证券研究报告 需求端：国内外风电需求高景气，齿轮传动渗透率进一步提升 在全球能源转型的背景下，风电或成为各国能源结构调整的重要支点，国内 2025 年风电新增装机 131GW，同比+50%，后续有望延续高景气，我们预 计 2030 年新增装机 140GW；海外风电需求稳步释放，我们预计 2030 年新 增装机 86GW，对应 2026-2030 年 CAGR 为 14%。风机大型化降本驱动技 术路线从无齿轮箱的直驱机型向配套齿轮箱的半直驱、双馈机型演进，根据 GWEC 统计，2024 年全球风机齿轮传动渗透率为 91.3%，较 2020 年提升 14.4pct。我们测算 2026 年全球风电齿轮箱需求量 2.6 万台，同比+6%，对 应市场规模 437 亿元，同比+9%。 供给端：行业壁垒高，关注优质产能释放 齿轮箱作为风机核心零部件，在多变载荷和瞬间强冲击载荷作用下实现稳定 动力传输，兼具技术、资金、客户三重壁垒，行业集中度高，2024 年全球 CR4 超 70%，国内 CR2 超 50%。近期国内外头部企业由于业务分拆、管 理层更迭，内部经营或面临阶段性扰动，下游整机厂为强化供应链稳定性， 或寻找替代供应 ...

激励计划 - 2026年限制性股票激励计划首次授予激励对象无不适格情形[2] - 首次授予激励对象未含特定人员[2] - 首次授予激励对象名单未超批准范围[2] - 首次授予激励对象符合任职资格和条件[3] - 薪酬与考核委员会同意激励对象名单[4] - 同意以2026年3月13日为首次授予日[4] - 向45名激励对象授予34.24万股限制性股票[4]

股权激励计划 - 公司全部有效计划标的股票总数累计不超提交股东会时公司股本总额的20.00%[2] - 预留部分为本次授予权益总额的19.66%，未超20.00%[2] - 预留部分激励对象在规定时间内确定并授予[2] 人员获授情况 - 董事、总经理朱杰获授限制性股票16,500股[3] - 41名核心技术（业务）人员等获授296,900股[3] - 本次授予限制性股票总数426,200股，占公司股本总额0.49%[3]

股权激励基本信息 - 股权激励权益首次授予日为2026年3月13日[2] - 首次授予限制性股票34.24万股，占公司股本0.39%[2] - 授予价格为36.52元/股[2] - 激励对象共45人[2] - 本激励计划拟授予股票权益42.62万股，占公司股本0.42%[5] - 首次授予占激励计划拟授予限制性股票总数80.34%，预留授予占19.66%[5] - 本激励计划有效期最长不超过48个月[6] 归属与考核 - 首次授予及预留授予的限制性股票分两个归属期，各占授予权益总量50%[8] - 考核年度为2026 - 2027年，2026年净利润增长率不低于20%或营收增长率不低于30%且净利润增长率不低于20%，2027年净利润增长率不低于50%或营收增长率不低于50%且净利润增长率不低于35%[9] - 激励对象绩效考核结果分3档，优秀、合格、不合格对应的个人层面归属比例分别为100%、50%、0[11] 人员获授情况 - 董事、总经理朱杰获授16,500股，占授予限制性股票总数3.87%，占公司股本0.02%[22] - 董事、副总经理赵永钢获授10,000股，占授予限制性股票总数2.35%，占公司股本0.01%[22] - 董事、副总经理邓群获授9,000股，占授予限制性股票总数2.11%，占公司股本0.01%[22] - 副总经理龙畅获授10,000股，占授予限制性股票总数2.35%，占公司股本0.01%[22] - 41名核心人员获授296,900股，占授予限制性股票总数69.66%，占公司股本0.34%[22] - 预留部分83,800股，占授予限制性股票总数19.66%，占公司股本0.10%[22] 费用与合规 - 2026年3月13日公司股票收盘价75.69元/股，用于计算第二类限制性股票公允价值[23] - 授予34.24万股限制性股票需摊销总费用1,349.62万元，2026年814.35万元，2027年469.40万元，2028年65.87万元[24] - 公司本次授予已取得现阶段必要批准和授权，需继续履行信息披露义务[27] - 本次授予的授予日、授予对象、授予数量及授予价格符合相关规定[27] - 本次授予的授予条件已满足，公司向激励对象首次授予限制性股票符合相关规定[27]

激励计划流程 - 2026年2月4日薪酬和考核委员会审议通过激励计划相关议案[9] - 2026年2月9日董事会审议通过激励计划相关议案[9] - 2026年2月28日公告激励对象名单公示情况[10] - 2026年3月5日临时股东会审议通过激励计划相关议案[10] - 2026年3月13日薪酬与考核委员会审议通过首次授予限制性股票议案[10] - 2026年3月13日董事会审议通过首次授予限制性股票议案，确定该日为首次授予日[12] 激励授予情况 - 首次授予日2026年3月13日，授予45名激励对象34.24万股限制性股票[12] - 公司限制性股票授予价格为36.52元/股[15] 合规情况 - 董事会薪酬与考核委员会认为激励对象主体资格合法有效[15] - 本所认为授予的激励对象、数量及价格符合规定[16] - 截至法律意见书出具日，公司及激励对象无不得实施激励情形[16][17] - 本次授予限制性股票的授予条件已成就[17] - 本次授予已取得现阶段必要批准和授权，需继续履行信息披露义务[18] - 本次授予确定的授予日、对象、数量及价格符合规定[18] - 法律意见书签署日期为2026年3月13日[20]

董事会会议 - 公司第二届董事会第十七次会议于2026年3月13日通讯表决召开，9名董事全参加[2] 激励计划 - 审议通过向2026年限制性股票激励计划激励对象首次授予限制性股票议案[3] - 2026年3月13日为首次授予日，向45名激励对象授予34.24万股，授予价36.52元/股[3] - 关联董事回避表决，表决结果6票同意[3] - 本事项经董事会薪酬与考核委员会审议获同意意见[4]

报告核心观点 - 行业层面：“十五五”规划强调加力建设新型能源基础设施，为电力设备及新能源行业带来政策利好，但产业链上游价格普遍下降，市场呈现供需两弱格局 [6][8] - 公司层面：崇德科技作为动压油膜滑动轴承龙头，在燃气轮机轴承国产替代、核电与风电业务拓展、国际化并购方面进展顺利，业绩进入高速增长期，并通过股权激励计划彰显对未来发展的信心 [10][12][15] 行业评论：电力设备及新能源 政策与规划 - “十五五”规划纲要草案提出加力建设新型能源基础设施，积极稳妥推进和实现碳达峰，并全面实施碳排放总量和强度双控制度 [8] - “十五五”规划109项重大工程项目中，新型能源体系建设包含7项重大工程，如重大水电及水风光一体化基地、“沙戈荒”等新能源基地、海上风电基地等，绿色氢能被纳入新产业新赛道培育发展工程 [8] - 2026年1月，全国风电、光伏的利用率分别为94.5%、94.3% [8] - 2026年1月，全国新增建档立卡新能源发电（不含户用光伏）项目共5690个，其中光伏发电项目5618个 [8] 产业链价格追踪 - **多晶硅**：本周致密料均价为48.0元/kg，较上周下降7.7%；颗粒硅均价为45.0元/kg，较上周下降10.0% [8] - **硅片**：130um的182-183.75mm N型硅片均价1.08元/片，较上周下降1.8%；130um的210mm型硅片均价1.40元/片，较上周持平 [8] - **电池片**：182-183.75mm N型电池片均价为0.42元/W，较上周下降4.5%；210mm N型电池片价格为0.42元/W，较上周下降4.5% [11] - **组件**：182*182-210mm TOPCon双玻组件价格0.763元/W，较上周上涨3.4%；210mm N型HJT组件价格为0.770元/W，较上周持平；182*182-210mm集中式BC组件价格为0.81元/W，较上周上涨1.3%，较TOPCon溢价15.7%；分布式BC组件价格为0.86元/W，较上周上涨2.4%，较TOPCon溢价8.9% [11] - **玻璃**：3.2mm镀膜光伏玻璃价格为17.5元/㎡，较上周持平；2.0mm镀膜光伏玻璃价格为10.5元/㎡，较上周持平 [11] 市场供需与排产 - 截至2月底，硅料库存规模达到48万吨，硅业分会预计3月硅料产出8.7-8.9万吨 [8] - 2月份硅片产量较1月下降2.17%到45.5GW [8] - 2月整体组件排产约34-35GW，月环比下降约12-13% [11] - 3月组件排产预计将较2月低位有所修复 [11] 投资建议 - 报告重点推荐BC新技术方向、供给侧方向、光储方向、电力市场化方向及国产替代方向的多个公司 [11] 公司评论：崇德科技 股权激励计划 - 公司拟向不超过45名核心骨干授予42.62万股限制性股票，占总股本0.49% [12] - 授予价格为36.52元/股，设定2026-2027年两期归属安排 [12] - 2026年业绩考核目标为净利润增长率不低于30%，或营业收入增长率不低于30%且净利润增长率不低于20% [12] - 2027年业绩目标为净利润增长率不低于50%，或营业收入增长率不低于50%且净利润增长率不低于35% [13] 公司业务与财务表现 - 公司是国内动压油膜滑动轴承龙头，2025年上半年营收按行业划分：工业驱动1.56亿元（占比55.1%）、能源发电0.69亿元（占比24.3%）、石油化工0.29亿元（占比10.24%）、船舶0.17亿元（占比6.06%） [15] - 2025年上半年营收按产品类型划分：滑动轴承组件0.95亿元（占比33.43%）、滑动轴承总成0.81亿元（占比28.43%）、滚动轴承0.47亿元（占比16.56%） [15] - 2025年第三季度单季度营收1.62亿元，同比增长48%；归母净利润0.36亿元，同比增长60% [15] - 预测2025-2027年营收分别为6.09亿元、7.34亿元、8.53亿元，同比增长17.7%、20.6%、16.2%；归母净利润分别为1.31亿元、1.62亿元、1.96亿元，同比增长13.1%、24.4%、20.8% [15] 各业务板块进展 - **燃气轮机轴承**：业务从2024年小基数向规模化突破，预计未来几年体量将成倍扩张；已成功向东方电气、上海电气、中国重燃等国内主要厂商供货，并开始与世界头部燃机制造企业合作 [15] - **核电与风电**：核电业务营收占比在2025年进一步突破，成为公司第二大增长极；公司自建核主泵轴承试验台，确立在核电关键部件上的领先优势 [15] - **风电领域**：公司风电齿轮箱滑动轴承已实现规模化替代，且在手未交付订单充足 [15] 国际化战略 - 拟通过全资子公司以850万欧元收购德国Levicron公司100%股权，目前已进入政府审查阶段 [15] - 欧洲中心正式运营，员工来自德国Renk公司，其在气浮轴承与无油润滑领域的技术将与公司现有体系形成协同 [15] - 2025年上半年海外收入4355万元，海外营收占比15.37%，同比增长14.58%，毛利率高达50%，高出国内业务15个百分点 [15]

投资评级 - 首次覆盖，给予崇德科技“增持-A”评级 [5][11] 核心观点 - 公司是国内动压油膜滑动轴承龙头，燃气轮机轴承业务国产替代加速，正成为业绩增长新引擎，同时核电与风电业务双轮驱动，国际化战略取得突破，股权激励计划彰显对未来高增长的信心 [6][7][8][10] 公司基本面与市场数据 - 截至2026年3月12日，公司收盘价76.29元/股，总市值66.37亿元，流通A股市值20.01亿元 [2] - 截至2025年9月30日，公司基本每股收益1.17元，每股净资产17.35元，净资产收益率6.78% [3] 股权激励计划 - 公司发布2026年限制性股票激励计划草案，拟向不超过45名核心骨干授予42.62万股限制性股票，占总股本0.49% [6] - 授予价格为36.52元/股，较公告前1个及20个交易日股票交易均价的50%中较高值确定，折让幅度达50% [6][10] - 业绩考核目标：以2023-2025年三年净利润或营业收入平均值为基数，2026年净利润增长率不低于30%或营业收入增长率不低于30%且净利润增长率不低于20%；2027年净利润增长率不低于50%或营业收入增长率不低于50%且净利润增长率不低于35% [6] 业务分析 - **行业与产品结构**：公司动压油膜滑动轴承聚焦工业驱动、能源发电、石油化工、船舶等领域，2025年上半年营收占比分别为55.1%、24.3%、10.24%、6.06% [7] - **产品类型**：2025年上半年，滑动轴承组件、滑动轴承总成、滚动轴承营收分别为0.95亿元、0.81亿元、0.47亿元，占营收比重分别为33.43%、28.43%、16.56% [7] - **燃气轮机轴承**：业务从2024年小基数向规模化突破，已成功向东方电气、上海电气、中国重燃等国内主要燃机厂商供货，并开始与世界头部燃机制造企业合作，预计未来几年体量将成倍扩张 [7] - **核电业务**：2025年营收占比进一步突破，成为继火电后的第二大增长极，公司通过自建核主泵轴承试验台确立了在核电关键部件上的领先优势 [7] - **风电业务**：公司精准卡位“以滑代滚”技术趋势，风电齿轮箱滑动轴承已实现规模化替代，且在手未交付订单充足，为2026年业绩增长提供确定性 [7] - **国际化进展**：公司通过全资子公司拟以850万欧元收购德国Levicron公司100%股权，目前已进入政府审查阶段，此次收购将补齐公司在超精密轴承领域的技术拼图 [8] - **海外业务**：2025年上半年海外收入4355万元，同比增长14.58%，占营收比重15.37%，海外业务毛利率高达50%，高出国内业务15个百分点 [10] 财务表现与预测 - **近期业绩**：2025年第三季度单季营收1.62亿元，同比增长48%；归母净利润0.36亿元，同比增长60% [7] - **营收预测**：预计2025-2027年营收分别为6.09亿元、7.34亿元、8.53亿元，同比增长17.7%、20.6%、16.2% [11] - **净利润预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为1.31亿元、1.62亿元、1.96亿元，同比增长13.1%、24.4%、20.8% [11] - **每股收益预测**：预计2025-2027年EPS分别为1.50元、1.87元、2.26元 [11] - **估值水平**：以2026年3月12日收盘价76.29元计算，对应2025-2027年动态市盈率分别为51倍、41倍、34倍 [11]

投资评级 - 首次覆盖，给予崇德科技（301548.SZ）“增持-A”评级 [1][9] 核心观点 - 公司是国内动压油膜滑动轴承龙头，燃气轮机轴承业务国产替代加速，正成为业绩增长新引擎，核电与风电业务双轮驱动，国际化战略取得突破，股权激励计划彰显对未来高增长的信心 [1][2][8] 公司业务与业绩表现 - **行业地位与产品结构**：公司是国内动压油膜滑动轴承龙头，产品聚焦工业驱动、能源发电、石油化工及船舶等领域 [2] - **2025年上半年营收结构**：按行业划分，工业驱动/能源发电/石油化工/船舶营收分别为1.56亿元/0.69亿元/0.29亿元/0.17亿元，占总营收比重分别为55.1%/24.3%/10.24%/6.06% [2] - **2025年上半年产品结构**：滑动轴承组件/滑动轴承总成/滚动轴承营收分别为0.95亿元/0.81亿元/0.47亿元，占营收比重分别为33.43%/28.43%/16.56% [2] - **近期业绩高增长**：2025年第三季度单季营收1.62亿元，同比增长48%；归母净利润0.36亿元，同比增长60% [2] 增长驱动因素 - **燃气轮机轴承业务**：该业务从2024年小基数向规模化突破，预计未来几年体量将成倍扩张，已成为公司业绩增长新引擎；公司已成功向东方电气、上海电气、中国重燃等国内主要燃机厂商供货，并开始与世界头部燃机制造企业合作 [2] - **核电业务**：2025年核电业务营收占比进一步突破，成为继火电后的第二大增长极；公司通过自建核主泵轴承试验台等平台，确立了在核电关键部件上的领先优势 [2] - **风电业务**：公司精准卡位“以滑代滚”技术趋势，风电齿轮箱滑动轴承已实现规模化替代，且在手未交付订单充足，为2026年业绩持续增长提供确定性 [2] - **国际化战略**：公司通过全资子公司拟以850万欧元收购德国Levicron公司100%股权，目前已进入政府审查阶段；欧洲中心正式运营，员工来自行业领先的德国Renk公司，技术协同性强；2025年上半年海外收入4355万元，海外营收占比15.37%，同比增长14.58%，海外业务毛利率高达50%，高出国内业务15个百分点 [2][8] 股权激励计划 - **计划概要**：公司发布2026年限制性股票激励计划草案，拟向不超过45名核心骨干授予42.62万股限制性股票，占总股本0.49% [1] - **授予价格**：授予价格为36.52元/股，为公告前1个交易日及20个交易日股票交易均价的50%中较高值，折让幅度达50% [1][8] - **业绩考核目标**：以2023-2025年三年净利润或营业收入平均值为基数，2026年目标为净利润增长率不低于30%，或营业收入增长率不低于30%且净利润增长率不低于20%；2027年目标为净利润增长率不低于50%，或营业收入增长率不低于50%且净利润增长率不低于35% [1] 财务预测与估值 - **营收预测**：预计2025-2027年营收分别为6.09亿元、7.34亿元、8.53亿元，同比增长17.7%、20.6%、16.2% [9] - **净利润预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为1.31亿元、1.62亿元、1.96亿元，同比增长13.1%、24.4%、20.8% [9] - **每股收益预测**：预计2025-2027年EPS分别为1.50元、1.87元、2.26元 [9] - **估值水平**：以2026年3月12日收盘价76.29元计算，对应2025-2027年动态市盈率分别为51倍、41倍、34倍 [9] 市场数据与基础数据 - **市场数据（截至2026年3月12日）**：收盘价76.29元/股，年内最高价98.56元/股，最低价36.50元/股，流通A股0.26亿股，总股本0.87亿股，总市值66.37亿元 [4] - **基础数据（截至2025年9月30日）**：基本每股收益1.17元，每股净资产17.35元，净资产收益率6.78% [5]

减持计划 - 吴星明计划2026年3 - 6月减持不超870,000股，不超总股本1%[1] 减持情况 - 2026年3月2 - 10日累计减持664,500股，占总股本0.7638%[2] - 减持方式为集中竞价，价格81.25 - 91.89元/股，均价85.36元/股[5] 持股变动 - 吴星明持股比例由8.7637%降至7.9999%[2] - 减持后无限售股1,241,616股，限售股5,718,346股[7] 影响说明 - 减持符合规定，计划未完毕，不影响控制权及经营[3][8]