公司及行业信息 * 公司: 石药集团 (CSPC Pharma, 1093.HK) [1] * 行业: 中国医药及生物科技行业 [14] 核心观点与论据 1. 2024年第二季度业绩表现与驱动因素 * 整体收入强劲增长: 第二季度总收入同比增长94%，主要得益于许可收入（第二季度为57亿元人民币）[1] * 许可收入贡献显著: 许可收入包括来自与阿斯利康（AZN）就长效平台达成的交易中确认的约8.4亿元人民币（来自收到的12亿美元首付款）[1] * 成品药销售加速: 第二季度成品药销售同比增长16%（第一季度为+6%），主要受中枢神经系统（CNS）业务板块（同比增长33%）的强劲表现支撑，其中恩必普（NBP）受益于自费零售渠道的扩张 [1] * 净利润大幅增长: 净利润同比增长389%至52亿元人民币 [2] * 核心盈利基本持平: 剔除第二季度确认的许可收入，估计核心盈利同比大致持平，因为研发和行政费用增长继续超过基础产品销售的增速 [2] * 销售费用控制: 尽管销售费用同比增长18%，但占成品药销售的比例仍受控（第二季度为32.1%，第一季度为32.7%）[1] * 研发投入持续增加: 研发支出同比增长19%，因管线项目不断扩展 [1] 2. 管理层展望与战略 * 谨慎的全年指引: 管理层对全年增长指引持谨慎态度，仅给出“正增长”的预期，理由是政策不确定性 [2] * 业务发展（BD）收入的可持续性: 管理层强调BD收入的可持续性，其支撑来自里程碑付款的可预见性和不断增长的管线 [2] 3. mRNA技术平台与管线亮点 * mRNA平台被重点强调: 基于Moderna/Merck首个mRNA癌症疫苗III期成功的背景，管理层分享了更多关于治疗性癌症疫苗和体内CAR-T技术的信息 [3] * HPV治疗性mRNA疫苗: 已进入II期临床，早期数据令人鼓舞，约70%的患者实现病毒清除，近80%的患者在治疗后出现宫颈癌前病变消失或消退 [3] * 新冠mRNA疫苗联合PD-1: 针对实体瘤（特别是非小细胞肺癌和黑色素瘤）的项目已启动，基于mRNA疫苗可能增强先天性和适应性免疫反应的观察 [3] * 肿瘤新抗原mRNA疫苗: 包括已于7月提交IND的结直肠癌疫苗和预计将进入临床开发的肺癌新抗原疫苗，公司强调使用通过大型肿瘤数据库和AI抗原筛选鉴定的“共享”新抗原，以提高可扩展性和开发效率 [3] * 更广泛的mRNA平台应用: 公司正利用其mRNA和递送技术开发体内CAR-T、基因编辑和蛋白质替代疗法 [4] * 体内CAR-T技术: 公司同时推进病毒载体和非病毒（LNP基）两种方法，病毒载体平台已在I期产生令人鼓舞的信号，包括在一名重度预处理的淋巴瘤患者中观察到完全缓解，管理层认为重复给药和免疫原性等关键技术挑战可通过正在开发的下一代递送技术解决 [9] * 联合疗法展望: 公司预计mRNA疗法将越来越多地与PD-1抑制剂、ADC、化疗和其他免疫肿瘤学方法联合使用，特别是在难治性“冷”肿瘤（如MSS结直肠癌）中 [9] 4. 投资评级、估值与风险 * 投资评级: 买入 (Buy) [11][12] * 12个月目标价: 12.56港元（此前为12.14港元）[10][11] * 估值方法: 采用分部加总法（SOTP），包括：1) 恩必普（NBP）基于DCF的估值为130亿港元（考虑了2029E的VBP情景）；2) 新产品浪潮基于DCF的估值为499亿港元；3) 传统产品组合和仿制药业务估值为420亿港元；4) 原料药（API）业务基于2026E 4.8倍市盈率，估值为29亿港元，折现率为9% [11] * 当前股价: 9.52港元，潜在上涨空间为31.9% [14] * 主要下行风险: 1) 恩必普（NBP）集采（VBP）早于预期；2) 新产品收入增长慢于预期；3) 重大研发项目失败；4) 业务发展（BD）进展缓慢 [11][12] * 投资论点: 公司是领先的中国制药公司，专注于中枢神经系统、肿瘤、心血管和感染性疾病领域，鉴于现有主要产品（恩必普、多美素、津优力、克艾力）接近销售峰值（2023年合计占成品药销售超过50%），而新上市产品正步入正轨，预计未来两年销售增长将加速，早期管线和新科技平台可能带来潜在上行空间 [12] 5. 财务预测与估值数据 * 收入预测 (人民币百万元): 2025年: 26,006.0; 2026E: 32,444.1; 2027E: 32,613.0; 2028E: 34,981.9 [14] * EBITDA预测 (人民币百万元): 2025年: 5,044.7; 2026E: 10,309.7; 2027E: 9,536.5; 2028E: 9,291.8 [14] * 每股收益 (EPS) 预测 (人民币): 2025年: 0.34; 2026E: 0.69; 2027E: 0.63; 2028E: 0.61 [14] * 市盈率 (P/E): 2025年: 19.9倍; 2026E: 11.8倍; 2027E: 13.0倍; 2028E: 13.4倍 [14] * 市净率 (P/B): 2025年: 2.4倍; 2026E: 2.4倍; 2027E: 2.2倍; 2028E: 2.0倍 [14] * 股息收益率: 2025年: 2.6%; 2026E: 4.2%; 2027E: 3.8%; 2028E: 3.7% [14] * 市值: 1097亿港元 / 140亿美元 [14] * 企业价值: 1011亿港元 / 129亿美元 [14] 其他重要但可能被忽略的内容 * 报告性质: 该文档为高盛（Goldman Sachs）发布的研究报告，分析师为Ziyi Chen, Honglin Yan, Eddie Song [5][6][7][16] * 利益冲突声明: 高盛可能与所覆盖公司有业务往来，投资者应将此报告视为投资决策的单一因素 [4] * M&A排名: 石药集团的并购（M&A）排名为3，表示被收购概率低（0%-15%）[14][20] * GS因子画像: 报告提供了增长、财务回报、估值倍数和综合因子的百分位排名，用于比较股票在市场及行业中的相对位置 [18][19] * 评级分布: 高盛全球股票研究覆盖中，买入评级占50%，持有占34%，卖出占16% [23] * 投行关系: 在买入评级的公司中，65%与高盛有投资银行关系 [23] * 价格目标历史: 报告列出了自2023年8月以来的目标价历史，显示目标价从9.28港元逐步上调至当前的12.56港元 [27]