行业投资评级 - 澳门博彩运营商中，报告偏好MPEL、STCITY及SJMHOL'31，认为其风险回报比同业更具吸引力 [11] - 报告将WYNMAC'27和'29视为收益率提升选择，其中WYNMAC'29较其美国母公司债券交易溢价约130bps [11][12] - 报告对MGMCHIs、SANLTDs及SJMHOL'28估值维持中性看法 [12] 核心观点 - 亚洲信用市场昨日开盘收紧5-10bps，但中国TMT及台湾寿险类债券（BABA、TENCNT、KUAISH、MEITUA、TME、NSINTW、SHIKON）出现获利回吐，从最紧水平回吐2-3bps [2] - 韩国市场维持收紧偏向（-2/3bps），由公用事业类（KOSOPW、KOMIPW、KORELE）及金融股空头回补带动，但HYNMTR等前端品种出现抛售（+2/3bps）[2] - 金融板块方面，新发行的INTNED 7.75永续债较重新发行价上涨1pt，双向交投于101附近；HSBC宣布新发8%非赎回5.5年期永续债，其现有31/32赎回永续债遭RM卖出但仍收高0.25-0.375pt [2] - 日本AT1及保险次级债收高0.5-1pt，但触发DAIL、RESLIF、MYLIFE及KAMPOS的大量获利了结 [2] - 高收益板块中，中国开发商持续复苏，CNH ZHHFGR反弹1.5-4pts，BCDHGR/CPDEV上涨0.2-0.5pt，CHJMAO/GRNCH上涨0.2-1pt [3] - LGFV表现疲弱，广东名称卖压较大且买家有限，KCGZIG'28下跌1.5pts，GZDZCD'28进一步下跌4.4pts [3] - 新发HSBC 7.625永续债较重新发行价上涨0.3pt至面值，早盘双向交投活跃；KR IG利差基本不变；TW寿险T2亦表现坚挺；中国TMT MEITUA/BABA走阔2-4bps；LGFV企稳并见RM买盘 [4] - 宏观方面，标普跌4.35%、道指跌5.52%、纳指跌3.44%；美国最新初请失业金人数+189k，低于预期的+197k；UST收益率回落，2/5/10/30年期分别为4.46%/4.59%/4.84%/5.25% [7] - 在岸一级发行方面，昨日发行52只信用债合计RMB36bn；月至今发行244只信用债合计RMB236bn，同比下降13.9% [18] - ADSEZ拟以USD2.88bn估值收购Evos [18] - Moody's向Medco Energi拟发行的优先无抵押票据授予Ba3评级 [18] - 媒体报道NWD向UOL出售其香港Hyatt Regency酒店的谈判已破裂 [18] - Wynn Macau 3Q26运营收入同比下降8.2%至USD919mn，adj.物业EBITDAR同比下降17.2%至USD255mn [18] MPEL/STCITY经营表现 - 3Q26 Melco Resorts（MPEL）运营收入同比下降10.4%至USD1,174mn，受滚码及 mass market 桌游表现疲弱及非博彩业务放缓拖累 [8] - 3Q26博彩收入同比下降11.5%至USD939mn，降幅大于澳门GGR同比降幅3.8% [8] - adj. EBITDA同比下降24.8%至USD265mn，adj. EBITDA利润率从3Q25的26.9%压缩至22.6%，反映博彩收入疲弱及运营成本上升 [8] - 估算MPEL市场份额从1H26的约15%降至3Q26的约13% [8][4] - 分物业看，澳门三个物业City of Dreams、Studio City及Altira Macau的GGR同比变动分别为-14%、-7%及+40% [9] - City of Dreams adj. EBITDA同比下降37%至USD130mn，受滚码及mass market桌游疲弱拖累；滚码量同比下降17%，赢率从3Q25的3.68%降至2.49%，低于预期区间2.85%-3.15% [9] - Studio City adj. EBITDA同比下降13.5%至USD91mn，主要受mass market表现疲软拖累；持有率从3Q25的33.1%提升至3Q26的34.3%，但被mass table drop同比下降10.0%所抵消 [9] - Altira Macau adj. EBITDA亏损从3Q25的USD0.7mn收窄至USD0.3mn，受mass market及角子机表现改善支撑 [9] - 澳门以外，Manila及Cyprus合计adj. EBITDA同比下降7.8%至USD59mn，因City of Dreams Manila表现疲弱超过Cyprus增长 [9] MPEL流动性及债务状况 - 截至2026年9月，MPEL现金（不含受限现金）为USD762mn，可用信贷额度约USD1.1bn，分别较2026年6月的USD913mn及约USD1.8bn下降 [10] - 3Q26期间MPEL赎回USD600mn的MPEL 5.625'27及部分赎回STCITY 6.5'28计USD165mn，主要通过银行额度提取融资 [10] - MPEL净债务基本持平于约USD6.3bn [10] - 报告认为其近期再融资风险有限，因2027年无债务到期，而MPEL 5.75'28及STCITY 6.5'28合计2028年到期USD1,185mn [10] - 虽然EBITDA疲弱制约去杠杆，但顺畅的融资渠道仍支撑其信用状况；博彩量复苏有助于建立流动性缓冲并改善信用指标 [10] 澳门博彩债券选择 - 报告列出的澳门博彩美元债选择包括MPEL 5 3/8 12/04/29（YTM 7.2%、久期2.7）、MPEL 7 5/8 04/17/32（YTM 7.7%、久期4.4）、MPEL 6 1/2 09/24/33（YTM 7.9%、久期5.3）[13] - SJMHOL 6 ½ 01/15/31（YTM 9.9%、久期3.4）、STCITY 6 1/2 01/15/28（YTM 6.9%、久期1.1）、STCITY 5 01/15/29（YTM 8.2%、久期2.0）[13] - WYNMAC 5 1/2 10/01/27（YTM 6.0%、久期0.9）、WYNMAC 5 1/8 12/15/29（YTM 6.9%、久期2.7）[13] SJMHOL经营表现 - SJM Holdings 9M26总净收入同比下降22%至HKD15.3bn，adj. EBITDA同比下降4.8%至HKD2.4bn [4] - SJMHOL债券早盘持平至下跌0.1pt [4] 交易台表现最佳与最差债券 - 表现最佳：WESCHI 9.9 12/04/28上涨2.9至89.0；GENTMK 8.3 PERP上涨2.7至85.2；PALPM 7 3/4 07/16/31上涨2.3至89.8；SONYLF 7 1/8 09/24/56上涨1.4至102.0；VEDLN 7 3/4 07/13/37上涨1.4至98.1 [5] - 表现最差：WLISRC 7 7/8 06/23/36下跌4.4至85.0；GZDZCD 4.39 03/13/28下跌4.4至93.8；KCGZIG 5.4 03/11/28下跌1.5至95.2；HKIQCL 5.4 04/09/28下跌1.2至98.4；SOFTBK 9 3/4 04/01/34下跌1.0至98.7 [5] 离岸亚洲新发行 - 当日无离岸亚洲新发行定价 [14] - 当日无离岸亚洲新发行 pipeline [15]