公司及行业信息 * **公司**: 苏州迈为科技股份有限公司 (Suzhou Maxwell Technologies Co., 股票代码: 300751.SZ) [1] * **行业**: 中国清洁能源与技术行业 (China Clean Energy & Technology) [13] * **研究机构**: 高盛 (Goldman Sachs) [4][5] 核心观点与论据 1. 业绩表现与财务数据 (2Q26) * **业绩不及预期**: 迈为股份2026年第二季度 (2Q26) EBITDA为人民币3.27亿元，环比下降14%，同比下降29% [1] 该业绩显著低于高盛预期 (GSe) 的人民币7.8亿元，主要原因是海外订单的预订速度放缓 [1] * **毛利率下滑**: 2Q26毛利率为46%，环比下降5个百分点，低于高盛预期的51% [1][7] 毛利率下滑是由于国内订单占比提高 (1H26国内订单毛利率为31%，而海外订单毛利率为56%) [1] * **收入与利润**: 2Q26收入为人民币15.72亿元，同比下降21%，环比增长18% [7] 净利润为人民币1.34亿元，同比下降42%，环比增长14% [7] * **费用变化**: 2Q26销售、一般及行政费用 (SG&A) 为人民币4.59亿元，同比增长21%，占收入比重为29% [7] 2. 未来展望与指引 * **订单指引上调**: 公司上调了2026财年前沿半导体设备的订单指引，从之前的人民币15-20亿元上调至人民币20-25亿元，这反映了超过200%的同比增长 [6] * **半导体业务增长**: 管理层预计，由于下游强劲的资本支出势头以及两款新产品预计在2027年实现量产，2027年半导体业务的强劲增长将持续 [6] * **研发投入增加**: 公司研发支出正在加强，1H26研发支出占销售额的18%，而2024-2025年约为10% [6] 研发重点包括高端半导体设备、多结异质结钙钛矿太阳能设备 (商业化目标为2028年) 和砷化镓太阳能设备 (原型目标为2026年底) [6] * **毛利率展望**: 公司预计未来几年毛利率将保持高位，这得益于来自海外和半导体行业的高毛利率未预订订单 [6] 3. 盈利预测与估值调整 * **盈利预测修正**: 高盛将迈为股份2026-2027年的EBITDA预测平均下调了35%，以反映海外订单预订延迟和研发支出增加 [2] 同时，将2028-2030年的EBITDA预测平均上调了18%，以反映2027年更高的半导体订单指引 [2] * **目标估值倍数**: 高盛将2027年目标EV/EBITDA倍数从22倍上调至29倍 [3] 该倍数基于85%的核心业务 (20倍) 和15%的新应用业务 (85倍) 的EBITDA组合，并以8.3%的权益成本折现至2026年 [3][10] 核心业务倍数从15倍上调至20倍，以反映改善的增长前景 (2027-2030年EBITDA复合年增长率为+15%，而此前预期为-11%) [3] * **目标价与评级**: 12个月目标价从人民币278元调整至人民币270元，维持“买入”评级 [3][10][13] 当前股价为人民币211.5元，潜在上涨空间为27.7% [13] 4. 投资论点与风险 * **投资论点**: 迈为股份是全球最大的丝网印刷设备制造商，自2018年以来市场份额超过80%，并且在HJT太阳能电池技术领域处于领先地位，市场份额超过70% [9] 高盛看好其在新应用背景下的风险回报，尽管对中国太阳能资本支出长期低迷的担忧依然存在，但预计2026-2027年宣布的HJT试验订单将显著改善公司的订单和盈利前景 [9] * **主要风险**: 1. 新应用需求慢于预期，可能导致试验资本支出投资情绪降温，从而带来订单取消风险 [11] 2. 对太阳能设备更严格的出口管制可能严重削弱盈利前景，因为海外市场制造回流带来的太阳能设备需求是订单价值和利润率扩张的主要驱动力 [11] 3. 半导体行业发展慢于预期，如果公司无法继续赢得订单或暂停新兴业务发展，则存在潜在下行风险 [11] 其他重要但可能被忽略的内容 * **市场地位**: 迈为股份在全球丝网印刷设备市场占据主导地位，市场份额超过80% [9] * **技术领先**: 公司在HJT太阳能电池技术领域是领导者，市场份额超过70% [9] * **财务数据对比**: 2Q26实际收入 (Rmb1,572mn) 和EBITDA (Rmb327mn) 均远低于高盛预期 (Rmb2,145mn 和 Rmb780mn) [7] * **未来财务预测**: 高盛预测2026-2028年收入分别为Rmb6,690.9mn、Rmb8,634.3mn和Rmb12,416.2mn [13] 预测2026-2028年EBITDA分别为Rmb1,646.7mn、Rmb2,627.6mn和Rmb3,920.2mn [13] * **分析师信息**: 报告由高盛 (中国) 证券有限责任公司分析师Mengwen Wang和高盛 (亚洲) 有限责任公司分析师Jacqueline Du撰写 [4][15]