文章核心观点 - 文章分析Lument Finance Trust 2024年第二季度业绩和财报电话会议，重新评估公司估值和评级 ，认为公司估值合理但缺乏吸引力，维持持有评级 [1][10] 1H24结果 - 贷款规模增加：公司2024年上半年贷款规模较2023年同期增加，原因是发行近3.2亿美元债务并追加7000万美元股权投资，从约10亿美元基础上购买近4亿美元贷款 [3] - 净利息收入增加：新增贷款有效利差为1个百分点，虽为2021 - 2022年生成贷款利差的一半，但仍推动净利息收入从1175万美元增至2250万美元，2024年上半年平均SOFR比2023年同期高约1个百分点也有一定贡献 [6] - 贷款困境：公司当前大部分贷款在2022年利率上调前发放，房地产抵押品在低利率和高需求时期产生，导致部分贷款到期时出现困境，贷款平均信用评级从2022年第二季度的2.3降至2024年第二季度的3.6，3.5%的贷款评级低于3 [7] - 违约贷款情况：2024年第二季度有5笔贷款（2笔新增）违约，违约贷款本金达8400万美元，但公司贷款损失拨备仅900万美元，已确认一笔办公楼贷款430万美元的冲销，但也成功处理2023年两笔违约贷款且未造成公允价值损失 [8] 利息收入和违约的未来趋势 - CLO到期影响：公司主要融资来自2021年和2023年的CLO，2021年CLO再投资期结束，导致贷款规模每季度减少约1亿美元，预计未来净还款节奏维持在8000 - 9000万美元，未来12个月公司每年将损失约560万美元净利息收入 [9] - 未来融资困难：CLO市场低迷，2024年仅有三笔管理工具交易，公司难以获得近10亿美元融资替代2021年CLO，且难以获得低利差融资 [9] - 到期和抵押品风险：公司CLO与贷款期限匹配，多数期限超两年可展期，降低短期到期风险，但2025财年末前到期的3100万美元贷款若违约可能影响公司股权，且多数贷款在加息前发放，贷款价值比可能高估，存在股权风险，但整体到期和流动性风险不大 [9] 估值合理但缺乏吸引力 - 收益情况：公司目前收益收益率为13%，但新融资难以弥补2021年CLO的200个基点利差，预计到2025年上半年收益率将下降4.5%，利率下降虽增加CLO市场流动性，但会损害公司2亿美元股权融资贷款的收益，每降低1个百分点SOFR，年净利息收入减少200万美元，收益率损失1.5% [10] - 拨备影响：若利率下降且房地产市场改善，公司可能避免冲销当前拨备和产生新拨备，若拨备降至2023年水平（250万美元），收益率将提升3.5%，但鉴于利率下降源于经济恶化，这种情况可能性不大 [10] - 综合估值：公司估值合理，当前收益率高但预计未来将大幅下降，股票市净率有折扣，考虑到公司持有的2亿美元股权和2021 - 2022年CRE CLO次级份额有减值损失风险，该折扣合理，公司新融资条件可能不如2021年CLO，难以恢复当前收益收益率，风险溢价普遍下降可能使公司股权重新估值，但依赖投机因素，因此维持持有评级 [10]