中国A股市场“慢牛”策略研究报告关键要点 一、 涉及的行业与公司 * **行业**： 中国A股市场、资本市场、国有企业（SOEs）、非国有企业（non-SOEs）、养老金体系、并购重组市场、保险资金、公募基金[2][3][4][5][6][7][8] * **公司**： 报告列出了UBS覆盖的10只A股优选股票，包括北方华创（002371.SZ）、阳光电源（300274.SZ）、万华化学（600309.SS）、华泰证券A（601688.SS）、中国中免（601888.SS）、三一重工（600031.SS）、潍柴动力A（000338.SZ）、宁波拓普（601689.SS）、盛美上海（688082.SS）、宏发股份（600885.SS），评级均为“买入”[6][208] 二、 核心观点与论据 A. A股市场的长期结构性挑战 * **表现与经济脱节**： 自2010年以来，A股指数表现长期落后于全球主要股指，且差距在2020年后进一步扩大[2][10][11] 2010-2025年间，中国GDP增长约240%，远超美国（104%）、日本（25%）和欧元区（64%），但同期沪深300指数仅上涨30%，远低于标普500（508%）、日经225（377%）和欧洲斯托克600指数（134%）[10] * **融资导向市场**： A股市场历史上偏向融资功能，对投资者回报关注不足[2][13] 2015-2025年间，A股年均融资额达1.2万亿元人民币[14] 2015-2021年间，通过IPO、增发、优先股等方式的融资额超出投资者回报（分红+回购）年均达4700亿元人民币[14] * **国企估值折价拖累整体表现**： 国有企业（SOEs）在A股总市值中占比约一半（2025年底为45%）[21] 但估值显著低于非国有企业，2025年底非金融国企的市盈率（PE）和市净率（P/BV）仅为非国企的一半左右[22] 这三大原因包括：行业分布（国企多集中于大宗商品相关行业）、经营效率（ROE、净利率长期低于非国企）以及投资者负面认知[22][32][33][37] * **家庭资产配置偏低与高股权风险溢价**： 股票和基金在中国家庭资产配置中占比仅约15%[48] A股市场的股权风险溢价显著高于其历史均值，也高于美国及13个除中国外的主要新兴市场[47][50][51] 短期周期性因素（如疫情影响、房地产下行、企业盈利承压、10年期国债收益率下降）也推高了风险溢价[52] B. 为何需要“慢牛”市场 * **替代房地产成为家庭财富蓄水池**： 房地产占中国家庭财富约60%（2020年），其下行带来负财富效应[52][64] 随着存款利率和国债收益率下行，中国需要一个新的财富蓄水池来容纳数百万亿人民币的居民财富[64] 2025年底A股总市值约109万亿元人民币，仅占GDP的70%，远低于成熟经济体100-120%的比率，增长潜力巨大[65] * **助力实现共同富裕**： 股市健康发展与“共同富裕”目标紧密相连[70] 国家及国有法人实体持有至少33万亿元A股市值，约占总额的三分之一[71] 若加上家庭部门（通过基金、保险等渠道）的持有，合计占比超过62%[73] 股市上涨带来的财富效应可使超过2亿股民和7亿基民受益，提振中低收入群体消费[74] * **提振非国有部门信心与活力**： 非国有企业对经济贡献具有“56789”特征（即贡献50%以上税收、60%以上GDP、70%以上技术创新、80%以上城镇就业、90%以上企业数量）[82] 截至2025年第三季度末，境内非国企大股东持有的A股市值超过18万亿元，占A股总市值的17%，是其财富的重要组成部分[76] 股市上涨可通过财富效应提振非国企所有者的信心，进而带动资本开支、就业和薪资增长[82] * **缓解地方政府财政压力**： 土地出让收入从2021年的峰值下降44%至2024年的不足4.8万亿元人民币[85] 健康的A股市场可促进“股权财政”模式发展，通过国有资本运营为地方政府提供额外财政收入[86] * **发展“新质生产力”**： 一个功能良好的二级市场能为一级市场投资者提供充足的流动性退出渠道，并确保拟上市公司合理定价[94] 监管层推出了一系列政策（如科创板增设“科技创新成长板”）以更好地服务新质生产力形成[95] 近年来A股并购重组市场也变得更加活跃，2025年交易数量达134起，交易金额达5561亿元人民币，较2023年增长520%[96] * **支持老龄化社会**： 中国已进入“老龄化”社会，2024年底65岁及以上人口占比达15.6%[98] 中国在达到“老龄化”状态时的人均GDP（11,188美元）远低于日本（1994年为29,467美元）和美国（2014年为55,675美元）[100] 三支柱养老金体系总余额仅占2024年GDP的12%，远低于OECD国家95%的平均水平[109] 国有资本划转是扩充养老金资金池的可行途径，截至2025年8月底，中央层面已划转国有资本及现金收益共计2.26万亿元[115][116] 预计到2030年，中央和地方政府持有的国有资本总额可能达到210万亿元人民币，按10%的划转比例计算，可划转21万亿元以填补养老金缺口[119] C. 正在推进的改革措施 * **强调股东回报与市值管理**： 2024年11月，证监会发布《上市公司监管指引第10号——市值管理》，旨在引导上市公司提升投资价值和股东回报能力[124] 改革成效初显：2025年A股现金分红总额首次突破2万亿元，达2.07万亿元人民币[18][125] 2025年A股公司回购总额达3283亿元人民币，同比增长3.4%[18] 其中，国企回购额达935亿元人民币，同比增长90%[125] * **通过并购重组做大做强**： 2024年9月，证监会发布《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》，支持硬科技和创新企业并购、行业龙头整合等[130] 高科技行业（机械设备、电子、计算机、生物医药）在并购交易数量上领先[134] * **A股作为流动性蓄水池的再平衡**： 将A股市场比作蓄水池，市场估值即水位[136] 近年来，长期资金持续流入是主要驱动力[137] 2025年，六部门联合发布文件推动保险资金、公募基金、社保基金等中长期资金入市[140] 截至2025年第三季度末，保险资金投资于权益资产的余额超过5.5万亿元人民币，较2024年底增加1.5万亿元[140][141] 同时，监管层收紧IPO和大股东减持，有助于维持流动性平衡：2025年A股IPO募资额仅4460亿元人民币；2025年A股大股东计划减持总额为5752亿元人民币，同比增长22%，但较2023年下降16%[149] * **“国家队”入市提供缓冲**： 2024年以来，中央汇金在市场非理性下跌时多次入场，起到稳定市场的作用[152] 例如，在2025年4月市场因中美贸易紧张局势大跌时，中央汇金宣布增持ETF并表明其作为“准平准基金”的立场，提振了市场信心[154] 估算2024-2025年中央汇金可能购买了超过9800亿元人民币的A股ETF[155] * **进一步深化国企改革**： 改革旨在缩小不合理的国企/非国企估值差距[156] 措施包括将市值管理纳入国企高管考核、实施不合格高管调整退出机制、推动国企并购以及国资委对央企的“五率”考核（利润总额、资产负债率、ROE、营业现金比率、全员劳动生产率、研发投入强度）[46][156] 随着改革推进，国企治理有望向市场化模式转变，驱动A股市场进一步估值重估[158] D. 发展“慢牛”市场的因素与展望 * **盈利增长与估值重估基础情景（2026E）**： 预计A股整体盈利增长将从2025年的同比增长6%加速至2026年的同比增长8%[5][61][159] 驱动因素包括：名义GDP增长可能加快、PPI通缩收窄提振收入增长；支持性政策出台和持续的“反内卷”行动可能推动利润率恢复[5][61][159] 中期来看，增量宏观政策、盈利增长加速、无风险利率（特别是实际利率）下降、家庭储蓄持续向股票再配置、长期资金流入以及市值管理改革的进一步推进，都可能推动A股市场进一步重估，意味着可持续的“慢牛”市场[5][61][159] * **持续的“反内卷”行动**： 自2024年下半年起，政策层面多次强调要整治行业不正当竞争和内卷[161] 新能源汽车、光伏、焦炭、水泥等多个行业已开展自律行动[162] 宏观层面，反内卷有助于改善供需、推动价格回升、提升企业盈利能力和刺激创新[162] 2025年10月/11月PPI同比下降2.1%/2.2%，较年中显著收窄，表明行动已初见成效[162] 预计2026年反内卷政策力度将进一步加大[164] * **更多财政政策支持与国债市场扩张**： 2025年12月政治局会议指出“继续实施更加积极的财政政策”[169] 瑞银中国宏观团队预计，2026年广义财政赤字将扩大约1个百分点（2025年约为1.5个百分点），包括4%的官方预算赤字（权责发生制）、1.6-1.8万亿元超长期特别国债和4.8万亿元专项地方债[170] * **日本/韩国资本市场改革经验**： 日本股市近年来的持续上涨是结构性股市改革和通胀复苏共同作用的结果[173] 自2015年《公司治理守则》发布以来，日本公司治理在过去十年取得显著进展[174] 截至2025年11月底，主要市场上市公司中超过98.5%已回应东京证券交易所（TSE）关于公司治理改革的问询[175] 韩国股市上涨受益于长期结构性改革（“价值提升计划”）以及韩国经济和全球科技行业的上升周期[180] 韩国政府2025年采取了多项措施提振资本市场，如股息收入减税（已通过）和强制注销库存股（讨论中）[182] 三、 其他重要内容 * **市场风险**： 中国股市面临的风险包括房地产市场硬着陆、与货币贬值相关的资本外流以及结构性改革进展缓慢[196] 任何未能充分应对这些风险的政府政策都可能对市场造成冲击[196] * **数据日期与免责声明**： 报告中的数据主要截至2025年底或2026年1月9日[6][126][129] 报告包含大量分析师认证、评级定义、公司披露和免责声明，强调了潜在的利益冲突和研究独立性[7][197][198][199][200][212][231]

论坛概况与核心目标 - 2025东山论坛于11月20日至22日在绍兴上虞举行，主题为“弘扬优秀企业家精神与新质生产力高质量发展” [1][3] - 论坛旨在搭建政企对话关键平台，为企业创新提供文化理论指导，并为区域协同发展创造新机遇 [3] - 超过350名国内外专家、学者和企业代表参会，共同谋划经济发展新蓝图 [3] 核心议题与专家观点 - 专家演讲主题涵盖“高质量发展的内涵”、“心力资本”、“高度重视民营企业代际传承”等，为新质生产力下的“实”与“数”共生提供实践路径 [4] - 与会者达成共识，企业必须以技术创新为引擎，精神力量为基础，积极推动数字化、智能化转型，并战略性投资新能源、低空经济等新兴领域 [6] - “东山再起”精神所蕴含的韧性为企业家应对风险挑战提供了不可或缺的战略定力，需将深厚文化遗产融入企业经营以打造独特竞争优势 [6] 区域经济与文化建设成果 - 论坛发布了“2025长三角品牌影响力百强企业”榜单，彰显了推动区域经济高质量发展的坚实基础与创新动能 [7] - 同时发布了《东山文化宣言》，阐释其“起”的责任、“和”的智慧、“静”的从容核心要义，为应对全球挑战提供中国智慧 [7] - 长三角地区作为中国经济最具活力、开放度和创新力最高的区域之一，一批标杆企业展现出强劲活力 [7] 配套活动与文化旅游发展 - 论坛配套活动包括东山文化与非遗经济研讨会、新时代民营经济发展论坛等，以及高端对话、专题展览、商机对接会等多元活动 [8] - 大东山文化旅游度假区正在持续开发，以绍兴东山大会酒店为核心，整合古东山村、东山景区等资源，旨在打造一个文化沉浸式旅游目的地 [9]

会议概况 - 第五届国际新材料产业大会于11月21日在安徽蚌埠开幕，会期4天，主题为“新技术、新材料、新未来” [1] - 会议由安徽省人民政府和国际玻璃协会等共同主办，吸引了超过400名院士、专家及企事业单位负责人参会 [1] 政府支持与行业导向 - 安徽省委书记和省长向大会致贺信，副省长出席并宣读贺信、致辞及宣布开幕 [2] - 会议指出安徽省致力于培育新质生产力，推动新材料产业集聚发展，年工业产值预计将达到1万亿元人民币 [3] 会议成果与投资影响 - 大会期间举行了“双招双引”等系列活动，并在开幕式上发布了相关研究报告 [3] - 全省共签约162个项目，总投资额达701.97亿元人民币，其中79个项目落户蚌埠，总投资额为251.01亿元人民币 [3] - 这些签约项目为产业升级注入了强劲动力 [3]

十四五规划核心方向 - 强调实现更高水平的科技自立自强并引领新质生产力发展 [2] - 规划期为2026至2030年 是基本实现社会主义现代化的关键五年 [7] - 规划是基于对国内外形势深刻评估的前瞻性战略 [20] 科技创新重点领域 - 加强原创创新和核心技术突破 [11] - 加速人工智能等数字智能技术创新并提升算力、算法和数据的高效供给 [12] - 发展中国自主可控的量子计算机等前沿领域技术 [4][6] 产业融合与人才培养 - 促进科技创新与产业创新深度融合 [11] - 推动重大科技成果高效转化应用并加强知识产权保护 [14] - 需要加大既懂AI技术又精通专业领域的顶尖交叉人才培养力度 [17][18] 企业层面响应与机遇 - 量子计算公司将致力于基础模型研发投入 力求在模型开发与应用领域取得突破 [13] - AI行业认为智能体将成为连接创新与实际部署的关键桥梁 其广泛应用将重塑生产方式 [16][17] - 科技行业认为规划将作为灯塔和聚合器 汇聚各方创新力量以攻克关键技术难题 [8] 发展背景与基础 - 中国2024年全社会研发经费支出超过3.6万亿元 较2020年增长48% [23] - 中国综合创新能力世界排名从2020年的第14位上升至2024年的第10位 [23] - 全球科技竞争加剧及某些国家的技术封锁凸显了提升科技自给率的紧迫任务 [21]

文章核心观点 - Glidelogic公司的人工智能政策预测平台在预测中国十五五规划关键方向时取得了83.8%的加权预测命中率，包括10项完全匹配、4项部分匹配和2项早期/弱匹配 [1][4] - 这一结果验证了公司Policy Intelligence Suite平台在宏观政策建模和战略预见方面的高精度和能力 [3][9] - 平台旨在为政府、企业和机构提供可追溯、可审计的智能决策支持，将政策不确定性转化为战略优势 [10][11] 预测准确性与关键匹配 - 预测准确率达到83.8%，涵盖16项关键政策方向的预测结果 [1][4] - 完全匹配的政策领域包括新质生产力、AI+与数字中国、渐进式延迟退休、房地产行业转型和高水平对外开放等 [7] - 部分匹配主要涉及政策具体细节，其方向与公报一致但有待国务院后续文件详细说明 [5] - 早期/弱匹配包括高级电力市场改革和碳市场扩张，虽未在本次公报中明确提及，但符合中国中期改革轨迹 [8] 平台优势与技术特点 - 平台利用人工智能进行宏观政策建模、情景模拟和证据驱动预测 [4][10] - 系统提供透明、可追溯、可审计的智能分析，帮助客户在政策正式发布前采取数据支持的洞察行动 [10] - 通过模拟多种政策结果，平台将预见力转化为战略优势，帮助决策者在快速变化的环境中制定竞争性计划 [10][11] 公司背景与业务范围 - Glidelogic Corp成立于2020年，总部位于内华达州拉斯维加斯，是一家专注于资本、技术和合规融合的AI驱动咨询公司 [13] - 公司运营原则为"合规第一·自动化领先·全球准备"，为全球组织应对监管、技术和宏观经济转型提供支持 [14] - 公司平台包括ResearchMind和Policy Intelligence Suite，致力于帮助客户从信息到洞察，从分析到执行 [13]

展会规模与参与度 - 第15届中国-东北亚博览会于8月27日至31日在吉林长春举行 展览面积达73,000平方米 来自45个国家和地区的1,000余家企业参展[1][2] - 展会集中展示超过70,000个品牌产品 涵盖韩国、日本、蒙古等地区 通过线上线下同步呈现[4] 产业合作与供应链整合 - 现代产业馆首次设立 展示汽车、卫星、轨道交通、碳纤维及生物医药等前沿领域 一汽、华为、大疆等龙头企业参展[3] - 中日经贸交流会暨氢能产业对接会促成松下、三菱重工等日企在氢能研发、应用场景及供应链建设方面的合作[5] - 近十家吉林企业在第四届链博会签约仪式上签署协议 融入全球供应链体系[5] 区域经贸数据表现 - 2024年中国与东北亚五国贸易额达9,016亿美元 同比增长1.6% 占中国对外贸易总额近15%[8] - 中国持续保持东北亚五国最大贸易伙伴地位 其中韩国和日本分别位列中国第二和第三大贸易伙伴[8] 特色产业与文化展示 - 设立人参梅花鹿展区 融合国画及竹简文化元素 再现长白山森林生态 突出吉林人参产业和梅花鹿养殖业优势[6] - 国际及港澳台特色商品馆、吉林美食文化体验区等创新平台促进人文交流与区域融合[7]

展会规模与参与情况 - 第33届广交会于8月22日在广交会展馆开幕 展会为期三天 [1] - 展会面积约18万平方米 较上届规模增长超过50% [1] - 吸引超过3200家商协会和企业作为采购商参与 [1] 展会主题与展示重点 - 本届展会突出新质生产力发展 聚焦人工智能与机器人、智能网联与新能源汽车、低空经济与航天等新兴产业 [2] - 首次设立广州新质生产力展区 展示尖端智能制造技术和创新产品 [2] - 首次设置机器人表演区 汇集超过130台机器人进行互动动态展示 [2] 同期活动与国际化参与 - 第11届国际发明展暨一带一路暨金砖国家技能发展与技术创新大赛同期举办 [3] - 吸引来自30多个国家和国际组织的超过300名嘉宾参与 [3] - 展示来自中国及全球的超过2000项发明成果 [3]