公司财务表现 - 上半年营收125.8亿元，同比下降4.9%，第二季度营收69.9亿元，同比微增0.1%，环比增长24.9% [1] - 上半年归母净利润21.2亿元，同比下降14.9%，第二季度归母净利润12.6亿元，同比增长12.3%，环比增长45.5% [1] - 上半年扣非归母净利润19.1亿元，同比下降22%，第二季度扣非归母净利润10.5亿元，同比下降3%，环比增长23.4% [1] - 上半年非经常性损益2.18亿元，主要来自1艘老龄Aframax油轮处置收益1.6亿元 [1] - 公司宣布每10股派发现金红利0.7元（含税），半年现金分红加回购占归母净利润比例达41.2% [1] 油运业务分析 - 第二季度油运业务营收23.1亿元，同比下降4.3%，净利润8.1亿元，同比基本持平（+0.1%），环比大幅增长65.5% [1] - 第二季度淡季运价震荡偏强，主要驱动因素包括OPEC稳步进入增产周期和非正规贸易制裁收紧 [1] - 美湾/西非/黑海地区Suezmax与美湾Aframax出口运输需求增长，中小油轮运价强劲间接带动VLCC市场 [1] - 3-5月VLCC-TCE和TD3C-TCE指数分别为3.9万美元/天和4.2万美元/天，同比下降8%和4%，但环比显著增长36%和32% [2] - 公司VLCC船队TCE持续跑赢行业指数，并利用以伊冲突的脉冲机会落实部分长航次，为第三季度业绩奠定基础 [2] 油运市场展望 - 合规供给约束明显，新船交付有限且远低于更新替代数量，老旧船面临拆解或加入影子贸易导致利用率下降 [2] - 需求总量层面，非OPEC美洲稳定增产叠加OPEC进入增产周期，后续将更多体现在出口海运需求 [2] - 需求结构层面，"双轨制"下伊朗/俄罗斯非合规贸易制裁逐步收紧，已延伸至全产业链各环节限制，利好正规市场份额结构性替代 [2] - 旺季催化在即，看好第四季度运价弹性，VLCC正规市场景气向上 [2] 散运业务表现与展望 - 第二季度散运营收20.2亿元，同比下降2%，净利润2.6亿元，同比下降40.6%，但环比大幅增长65.4% [3] - 上半年公司好望角型、超灵便型和散杂货船队TCE分别跑赢指数12.9%、26.9%和12.3%，同时整体保本点降低2% [3] - 第三季度BDI走强，大船受益于远程铝矾土贸易强劲增长和铁矿阶段性集中发货，中小船受益于煤炭和粮食运输需求稳健增长 [3] - 中期散运预计稳健向好：大船供给增速趋缓，需求端运量温和增长（铝矾土、其他小宗商品、粮食），大西洋长途出口利好运距（西芒杜项目投运） [3] - 关注美元降息通道中后期阶段大宗贸易活跃带动的散运弹性 [3] 其他业务板块表现 - 第二季度集运营收18.8亿元，同比增长11.8%，净利润2.9亿元，同比增长115.4%，但环比下降12.5% [3] - 第二季度滚装船营收4.2亿元，同比下降17.9%，净利润0.5亿元，同比下降41.1% [3] - 第二季度LNG船净利润1.8亿元，同比增长7.9%，环比增长23.8% [3] 盈利预测与估值 - 维持2025-2027年归母净利润预测为64.8亿元、76.6亿元和81.8亿元 [3] - 对应当前PE为8倍、7倍和7倍，对应PB为1.2倍、1.1倍和1.0倍 [3] - 考虑公司当前估值性价比，以及油运正规VLCC市场中期景气上行、散运中枢稳健向好，维持"强烈推荐"评级 [4]

文章核心观点 公司2025年一季报营收和归母净利润同比、环比均下滑 油运Q1盈利下滑但Q2运价或震荡偏强 关税与“靠港税”对油运基本面影响有限 集运盈利同比大增 散运市场低位部分船队贡献利润垫 维持盈利预测和“强烈推荐”评级 [1][2][3][4] 公司2025年一季报情况 - 营收25Q1为56.0亿元 同比-10.5%、环比-14% [1] - 归母净利润25Q1为8.7亿元 同比-37.1%、环比-50.2% [1] - 扣非归母净利润25Q1为8.5亿元 同比-37.2%、环比-50.6% [2] 油运业务情况 - Q1盈利下滑 测算营收21.4亿元 同比-16.3% 净利润4.9亿 同比-44%、环比-15% [2] - 一季度初合规运价跳涨后季节性回落 12 - 2月VLCC - TCE、TD3C - TCE均值2.9、3.2万美元/天 同比-34%/-24% 环比-5%/+0.4% [2] - 公司VLCC船队跑赢指数 并在高位锁定4 - 6月约50%营运天 [2] - 二季度淡季VLCC运价震荡偏强、中枢上移 因OPEC+增产和美国强化对伊朗制裁 [2] 关税与“靠港税”影响 - 关税方面 24年美国原油出口至中国运量仅占全球原油海运量约0.4% 贸易可替代性强 [3] - “靠港税”对不定期船影响较小 部分油轮船东或减少接载美湾货盘 使美湾运价波动性增大 [3] 行业展望 - 持续看好VLCC在强供给约束和正规市场吨海里需求回归下景气上行 [3] - 25年有效运力增长受限 需求在供给低增速下有高容错率 [3] - 运需在悲观宏观假设下仍有韧性 运距上跨区出口有望增加 制裁收紧利好正规市场 [3] 其他业务情况 - 集运Q1营收11.4亿 同比+9.6% 净利3.4亿 同比+222%/环比-60% [4] - 散运Q1营收16.8亿 同比-11.4% 净利1.6亿 同比-55%/环比-58% [4] - 滚装船Q1营收4.0亿 同比-1.2% 净利0.5亿 同比-34%/环比-40% [4] - LNG运输Q1净利1.4亿 同比-8.3% [4] 盈利预测与投资建议 - 维持2025 - 2027年归母净利润预测64.8、76.6、81.8亿元 对应PE为8、6、6倍 对应PB为1.1、1.0、0.9倍 [4] - 假设40%分红比例下现价对应25年股息率约5.3% 维持“强烈推荐”评级 [4]