投资评级 - 报告维持龙源电力（001289.SZ）“优于大市”评级 [5][18] - 当前收盘价14.73元，总市值/流通市值均为123140百万元 [5] - 52周最高价/最低价分别为20.23元/14.14元，近3个月日均成交额55.57百万元 [5] 核心观点 - 2026年前三季度营收212.42亿元、归母净利润28.17亿元、扣非归母净利润28.21亿元，同比分别下降5.19%、36.83%、34.27% [1][8] - Q3单季营收64.40亿元，归母及扣非归母净利润分别为4.42亿元和4.08亿元，同比分别下降4.58%、57.84%和59.37% [1][8] - 业绩承压主要系利用小时和电价下降压低收入，装机扩张带来的折旧摊销增加进一步压缩利润 [1][8] - 2026年前三季度毛利率和归母净利率分别为33.83%和13.26%，同比下降5.47和6.64个百分点 [1][8] - 营业成本同比增长3.35%至140.56亿元，收入下降与成本上升共同压缩毛利 [1][8] - 财务费用同比减少1.78亿元，带动期间费用率下降0.08个百分点至13.24% [1][8] - 陆上风电不再享受增值税即征即退，其他收益同比减少5.23亿元，进一步拖累净利率 [1][8] - 下调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润32.25/42.15/44.97亿元（原值为48.85/55.30/58.93亿元），同比增速-28.7%/30.7%/6.7% [18] - 当前股价对应PE=39/30/28x [18] - 随着电力现货市场覆盖范围不断扩大，市场化交易比例提升，国内电价仍可能面临一定的下行压力 [18] 发电量情况 - 2026年前三季度总发电量562.50亿千瓦时，同比下降0.52%，其中风电下降4.97%、光伏增长19.29% [2][11] - Q3发电量174.68亿千瓦时，同比增长3.39%，其中风电下降0.46%、光伏增长15.02% [2][11] - 前三季度部分大型风电项目所在区域来风偏弱、限电增加，风电平均利用小时同比减少132小时至1379小时 [2][11] - 9月末光伏控股装机同比增长26.28%，支撑光伏电量增长 [2][11] 现金流与资本开支 - 2026年前三季度经营现金流净额192.18亿元，同比增长20.40% [3][15] - 销售收现同比增加25.35亿元，经营现金流出减少8.06亿元，支出减少主要来自其他经营支出和税费支出下降 [3][15] - 购建长期资产现金支出同比下降33.76%至127.70亿元 [3][15] - 简化自由现金流由上年同期净流出33.15亿元转为净流入64.49亿元 [3][15] - 9月末应收账款3.05亿元、应收款项融资417.77亿元，两项合计较年初减少19.48亿元，主要来自应收款项融资余额下降 [3][15] 经营假设调整 - 结合前三季度风电利用小时同比减少132小时，下调全年及后续年度利用小时假设 [18] - 2026年风电利用小时由1952小时下调至1750小时，2027—2030年由1952小时下调至1800小时 [18] - 2026—2030年光伏利用小时由约1035小时下调至1000小时 [18] - 2026年风电上网电量由629.42亿千瓦时下调至564.28亿千瓦时，光伏由153.96亿千瓦时下调至148.81亿千瓦时 [18] 财务预测与估值指标 - 营业收入：2024年37070百万元、2025年30253百万元、2026E 29823百万元、2027E 32002百万元、2028E 33495百万元 [4][21] - 营业收入增速：2024年-1.5%、2025年-18.4%、2026E -1.4%、2027E 7.3%、2028E 4.7% [4] - 净利润：2024年6345百万元、2025年4526百万元、2026E 3225百万元、2027E 4215百万元、2028E 4497百万元 [4][21] - 净利润增速：2024年1.5%、2025年-28.7%、2026E -28.8%、2027E 30.7%、2028E 6.7% [4] - 每股收益：2024年0.76元、2025年0.54元、2026E 0.39元、2027E 0.50元、2028E 0.54元 [4][21] - EBIT Margin：2024年37.3%、2025年34.2%、2026E 28.8%、2027E 29.2%、2028E 29.7% [4] - 净资产收益率（ROE）：2024年8.7%、2025年6.0%、2026E 4.2%、2027E 5.3%、2028E 5.4% [4] - 市盈率（PE）：2024年19.7x、2025年27.6x、2026E 38.8x、2027E 29.6x、2028E 27.8x [4][21] - EV/EBITDA：2024年12.1x、2025年13.0x、2026E 13.8x、2027E 13.0x、2028E 12.4x [4][21] - 市净率（PB）：2024年1.71x、2025年1.67x、2026E 1.62x、2027E 1.56x、2028E 1.50x [4][21] - 毛利率：2024年38%、2025年35%、2026E 29%、2027E 30%、2028E 31% [21] - 资产负债率：2024年72%、2025年72%、2026E 72%、2027E 71%、2028E 71% [21] - 股息率：2024年1.5%、2025年1.1%、2026E 0.8%、2027E 1.0%、2028E 1.1% [21] - 经营活动现金流：2024年13884百万元、2025年21833百万元、2026E 23803百万元、2027E 22008百万元、2028E 21487百万元 [21] - 资本开支：2024年-18930百万元、2025年-23909百万元、2026E -19727百万元、2027E -17155百万元、2028E -19581百万元 [21] 可比公司估值 - 华电新能（600930.SH）股价3.95元、总市值1648亿元，2025A/2026E/2027E/2028E EPS分别为0.18/0.15/0.16/0.17元，PE分别为21.94/26.89/24.69/23.43x，ROE 5.99%，无投资评级 [19] - 三峡能源（600905.SH）股价3.41元、总市值975亿元，2025A/2026E/2027E/2028E EPS分别为0.13/0.11/0.13/0.14元，PE分别为26.27/31.46/26.48/23.78x，ROE 4.24%，评级优于大市 [19] - 节能风电（601016.SH）股价3.05元、总市值200亿元，2025A/2026E/2027E/2028E EPS分别为0.11/0.10/0.12/0.15元，PE分别为28.77/30.14/24.80/20.75x，ROE 3.91%，无投资评级 [19] - 可比公司2026E/2027E/2028E PE均值分别为29x/25x/23x [19]