文章核心观点 - 盖蒂房地产公司基本面与市场价格背离，调整后运营资金（AFFO）每股持续健康增长，但市场价格下跌，股票从公允价值变为大幅低估，具有投资价值 [2] 公司背景 - 公司拥有1093处独立房产，主要包括便利店、汽车维修店、洗车行等汽车相关设施，分布在美国交通流量大的角落位置，是唯一专注于汽车相关房产的房地产投资信托基金（REIT） [3] 估值折价成因 - 过去五年，公司股价整体下跌12.7%，而AFFO每股持续增长，股息也相应增加，其对前估值的折价更大，远期倍数仅11.5倍，显著低于其增长轨迹 [4][5][6] 行业基本面展望 - 美国车辆行驶里程数几十年来稳步增长，疫情期间有下降后已恢复上升趋势，更多人上路意味着便利店客流量增加，便利店内部销售利润率较高，且消费者越来越重视便利性，店内销售额呈上升趋势，虽疫情后现金刺激结束可能使增速放缓但仍为正增长 [8][9][10] - 车辆行驶里程数增加以及道路上车辆平均车龄增加，推动汽车维修店和洗车行销售增长，租户盈利能力稳定且增长，使租户息税折旧摊销前利润（EBITDA）对租金的覆盖倍数保持健康水平，并促使租金随租约到期而上涨，公司平均租户租金覆盖倍数为2.6倍，无租户低于1倍，实现了满租和全额租金收取 [10][11] - 公司租约加权平均剩余期限为9年，平均年租金增长率为1.7%，投资者评估时应考虑租约到期后的情况，这取决于初始租金水平和基本面变化 [11] 收购和承保流程 - 售后回租交易中，买家（REIT房东）和卖家（资产运营商）会协商年租金和购买价格，一些REIT可能会以高于市场价格购买房产并收取高于市场的租金，租约到期后租金可能下降，而公司明确不进行此类租约，其设定的租金与房产产生的EBITDA相匹配 [12] - 公司在租约到期时投入少量资本支出对房产进行改造，新租约租金比到期租约租金平均高出44万美元，平均增量回报率为12%，这种清晰的承保和收购流程为公司长期增长奠定基础 [13] 现金流估值 - 考虑杠杆因素，公司在无杠杆基础上相对于同行较为便宜，相对于整个REIT行业和标准普尔指数也较为便宜 [14] 资产层面估值 - 公司股价约为每股27美元，隐含资本化率在8% - 8.5%之间，而类似房产的资本化率在5% - 7%之间，若按6%的资本化率计算，公司股价应为每股43美元 [15] 投资风险 - 公司租户集中度较高，尽管单位层面租金覆盖倍数较强，但如果租户出现企业层面问题，可能需要重新出租房产并面临空置期，其中最受关注的租户是Arko Corp，该公司经营激进，虽2024年第一季度财报表现出色且近期被纳入《财富》500强，但早期阶段仍存在一定敏感性 [16][17][18] - 任何影响道路上车辆数量的因素都可能对公司构成风险，如经济衰退期间人们驾车减少，可能对便利店市场租金产生一定影响 [18] 综合评估 - 公司具有吸引力的投资价值，低倍数下AFFO收益率超过8%，足以覆盖6.8%的股息收益率，基本面显示AFFO每股将以中个位数的年增长率持续增长，有望推动股息类似增长，考虑到其相对于资产价值和历史AFFO倍数的折价，有显著的资本增值潜力，公允价值约为15倍AFFO，即每股34.65美元，较当前价格有28%的上涨空间 [19]