历史复盘：周期1（16Q1-18Q2），上游强涨价+需求复苏推动，铜、电子布、树脂分别最大上涨69%、100%+、 64%，FR4覆铜板涨价68%，龙头厂商建滔积层板毛利率提升13ppts至30%；周期2（19Q1-21Q4），上游强涨价+需 求强增长推动，叠加疫情下的抢货潮，铜、电子布、树脂分别最大上涨130%、157%、70%，FR4覆铜板涨价 129%，龙头厂商建滔积层板毛利率提升10ppts至34%。 本轮周期（23Q1至今）：上游涨价+AI需求爆发拉动：1）上游，铜价已创新高（+65%至1.3万元/吨，此前最高至1 万元/吨），2）下游，需求侧AI相关增长显著，高端覆铜板缺货挤占传统产能，26年行业稼动率有望提升至8成， 龙头则有望持续满产，3）格局，行业24年行业CR10已自22年的74%提升至77%，持续集中。 我们判断本轮周期覆铜板毛利率有望接近/超越此前周期，当前覆铜板涨价滞后铜涨价，毛利率潜力尚未释放，看 好后续行业价格及毛利率提升的弹性。 投资观点：1）涨价视角：看好26H1覆铜板持续涨价，有望上涨20%+至170-190元/张。 【中信电子】CCL行业深度跟踪：覆铜板有望持续涨价，看好 ...

智通财经APP获悉，花旗发布研报称，因应近期铜价大幅上升对企业盈利造成的分化影响，首次给予建 滔积层板(01888)"增持"评级，同时给予德昌电机控股(00179)"中性"评级。 相反，德昌电机则面临严峻的成本挑战。铜占其销售成本超过25%，尽管公司已改为"成本加成"定价模 式，但花旗指出，在占其销售额84%的汽车领域，面对强大的全球客户，其实际议价能力有限，难以完 全转嫁成本升幅。该行估算，若铜价上涨10%，并假设德昌电机需承担一半成本压力，其盈利可能受冲 击达11%。因此，预计公司2026财年下半年核心盈利将转为同比下跌7.1%，远逊于上半年的增长2.8%。 该行指出，2025年第四季度铜价同比飙升22%，按季上升约14%。在此背景下，两家行业龙头企业的盈 利前景出现显著背离：建滔积层板作为全球最大覆铜面板制造商，市占率约16%，有望将成本上涨转嫁 予下游，从而带动盈利加速增长; 而德昌电机作为全球最大汽车微电机制造商，市占率超20%，议价能 力相对较弱，盈利将受压。 花旗预期，建滔积层板的核心盈利增长将在铜价上行周期中显著提速。其增长率将从2025年上半年的同 比10%，跃升至下半年的约58%，并在20 ...

花旗研报核心观点 - 因铜价大幅上涨对企业盈利造成分化影响 首次给予建滔积层板“增持”评级 给予德昌电机控股“中性”评级 [1] 铜价变动情况 - 2025年第四季度铜价同比飙升22% 按季上升约14% [1] 建滔积层板 (01888) 相关要点 - 公司为全球最大覆铜面板制造商 市占率约16% [1] - 在铜价上行背景下 公司有望将成本上涨转嫁予下游 从而带动盈利加速增长 [1] - 预期公司核心盈利增长将显著提速 增长率将从2025年上半年的同比10% 跃升至下半年的约58% 并在2026年进一步实现57%的增长 [1] - 以上预测尚未计入公司AI玻璃纤维业务可能的贡献 [1] - 覆铜面板行业集中度高 龙头企业凭借技术及成本优势 有能力将原材料涨价压力传导至下游印刷电路板客户 [1] 德昌电机控股 (00179) 相关要点 - 公司为全球最大汽车微电机制造商 市占率超20% [1] - 在铜价上行背景下 公司议价能力相对较弱 盈利将受压 [1] - 铜占其销售成本超过25% [2] - 尽管公司已改为“成本加成”定价模式 但在占其销售额84%的汽车领域 面对强大的全球客户 其实际议价能力有限 难以完全转嫁成本升幅 [2] - 估算若铜价上涨10% 并假设公司需承担一半成本压力 其盈利可能受冲击达11% [2] - 预计公司2026财年下半年核心盈利将转为同比下跌7.1% 远逊于上半年的增长2.8% [2]

建滔积层板(01888)涨超3%，截至发稿，涨3.29%，报15.4港元，成交额2.27亿港元。 花旗发布研报称，因应近期铜价大幅上升对企业盈利造成的分化影响，首次给予建滔积层板"增持"评 级。2025年第四季度铜价按年飙升22%，按季上升约14%。在此背景下，建滔积层板作为全球最大覆铜 面板制造商，市占率约16%，有望将成本上涨转嫁予下游，从而带动盈利加速增长。 花旗预期，建滔积层板的核心盈利增长将在铜价上行周期中显着提速。其增长率将从2025年上半年的按 年10%，跃升至下半年的约58%，并在2026年进一步实现57%的增长。此预测尚未计入公司AI玻璃纤维 业务可能的贡献。该行认为，由于覆铜面板行业集中度高，龙头企业凭借技术及成本优势，有能力将原 材料涨价压力传导至下游印刷电路板客户。 ...

花旗发布研报称，因应近期铜价大幅上升对企业盈利造成的分化影响，首次给予建滔积层板"增持"评 级。2025年第四季度铜价按年飙升22%，按季上升约14%。在此背景下，建滔积层板作为全球最大覆铜 面板制造商，市占率约16%，有望将成本上涨转嫁予下游，从而带动盈利加速增长。 智通财经APP获悉，建滔积层板(01888)涨超3%，截至发稿，涨3.29%，报15.4港元，成交额2.27亿港 元。 花旗预期，建滔积层板的核心盈利增长将在铜价上行周期中显着提速。其增长率将从2025年上半年的按 年10%，跃升至下半年的约58%，并在2026年进一步实现57%的增长。此预测尚未计入公司AI玻璃纤维 业务可能的贡献。该行认为，由于覆铜面板行业集中度高，龙头企业凭借技术及成本优势，有能力将原 材料涨价压力传导至下游印刷电路板客户。 ...

研报核心观点 - 花旗首次给予建滔积层板“增持”评级，给予德昌电机控股“中性”评级，评级差异源于铜价上涨对两家公司盈利前景造成的分化影响 [1] 行业背景与价格变动 - 2025年第四季度铜价按年飙升22%，按季上升约14% [1] 建滔积层板 - 公司为全球最大覆铜面板制造商，市占率约16% [1] - 公司有望将铜等原材料成本上涨转嫁予下游客户 [1] - 成本转嫁能力预计将带动公司盈利加速增长 [1] 德昌电机控股 - 公司为全球最大汽车微电机制造商，市占率超20% [1] - 公司面对成本上涨的议价能力相对较弱 [1] - 铜价上涨预计将对公司盈利造成压力 [1]

PCB板块核心投资主线 - 文章核心观点：在AI需求驱动下，PCB板块进入25年业绩预告期，业绩增长亮眼，并梳理出四条明确的投资主线，包括PCB技术升级、CCL材料迭代、上游材料涨价周期以及载板需求增长 [1] PCB技术升级趋势 - CoWoP技术商业化应用加速推进，该技术将IC封装基板与PCB“一体化”，可提升信号传输性能并降低延迟，若应用则单GPU对应的PCB价值量有望大幅跃升 [2] - CoWoP技术所需的mSAP产能、设备及加工能力将成为PCB厂商下一个门槛更高的竞争赛道，高门槛意味着未来竞争格局有望逐步收敛 [1][2] - 产业界持续优化Rubin Ultra全系统架构互联解决方案，后续背板方案或将有新的进展 [1] - 25H2英伟达提出下一代先进封装技术CoWoP设计构想，胜宏科技率先配合进行技术开发；26年1月沪电股份投资3亿美元开发CoWoP技术及mSAP产线，鹏鼎控股、深南电路等也在积极跟进 [2] - 26年CoWoP技术的开发测试进度将持续推进，产业链成熟度不断向上，短期“证伪”以及“技术替代”风险较低 [2] CCL材料升级趋势 - CCL从M8升级至M9为确定性趋势，26-27年将有越来越多的GPU、ASIC服务器、1.6T交换机中采用M9 CCL [1][2] - 随着M9 CCL的采用，Q布、HVLP 3-4、碳氢树脂的用量将持续快速增加 [1][2] - 市场曾担忧英伟达Rubin CPX架构可能将PCB规格从M9 CCL降规至M8.0/M8.5 CCL，但根据产业链跟踪，此为保障26Q3大批量交付的备用方案 [2] - 若26Q2 PCB及CCL产业链对M9+Q布的方案交付顺利，市场对于后续M9材料放量预期有望再次上修 [2] 上游材料涨价周期 - 上游CCL仍处于涨价上行周期，日本Resonac近日宣布将对CCL涨价30%，此前建滔积层板在12月两次发布涨价函，对所有材料价格合计上调15-20% [3] - 26年1月原材料价格仍在高位震荡，CCL厂商正酝酿新一轮涨价 [3] - 25年CCL行业均价上涨20%-30%，结合供需结构、库存及原材料价格趋势，预计26年CCL涨价幅度或将超过25年幅度，整个板块盈利能力有望进一步改善 [3] 载板需求增长 - 全球AI数据中心对存储需求持续旺盛，英伟达在CES 2026推出全新的Context Memory存储平台，台积电将2026年资本开支指引上调至520-560亿美元，中值同比增长32%，并大幅上修2024-2029年AI芯片年复合增长率至55%-59% [4] - 在存储芯片需求向上背景下，BT载板价格持续上涨，产业链产能利用率处于满载态势 [4] - AI芯片所需的ABF载板需求开始外溢，国内载板厂商陆续突破全球头部芯片厂商供应体系 [1][4] - 英伟达CEO近期拜访高端玻纤布头部厂商日东纺，以期其为先进封装载板所需的上游Low-CTE玻布保供，目前Low-CTE玻布仍为产业链缺口环节，国内相关材料厂商有望进一步提升全球市占率 [4] 短期市场表现与关注环节 - 从PCB板块1月行情走势及已披露公告看，PCB上游材料及设备环节在AI PCB全球产能扩张驱动下，整体业绩表现超市场预期，CCL（如金安国纪、华正新材）及设备（如大族数控、芯碁微装）环节超额收益显著 [2] - PCB板块在AI算力驱动下业绩预增较多，但结合股价相对位置和市场高预期，股价对业绩的反应平平（如胜宏科技、方正科技） [2] - 在新技术方面，市场对加大CoWoP技术投入的PCB及设备厂商给予了正向反馈（如设备：大族数控、芯碁微装；PCB：鹏鼎控股、深南电路、沪电股份、兴森科技） [2]

行业投资评级 - 报告未明确给出统一的行业投资评级，但整体观点积极，持续看好多个细分方向 [2][5][29] 报告核心观点 - 继续看好AI驱动的覆铜板/PCB、核心算力硬件、半导体设备及苹果产业链 [2][5][29] - 覆铜板及存储芯片的涨价趋势具有强持续性，产业链公司业绩正在持续兑现 [2][5] - AI需求持续强劲，将带动ASIC芯片数量在2026-2027年迎来爆发式增长 [2] - 半导体产业链逆全球化背景下，自主可控逻辑加强，国产设备、材料、零部件加速导入 [26] 细分行业总结 消费电子 - 看好苹果产业链，AI手机算力与运行内存提升将带动PCB、散热、电池、声学、光学迭代 [6] - 关注AI智能眼镜（如Meta新品）及AI端侧应用产品（如AIPin、智能桌面）的加速落地 [6] - 行业景气指标：消费电子（稳健向上）[5] PCB与覆铜板 - 行业保持高景气度，汽车、工控及AI大批量放量驱动需求，四季度中低端原材料和覆铜板再次涨价 [7] - 覆铜板市场需求好转，价格回升，产业链公司业绩大幅增长，例如金安国纪预计2025年业绩2.8-3.6亿元，同比增长655-871% [2] - 建滔积层板在2025年8月、12月涨价三次，生益科技签署45亿元投资意向书加大高性能覆铜板投入 [2] - 在AI需求强劲及铜价上涨带动下，覆铜板涨价有望持续 [2] - 行业景气指标：PCB（加速向上）[5] 半导体芯片（存储） - 存储芯片在2026年一季度大幅涨价，一般型DRAM合约价季增55-60%，NAND Flash季增33-38% [2] - Counterpoint预计2026年第二季度存储芯片价格有望环比上涨20%左右 [2] - TrendForce预估存储芯片产业2026年将达到5516亿美元（同比增长134%），2027年达8427亿美元（同比增长53%）[2] - 2026年HBM需求量增长可能高于70%，三大DRAM制造商将先进制程产能分配给HBM和高阶服务器DRAM，导致消费级DRAM供给受限 [2] - 美光、三星、SK海力士积极扩产，但新产能多在2028年放量，研判2026-2027年存储芯片仍将供不应求 [2] - 行业景气指标：半导体芯片（稳健向上）[5] 半导体代工/设备/材料/零部件 - 半导体设备景气度稳健向上，2025年第二季度全球半导体设备出货金额达330.7亿美元，同比增长24% [27] - 中国大陆和中国台湾2025年第二季度半导体设备支出分别为113.6亿美元（同比-7%）和87.7亿美元（同比+125%）[27] - 美日荷出口管制措施落地，半导体设备自主可控逻辑持续加强，国产设备、材料、零部件在下游加快验证导入 [26] - 封测板块景气度稳健向上，先进封装需求旺盛，寒武纪、华为昇腾等AI算力芯片需求推动扩产 [26] - 行业景气指标：半导体代工/设备/材料/零部件（稳健向上）[5] 元件（被动元件与显示） - AI端侧升级有望带来被动元件估值弹性，AI手机单机电感用量预计增长，价格提升 [22] - 以WoA笔电为例，ARM架构下MLCC容值规格提高，每台MLCC总价大幅提高到5.5~6.5美金 [22] - LCD面板价格企稳，1月有望报涨 [22] - 看好OLED上游国产化机会，国内8.6代线规划带动设备材料需求增长，建议关注奥来德、莱特光电等 [23] - 行业景气指标：被动元件（稳健向上）、显示（底部企稳）[5] 重点公司观点摘要 - **胜宏科技**：发布2025年业绩预告，预计净利润41.6亿元-45.6亿元，同比增长260.35%-295%，受益于AI算力与数据中心需求 [30] - **北方华创**：半导体装备产品技术领先，平台化布局完善，通过并购进一步丰富前道设备布局 [31] - **中微公司**：高端刻蚀设备新增付运量显著提升，推出六款新产品加速向高端设备平台化转型 [32] - **兆易创新**：公司步入上行周期，25Q3毛利率环比改善3.71个百分点，净利率改善3.74个百分点，看好“国产替代+定制化存储”逻辑 [34] - **三环集团**：AI需求带动SOFC业务增长，看好高端MLCC放量，受益于数据中心建设与国产替代 [36] - **江丰电子**：积极布局静电吸盘业务以应对供应链风险，计划募资不超过19.48亿元用于相关产业化项目 [37] 市场行情回顾（2026年1月19日-1月23日） - 电子行业周涨跌幅为1.39% [38] - 电子细分板块中，涨跌幅前三为：集成电路封测（7.25%）、LED（5.74%）、模拟芯片设计（4.43%）[41] - 个股涨幅前五：江化微（46.41%）、金安国纪（38.39%）、龙芯中科（33.07%）、金海通（25.57%）、盈方微（25.36%）[43]

行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[1] 核心观点 - 报告核心观点是重视CCL（覆铜板）涨价大周期，其涨价持续性得到验证，行业盈利能力显著修复，利润有望持续提升，同时AI需求激增也催化了价格上涨[3][5][7] 2025年涨价情况梳理 - 建滔积层板在2025年内多次上调CCL产品价格，2025年2月25日针对FR4以及CEM等产品涨价5元/张，并于2025年8月15日将提价幅度升级至每张10元，12月更是“两连涨”，先对多品类差异化提价5%-10%，月末再对全线材料统一涨价10%[5] - 日本巨头Resonac于2026年1月宣布，受原材料及人力成本上涨影响，计划自3月起全系列覆铜层压板及黏合胶片涨价超30%，进一步强化全球CCL行业涨价预期[5] 涨价原因分析 - 本轮CCL行业涨价的根本驱动力在于核心原材料构成的全面且持续的成本推力[6] - **铜**：2025年，铜价累计涨幅近40%，LME铜价最高触及每吨12960美元，沪铜价格突破每吨10万元人民币[6] - **电子布**：2025年12月7628电子布均价约4.3元/米，较年初上涨7.5%，2025年10月底，中国巨石、泰山玻纤等主要企业集体对旗下粗纱、直接纱等产品价格普遍上调5%-10%[6] - **环氧树脂**：用于AI服务器、先进封装载板的高性能特种环氧树脂需求激增，是推动高端CCL成本上升的另一关键因素[6] - 在供给端成本上行的背景下，AI需求激增加快了PCB及CCL环节的拉货节奏，进而催化CCL价格进一步上涨[6] 盈利能力修复与业绩表现 - 2025年CCL厂商盈利能力显著修复，涨价作用凸显[7] - 2025年第二季度，主要大陆CCL厂商生益科技单季度毛利率达到26.85%，同比大幅提升5.07个百分点[7] - 华正新材、南亚新材的毛利率同比增幅也均超过1个百分点[7] - 金安国纪发布的2025年业绩预告显示，其归母净利润预计为2.8-3.6亿元，同比增长656%-871%，其中第四季度净利润中值环比增长约44%[7] 投资建议 - 涨价不仅带来利润的显著提升，同时也有望拉升板块估值水平[8] - 建议关注CCL涨价大周期以及AI渗透率等方向[8] - **涨价周期受益标的**：生益科技、金安国纪、建滔积层板、华正新材、南亚新材等[8] - **AI加速渗透受益标的**：生益科技、南亚新材、华正新材等[8]

行业动态与涨价周期 - 日本半导体材料厂Resonac因玻纤布等原料供应紧张、价格飙升，宣布自3月1日起调涨铜箔基板(CCL)、黏合胶片等PCB材料售价，涨幅达30%以上 [1] - 国泰海通证券表示，自2025年下半年以来，建滔已在8月、10月、12月月初提价三次，12月再次提涨，月内两次提涨超预期 [1] - AI景气驱动下，全产业链进入良性提价周期 [1] 公司表现与市场反应 - 建滔积层板(01888)股价现涨超5%，截至发稿涨4.65%，报13.96港元，成交额8170.41万港元 [2] - 公司同时布局铜箔、电子布和覆铜板，作为行业一体化龙头有望全环节受益于涨价周期 [1] 技术路线传闻 - 市场有传言称英伟达Rubin Ultra将弃用正交背板、改用铜缆方案 [1] - 有业内人士表示，正交背板的核心定位未发生变化 [1]