报告行业投资评级 - 报告未提供明确的行业投资评级 [1] 报告核心观点 - 月初政策利率换锚后资金转松叠加存单供需格局改善，1Y存单收益率回落至1.4%以下，下周政府债缴款回升、存单到期压力放大，预计存单收益率或围绕1.4%附近波动 [1][45] - 供给方面，11月以来央行开始常态化操作隔夜逆回购、利率为1.25%，叠加10月国债买入规模上行至1500亿元，释放较强的呵护信号，资金面季节性转松，本周存单发行规模与净融资均大幅回落 [1][45] - 需求层面，中小银行配置规模进一步上升，货基净卖出也有所缓解，资金价格下行预期下存单配置情绪回暖，叠加供给缩量，共同驱动1Y存单二级收益率回落至1.4%以下 [1][45] - 后续来看，本周3M买断式逆回购净回笼2000亿元约束资金持续宽松的预期，叠加下周政府债缴款明显回升、存单到期规模大幅上行至9000亿附近，预计存单下行趋势或受阻、短期内收益率或围绕1.4%附近波动 [1][45] 一、供给：发行规模大幅回落带动净融资缩量，期限结构小幅拉长 - 本周（11月2日至11月6日）存单发行规模为3052.2亿元，净融资额为197.3亿元（上周为1192.6亿元）[1][4] - 供给结构上，本周国有行发行占比由32%下降至22%，股份行发行占比由39%下降至29%，城商行发行占比由25%上升至39% [1][4] - 期限方面，存单发行加权期限小幅走扩至8.85个月（前值为8.82个月）[1][4] - 下周（11月9日至11月15日）到期规模大幅增加，存单到期规模为8874.8亿元，周度环比增加6019.9亿元，到期主要集中在国有行、城商行和股份行 [1][4] - 从期限视角看，9M和6M期限存单到期金额较高，分别为2961.1亿元和2944.5亿元 [1][4] - 下周到期分机构看，国有行到期3644.10亿元，城商行到期2720.50亿元，股份行到期2015.20亿元，农商行到期470.00亿元 [13] 二、需求：中小型银行配债力度增强，一级市场募集率小幅下行 - 银行端中小银行周度净买入由695亿元上升至899.11亿元，大型银行周度净买入由386.53亿元下降至319.98亿元 [1][14] - 理财由净买入97.76亿元转为净卖出64.71亿元 [1][14] - 其他类周度净买入由540.77亿元下降至166.71亿元 [1][14] - 货基周度净卖出由1079.68亿元大幅下降至283.44亿元 [1][14] - 截至11月6日，全市场募集率（15DMA）由88.8%小幅下降至88.1% [1][14] - 分机构看，国有行募集率由92.9%下降至92.5%，股份行募集率由91.5%上升至94.4%，城商行募集率由86.2%下降至83.9%，三农行募集率由89.4%上升至90.1% [1][14] 三、估值：资金宽松驱动存单定价下行，1Y存单收益率回落至1.4%以下 - 一级定价方面，本周国股行各期限品种发行利率以下行为主，1Y股份行存单加权发行利率维持在1.4%以下，周中下行至1.38%突破新低 [1][20] - 股份行1M品种维持在1.3200%，3M、6M、9M和1Y品种较上周分别下行1.00bp、3.33bp、3.83bp和1.14bp，分别降至1.3500%、1.3700%、1.3767%和1.3836% [1][20] - 期限利差而言，股份行1Y-3M期限利差为3.36bp，处于2019年以来约10%的历史分位数 [1][20] - 信用利差方面，1Y期限城商行与股份行利差为7.85bp，处于2019年以来约12%的历史分位数；农商行与股份行利差为5.64bp，处于约10%的历史分位数 [1][20] - 二级收益率方面，截至11月6日，AAA等级品种存单收益率全线下行，1Y存单收益率下行至1.4%以下 [1][30] - 具体来看，1M、3M、6M、9M和1Y品种较上周分别下行2.00bp、3.75bp、4.00bp、4.25bp和4.00bp，1Y品种下行至1.3900% [1][30] - 期限利差而言，AAA等级1Y-3M期限利差收窄至4.50bp，位于2019年以来约17%的历史分位数水平 [1][30] 四、比价：存单与资金利差继续收窄、与利率债利差表现分化 - 1Y股份行存单发行利率与DR007:15DMA资金价差由5.49bp收窄至4.35bp，2019年以来历史分位数由8%下行至7% [1][36] - 与R007:15DMA资金价差由0.58bp收窄至-0.32bp，历史分位数由12%下行至11% [1][36] - 存单与国债利差由22.36bp收窄至21.53bp，历史分位数维持在3% [1][36] - 存单与国开债利差由3.90bp走扩至6.05bp，历史分位数由4%上行至9% [1][36] - AAA中短票与存单利差由8.68bp收窄至4.95bp，历史分位数由85%下行至64% [1][36]