投资评级 - 买入(维持) [3] 核心观点 - 公司百货和超市调改初具成效 电器受益国补 汽贸优化新能源销售渠道 [9] - 毛利率大幅改善 费用率有效控制 运营成本总额持续降低 [2] - 场店调改提速 客流有望提升 [8] 业务调改进展 - 百货业态实施"1+6+N"调改策略 上半年持续推动城市奥莱店型-巴南汇 解放碑商都FILA城市定制店 九龙商场银发主题店调改 [2] - 超市业态生鲜+折扣 精致超市 品质超市三种业态并行 25H1完成27家门店调改 调改后实现客流增量52.8万人次 增长15% POS销售增长14.7% POS净毛利增长23.4% [2] - 电器业态直营店场景持续升级 打造"四首经济" 落地全国第一家全屋智能COLMO品牌店 重庆第一家小天鹅超级体验店 重庆首家卡萨帝城市会客中心 [2] - 汽贸业态累计调整门店9家 提升新能源车销售占比 [2] 财务表现 - 2025H1实现营业收入80.42亿元 同比-10.45% 实现归母净利润7.74亿元 同比+8.74% 扣非归母净利润7.21亿元 同比+2.28% 扣非归母净利率8.97% 同比+1.12pct [8] - 2025Q2实现营业收入37.66亿元 同比-8.81% 实现归母净利润2.99亿元 同比+7.96% 实现归母扣非净利润2.76亿元 同比+6.48% 扣非归母净利率7.34% 同比+1.05pct [8] - 2025H1毛利率28.43% 同比+1.78pct 同比2019年同期+10.26pct [2] - 销售/管理/研发/财务费用分别占比14.96%/4.88%/0.08%/0.23% 同比+1.01pct/+0.18pct/-0.02pct/-0.09pct [2] - 运营成本总额同比下降5.33% [2] - 分业务收入：超市业态35.42亿元 同比-3.65% 汽贸业态16.63亿元 同比-25.31% 电器业态15.55亿元 同比-6.60% 百货业态12.03亿元 同比-9.52% 其他2.81亿元 同比+3.78% [8] 业绩预测 - 预计2025-2027年实现营业收入174.93/180.69/189.90亿元 同比+2.07%/+3.29%/+5.10% [9] - 预计2025-2027年实现归母净利润13.80/14.81/15.90亿元 同比+4.96%/+7.33%/+7.40% [9] - 对应PE 9X/9X/8X [9] - 预计2025-2027年每股收益3.13/3.36/3.61元 [8] 公司治理 - 构建"公司-业态-部门-岗位"四级管理体系 优化绩效指标 并引进外部人才 [2] 市场数据 - 收盘价￥29.31 总市值12,910.34百万元 总股本440.48百万股 [4]

公司业绩与财务表现 * 公司2025年上半年营收80.4亿元 同比下降10%[3] 归母净利润7.74亿元 同比增长8.74%[3] 扣非后归母净利润7.21亿元 同比增长个位数[3] * 毛利率提升至8.47% 同比提升接近两个百分点[2][3] * 经营性现金流净额8.5亿元 同比下降约20%[2][4] 但百货和超市的现金流同比增长[4] * 主营业务板块合计贡献利润3.6亿元 其中百货贡献1.9亿 超市贡献1.1亿 电器贡献6,000万 汽贸微盈利[2][4] * 投资收益3.6亿元 同比增长7.9%[4] 持有登康和彩虹集团股票的公允价值变动损益约5,000万元[4] 各业务板块表现 * **百货业务**: 营收12亿元 同比大幅下降[3] 但通过调改力求在第三季度"金九银十"期间企稳见效[2][5] * **超市业务**: 营收36亿元 同比持平[3] 预计全年保持平稳[2] 销售额同比增长15%[2] 净毛利增幅接近2%[2] 线上业务增幅接近30%[2][12] * **电器业务**: 营收15.5亿元 同比小幅下降[3] 受国补政策暂停影响[3][23] 全年希望维持同期规模[5][26] * **汽贸业务**: 营收17亿元 同比下降约20%[3] 主要受燃油车经销业务调整和向新能源汽车转型影响[3] 新能源车销售占比已达45%[22] 上半年利润微利约100万元[22] 预计2025年第四季度企稳[2][5] 年底盈利目标为1,000万元[22] 业务调整与战略举措 * **超市调改**: 已完成37家门店调改[2][8] 包括生鲜折扣店8家 品质店20家 精致店9家[8] 调改后业绩提速明显[8] 生鲜折扣店客流量增幅20%-30% 毛利率提升1.6倍 6家亏损店扭亏为盈[9] 品质店销售增幅约15% 精致店大个位数增长[9] 下半年计划进行10-14家门店调改[10] 并推出两家精致生活旗舰店[10] 成立专项调改小组 目标实现3R加工类商品至少10倍增长[11] 今年整体超市调改总支出约2,800万元[16] * **线上业务与"店+仓"模式**: 积极打造10-15个"店+仓"模式[12] 线上销售峰值达每日10万单[12][14] "社区调改"模式日均订单量超1,500单 高峰期超2,000单[12][14] 计划进一步提高履约交付能力和配送效率[12] * **即时零售合作**: 与阿里 美团合作[12][14] 公司拥有上游供应链和本土化优势 超过2,000家供应商资源 可实现24小时内从田地到顾客[14] 补贴主要由平台承担[14] * **自有品牌发展**: 超市自有品牌销售占比约7% 目标提升至15%[18] 自营品牌销售同比增幅达40%[18] 黄金自营品牌"宝元通"已开设四家门店 业绩超2,000万元 今年计划再开10家[18] * **城市奥莱项目**: 巴南汇场店经改造后 在铺率从53%提升至98%[19] 非购类占比69%[19] 7月客流倍增 销售同比增幅接近40%[20] 购物类主要采用联名扣点模式 非购类以租赁为主[21] * **便利店业务**: 近三年复合增长率接近20%[3][27] 目前已开设19家[27] 今年计划新开20-40家[3][27] 日均销售额约6,000元 毛利率接近25%[27] 凭借供应链和数字化优势 以直营加加盟模式力争三年突破500家[27] 加盟费约2.5万-3万元[28] 电器业务具体策略 * **直营板块**: 目标确保KA渠道市场份额在55%左右 高毛利传统品类份额超过60%[24] 下半年进行6场大型促销活动 目标销售额6亿元 完成9家门店调改 目标收入8,000万元[24] * **世纪通板块**: 主攻三四级城市下沉市场[25] 预计2025年9-12月销售2.12亿元 同比增长60%[25] 下半年新开32家店 全年新增门店80家[25] * **专业公司板块**: 依托战略合作获取品牌授权 拓展高端家电品牌专业店及数码3C品专店[26] 其他重要信息 * 公司分红区间为40%至50%[17][29] * 马骁消费贷客群以3,000元左右为主 占比近60% 目前影响可控 其投资收益呈现大个位数增长[6] * 公司整体估值较低 但坚持通过深化布局 创新场景和降本增效实现规模与效益平衡[29]

核心业务战略调整 - 百货业务采取一店一策调改策略 构建奥莱加购物中心模式以应对招商压力和渠道多样化冲击[1] - 超市业务分为精致生活馆 品质超市和生鲜折扣社区超市三种店型 分别针对高质价比 高性价比和薄利多销社区模式[2] - 电器业务通过世纪通加盟体系开拓下沉市场 实现全品类销售大幅增长 采用店商加电商加零售服务商模式[2] - 汽贸业务通过关停并转优化经营结构 重点发展新能源车代销模式与二手车业务[2] - 便利店定位社区便利加即时服务 满足一日五餐需求 采用轻资产加盟形式并依托超市物流网络[2] 投资收益表现 - 马上消费金融公司投资收益持续增长 2022至2024年分别达5.96亿元 6.62亿元 7.11亿元 同比增长36% 11% 7.4%[3] - 预计2025至2027年投资收益将保持稳定增长 分别达到7.82亿元 8.45亿元 9.12亿元[3] 财务业绩预测 - 预计2025至2027年营业收入分别为163.85亿元 170.73亿元 183.07亿元 同比变化-4.40% +4.20% +7.23%[4] - 同期归母净利润分别为14.45亿元 15.68亿元 17.38亿元 同比变化+9.92% +8.47% +10.89%[4] - 基于业务多元性和投资收益表现 给予2025年12倍目标估值 对应市值173.41亿元 目标价39.37元[4]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][8] 核心观点 - 2025H1归母净利润7.74亿元 同比+8.74% 符合业绩快报 Q2单季归母净利润2.99亿元 同比+7.96% [8] - 收入下降但利润率提升 毛利率28.4%同比+1.8pct 净利率9.7%同比+2.8pct 主要因汽贸业务向新能源代销模式转型 [8] - 零售主业Q2明显好转 扣非扣投资收益后归母净利润0.97亿元 同比+6.2% 较Q1下滑改善显著 [8] - 通过门店调改、新能源车、便利店等新业态推动业绩成长 维持2025-2027年归母净利润预期14.1/15.0/15.8亿元 [8] 主营业务分析 - 百货业态营收12.01亿元同比-9.5% 毛利率72.3% 引进新品牌45个 自营黄金品牌"宝元通"四店销售超1780万元 [8][13] - 超市业态营收35.4亿元同比-3.56% 毛利率25.7%同比+0.58pct 直采占比40.3% 调改3R门店24家销售增近40% [8][13] - 电器业态营收15.46亿元同比-6.7% 毛利率20.6%同比+1.43pct 战略品牌销售近7.5亿元 "世纪通"新开39家门店 [8][13] - 汽贸业态营收16.63亿元同比-25.3% 毛利率8.4%同比+2.0pct 新能源车销售3621台同比+59.5% 调整门店9家 [8][13] 财务预测 - 2025-2027年营收预测162.49/161.15/167.75亿元 同比-5.19%/-0.82%/+4.10% [1][14] - 2025-2027年归母净利润预测14.06/14.99/15.82亿元 同比+6.94%/+6.64%/+5.52% [1][14] - 每股收益预测3.19/3.40/3.59元 对应PE 9.20/8.63/8.18倍 [1][14] - 2025年ROE预计19.08% 资产负债率60.59% [14] 市场数据 - 当前股价29.37元 市净率1.69倍 总市值129.37亿元 [6] - 每股净资产17.37元 流通市值56.16亿元 [6][7]

核心财务表现 - 2025年上半年公司实现营业收入80.4亿元，同比下降10.45% [2] - 归母净利润达7.74亿元，同比增长8.74%，扣非净利润7.21亿元，增长2.28% [2] - 毛利率提升至28.4%，同比上升1.78个百分点，净利率达9.73%，上升1.77个百分点 [3] - 经营净现金流为8.44亿元，同比下降20.5%，主要因营收减少导致销售商品现金流入减少 [3] 分季度业绩表现 - 第一季度营收同比下降11.85%，第二季度降幅收窄至8.81% [3] - 归母净利润增速第一季度为9.23%，第二季度为7.96% [3] - 扣非净利润增速第一季度下降0.16%，第二季度回升至增长6.48% [3] 分业态经营情况 - 重庆地区百货营收10.9亿元，下降9.92%，毛利率70.2%，下降0.28个百分点 [3][4] - 超市营收34.7亿元，下降3.75%，毛利率26%，上升0.65个百分点 [3][4] - 电器营收15.5亿元，下降6.67%，毛利率20.6%，上升1.43个百分点 [3][4] - 汽贸营收16.6亿元，下降25.3%，毛利率8.4%，下降2.03个百分点 [3][4] 门店网络发展 - 上半年新增3家门店（超市2家+汽贸1家），关闭1家超市门店 [4] - 截至上半年末共拥有275家门店，包括百货50家、超市149家、电器42家、汽贸34家 [4] 业态调改与创新 - 百货业态推进"一店一策"调改策略，自营黄金品牌宝元通四店销售超1780万元 [5] - 超市实施垂直供应链策略，基地直采占比提升至40.3%，27家调改门店客流增长15%，POS销售增长14.7% [5] - 首家"店+仓"创新模式辅仁路店销售增长50% [5] - 便利店业态通过自营+轻资产模式累计开业19家 [5] - 电器5家重装门店开业档期销售8275万元，增长119% [5] - 汽贸在国际车展期间实现订单2465台，增长97%，新能源品牌销售3621台，增长59.5% [5] 投资收益与费用管理 - 联营企业投资收益3.59亿元，同比增长8.1% [3] - 期间费用率20.1%，上升1.09个百分点，其中销售费用率14.96%，上升1.01个百分点 [3] - 管理费用率4.88%，上升0.18个百分点，财务费用率0.23%，下降0.09个百分点 [3]

财务表现 - 营业总收入80.42亿元，同比下降10.45% [1] - 归母净利润7.74亿元，同比上升8.74% [1] - 第二季度营业总收入37.66亿元，同比下降8.81%，第二季度归母净利润2.99亿元，同比上升7.96% [1] - 毛利率28.43%，同比增6.67%，净利率9.73%，同比增22.12% [1] - 销售费用、管理费用、财务费用总计16.14亿元，三费占营收比20.07%，同比增5.83% [1] - 每股净资产17.37元，同比增12.77%，每股收益1.76元，同比增7.98%，每股经营性现金流1.92元，同比减19.46% [1] - 货币资金/流动负债为67.32%，近3年经营性现金流均值/流动负债为18.44% [2] - 公司去年的ROIC为10.67%，近10年中位数ROIC为10.89%，2015年ROIC为5.63% [3] - 去年的净利率为7.79% [3] - 预估股息率5% [3] 业绩预期 - 证券研究员普遍预期2025年业绩在13.96亿元，每股收益均值在3.17元 [2] 基金持仓 - 广发养老指数A持有62.82万股，新进十大，基金规模13.54亿元，最新净值0.9936，近一年上涨38.69% [4] - 中欧颐利债券A持有56.59万股，新进十大 [4] - 中欧琅和灵活配置混合A持有24.15万股，新进十大 [4] - 恒越嘉鑫债券A持有6.00万股，新进十大 [4] - 华宝中证养老产业ETF持有4.43万股，新进十大 [4] - 中信建投红利智选混合A持有3.62万股，新进十大 [4] - 华安中证国有企业红利ETF持有1.92万股，新进十大 [4] - 山证资管精选行业混合发起式A持有1.28万股，新进十大 [4] - 国联景颐6个月持有混合A持有1.01万股，新进十大 [4] - 安信平稳双利3个月持有混合A持有0.50万股，持仓不变 [4] 业务战略 - 公司聚焦三大核心"商品力/新场景/高效率"，以"供应链变革/场店调优/全渠道拓展"等为抓手推进场店差异化、特色化调改 [5] - 百货实施"1+6+N"调改计划，探索母城网红地标店、无边界购物中心融合店、城市奥莱店、银发主题店、二次元试点店、社区百货等战略主题性转型调改店 [5] - 超市推动品类变革、烘焙现制加工变革、公众形象变革、经营模式变革、员工标准变革"五重变革"，2025年计划调改36家店，已累计完成24家门店调改，调改后门店销售及客流呈两位数增长 [5] - 电器聚焦战略品牌，深化联合主推，打造新场景，紧抓结构性增长机遇，借助国补抢市场，发展社区业务，开创家电连锁"社区卫星店"模式，打造全国第一家全屋智能COLMO品牌店、重庆第一家小天鹅超级体验店 [5] - 汽贸通过"一店多品"调改调优，鹅岭综合物理体改造进入试营业阶段，实现三品牌运营架构，一店多品场店已占总场店个数的60%以上 [5] 商业模式 - 公司业绩主要依靠营销驱动 [3]

财务表现 - 营业总收入80.42亿元，同比下降10.45%，归母净利润7.74亿元，同比上升8.74% [1] - 第二季度营业总收入37.66亿元，同比下降8.81%，第二季度归母净利润2.99亿元，同比上升7.96% [1] - 毛利率28.43%，同比增6.67%，净利率9.73%，同比增22.12% [1] - 销售费用、管理费用、财务费用总计16.14亿元，三费占营收比20.07%，同比增5.83% [1] - 每股净资产17.37元，同比增12.77%，每股收益1.76元，同比增7.98%，每股经营性现金流1.92元，同比减19.46% [1] 盈利能力与投资回报 - 公司去年的ROIC为10.67%，资本回报率一般，近10年中位数ROIC为10.89% [2] - 去年的净利率为7.79%，公司产品或服务的附加值一般 [2] - 公司业绩主要依靠营销驱动 [2] 现金流与负债状况 - 货币资金/流动负债仅为67.32%，近3年经营性现金流均值/流动负债仅为18.44% [3] 机构持仓与基金动态 - 广发养老指数A持有62.82万股，为新进十大股东，该基金规模13.54亿元，近一年上涨38.69% [4] - 中欧颐利债券A持有56.59万股，中欧琅和灵活配置混合A持有24.15万股，均为新进十大股东 [4] - 另有7只基金新进十大股东，包括恒越嘉鑫债券A、华宝中证券老产业ETF等 [4] 业务转型与战略调整 - 公司聚焦三大核心"商品力/新场景/高效率"，以"供应链变革/场店调优/全渠道拓展"为抓手推进调改 [5] - 百货实施"1+6+N"调改计划，探索母城网红地标店、无边界购物中心融合店等战略主题性转型 [5] - 超市2025年计划调改36家店，已完成24家门店调改，调改后门店销售及客流呈两位数增长 [5] - 电器聚焦战略品牌，打造新场景，发展社区业务，开创"重百好邻居"社区卫星店模式 [5] - 汽贸"一店多品"场店占比60%以上，鹅岭综合物理体改造进入试营业阶段 [5] 分析师预期与股息 - 证券研究员普遍预期2025年业绩13.96亿元，每股收益均值3.17元 [3] - 公司预估股息率5% [2]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][6] 核心观点 - 2025年H1业绩符合预期 营业收入80.42亿元(同比-10.45%) 归母净利润7.74亿元(同比+8.74%) [6] - 四大业态通过供应链变革与门店调改实现经营质效提升 超市业态调改后客流增长15% POS销售增长14.7% [6] - 毛利率显著改善 2025Q2/H1毛利率同比提升2.22/1.78个百分点 归母净利润率达7.93%/9.62% [6] - 强化营销IP活动 统筹多业态促销档期销售30.7亿元(增长12.9%) 动销会员350万(增长近5%) [6] - 预测2025-2027年归母净利润分别为14.06/14.87/15.41亿元 对应PE为9/9/8倍 [5][6] 财务表现 - 2025H1营业收入80.42亿元(同比-10.45%) 归母净利润7.74亿元(同比+8.74%) [6] - 2025Q2营业收入37.66亿元(同比-8.81%) 归母净利润2.99亿元(同比+7.96%) [6] - 毛利率持续改善 2025H1毛利率28.4% 较2024年26.5%提升1.9个百分点 [5][6] - 投资收益3.60亿元(同比+7.87%) 公允价值变动损益增幅达586.81% [6] - 预测2025年营业收入180.75亿元(同比+5.5%) 2026年186.84亿元(同比+3.4%) [5] 业态调整成效 - 百货业态实施"1+6+N"调改策略 引进新品牌45个 自营黄金品牌"宝元通"销售1780万元 [6] - 超市业态基地直采占比提升至40.3% 完成27家门店调改 改后净毛利增长23.4% [6] - 电器业态5家重装门店开业档期销售额8275万元(增长119%) 战略品牌销售近7.5亿元 [6] - 汽贸业态调整门店9家 新能源车销量同比增长59.5% 传统燃油车盈利同比增长54% [6] 市场数据 - 当前股价28.89元 市净率1.7倍 股息率4.71% [1] - 流通A股市值55.24亿元 总股本4.4亿股 [1] - 每股净资产17.37元 资产负债率60.55% [1]

核心财务表现 - 上半年营业收入80.42亿元 [1] - 利润总额8.57亿元 同比增长8.29% [1] - 归母净利润7.74亿元 同比增长8.74% [1] - 整体毛利率28.43% 创历史同期新高 [1] 业态运营表现 - 百货业态实施"1+6+N"调改策略 聚焦区域客群需求 [1] - 超市业态深化基地直采与全链路管控 销售大幅增长 [1] - 电器业态引入COLMO及小天鹅等首店 销售收入大幅增长 [1] - 汽贸板块新能源汽车销售3621台 同比增长59.5% [1] - 汽贸板块传统燃油车盈利同比增长54% [1] 投资与资产配置 - 对联营企业投资收益达3.59亿元 [2] - 持有登康口腔及彩虹集团等股票公允价值提升 [2] 市场表现与评级 - 国泰海通证券维持"增持"评级 目标价40.95元/股 [2] - 8月28日收盘价为28.89元/股 [3]

板块整体表现 - 一般零售板块较上一交易日上涨0.05% [1] - 上证指数报收3843.6点，上涨1.14% [1] - 深证成指报收12571.37点，上涨2.25% [1] 领涨个股表现 - 农产品(000061)领涨板块，收盘价8.43元，涨幅10.05%，成交量74.72万手，成交额6.22亿元 [1] - 国光连锁(605188)涨幅9.99%，收盘价18.49元，成交量25.46万手，成交额4.53亿元 [1] - 国芳集团(601086)涨幅4.82%，收盘价12.82元，成交量83.04万手，成交额10.58亿元 [1] - 上海九百(600838)涨幅2.92%，收盘价9.16元，成交量19.30万手，成交额1.75亿元 [1] - 南宁百货(600712)涨幅2.74%，收盘价7.13元，成交量26.10万手，成交额1.84亿元 [1] 跟涨个股表现 - 轻纺城(600790)涨幅2.32%，收盘价3.97元，成交量31.65万手，成交额1.25亿元 [1] - 东百集团(600693)涨幅2.25%，收盘价6.81元，成交量105.17万手，成交额7.24亿元 [1] - 徐家汇(002561)涨幅2.05%，收盘价8.94元，成交量31.36万手，成交额2.81亿元 [1] - 豫园股份(600655)涨幅1.98%，收盘价6.19元，成交量25.27万手，成交额1.55亿元 [1] - 合肥百货(000417)涨幅1.66%，收盘价6.12元，成交量30.80万手，成交额1.87亿元 [1] 下跌个股表现 - 浙江东日(600113)跌幅7.71%，收盘价56.48元，成交量22.11万手，成交额12.50亿元 [2] - 汇嘉时代(603101)跌幅7.29%，收盘价10.17元，成交量46.41万手，成交额4.77亿元 [2] - 汇通能源(600605)跌幅2.84%，收盘价32.55元，成交量5.95万手，成交额1.94亿元 [2] - 武商集团(000501)跌幅2.24%，收盘价10.90元，成交量32.58万手，成交额3.58亿元 [2] - 德必集团(300947)跌幅1.85%，收盘价21.71元，成交量6.97万手，成交额1.50亿元 [2] 资金流向情况 - 板块主力资金净流出11.21亿元 [2] - 游资资金净流入3.73亿元 [2] - 散户资金净流入7.48亿元 [2]