指数累计上涨13.6%，跑赢沪深300指数26.0pct [3][71] - 短期看各地稳产保供工作稳步推进，产量释放仍以安全合规为前提，表外及超能力生产难以恢复，煤炭供给仍受约束，后期供暖需求逐步增加，加上发运成本支撑，预计动力煤价格总体延续高位震荡；炼焦煤供应有恢复预期，加上铁水下降、焦钢利润偏低等因素压制价格，预计总体以稳中偏弱为主 [71] - 中长期看煤矿安全监管常态化推进，相比过去五年表外及不合规产量将大幅回落，存量煤矿供给弹性仍受约束，受投资周期长、资源与产能置换约束增量投放有限，煤炭下游电力和化工需求延续韧性增长，预计煤炭行业供需总体维持紧平衡 [72] - 根据国家统计局1-9月煤炭开采和洗选业利润总额3530.4亿元，同比增长57.0%，其中3季度环比14%；1-3季度按原煤产量的吨利润为102元，其中9月为152元；中信煤炭开采板块3季度扣非净利润环比增长约6%，预计Q4随着产量恢复盈利预期进一步修复 [72] - 截至11月6日煤炭行业市净率（MRQ）1.58倍，市盈率（TTM，剔负）15.3倍，龙头公司股息率普遍在4%以上 [72] - 建议关注兼具价格上涨弹性与红利价值的龙头公司：陕西煤业、兖矿能源（A、H）、中煤能源（A、H）、中国神华（A、H） [3][73] - 建议关注低估值/高弹性动力煤标的：新集能源、电投能源、晋控煤业、华阳股份、兖煤澳大利亚 [3][73] - 建议关注焦煤弹性标的：淮北矿业、潞安环能、首钢资源、平煤股份、山西焦煤、山煤国际等 [3][73] - 建议关注成长弹性标的：广汇能源、宝丰能源、中国秦发、力量发展等 [3][73] 二、近期市场动态：动力煤供需 - 供暖负荷增加带动电煤需求改善，刚需补库有所释放，沿海电厂存煤天数约17天，北方港口库存略有增长至2544万吨，部分下游仍有补库需求，后期随着气温下降冬储采购有望进一步释放 [74] - 供应恢复并不明显，安全和发运成本均有制约，部分前期停检煤矿恢复生产，山西停产产能规模略有下降，但安全监管仍较严，临近年底部分煤矿完成任务放缓生产节奏，市场煤增量释放偏慢，本周北方港口调入量环比下降 [74] - 海外动力煤以稳为主，印尼和澳洲FOB价格总体保持高位，印尼部分煤矿生产配额和内河运输仍有约束，矿上对27年RKAB配额安排持观望态度，报价较为坚挺，电厂和贸易商对高报价接受度有限成交总体谨慎，短期进口量大幅增长的可能性较低 [75] - 根据海关总署9月全国进口煤炭4337万吨，同比-5.7% [75] 二、近期市场动态：炼焦煤供需 - 铁水产量继续回落，下游盈利率偏低，焦炭面临提降压力，部分焦企生产意愿偏弱，下游对原料高价承接能力有限，后期冬储需求有望形成支撑 [75] - 主产区供应延续低位，山西前期停产煤矿继续推进验收复产，但部分矿井受到工作面调整、井下条件等影响实际产量恢复偏慢 [76] 三、近期重点关注：安全稳产保供 - 9月中旬国家发展改革委、国家能源局、国家矿山安监局联合部署煤炭安全稳产保供工作；10月16日有关部门在山西太原召开推进会，要求逐矿制定复产安排、改进验收流程，推动复产煤矿尽快恢复正常产量，并加强电煤长协履约、挖掘应急保供潜力，同时派出工作组赴山西产煤地市协调解决复产堵点 [77] - 10月30日国家能源局进一步介绍迎峰度冬煤炭保供安排，涵盖生产监测、稳产政策、长协保障、储备产能启用、现场督导及进口补充；符合安全条件的已达产煤矿可在今年12月底前继续组织生产，已建成储备产能将按程序加快释放 [78] - 随着现场督导、煤矿复产达产及储备产能启用等措施推进，供应恢复有望继续加快，但实际增量取决于符合条件煤矿的恢复进度及储备产能实际投放；中长期看稳产稳供有助于提高先进合规产能利用率，但表外和不合规产量继续出清，煤炭供给弹性难以回到此前水平 [78] - 5月22日山西长治市沁源县山西通洲集团留神峪煤业有限公司井下发生瓦斯爆炸事故，事故造成82人死亡 [79] - 截至11月6日全省停产炼焦煤煤矿（长治、太原、晋中、吕梁、临汾五市）合计30座，涉及产能4110万吨，相比上周的4200万吨略有回落，停产煤矿数量周环比减少2座；山西符合条件的煤矿陆续复产中，但不合规煤矿产能释放持续受限，总体复产节奏偏慢 [79] 三、近期重点关注：国内供需面 - 需求方面前9月用电量增速3.9%，火电增速0.7%，中长期煤炭需求韧性或进一步提升，未来电力需求有望保持5%左右增长，化工用煤也将提供稳定增量，而供给增长难度明显加大，煤炭供需或延续紧平衡 [80] - 25年全社会用电量同比+5.0%，其中一、二、三产业和居民用电增速分别为+9.9%/+3.7%/+8.2%/+6.3%；26年前9月用电量同比+3.9%，其中各板块同比增速分别为+3.4%/+4.1%/+6.8%/-0.3%；25年全国火力发电量同比-1.0%，26年前9月火电发电量同比+0.7% [80] - 25年全国生铁、粗钢和钢材产量增速分别为-3.0%/-4.4%/+3.1%，26年前9月同比分别为-3.0%/-2.9%/-2.0% [80] - 25年全国水泥产量同比-6.9%，26年前9月同比-8.6% [81] - 供给方面前9月进口量同比+2.2%，前9月煤炭产量同比-3.5%；全国煤矿安监预计维持高压，既限制合规大矿的增产弹性，也将推动安全管理薄弱的中小煤矿表外产量进一步收缩；进口增量受印尼减产、地缘因素及国际煤价上涨影响难有增长，进一步加剧国内供应偏紧 [81] - 25年全国原煤产量48.5亿吨，同比+1.4%，26年前9月产量同比-3.5%；前9月山西/内蒙/陕西/新疆产量分别为8.3亿吨/9.8亿吨/6.1亿吨/3.9亿吨，同比分别-14.6%/+4.2%/+3.7%/-4.0% [81] - 26年前9月煤炭进口量3.54亿吨，同比+2.2%，其中9月同比-5.7%/环比+3.0%；25年煤炭进口量4.90亿吨，同比-9.6% [82][83] 三、近期重点关注：国际供需面 - 根据AXS Marine，25年国际海运煤炭装载量（不含各国沿海运输）为13.33亿吨，同比-2.8%；26年前8月装载量为8.67亿吨，同比+1.7% [84] - 供给方面25年主产国产量开始高位回落，26年供应进一步回落；印尼26年前9月产量5.15亿吨同比-11.8%，前9月煤炭出口量3.43亿吨同比-8.6%；澳大利亚26年前9月煤炭出口量2.65亿吨同比+4.1%；俄罗斯26年前9月煤炭产量3.17亿吨同比-1.0%；哈萨克斯坦26年前9月煤炭产量8241万吨同比-1.9%，前8月煤炭出口量2010万吨同比+3.2%；蒙古26年前9月煤炭产量9595万吨同比+45.9%，前9月煤炭出口量8617万吨同比+37.6%；南非26年前8月煤炭出口量5012万吨同比+9.1%；美国26年前9月煤炭产量3.88亿短吨同比-2.0%；印度26年前6月煤炭总产量5.79亿吨同比-2.0%，前5月进口量9974万吨同比-9.1% [85] - 需求方面26年以来日韩需求改善，印度、东南亚等国需求仍具韧性；印度26年前9月煤炭产量8.01亿吨同比-0.2%，前8月煤炭进口量1.62亿吨同比-5.7%；日本26年前9月煤炭进口量1.22亿吨同比+1.0%；韩国26年前9月煤炭进口总量9161万吨同比+12.7%；欧盟26年前8月煤炭进口4460万吨同比+5.1%；泰国26年前9月煤炭进口量1544万吨同比+10.7%；越南26年前9月煤炭产量3417万吨同比+0.1%，前9月煤炭进口量5731万吨同比+10.5%；土耳其26年前9月煤炭进口量2769万吨同比-13.9% [86] - 26年前9月全球煤炭贸易量同比上升1.1%，天然气价格大幅上涨提升煤炭需求，印尼、俄罗斯等国供应下降，预计海外市场价格维持高位 [2][84] 重点公司估值与财务分析 - 中国神华（601088.SH）最新收盘价48.54元，合理价值56.36元/股，2026E/2027E EPS分别为2.82/2.96元，PE分别为17.21/16.40倍，PB分别为2.50/2.42倍，ROE分别为14.5%/14.8% [9] - 陕西煤业（601225.SH）最新收盘价25.85元，合理价值33.62元/股，2026E/2027E EPS分别为2.40/2.44元，PE分别为10.77/10.59倍，PB分别为2.33/2.12倍，ROE分别为21.7%/20.0% [9] - 中煤能源（601898.SH）最新收盘价12.91元，合理价值16.27元/股，2026E/2027E EPS分别为1.36/1.47元，PE分别为9.49/8.78倍，PB分别为1.00/0.93倍，ROE分别为10.5%/10.6% [9] - 兖矿能源（600188.SH）最新收盘价16.76元，合理价值24.13元/股，2026E/2027E EPS分别为1.61/1.82元，PE分别为10.41/9.21倍，PB分别为1.55/1.43倍，ROE分别为14.9%/15.6% [9] - 电投能源（002128.SZ）最新收盘价27.34元，合理价值31.49元/股，2026E/2027E EPS分别为3.15/3.33元，PE分别为8.68/8.21倍，PB分别为1.94/1.71倍，ROE分别为22.4%/20.8% [9] - 华阳股份（600348.SH）最新收盘价8.40元，合理价值10.56元/股，2026E/2027E EPS分别为0.66/0.70元，PE分别为12.73/12.00倍，PB分别为0.81/0.79倍，ROE分别为6.4%/6.6% [9] - 淮北矿业（600985.SH）最新收盘价14.12元，合理价值17.81元/股，2026E/2027E EPS分别为1.19/1.51元，PE分别为11.87/9.35倍，PB分别为0.88/0.84倍，ROE分别为7.4%/9.0% [9] - 山西焦煤（000983.SZ）最新收盘价6.32元，合理