纪要涉及的行业或者公司 - 行业：中国工业自动化行业 - 公司：Inovance、Estun、JAKA、AUBO、FANUC、Keyence、SMC、YASKAWA、Panasonic、Delta、Mitsubishi、Siemens、HCFA、Xinje、Omron、Leadshine、ABB、Danfoss、Schneider、INVT、Veichi、Rockwell、GSK、SYNTEC、Balluff、Sick、Banner、Pepperl + Fuchs、Leuze、Elco、Autonics、Lanbao、IFM、Turck、Pilz、Controlway、Universal Robots、Techman Robot、ELITE、Dobot、Harmonic Drive Systems Inc、Cloos、CROBOTP、Epson、Yamaha 纪要提到的核心观点和论据 市场需求趋势 - FA需求复苏：2024年下半年FA需求开始复苏，工业机器人出货量同比增长1%（受太阳能行业拖累），协作机器人出货量强劲增长25%，CNC是增长最强劲的细分领域，实现两位数同比增长，得益于消费电子和汽车行业的强劲需求；交流伺服在2024年第四季度开始同比增长，低压VFD下降幅度收窄，小型和中大型PLC仍表现疲软 [2] - 新能源行业影响减弱：新能源行业的不利因素消散，电池行业的自动化需求在2024年第四季度转为正增长，太阳能行业需求持续下降，但贡献不到1.5年前峰值的一半 [3] 市场份额变化 - 进口替代持续：在多个细分领域，本土企业已成为中国市场的领导者，并保持或继续扩大市场份额，如Inovance在交流伺服、低压VFD和SCARA机器人领域，Estun在轻型六轴机器人领域，JAKA/AUBO在协作机器人领域；在重型六轴机器人领域，Estun成为中国第三大厂商；中国企业在六轴机器人领域的集体市场份额在2024年增加超过600个基点，年底达到44% [4] - 部分外资品牌表现：并非所有外资品牌都会受到中国企业竞争的影响，如FANUC和Keyence等真正的技术领导者，以及SMC等灵活的“本地化者”能够很好地抵御竞争；FANUC在2024年第三季度市场份额增加后，第四季度有所下降，但考虑到其第四季度中国订单同比强劲增长47.3%，认为份额波动主要是暂时的时间问题 [5] 终端行业应用 - 工业机器人终端行业结构稳定：工业机器人终端行业结构保持稳定，汽车及零部件行业占比高20%多，电子行业占比低20%多，新能源行业占比中10%多，其他行业占比高10%多 [6] - 协作机器人应用多元化增加：协作机器人的应用多元化增加，食品饮料、半导体、家电、化工、汽车及零部件等行业增长最快 [6] 投资建议 - 重申评级：重申对FANUC、Inovance、Harmonic Drive的“跑赢大盘”评级，对Estun的“与市场表现一致”评级 [108] 其他重要但是可能被忽略的内容 估值方法 - 对Estun、FANUC、Inovance、Harmonic Drive Systems Inc和Keyence均采用EV/EBITDA倍数作为主要估值方法，并参考DCF评估公司的长期内在价值 [115][116][117][118][119] 风险因素 - Estun：风险主要与中国和全球宏观经济有关，包括工业资本支出周期、贸易摩擦和货币；此外，Cloos的整合和协同效应的实现也是重要风险因素；上行风险包括利润率扩张快于预期、市场份额增长快于预期；下行风险包括中国自动化需求弱于预期、运营和净利润率改善延迟或慢于预期、市场份额增长延迟或慢于预期 [120] - FANUC：终端用户市场具有周期性，风险主要与全球宏观经济和货币有关；下行风险包括全球自动化需求延迟或弱于预期、市场份额被竞争对手夺走、日元升值 [121] - Inovance：风险主要与宏观经济有关，包括工业资本支出周期、贸易摩擦和货币；下行风险包括中国自动化需求弱于预期、在伺服电机和VFD以外的细分市场份额增长弱于或慢于预期、电动汽车需求弱于预期 [122] - Harmonic Drive Systems Inc：风险主要与全球宏观经济有关，包括工业资本支出周期、竞争和货币；由于其在应变波减速器领域拥有超过50%的全球份额，竞争格局的潜在变化是更相关的风险；下行风险包括全球机器人需求弱于预期、市场份额被竞争对手夺走、日元升值 [123] - Keyence：风险主要与全球宏观经济有关，公司的增长与主要经济体制造业产能的整体利用率相关，利用率的波动可能导致短期内增长率出现意外波动，严重的全球衰退甚至可能导致公司收入下降；此外，还有日元汇率的货币风险；下行风险包括整体利用率弱于预期、全球自动化需求延迟或弱于预期、日元升值 [124] 评级定义和分布 - Bernstein品牌：根据未来6 - 12个月相对于不同市场指数的相对表现对股票进行评级，分为“跑赢大盘”（股票将跑赢市场指数超过15个百分点）、“与市场表现一致”（股票表现与市场指数相差在±15个百分点以内）、“跑输大盘”（股票将落后于市场指数超过15个百分点） [125][126] - Autonomous品牌：评级相对于行业，分为“跑赢大盘”（股票将跑赢相关指数超过10个百分点）、“中性”（股票表现与市场指数相差在±10个百分点以内）、“跑输大盘”（股票将落后于相关指数超过10个百分点） [128][135] 合规和披露信息 - 报告涉及多个地区的合规和披露信息，包括美国、英国、爱尔兰、EEA成员国、香港、新加坡、中国内地、日本、澳大利亚、加拿大、印度、瑞士和中东等地区的分发规定、适用投资者类型、监管机构等 [148][150][153][154][155][156][159][161][163][165][167][168]