行业和公司研究纪要 行业概况 - 近期有色金属市场回暖主要受美联储降息和中国传统消费旺季双重因素驱动 [1] - 美联储降息提升了美国经济软着陆概率，也支持了中国未来消费的维持，这种金融和商品双重属性共振，使得铜和铝价格上行展望更加乐观 [1] 铜市场分析 铜价走势 - 美联储降息前，铜价通常受到抑制，因为经济表现不理想。今年 5 月，铜价冲高后快速回落，到 7 月份时锁定在约 7 万元的位置。随着美联储前置性降息，预期铜价将企稳回升 [3] - 在流动性危机情形下，如 2007 年和 2020 年，所有风险资产，包括黄金，都受到冲击，但随后加速降息及宽财政政策推动价格大幅上升。目前情形更符合这种模式 [3] 供需格局 - 当前美国已进行 50 个基点降息，这迎合了市场预期，提高了经济软着陆可能性。未来每次会议可能继续降息，但幅度存在分歧。关注宽货币后的财政配合，预计未来将是宽货币稳财政组合，这对美元计价商品尤其有利 [4] - 七八月份终端消费表现较差，特别是电网、电源、空调、新能源车、光伏等环比负面。但国内库存快速去化，因为四五月份价格高涨打乱中下游采购节奏，7 月份价格下降后延迟交付订单发生 [5] - 预测第四季度铜库存将持续减少，从当前 55 万吨下降至 35 万吨左右。支撑因素包括：供应增幅环比持平；冶炼厂为明年 PC 谈判克制生产；废铜供应受损；产业补库需求增加；以及季节性消费回升 [6] - 国内消费预计维持在 2.4-2.5%的区间，即使政策不进一步放宽。海外方面，美国地产复苏、基建完成及欧美电力改造等将提供新的增量。新兴经济体如印度、印尼、老挝和越南等区域，其高增长潜力也能显著推动全球红色金属需求增长 [7] 铜价预测 - 预计 2025 年将迎来新一轮货币宽松政策，铜价基准水平可能站上 1 万美元，即国内价格达到 8 万元人民币 [9] - 短期内，由于 50 个基点的降息以及国内政策维持宽松货币环境，加上财政政策没有太多发力，中间过程可能会反复。建议投资者在反复过程中增加仓位，以迎接 2025 年的周期性收益 [9] 铝市场分析 - 近期伦敦铝价表现优于上海铝价，主要原因是海外氧化铝价格高于国内。但由于电解铝成本上行推动明显，同时海外氧化铝与电解铝比值运行在一定区间内，使得资金进行相关套利操作推高了伦敦金属交易所（LME）的铝价 [10] - 今年前 8 个月国内原铝消费增长达 5.1%，远超市场预期。主要贡献来自电力板块特别是光伏和特变高压领域，以及出口和汽车板块 [10] - 从供应角度看，目前国内运行产能已接近峰值，总体开工率达到 96.67%的历史新高。未来几年全球供应增速仅为 1.3%，远低于过去 20 年的平均增速 3%。在供需平衡中存在刚性缺口支撑下，未来铝价中枢将上移，并进一步改善行业利润 [10] 相关公司利润展望 - 预计氧化铝均价将在当前 3,800 元/吨基础上下移至 3,600 元/吨，但这部分利润下移完全可以转移给电解铝。同时叠加未来几年内电解铝价格上移，这部分利润增厚超过 1,000 元/吨 [11] 新能源车及交通领域对消费的影响 - 新能源车领域明年总体供应预估为 1,300 万辆，可提供 80 万吨左右的增长。此外，包括传统汽车、城市轨道交通等领域也将继续贡献显著增量 [12] - 从整体供需平衡角度看，中国市场一直存在 200 万吨左右的缺口，但由于大量进口俄罗斯相关产品，这一缺口未能体现在库存上。而放眼全球，未来三年每年的供应缺口维持在 1%左右 [12][13]